吉和昌二人控股六成，研發(fā)占比低毛利率反超，產(chǎn)能消化存疑

文：權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj研究員 朱莉

編：許輝

武漢吉和昌新材料股份有限公司（簡(jiǎn)稱(chēng)：吉和昌）擬在北交所上市，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)信證券。本次發(fā)行前，公司總股本為8,333.08萬(wàn)股，本次擬向不特定合格投資者公開(kāi)發(fā)行股票不超過(guò)2,800.00萬(wàn)股（以上為初始發(fā)行的股票數(shù)量，未考慮超額配售選擇權(quán)的情況，含本數(shù)），發(fā)行后社會(huì)公眾股占發(fā)行后總股本的比例不低于25%，發(fā)行后，公司總股本不超過(guò)11,133.08萬(wàn)股。

吉和昌擬投入2.9億元，用于年產(chǎn)1.2萬(wàn)噸光伏材料、表面處理化學(xué)品和相關(guān)副產(chǎn)品項(xiàng)目、年產(chǎn)2,000噸集成電路用電鍍化學(xué)品項(xiàng)目、研發(fā)中心建設(shè)項(xiàng)目和補(bǔ)充流動(dòng)資金。

吉和昌實(shí)控人二人控股超6成，奧克股份系第二大股東；毛利率高于可比同行均值，外購(gòu)占比上升，貿(mào)易收入持續(xù)數(shù)千萬(wàn)；主要原材料價(jià)格波動(dòng)，客戶(hù)集中度較低，應(yīng)收和存貨高企；研發(fā)占比遠(yuǎn)低于可比同行均值，新增產(chǎn)能消化存疑。

實(shí)控人二人控股超6成，奧克股份系第二大股東

公司成立于2005年8月25日，于2015年3月17日在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌，2021年4月7日終止掛牌，此后于2025年4月3日重新在全國(guó)中小企業(yè)股份轉(zhuǎn)讓系統(tǒng)掛牌，公司掛牌時(shí)為基礎(chǔ)層。2025年5月20日，公司進(jìn)入創(chuàng)新層。

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，吉和昌投資持股公司3,440.00萬(wàn)股股份，占公司股份總額的41.28%，為公司的控股股東。宋文超和戴榮明分別直接持有公司3.94%股份；兩人分別持有吉和昌投資50.00%股權(quán)，吉和昌投資持有公司41.28%股份；兩人分別持有吉祥島投資24.61%和25.22%的股權(quán)，且戴榮明任法定代表人、董事，吉祥島投資持有公司10.32%股份；兩人分別持有和盛投資25.85%的財(cái)產(chǎn)份額，并均擔(dān)任普通合伙人（其中宋文超為執(zhí)行事務(wù)合伙人），和盛投資持有公司2.80%股份。據(jù)此，宋文超和戴榮明合計(jì)控制公司62.29%股份。

宋文超與戴榮明分別于2014年9月、2018年2月及2021年12月簽署了《一致行動(dòng)協(xié)議》。《一致行動(dòng)協(xié)議》簽署以來(lái)，兩人在歷次股東會(huì)、董事會(huì)上的投票均保持一致。此外，宋文超任公司董事長(zhǎng)，戴榮明任公司董事兼總經(jīng)理，能夠?qū)Χ聲?huì)的決策和公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生重大影響。綜上，宋文超和戴榮明為一致行動(dòng)人，兩人合計(jì)控制公司62.29%股份，為公司共同實(shí)際控制人。

一方面，公司單一股東股權(quán)比例較為分散。若《一致行動(dòng)協(xié)議》后續(xù)解除或失去效力，公司存在控制權(quán)變化的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，若共同實(shí)際控制人在公司未來(lái)發(fā)展規(guī)劃、投資決策、人事任免等方面出現(xiàn)較大誤判或不當(dāng)干預(yù)時(shí)，可能會(huì)損害公司及其他股東利益。

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，其他持有公司5%以上股份的股東分別為奧克股份和吉祥島投資。奧克股份持有公司37.71%的股份，為公司第二大股東，公司部分董監(jiān)高來(lái)自?shī)W克股份。吉祥島投資持有公司10.32%的股份，為公司股份持股平臺(tái)。

截至招股說(shuō)明書(shū)簽署日，公司擁有湖北吉和昌、武漢特化、荊門(mén)吉和昌、深圳吉和昌、武漢國(guó)貿(mào)、蘇州吉之美等6家全資子公司。子公司武漢特化原為奧克股份控股子公司，廠區(qū)緊鄰武漢奧克化學(xué)有限公司。

