【東吳資產配置】黃金ETF，2026年4月復盤與5月展望

證券分析師 蘆哲

執業證書：S0600524110003

證券分析師 唐遙衎

執業證書：S0600524120016

投資要點

市場表現回顧：

走勢復盤：2026年4月滬金呈"沖高回落、月末回調"格局，月度回調0.39%。月初放量沖高回落后縮量探底，月中反彈至高點但多空拉鋸，月末連續縮量回調創階段新低。地緣僵局與美聯儲鷹派壓制下，市場完成從地緣溢價到貨幣定價的切換，量價呈現"放量震蕩、縮量回調"特征，短期底部尚待資金回流確認。

技術分析：截至2026年4月30日，滬金風險度低至19.88，較2026年3月31日的21.57有所下降，性價比微升。趨勢維度上，快線與慢線均呈現下行趨勢，短期內趨勢走弱。但結合整體趨勢及宏觀環境（美伊沖突對黃金邊際影響減弱）研判，滬金目前已處于低風險區，預計將在5月震蕩上行。

日歷效應分析：歷史上4月滬金歷史平均收益率1.40%、勝率57.98%，屬全年最強月份之一；5月則回落至0.21%、勝率52.22%。隨著春季配置窗口關閉與實物金消費進入傳統淡季，機構調倉趨于平靜，日歷效應推力弱化，季節性支撐邊際減弱。

事件驅動盤點：

資產配置價值：2026年4月滬金資產配置價值圍繞地緣相持、美聯儲鷹派博弈與"滯脹"數據分化展開。2026年3月PMI創新高與3月CPI跳升形成"熱脹冷滯"，點陣圖收斂至僅1次降息，政策不確定性加劇。多重因素角力下，滬金呈現"高位震蕩、重心下移"格局。

貨幣價值：2026年4月滬金貨幣價值圍繞美聯儲"Higher for Longer"與美元回歸基本面展開。美元指數"先抑后揚"回吐戰爭溢價，10年期美債收益率維持4.2%-4.4%高位，零息資產機會成本承壓。全球央行購金"東進西退"——中國連續17個月增持創13個月新高，土耳其被迫拋售擾動儲備敘事。美元階段性回落提供喘息，但美聯儲鷹派底色未改，貨幣價值呈"多空交織、重心下移"格局。

避險價值：2026年4月滬金避險價值圍繞美伊沖突從"全面對抗"轉向"僵局常態化"展開。停火協議反復破裂、海峽開關反復、戰爭權力法博弈構成主線。市場對"停火—破裂"循環產生"戰爭疲勞"，避險屬性邊際鈍化，避險需求呈"階梯式回落、低位韌性"特征，對金價從3月的"強烈推升"轉為"底部托舉、上行乏力"。

商品價值：2026年4月黃金供需呈現"東方吸納、西方減持"分化。全球ETF歷史性外流，亞洲資金承接強勁；央行26年一季度凈購金244噸，土耳其等被迫"以金換匯"。世界黃金協會預計26年印度實物需求降至600-700噸。商品屬性呈"托底有余、拔高不足"特征。

指數后市展望：

關鍵事件前瞻：展望5月，滬金圍繞美伊僵局、就業通脹數據及美聯儲政策展開。若數據顯示溫和放緩，鷹派預期或松動；反之承壓。FOMC官員表態與會議紀要指引利率預期，美元美債受美伊談判主導，僵局壓制黃金，突破支撐修復。談判破裂推升避險，僵局延續提振有限，整體處于多重邏輯交織，走勢對預期差敏感。

指數走勢展望：2026年4月滬金沖高回落后縮量整固，定價邏輯從"地緣溢價"向"蓄勢待發"收斂。央行連續增持與亞洲資金創紀錄流入提供"東方錨定"，美元戰爭溢價消退壓制邊際減弱。展望5月，在美伊僵局與數據驗證背景下，金價大概率"震蕩上行、重心緩升"，央行韌性與避險支撐有望打開上行空間。

相關ETF產品：華安黃金ETF（518880.SH）緊密跟蹤國內黃金現貨價格收益率，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差最小化，截至2026年4月30日，該基金總市值達1131.53億元，當日成交額38.95億元。

風險提示：

1)行業政策或監管環境突變；2)宏觀經濟不及預期；3)發生重大預期外的宏觀事件。

1. 市場表現回顧

1.1. 走勢復盤

自2026年4月1日至2026年4月30日，滬金整體呈現出"沖高回落、月末回調"的運行特征，月度回調0.39%。月初價格小幅沖高后迅速回落探底，月中一度反彈至月內高點附近，但月末最后幾個交易日出現連續回調，回吐全月漲幅并創階段新低，整體形成"倒V型"走勢格局。

具體來看，月初階段，滬金價格小幅高開后嘗試上攻，但未能形成有效突破，隨后快速回落并觸及月內低位。月初成交量從高位快速萎縮，呈現"放量沖高回落、縮量陰跌探底"特征，市場在中東沖突升級、部分央行拋售黃金與美聯儲鷹派預期交織下觀望情緒濃厚，多頭動能未能有效積蓄，空頭占據主導。

