看懂科技公司AI復利，誰在進入α重估區間？

隨著美股Q1財報季進入收官階段，華爾街對科技公司的價值評估邏輯出現顯著轉向，資本開始重估那些擁有多元化業務結構和AI驅動能力的科技公司。

AI正在賦予社交娛樂、廣告等經典商業模式新的增長動能。

Meta的AI廣告工具Advantage+年化營收突破600億美元，字節跳動的推薦算法與直播電商無縫融合，都是以AI為中樞驅動，通過社交娛樂產品積累用戶與數據資產，借助廣告技術將流量高效變現為商業收入，同時通過電商拓展交易場景，形成增長閉環。

這些科技巨頭驗證了AI重塑業務的價值，市場由此也將目光投向具備同樣生態能力的公司。

5月26日，歡聚集團（NASDAQ:JOYY）財報發布后，股價單日大漲17.77%至64.09美元。

這份財報之所以引起關注，是因為歡聚首次按社交娛樂、廣告技術、電商三大業務板塊披露業績，并且在AI驅動下，實現了營收同比雙位數增長。

一季度，公司總收入5.56億美元，同比增長12.4%，創近年來最高增速；非美國通用會計準則下，經營利潤3800萬美元，同比增長22.5%。

AI時代，科技公司增長邏輯發生了很大變化，如何合理重估這種變化？

AI驅動，多業務協同轉動生態飛輪

從財報看，歡聚營收和經營利潤雙雙增長，三大業務的“AI+”協同效應顯著，共同驅動了增長飛輪。

首先是流量蓄水層，歡聚的社交娛樂業務每天都在產生用戶數據，AIGC也增強了直播互動的娛樂性。

社交娛樂一季度收入4億美元，同比增長3.2%。全球社交產品MAU達2.763億，同比增長6.1%。旗艦產品Bigo Live主播活躍數據環比上升，4月用戶刷的禮物里，34%是AI創作出來的。

其次，作為算法變現層，BIGO Ads持續推動廣告全渠道數據回傳，AI模型顯著提升廣告分發效率。

一季度，BIGO Ads的SDK流量同比翻倍，三方流量盤子變大后，平臺能積累更多投放數據，也能讓AI模型更了解用戶，讓廣告投放變得更精準，效率更高。商家看到ROI高了，自然愿意多投預算。BIGO Ads一季度收入1.25億美元，同比大增55.6%，三方廣告收入更是漲了78.8%。

廣告需求端，其中Web端的廣告預算同比增長90%，IAA（應用內廣告）預算也漲了97%。隨著廣告主類型越來越豐富、數據規模持續擴大、垂類模型不斷精細化，算法飛輪效應有望加速釋放，驅動歡聚廣告收入持續高增長。

最后，AI能力也在賦能歡聚的業務生態擴張，歡聚的電商業務SHOPLINE是以AI為底層的一站式全渠道電商基礎設施，在全球范圍內，能提供這種操作系統級別閉環方案的服務商非常有限。

SHOPLINE作為創新引擎，呈現增長提速的趨勢，一季度收入3050萬美元，同比增16.1%。AI驅動的精準流量分配與自動化決策，正在為全渠道電商釋放出全新的增長紅利。

從社交娛樂到廣告，再到首次獨立披露的電商，三個板塊組成了AI驅動的“數據－算法－基建”生態。

那么，像這樣多元化的AI生態，到底該怎么估值？

SOTP重估AI科技公司，產業價值回歸進行時

美股科技公司的價值重估正在持續。

然而，對于AI驅動下的多元結構科技公司，傳統的整體市盈率估值難以反映真實價值。

2026年，越來越多投行轉向分部估值法（SOTP），對不同業務板塊分別定價，得出合理市值。

今年2月，中金公司使用SOTP法對谷歌進行估值，給出388美元目標價。截至美東時間5月26日，谷歌股價精準兌現，體現了市場價格發現機制對SOTP法估算的價值回歸。

無獨有偶，瑞銀在3月發布的研報中，同樣采用SOTP法對歡聚進行估值，得出80美元目標價。

財報發布后第一個交易日，歡聚股價的大漲也表明在向著預期的內在價值回歸。

值得注意的是，瑞銀當時主要拆解歡聚社交娛樂與廣告技術，強調AI驅動程序化廣告的價值，但電商板塊SHOPLINE尚未單獨計入，據此來看，其真實價值可能高于80美元目標價。

在此基礎上，對于這種業務多元化的科技公司，還有一個關鍵因素驅動它們估值進一步上行：生態內的協同效應。

考慮到多業務之間如果能形成更好的閉環，增長是相互促進的，AI能力也有望得到更充分的訓練和挖掘，生態內的協同效應越強，SOTP法設定的估值下限就越可能低于公司的真實內在價值。

AI驅動的生態協同下，歡聚高增長預期明確，將帶動估值中樞進一步上行。在這份具有拐點意義的財報發布后，管理層也傳遞出相應的信號。

股東回報大幅提升，管理層傳遞成長確定性的信號

財報發布后，管理層用最硬核的方式，表達了對長期成長的信心——大幅提升股東回報力度。

歡聚在本次財報中宣布更新三年股東回饋計劃，2026—2028年，可回購高達6億美元股票，并分紅9億美元，總額達15億美元，較上一輪計劃的9億美元大幅躍升。

按5月26日收盤市值計算，該計劃對應的年化股東回報率約為15.5%（年化股息收益率約9.3%，年化回購收益率約6.2%），從全球科技股范圍來看，已經處于相當高的水平。

如此高力度的股東回饋，本質建立在管理層對公司持續產生強勁自由現金流的堅定預判之上。

一季度公司經營現金流達4600萬美元，瑞銀此前預計，歡聚2025至2027年EBITDA復合年增長率將達到14%，有望持續產生2.5億至3億美元的自由現金流。

由此可以做出判斷，社交娛樂、廣告技術、電商三條業務線已同步進入清晰增長通道，相信這也是管理層敢于將大量現金回饋股東的底氣所在。

估值層面的安全邊際同樣突出。

截至5月26日，歡聚市值約32.3億美元，而公司凈現金高達31.8億美元，即便大漲之后仍然接近凈現金交易的狀態。這意味著歡聚所有非現金資產全部有待公允定價。

高股東回報、清晰的業務增長曲線疊加極低的估值水平，為投資者構筑了較高的安全邊際。

財報后大漲顯示出市場信心已經回歸。

展望未來，在美股AI科技板塊的重估中，歡聚有望創造出跑贏β的α（超額收益）屬性。

來源：財報研究社Pro