權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj注意到，2023年，子公司武漢特化存在被武漢市應(yīng)急管理局因“存在V501A（環(huán)氧乙烷）儲(chǔ)罐安全閥出口氮封閥被關(guān)閉的問(wèn)題”出具行政處罰的情形。武漢市應(yīng)急管理局對(duì)武漢特化作出責(zé)令限期改正并處人民幣1.5萬(wàn)元罰款的行政處罰。

毛利率高于可比同行均值，外購(gòu)占比上升，貿(mào)易收入持續(xù)數(shù)千萬(wàn)

吉和昌主要從事表面與界面處理相關(guān)特種功能性材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷(xiāo)售，廣泛應(yīng)用于新能源電池、光伏硅片切割、水性涂料、電子及通用電鍍工程等領(lǐng)域。

公司產(chǎn)品主要作為功能性添加劑，廣泛應(yīng)用于新能源電池、光伏硅片切割、水性涂料、電子及通用電鍍工程等領(lǐng)域，下游客戶(hù)包括新宙邦、珠海賽緯、天賜材料、龍電華鑫、德福科技、奧首材料、巴斯夫等產(chǎn)業(yè)鏈重要材料供應(yīng)商，具有“單位用量少，占下游產(chǎn)品成本低，但對(duì)其性能影響大”的特點(diǎn)。在此背景下，下游客戶(hù)對(duì)公司功能性產(chǎn)品各項(xiàng)性能指標(biāo)的穩(wěn)定性及可靠性均提出較高要求，產(chǎn)品質(zhì)量表現(xiàn)將直接影響終端產(chǎn)品的性能及使用壽命，甚至于關(guān)乎消費(fèi)者的生命安全。完善的質(zhì)量管控體系和優(yōu)秀的產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定性是公司維護(hù)穩(wěn)定客戶(hù)關(guān)系的重要基礎(chǔ)。

2022年-2024年，吉和昌營(yíng)業(yè)收入分別為4.269億元、4.383億元和5.174億元，凈利潤(rùn)分別為5608.86萬(wàn)元、5621.29萬(wàn)元和5634.63萬(wàn)元。公司2025年1-3月?tīng)I(yíng)業(yè)收入為1.188億元，較上年同期下降7.54%，歸屬于母公司股東的凈利潤(rùn)為1,509.55萬(wàn)元，較上年同期下降7.67%。2023年至2025年1-6月，公司營(yíng)業(yè)收入分別同比變動(dòng)2.66%、18.05%、-5.57%；扣非歸母凈利潤(rùn)分別同比變動(dòng)1.46%、0.54%、-16.56%。

公司主營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)品按下游應(yīng)用板塊劃分，主要包括表面工程化學(xué)品、新能源電池材料和特種表面活性劑三大類(lèi)。

報(bào)告期各期，吉和昌核心技術(shù)產(chǎn)品或服務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為92.34%、89.48%和78.80%。2024年公司核心技術(shù)產(chǎn)品或服務(wù)收入占營(yíng)業(yè)收入比例下降較大主要原因系為優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)公司選擇將部分標(biāo)準(zhǔn)工藝異構(gòu)醇醚類(lèi)產(chǎn)品進(jìn)行委外生產(chǎn)。

為提高核心競(jìng)爭(zhēng)力，培育新的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)點(diǎn)，近年來(lái)吉和昌圍繞環(huán)氧衍生新材料、磺內(nèi)酯衍生新材料、乙炔衍生新材料相關(guān)合成及應(yīng)用技術(shù)體系持續(xù)開(kāi)發(fā)新產(chǎn)品、新工藝，不斷拓展新應(yīng)用領(lǐng)域，例如新開(kāi)發(fā)MPS、SAPS等新能源電池材料以及JC-002、ST-001等特種表面活性劑，將產(chǎn)品拓展至PCB沉銅、半導(dǎo)體清洗等應(yīng)用領(lǐng)域。經(jīng)過(guò)多年的研發(fā)投入和技術(shù)沉淀，上述產(chǎn)品中部分已實(shí)現(xiàn)小批量試產(chǎn)，部分仍需要進(jìn)一步優(yōu)化工藝甚至產(chǎn)業(yè)化認(rèn)證，如果未來(lái)公司新產(chǎn)品市場(chǎng)拓展不及預(yù)期，或新工藝短時(shí)間難以實(shí)現(xiàn)大規(guī)模量產(chǎn)，則新產(chǎn)品業(yè)務(wù)拓展將存在不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告期內(nèi)，吉和昌自產(chǎn)產(chǎn)品收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別為92.82%、89.76%和79.02%，呈下降趨勢(shì)，主要原因系為提高核心產(chǎn)品供應(yīng)保障能力，自2023年10月開(kāi)始，公司將異構(gòu)醇醚等部分大單體產(chǎn)品通過(guò)外協(xié)生產(chǎn)方式進(jìn)行生產(chǎn)銷(xiāo)售，2024年外協(xié)生產(chǎn)銷(xiāo)售收入占比有所提升。