月中階段，價格在觸及月初低位后單日大幅反彈，成交量同步放大，顯示逢低買盤階段性介入；隨后進入高位區間震蕩，價格一度攀升至月內高點附近。此階段成交量整體維持在中等水平，反映市場對美伊談判反復、美聯儲政策分歧以及中東局勢博弈的激烈交鋒，多空雙方在關鍵區間形成拉鋸，價格缺乏明確方向選擇。

月末階段，價格從月中高點附近緩慢回落，隨后在倒數幾個交易日突發連續回調，收于月內最低位附近。月末成交量整體處于低位區間，未出現恐慌性放量，更多體現為多頭信心崩潰后的止損盤涌出與承接力量不足，市場做空動能未經過充分宣泄即完成破位。

從量價配合角度看，4月行情呈現出"沖高回落、放量震蕩、縮量急跌"的典型特征。月初沖高回落伴隨成交量從峰值快速萎縮，顯示市場追漲意愿不足、資金高位離場；月中價格反彈并維持區間震蕩，成交量維持中等水平，反映多空分歧加大、市場陷入僵持博弈；月末價格回調而成交量并未放大，表明市場從謹慎觀望快速轉向信心崩塌，被動止損成為主導力量，市場情緒從月中的弱平衡切換至月末的普遍悲觀。

整體來看，4月滬金價格在美伊沖突僵局常態化、美聯儲鷹派預期壓制與美元指數"先抑后揚"的多重影響下經歷了一輪"過山車"行情。價格運行節奏由月初的沖高回落過渡到月中的區間震蕩，再切換至月末的回調，市場完成了從地緣溢價建立到貨幣政策定價主導的復雜轉換。月末的縮量破位更暗示短期下行趨勢或尚未結束，市場底仍需等待信心修復與增量資金回歸。

1.2. 技術分析

根據我們2025年5月5日發布的《技術分析系列：雙維框架研究之動能驅動與風險管控》研報，技術分析主要從風險維度（標的位置的相對高低）與趨勢維度（動量的相對強弱）進行判斷。根據報告中定義的風險度指標TR、濟安線的慢線JAX與快線TMP，以及趨勢指標TREND，構建局部頂和局部底的觸發信號。

截至2026年4月30日，滬金風險度低至19.88，較2026年3月31日的21.57有所下降，性價比微升。趨勢維度上，快線與慢線均呈現下行趨勢，短期內趨勢走弱。但結合整體趨勢及宏觀環境（美伊沖突對黃金邊際影響減弱）研判，滬金目前已處于低風險區，因此我們預計滬金或將在5月震蕩上行。

1.3. 日歷效應復盤與展望分析

根據往年日歷效應的統計，4月滬金平均收益率為1.40%，勝率為57.98%，是全年趨勢最強的月份之一。受季節性推力與春季配置窗口共振影響，4月滬金整體在高位震蕩中呈現出韌性特征，符合歷史規律中"春季攻勢"的尾部行情。5月滬金平均收益率為0.21%，勝率為52.22%，整體趨勢較4月明顯收斂，勝率亦回落至略高于五成的中性水平。這一季節性轉弱并非偶然，而是與實物黃金消費進入傳統淡季高度相關。二季度至三季度初通常是金飾消費與工業需求的季節性低谷，上游制造商補貨意愿下降，上海黃金交易所黃金出庫量往往環比回落，實物端的支撐力度邊際減弱。與此同時，隨著4月春季配置窗口關閉，機構資金的階段性調倉需求趨于平靜，市場更多轉向對宏觀數據與政策預期的博弈，日歷效應的推力弱化。

2. 事件驅動

4月黃金價格整體呈高位震蕩、重心下移走勢，四大價值屬性邏輯劇烈博弈、避險屬性邊際鈍化。資產配置層面，美國經濟數據"滯脹"分化與美聯儲鷹派底色交織，制造業PMI創新高與核心CPI跳升形成"熱脹冷滯"格局，實際利率高位震蕩主導金價運行中樞下移；貨幣層面，美元指數先抑后揚、4月中旬抹去中東戰爭全部漲幅后再度走強，10年期美債收益率維持4.2%-4.4%高位，黃金零息屬性面臨結構性壓制，但亞洲央行連續增持與西方ETF歷史性流出形成"東進西退"格局，托底黃金貨幣信用；避險層面，美伊沖突轉入"邊打邊談的僵局常態化"，停火協議反復達成與破裂、霍爾木茲海峽開閉循環、談判僵局與三航母威懾交織，市場對"停了又打、打了又停"的循環產生"戰爭疲勞"，避險溢價階梯式回落，對金價支撐由3月的"強烈推升"轉為"底部托舉、上行乏力"；商品層面，全球央行一季度凈購金244噸維持五年均值以上，中國央行3月增持規模創近13個月新高，亞洲ETF一季度凈流入140億美元創歷史紀錄，為金價提供底層支撐，但北美ETF遭遇120億美元歷史最大流出、印度實物需求預計降至600-700噸創近年新低，供需結構呈現"東方吸納、西方減持"的分化。