報(bào)告期內(nèi)貿(mào)易收入占主營(yíng)業(yè)務(wù)收入比例分別為7.18%、5.86%、5.67%、5.63%，主要集中在表面處理中間體（糖精鈉）和鋰電銅箔添加劑（SH110及PPNI）兩類(lèi)，與公司產(chǎn)品搭配銷(xiāo)售。各期貿(mào)易業(yè)務(wù)銷(xiāo)售與采購(gòu)金額差異較大，原因系部分合同標(biāo)的由供應(yīng)商直接發(fā)送至客戶(hù)指定交貨地，公司按凈額法確認(rèn)收入。

報(bào)告期各期，吉和昌綜合毛利率分別為31.06%、31.59%和27.28%。公司毛利率高于同行業(yè)可比公司平均水平26.63%、17.42%和9.93%。

受益于新能源行業(yè)快速發(fā)展以及公司自身產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整，近年來(lái)公司綜合毛利率整體較為平穩(wěn)，而2024年略有下降，主要原因系受下游市場(chǎng)景氣度變化以及行業(yè)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇影響，部分核心產(chǎn)品的銷(xiāo)售價(jià)格整體有所下降。

主要原材料價(jià)格波動(dòng)，客戶(hù)集中度較低，應(yīng)收和存貨高企

吉和昌直接材料占自產(chǎn)產(chǎn)品主營(yíng)業(yè)務(wù)成本的比重較高，報(bào)告期各期分別為70.65%、66.97%和61.94%。公司的主要原材料包括環(huán)氧乙烷、異構(gòu)醇、丙烯醇等，其中，環(huán)氧乙烷、丙烯醇等供應(yīng)價(jià)格及穩(wěn)定性對(duì)公司的業(yè)務(wù)經(jīng)營(yíng)和盈利能力影響較大。受有關(guān)大宗商品價(jià)格變動(dòng)及市場(chǎng)供需情況的影響，公司原材料的采購(gòu)價(jià)格會(huì)出現(xiàn)一定波動(dòng)。

報(bào)告期各期，吉和昌前五大供應(yīng)商采購(gòu)占比合計(jì)分別為33.86%、38.16%和34.62%，供應(yīng)商集中度相對(duì)較高。公司與關(guān)聯(lián)方奧克股份下屬上海悉浦奧進(jìn)出口有限公司存在購(gòu)銷(xiāo)雙向交易。采購(gòu)方面，中石化供應(yīng)緊張時(shí)，公司曾于2022年和2023年向上海悉浦奧及其同一控制下企業(yè)采購(gòu)環(huán)氧乙烷377.39萬(wàn)元、316.33萬(wàn)元，保障子公司武漢特化連續(xù)生產(chǎn)，2024年之后已無(wú)交易；銷(xiāo)售方面，2022年因上海悉浦奧偶發(fā)貿(mào)易需求而短暫供貨特種聚醚（THEED80%固含），現(xiàn)已由公司與終端客戶(hù)直接交易。

報(bào)告期各期，吉和昌前五大客戶(hù)收入占比合計(jì)分別為20.28%、22.54%和21.25%，客戶(hù)集中度較低，主要系公司業(yè)務(wù)涉及到的下游細(xì)分行業(yè)較多，部分細(xì)分行業(yè)下游客戶(hù)亦相對(duì)分散，同時(shí)公司產(chǎn)品屬于功能性添加劑材料，在各下游行業(yè)發(fā)揮特種功效但單一客戶(hù)用量有限。

公司披露各期前十大生產(chǎn)商、貿(mào)易商客戶(hù)中，多名客戶(hù)合作起始時(shí)間為2022年、2023年，其中2023年和2024年第一大客戶(hù)奧首材料在2025年1-6月已退出前五大。

報(bào)告期各期末，吉和昌應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為5,005.66萬(wàn)元、6,777.17萬(wàn)元和7,568.07萬(wàn)元，占同期末流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為17.47%、17.50%和19.87%。報(bào)告期各期末，吉和昌存貨賬面價(jià)值分別為5,571.35萬(wàn)元、7,580.29萬(wàn)元和7,564.49萬(wàn)元，占同期末流動(dòng)資產(chǎn)的比例分別為19.45%、19.57%和19.86%。