整體來看，黃金在地緣僵局常態化、政策預期搖擺與資金東西分化的多重邏輯交織中延續復雜平衡，價格表現為高位震蕩、重心下移，四大價值屬性定價權重此消彼長，形成由貨幣政策預期主導、多因素角力的震蕩定價格局。

鑒于研究樣本涵蓋跨市場信息，需特別說明：所有事件日期均以數據源所在地的當地時間為準；同時，文中所述當日漲跌幅均按當日收盤價相對于上一交易日結算價的變動比例計算。因為時差因素，美國數據常在北京時間盤后公布，滬金當日漲跌幅無法完整反映事件沖擊。為保證統計一致性，在表格中已標注下一交易日的日期以及對應的指數表現；若數據或新聞于上海期貨交易所非交易日時間（周末、假期或盤后）披露，則市場表現同樣順延至披露后首個交易日。

2.1. 資產配置價值

整體來看，2026年4月滬金在資產配置價值維度上的定價邏輯，主要圍繞中東地緣沖突進入相持階段、美聯儲政策預期劇烈博弈與美國經濟數據"滯脹"分化三重主線交織展開。月內制造業PMI創47個月新高與CPI同比跳升至3.3%形成共振，顯示"熱脹冷滯"格局初顯；美聯儲4月議息會議維持利率不變，但出現1992年以來最大內部分歧，點陣圖將年內降息預期收斂至僅1次，鮑威爾留任理事與沃什提名交替進一步加劇政策路徑不確定性。隨著霍爾木茲海峽封鎖持續、美伊沖突陷入拉鋸，原油價格在高位寬幅震蕩，市場逐步消化能源供給沖擊，恐慌情緒邊際收斂。整體而言，滬金在4月主要受美聯儲鷹派壓制、通脹預期反復、地緣風險常態化與亞洲央行購金支撐的多重因素博弈影響，其資產配置價值呈現"高位震蕩、重心下移"的走勢，形成了由貨幣政策預期主導、多因素角力下的復雜平衡格局。

下文將系統梳理上述數據的結構特征、邊際變化及其對風險溢價和情緒引導等的潛在沖擊。

【美國3月非農就業人數、失業率均超預期】

點評：美國3月非農就業與失業率雙雙優于市場預期，顯示美國勞動力市場仍具韌性，短期內經濟硬著陸風險較低。數據削弱了市場對美聯儲加速降息的押注，美元指數獲得支撐，滬金當日回調1.08%，資產配置端的利率敏感性壓力顯現。

【世界黃金協會：全球黃金ETF在3月流出120億美元，亞洲市場逆勢買入】

點評：全球黃金ETF出現大規模資金外流，表明歐美機構投資者在高位獲利了結或轉向風險資產；但亞洲市場的逆勢買盤提供了需求支撐，多空力量部分對沖。整體影響偏中性，滬金回調0.54%，顯示東西方資金在黃金配置上的存在分歧。

【美國3月核心CPI同比不及預期】

點評：核心CPI同比增速低于預期，緩解美伊沖突帶來的通脹擔憂，理論上將強化美聯儲年內降息預期，對黃金形成正向支撐。但當日滬金幾乎收平（-0.02%），顯示市場仍在消化前期非農超預期的利空余波，降息交易尚未重新主導定價。

【美國3月PPI同比、環比均不及預期】

點評：PPI全面不及預期，與前期核心CPI數據形成共振，進一步向市場傳遞“通脹可控”的判斷，市場重新評估美聯儲政策寬松空間，降息預期小幅回暖。滬金當日上漲0.45%，反映出在通脹數據軟著陸的背景下，黃金的利率下行定價開始修復。

【美聯儲主席提名人凱文·沃什參加聽證會，主張降息+縮表的貨幣政策】

點評：沃什提出"降息+縮表"的政策組合，雖降息方向偏鴿派，但縮表意味著美聯儲將繼續回收市場流動性，對黃金構成結構性壓制；同時市場對其提名通過前景及政策實際操作空間存疑，避險情緒與政策不確定性交織，滬金當日回調1.08%，反應偏負面。

2.2. 貨幣價值

整體來看，2026年4月滬金在貨幣價值維度上的定價邏輯，主要圍繞美聯儲鷹派預期邊際強化與地緣避險溢價消退后的美元回歸基本面展開。美元指數在月內受美聯儲"更高更久"政策路徑確認、中東沖突進入相持階段的影響，呈現"先抑后揚、戰爭溢價盡數回吐"的特征。在4月17日美元指數抹去中東戰爭爆發以來全部漲幅后，市場對美元的避險定價快速收斂，黃金的計價貨幣壓力獲得階段性緩解。

與此同時，10年期美債收益率在4月累計上漲5.41個基點，交投區間落在4.22%至4.43%之間，走勢呈現先抑后揚格局，美聯儲維持利率不變且點陣圖收斂降息預期的政策信號，持續推高黃金作為零息資產的機會成本。在此背景下，全球央行購金格局出現分化：中國央行連續17個月增持黃金，3月單月增持16萬盎司至7438萬盎司，增持規模為近13個月新高，為黃金的貨幣信用提供了堅實的"東方錨定"；而土耳其、波蘭等新興市場經濟體在能源危機與本幣貶值壓力下被迫開展"以金換匯"操作，短期內對儲備貨幣的穩定性敘事形成擾動。

整體而言，4月黃金的貨幣屬性在"央行購金分化加劇、美元戰爭溢價消退、美債收益率高位震蕩"的三重博弈中呈現"東進西退"的格局。美元的階段性回落為黃金貨幣價值提供了喘息窗口，但美聯儲鷹派底色未改、實際利率維持高位，黃金的零息資產屬性仍面臨嚴峻的結構性壓制，其貨幣價值呈現"多空交織、重心下移"的復雜定價格局。

【土耳其兩周拋售近120噸黃金儲備】

點評：土耳其黃金儲備在兩周內驟減近120噸，這并非簡單的戰術性調倉，而是新興市場經濟體在能源危機與本幣貶值雙重擠壓下的"以金換匯"被迫之舉。此類操作雖屬個案，但短期內打破了央行凈購金的單邊敘事，黃金作為儲備資產的穩定性面臨階段性質疑，滬金節后首日回調0.14%。

【中國央行連續17個月增持黃金，3月增持規模創近13個月新高】

點評：中國央行3月增持黃金16萬盎司至7438萬盎司，單月增持規模創近13個月新高，此舉是全球貨幣體系多元化戰略下的加速布局。在中美博弈與美元信用弱化的雙重驅動下，核心央行購金為黃金的貨幣價值提供了堅實的"東方錨定"。

【土耳其央行黃金儲備單周增加5.77噸至699.89噸】

點評：土耳其央行黃金儲備單周回升5.77噸，這并非簡單的儲備回補，而是前期應急拋售后流動性壓力邊際緩解的信號。在"去美元化"大背景下，央行購金的主趨勢未發生根本逆轉，黃金的儲備貨幣屬性獲得修復，當日滬金微漲0.17%。

【美元指數抹去中東戰爭爆發以來全部漲幅】

點評：美元指數回吐中東戰爭以來全部漲幅，是地緣溢價消退后美元回歸貨幣政策基本面定價的結果。在美元"戰爭升水"快速收斂的背景下，黃金所面臨的計價貨幣壓力緩解，其貨幣屬性迎來階段性修復窗口。

2.3. 避險價值

整體來看，2026年4月滬金在避險價值維度上的定價邏輯，主要圍繞美以伊沖突從"全面軍事對抗"向"邊打邊談的僵局常態化"演變展開。月內風險事件呈現出"談判拉鋸反復、海峽開閉循環、軍事威懾與外交博弈交織"的特征，特別是美伊停火協議的達成與快速破裂、霍爾木茲海峽的"關了又開、開了又關"、以及《戰爭權力法》60天紅線觸發的法律博弈，共同構成了4月避險定價的核心主線。

盡管黃金作為兼具避險與貨幣屬性的核心資產，在地緣風險持續懸置的背景下仍具備尾部保護功能，但本月黃金的避險屬性呈現出"邊際鈍化"特征——市場對"停火—破裂—再停火"的循環模式產生"戰爭疲勞"，重大地緣沖擊下的金價反應明顯弱化。需要注意的是，相關風險事件已不僅僅是軍事層面的對抗升級，而是地緣核心矛盾與法律約束、聯盟博弈、能源控制等結構性因素形成深度共振，避險需求在月內呈現出"階梯式回落、低位韌性增強"的特征，對金價的影響由3月的"強烈推升"轉為4月的"底部托舉、上行乏力"。

4月初黃金受特朗普設定停火前提與伊朗強硬回應的對抗升級支撐沖高；月中隨著美伊首輪會談落地與"框架性協議"假突破，市場對地緣緩和的樂觀預期短暫壓制避險屬性，疊加美聯儲鷹派信號與美元走強的持續壓制，黃金價格震蕩回落；月末伊朗重新封鎖海峽、拒絕二輪談判與三航母部署中東等事件未能有效激活避險買盤，表明市場已對"談判—破裂"的循環產生免疫，避險溢價維持低位徘徊。直至《戰爭權力法》60天紅線觸發特朗普單方面宣稱"敵對行動結束"，市場對"法律終戰"與實際停火之間的持久性存疑，滬金僅微幅反彈，避險屬性的整體弱勢格局未獲根本扭轉。

【特朗普設定停火前提，伊朗強硬回應：霍爾木茲海峽矛盾正式確立】

點評：特朗普設定停火前提遭伊朗強硬回擊，標志著美以伊沖突從"軍事對轟"正式升級為"戰略威懾與反威懾"的僵局階段。霍爾木茲海峽作為矛盾核心，其封鎖風險首次被雙方明確置于談判桌前，全球能源斷供陰影擴大。當日滬金大漲3.18%，避險溢價快速建立。