報(bào)告期各期，重合客戶(hù)及供應(yīng)商合計(jì)102家，涉及各期采購(gòu)金額占比在20%左右，銷(xiāo)售金額占比在25%左右。報(bào)告期內(nèi)，向客戶(hù)及供應(yīng)商重合主體銷(xiāo)售、采購(gòu)金額均累計(jì)超過(guò)100萬(wàn)元的涉及13家，銷(xiāo)售與采購(gòu)內(nèi)容涉及的產(chǎn)品大類(lèi)重合的較多（例8如同時(shí)存在特種表面活性劑/表面工程化學(xué)品/新能源電池材料）。

研發(fā)占比遠(yuǎn)低于可比同行均值，新增產(chǎn)能消化存疑

報(bào)告期內(nèi)，吉和昌研發(fā)費(fèi)用分別為1,484.90萬(wàn)元、1,796.14萬(wàn)元、1,753.03萬(wàn)元，占營(yíng)業(yè)收入的比例分別為3.48%、4.10%、3.39%。公司研發(fā)費(fèi)用率低于同行業(yè)可比公司平均水平7.53%、11.72%和11.69%，與皇馬科技研發(fā)費(fèi)用率接近，主要系受各公司戰(zhàn)略發(fā)展方向、具體研發(fā)項(xiàng)目?jī)?nèi)容及應(yīng)用領(lǐng)域等因素影響。

吉和昌外協(xié)廠商僅涉及湖北天安新型建材股份有限公司一家供應(yīng)商。2022年以來(lái)，外協(xié)生產(chǎn)特種表面活性劑各期采購(gòu)數(shù)量分別為0噸、2,726.35噸、8,331.55噸和3,560.98噸，吉和昌烷氧基化工藝產(chǎn)品各期產(chǎn)能分別為14,000.00噸、14,000.00噸、10,000.00噸和6,000.00噸，產(chǎn)量分別為10918.60噸、11403.00噸、8910.00噸、5034.60噸，產(chǎn)能利用率分別為77.99%、81.45%、89.10%和83.91%。

公司年產(chǎn)1.2萬(wàn)噸光伏材料、表面處理化學(xué)品和相關(guān)副產(chǎn)品項(xiàng)目實(shí)施主體為吉和昌全資子公司湖北吉和昌，總投資金額為1.08億元，擬使用募集資金金額1.016億元。本項(xiàng)目聚焦于表面工程化學(xué)品及特種表面活性劑板塊，擬重點(diǎn)提升公司水性新材料產(chǎn)品及表面工程化學(xué)品生產(chǎn)規(guī)模，項(xiàng)目建成后公司將新增年產(chǎn)1,500噸光伏材料、2,300噸表面處理化學(xué)品和相關(guān)副產(chǎn)品及復(fù)配產(chǎn)品生產(chǎn)能力。

公司年產(chǎn)2,000噸集成電路用電鍍化學(xué)品項(xiàng)目實(shí)施主體為吉和昌全資子公司荊門(mén)吉和昌，項(xiàng)目位于湖北省荊門(mén)市荊門(mén)化工循環(huán)產(chǎn)業(yè)園，建設(shè)期2年，總投資金額為1.054億元。本項(xiàng)目是在公司荊門(mén)生產(chǎn)基地已投產(chǎn)的生產(chǎn)能力基礎(chǔ)上，進(jìn)一步擴(kuò)大銅箔添加劑、水性聚氨酯材料等產(chǎn)品產(chǎn)能規(guī)模，建設(shè)完成后公司將新增年產(chǎn)710噸鋰電銅箔添加劑及210噸水性聚氨酯材料等生產(chǎn)能力。

再看吉和昌的產(chǎn)能利用率，2025年1-6月，公司表面工程化學(xué)品的產(chǎn)能利用率僅53.41%，特種表面活性劑的產(chǎn)能僅65.605,鋰電池電解液添加劑的產(chǎn)能率僅58.26%，公司僅鋰電銅箔添加劑的產(chǎn)能利用率過(guò)百，為101.58%，綜合所有產(chǎn)品的產(chǎn)能利用率僅71.37%，可謂產(chǎn)能充分，公司卻募資擴(kuò)產(chǎn)，新增的產(chǎn)能能否順利消化存在著疑問(wèn)。

注冊(cè)制下，IPO企業(yè)更應(yīng)該注重信披質(zhì)量，其經(jīng)營(yíng)指標(biāo)能否滿足上市要求，后續(xù)的可持續(xù)經(jīng)營(yíng)狀況，行文有限，權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj無(wú)法一一指明，本文行文均來(lái)自信源，也僅為權(quán)衡財(cái)經(jīng)iqhcj提醒利益相關(guān)方投資者更應(yīng)關(guān)注的企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)所在，不作全面的參照。