【特朗普發出"發電廠日和大橋日"威脅】

點評：特朗普對伊朗民用基礎設施發出精準打擊威脅，標志著沖突從軍事目標向民生命脈的"非對稱升級"。此類威脅雖屬口頭施壓，但大幅推升了沖突外溢至伊朗國內社會穩定的風險敞口。然而2026年4月7日滬金回調0.14%，顯示市場仍在評估威脅的可執行性，避險買盤被美元階段性走強所壓制。

【特朗普宣布暫停轟炸襲擊伊朗兩周】

點評：特朗普單方面宣布暫停轟炸兩周，標志沖突進入"戰術性休戰"窗口。但暫停不等于停火，雙方核心訴求——伊朗要求停止暗殺與解除制裁、美方要求徹底棄核——均未觸及。2026年4月8日滬金反漲2.83%，反映市場對"以談促打"本質的清醒認知，短暫的停火窗口反而成為資金布局避險的契機。

【美伊首輪會談定于4月11日在伊斯蘭堡舉行】

點評：美伊首輪會談落地伊斯蘭堡，標志著雙方從"全面對抗"轉向"邊打邊談"的復雜博弈階段。但會談地點選擇第三方國家本身即暴露了雙方互信的缺失，市場對此輪會談取得實質性突破的預期極低。當日滬金上漲2.83%，避險屬性與對談判失敗的預防性定價同步共振。

【特朗普宣布美軍將封鎖霍爾木茲海峽】

點評：特朗普宣布美軍對霍爾木茲海峽實施封鎖，標志著沖突從地區性軍事對抗升級為"全球能源咽喉"的控制權爭奪。然而2026年4月13日滬金回調0.89%，顯示市場開始交易"封鎖不可持續"的邏輯，疊加美聯儲鷹派壓制，避險屬性遭遇實際利率的結構性對沖。

【美伊"接近達成框架性協議"假突破】

點評：美伊談判傳出"接近達成框架性協議"的消息，一度引發市場對地緣緩和的樂觀預期。但協議內容未觸及鈾濃縮等核心爭議，且雙方后續表態迅速證偽突破，形成典型的"假突破"行情。當日滬金上漲1.16%，反映市場對協議脆弱性的警惕——短暫的緩和信號未能動搖對結構性對抗的認知，避險買盤在低位承接。

【特朗普確認伊朗開放霍爾木茲海峽】

點評：特朗普確認伊朗重新開放霍爾木茲海峽，標志著月初封鎖威脅的階段性解除，全球能源斷供的最壞情景暫時退潮。海峽通航恢復直接打壓油價地緣溢價，黃金的避險支撐隨之松動。當日滬金回調0.56%，避險溢價快速回吐。

【伊朗違反停火承諾，重新封鎖霍爾木茲海峽；伊朗正式拒絕參加第二輪談判】

點評：伊朗再度封鎖海峽并拒絕二輪談判，標志"戰術性休戰"正式破裂，沖突重回"以打促談"的螺旋。海峽的反復開閉顯示雙方缺乏基本互信，任何協議均面臨瞬時作廢風險。然而2026年4月20日滬金幾乎收平（-0.08%），顯示市場對"封鎖—開放—再封鎖"的循環已產生疲勞，避險屬性的邊際敏感性下降。

【特朗普宣布延長停火，伊朗拒絕二輪談判但"同意暫停軍事戰斗"】

點評：特朗普延長停火與伊朗的"有限配合"形成微妙平衡，雙方進入"不談判、也不開戰"的冷對抗狀態。伊朗"戰爭仍未結束"的表態表明軍事選項并未移除，只是被推后。2026年4月22日滬金回調0.46%，避險溢價持續收斂，市場在"無戰即安"的邏輯下逐步降低地緣風險權重。

【美伊談判陷入僵局，伊朗議長辭去談判團隊職務】

點評：伊朗議長辭去談判團隊職務，標志伊方內部對談判路徑產生嚴重分歧，"以打促談"的強硬派占據上風。美伊談判陷入技術性僵局，短期內重啟對話的窗口收窄。但當日滬金回調0.69%，顯示市場已充分定價談判破裂的預期，且美元的階段性走強繼續壓制以美元計價的黃金表現。

【美軍數十年來首次三艘航母同時部署中東】

點評：三航母戰斗群齊聚中東，為"極限施壓"提供軍事后盾。這是自海灣戰爭以來罕見的軍力投射，向伊朗傳遞了"談不攏即打"的明確信號。然而當日滬金回調1.10%，顯示三航母更多被市場解讀為"威懾而非實戰"的戰略姿態，疊加美聯儲鷹派預期壓制，避險屬性未能有效激活。

【美對伊戰爭觸及《戰爭權力法》60天紅線，特朗普政府宣稱"敵對行動已結束"】

點評：特朗普借《戰爭權力法》60天期限宣稱"敵對行動結束"，標志著白宮在法律層面為軍事行動"強行收官"。但雙方軍事設施互毀、核設施受損的既成事實難以逆轉，且伊朗未予確認停火，"單方面終戰"的法律敘事與戰場現實存在裂口。當日滬金微漲0.40%，顯示市場對"法律終戰"與"實際停火"之間的持久性存疑，避險溢價維持低位徘徊。

2.4. 商品價值

從商品屬性維度看，2026年4月黃金的供需呈現出"東方吸納、西方減持"的分化格局。受中東地緣沖突進入相持階段、美聯儲鷹派預期壓制等因素影響，全球黃金ETF遭遇歷史性資金外流，北美機構資金的階段性撤退對短期價格形成拋壓；但中國央行連續17個月增持且3月增持規模創近13個月新高，亞洲地區一季度ETF凈流入140億美元創歷史紀錄，顯示出東方資金的強勁承接能力。

與此同時，央行購金格局出現分化：一方面，波蘭、烏茲別克斯坦、哈薩克斯坦等國延續增持態勢，全球央行一季度凈購金244噸維持五年均值以上；另一方面，土耳其、俄羅斯等新興市場經濟體在能源危機與本幣貶值壓力下被迫開展"以金換匯"的戰術性操作，3月拋售近127噸后于4月中旬回補36.4噸，儲備端的劇烈波動凸顯了黃金在極端危機時期的優質流動性屬性。實物消費端則持續承壓，印度黃金需求預計進一步降至600-700噸，高金價對珠寶消費的抑制作用仍存。

整體而言，商品屬性在4月更多體現為"多空交織下的底部托舉"，而非短期極端波動的主導因素。央行結構性購金與投資需求的"雙輪驅動"格局未改，為金價提供了堅實的底層支撐；但歐美ETF歷史性流出與實物消費疲軟形成階段性壓制，其定價權重在貨幣政策預期與地緣風險面前暫居次要地位，商品邏輯呈現出"托底有余、拔高不足"的特征。

【中國央行3月末黃金儲備7438萬盎司，連續17個月增持，單月增持規模創近13個月新高】

點評：中國央行3月增持16萬盎司至7438萬盎司，單月增持規模創2025年2月以來新高，這是在金價劇烈震蕩背景下的"逢低吸納"戰略定力顯現。在全球"去美元化"浪潮下，官方部門結構性買盤的主趨勢未發生根本逆轉，為黃金價格中樞提供了堅實的"東方錨定"。

【土耳其央行通過平倉互換頭寸回補黃金儲備約36.4噸，持有量回升至730噸】

點評：土耳其央行在4月中旬通過平倉部分美元兌黃金互換頭寸，將黃金儲備從3月底的約693噸回升至730噸，這或是前期"以金換匯"應急操作后流動性壓力邊際緩解的確認。此類戰術性操作凸顯了黃金在危機時期的優質流動性屬性，但儲備端的劇烈波動也表明新興市場央行在極端地緣沖擊下面臨階段性拋售壓力。

【世界黃金協會：預計2026年印度黃金總需求降至600-700噸，創近年新低】

點評：世界黃金協會預計2026年印度黃金總需求將進一步下滑至600-700噸，低于2025年已處于五年低點的710.9噸，這是高金價對實物消費端持續擠壓的結構性結果。印度實物需求的降溫對黃金的商品屬性構成階段性利空，但金條金幣投資的替代性增長部分對沖了珠寶消費的下滑，整體影響偏負向。

【全球黃金ETF在3月遭遇120億美元歷史最大流出，但亞洲逆勢凈流入20億美元】

點評：3月全球黃金ETF遭遇120億美元歷史最大規模流出，主要受北美地區130億美元巨額流出拖累，這是歐美資金在"通脹→加息"恐慌下的階段性避險減倉。與之形成鮮明對比的是，亞洲地區逆勢凈流入20億美元，一季度累計流入140億美元創歷史紀錄，顯示東西方資金在黃金配置上的分化。

【世界黃金協會Q1報告：全球央行一季度凈購金244噸，同比增長3%，維持五年均值以上】

點評：世界黃金協會Q1報告顯示，盡管土耳其、俄羅斯等少數央行開展戰術性售金，但全球央行一季度仍凈購金244噸，同比增長3%，整體維持在五年季度均值以上。報告同時顯示一季度全球金條與金幣投資同比飆升42%至474噸，創2010年以來第二高水平。央行購金與投資需求的"雙輪驅動"格局延續，為黃金的商品價值提供了穩固的底層支撐。

3. 后市展望

3.1. 關鍵事件前瞻

展望5月，黃金價格走勢仍將圍繞美伊談判僵局演化、美國就業與通脹數據驗證、美聯儲政策路徑校準以及中東地緣風險持續性等核心因素展開。月內"不談不戰"的冷對抗格局與美聯儲鷹派底色交織，不同驅動邏輯或將交替影響市場定價，價格運行延續事件驅動+預期搖擺的特征，區間震蕩與等待方向選擇并存。

在宏觀數據層面，美國4月ISM制造業與非制造業指數、非農就業、失業率及核心PCE等關鍵數據將集中落地，為中東沖突導致的油價高位環境下的通脹節奏與就業韌性提供最新驗證。ISM制造業PMI投入價格指數已升至84.6創四年新高，若后續就業數據顯示溫和放緩、核心PCE并未超出預期，市場對美聯儲維持高利率的必要性將重新評估，黃金的配置價值與貨幣屬性有望獲得修復；若非農數據超預期偏強或通脹粘性顯現，可能再度引發利率路徑"鷹派再定價"，對黃金形成階段性壓制。

在政策預期層面，5月5日FOMC多位官員密集發聲及5月20日FOMC貨幣政策會議紀要將成為核心焦點。在4月美聯儲維持利率不變但出現1992年以來最大內部分歧、點陣圖收斂至僅1次降息的背景下，官員表態與會議紀要指引將直接作用于實際利率與流動性預期。需重點跟蹤鮑威爾與沃什交替期的政策信號一致性，以及官員對"滯脹"風險的評估是否發生邊際轉變，任何鴿派松動跡象都可能成為黃金破局的關鍵催化劑。

在貨幣價值層面，受美聯儲"Higher for Longer"政策路徑確認影響，美元指數與美債收益率在4月維持高位震蕩，對黃金零息資產屬性形成持續壓制。展望5月，美伊談判的邊際進展將影響美元走勢，從而間接決定黃金的貨幣價值。一方面，若美伊僵局持續甚至升級——伊朗威脅"前所未有軍事行動"或美軍封鎖長期化——美元避險買盤可能繼續走強，壓制黃金貨幣屬性；另一方面，若伊朗新方案推動談判取得實質性突破、霍爾木茲海峽通航恢復，美元戰爭溢價將進一步回吐，疊加美國就業市場邊際降溫導致的實際利率預期下移，黃金的貨幣價值有望在5月迎來階段性修復。

在避險價值層面，美伊局勢進入"邊談邊耗"的僵局常態化階段，特朗普借《戰爭權力法》60天期限宣稱"敵對行動結束"但承認"戰事可能遠未結束"，雙方互信缺失的結構性矛盾難以調和。5月需重點關注美伊能否就伊朗新提出的14點方案展開實質性對話、霍爾木茲海峽航運風險能否實質性緩解、以及美軍航母部署調整后的軍事威懾持續性。若談判徹底破裂或伊朗采取"前所未有軍事行動"，避險情緒將快速抬升并為金價提供強支撐；若僵局延續，避險溢價或維持低位徘徊，難以完全消退但邊際提振有限。

整體來看，5月黃金價格將處于數據驗證、政策指引、地緣僵局、流動性預期的多重邏輯交織之中，走勢對預期差與事件進展高度敏感，相關變量的落地節奏與持續性仍需在月內動態跟蹤。

3.2. 走勢展望

從中長期價格結構看，黃金上行斜率在4月呈現"倒V型"沖高回落特征，定價邏輯從月初的"地緣溢價博弈"切換至月末的"貨幣政策定價主導"。盡管長期牛市通道保持完好，但4月下旬連續回調已使價格運行至關鍵支撐區域，波動率維持高位，近期更呈現"縮量整固、重心企穩"的特征。這一特征表明，資金對黃金的定價邏輯已由激進的"宏觀博弈"模式向穩健的"蓄勢待發"模式收斂，黃金正從"高波動風險資產"向"震蕩蓄勢"狀態回歸，為后續上行積蓄動能。

從資金博弈特征看，黃金正面臨"央行結構性托底"與"機構階段性觀望"這兩重因素的邊際改善。當前金價仍受各國央行戰略性底倉支撐——中國央行連續17個月增持、一季度全球央行凈購金244噸維持五年均值以上，為價格提供了堅實的"東方錨定"；雖然美聯儲"Higher for Longer"政策路徑確認、美元指數與美債收益率維持高位，但歐美機構資金配置邏輯已出現松動跡象，3月全球黃金ETF遭遇120億美元歷史最大流出后，空頭動能已得到階段性釋放。特別是在4月末美聯儲議息會議釋放鷹派信號后，黃金展現較強韌性并未深度破位，揭示了"強美元+高實際利率"雙重壓制已邊際減弱。更值得關注的是，4月中旬美元指數抹去中東戰爭以來全部漲幅，表明戰爭溢價對美元的支撐正在消退；同時亞洲資金一季度逆勢凈流入140億美元創歷史紀錄，顯示"去美元化"邏輯仍在底層提供韌性。在此背景下，5月初黃金市場進入縮量整理階段，多空博弈趨于均衡，展現出"下有支撐、上有空間"的企穩回升特征。

展望后市，宏觀擾動烈度與美聯儲的貨幣政策態度將直接決定金價的運行邊界。在美伊沖突進入"邊談邊耗"的僵局常態化階段、伊朗14點方案與美方訴求差距懸殊、美國4月非農與核心PCE數據即將落地的背景下，黃金5月大概率呈現"震蕩上行、蓄力突破"的運行格局。需關注的是，若5月美聯儲官員密集發聲邊際轉鴿，或美伊局勢緩和，金價有望憑借"央行購金韌性+地緣支撐"雙重邏輯打開上行空間。后續的行情錨點在于"央行購金韌性"能否帶動"高利率環境下的持有成本"預期松動——若中國等核心央行增持力度超預期或美國經濟數據邊際降溫動搖鷹派立場，金價有望企穩回升；整體呈現"震蕩上行、重心緩升"的態勢，等待6月FOMC會議提供更清晰的方向指引。

市場對2026年6月美聯儲議息會議的利率定價仍集中于維持當前利率不變的區間，政策預期未形成單邊變化。在利率路徑尚未明確重新定價的情況下，黃金價格短期內缺乏單一宏觀變量的持續驅動，更可能在高波動環境下對數據與事件作出快速反應。當前價格運行已處于高波動區間，價格在上行過程中伴隨的回撤幅度亦可能同步放大。

綜合來看，4月黃金價格的沖高回落是由美伊沖突僵局常態化與美聯儲鷹派預期共振觸發，但本質是高位震蕩環境下市場對"地緣溢價"與"實際利率壓制"的再平衡。進入4月下旬，這一邏輯出現邊際改善，黃金價格在美聯儲"Higher for Longer"政策路徑與美元階段性走弱中展現韌性，美伊停火反復、伊朗重新封鎖海峽等事件雖未形成一致性看漲合力，但已確認地緣風險的結構性支撐底色，市場在"談判僵局"與美聯儲鷹派基調的博弈中逐步向偏多方向傾斜。

從驅動因素看，地緣支撐邊際修復與貨幣價值壓制緩解并存。伊朗14點終戰方案遭特朗普明確拒絕、霍爾木茲海峽直接對抗升級，確認了地緣風險的結構性支撐底色，金價對此已逐步消化并展現企穩跡象；而美聯儲4月議息會議點陣圖收斂至僅1次降息后，進一步鷹派空間受限，實際利率高位對金價的壓制邊際減弱。值得注意的是，板塊內部資金偏好出現積極變化，4月下旬金價展現抗跌性，顯示配置型資金在"高利率+強美元"環境下開始逢低布局，投機性資金的介入意愿逐步回暖，市場正在積蓄更為明確的破局動能。

展望5月，中長期多頭邏輯與短期情緒修復將形成共振。

長期邏輯：全球央行結構性購金潮未改——中國央行連續17個月增持、一季度全球央行凈購金244噸維持五年均值以上，"去美元化"趨勢與黃金作為非主權資產的底層支撐依然堅實。

短期節奏：在美伊14點方案遭拒、霍爾木茲海峽對抗再度升級、5月8日非農及5月12日核心PCE數據即將落地的背景下，黃金5月大概率呈現"震蕩上行、重心緩升"的運行格局。5月5日FOMC官員密集發聲、5月20日FOMC會議紀要以及美伊談判是否徹底破裂，均可能成為催化金價上行的關鍵節點。

整體判斷，2026年5月金價將震蕩上行，且上行空間逐步打開。趨勢性支撐堅實——央行購金與地緣風險提供底部韌性，"去美元化"邏輯持續發酵；盡管"強美元、高利率"的組合仍存短期擾動，但需關注美伊談判徹底破裂推升避險需求、或非農與通脹數據邊際降溫弱化鷹派預期后的上行催化。中長期維度，我們認為黃金整體上行趨勢有望延續，隨著美聯儲政策立場邊際松動或美伊僵局支撐避險溢價，5月金價大概率呈現"震蕩上行、重心緩升"態勢。

3.3. 相關ETF產品

華安黃金ETF（518880.SH）成立于2013年7月18日，于2013年7月29日正式上市。該基金投資目標為緊密跟蹤國內黃金現貨價格收益率，追求跟蹤偏離度和跟蹤誤差最小化，力爭日均跟蹤偏離度的絕對值不超過0.25%，年跟蹤誤差不超過3%。費用方面，該基金的管理費率為每年0.50%，托管費率為每年0.10%。截至2026年4月30日，該基金總市值達1131.53億元，當日成交38.95億元。

4. 風險提示

1）政策或監管環境突變

若主要經濟體針對黃金市場出臺更嚴格的進口關稅、跨境流通限制或ETF持倉監管措施，可能直接擾動實物供需格局，增加市場交易不確定性，從而對金價走勢產生沖擊。

2）宏觀經濟不及預期

若美國通脹與就業修復快于預期、實際利率中樞抬升，或全球經濟增速回落導致避險需求減弱，均可能壓制黃金的資產配置與貨幣價值，從而引發價格回調。

3）發生重大預期外宏觀事件

若地緣沖突大幅緩和、全球流動性收緊或主要央行購金意愿下降，可能減少黃金的避險與儲備需求；反之，若出現系統性金融風險或美元信用沖擊，也可能造成金價短期劇烈波動。