再說白酒：從歷史估值水平，看白酒行業(yè)的下行空間

文/金立成

今年以來，知名白酒企業(yè)的股價(jià)持續(xù)下跌，引發(fā)了投資者的廣泛關(guān)注。與此同時(shí)，白酒產(chǎn)品的價(jià)格也不再那么堅(jiān)挺了，以“白酒一哥”貴州茅臺為例，近期其原箱批價(jià)居然一度跌破2000元的心理關(guān)口。

投資者要知道，茅臺酒與其他白酒不同，它是有強(qiáng)金融屬性的，一旦其價(jià)格持續(xù)下跌，會直接影響其終端產(chǎn)品的銷量的，因?yàn)槭袌隼镉泻艽笠徊糠秩后w買茅臺并非是用來消費(fèi)的，而是為了投機(jī)賺取差價(jià)的。

對于這一點(diǎn)，茅臺廠家自然是心知肚明的，這也是為什么茅臺廠家多次公開喊話要力挺終端消費(fèi)價(jià)格的原因。

從歷史上看，白酒行業(yè)經(jīng)歷過多次周期，筆者清晰地記得，上一次周期主要在2013年“白酒塑化劑”期間，那時(shí)候的白酒行業(yè)真的非常慘，當(dāng)然了，那時(shí)白酒企業(yè)的股價(jià)在二級市場也持續(xù)下挫，跌得讓人懷疑人生。

還是以貴州茅臺為例，從相對估值的角度來看，在“塑化劑”周期內(nèi)，茅臺的PE估值最低到了8倍左右，PB估值在3.2倍左右。當(dāng)年茅臺酒的出廠價(jià)與終端零售價(jià)還一度出現(xiàn)了罕見的“倒掛”現(xiàn)象，而目前這一現(xiàn)象并未發(fā)生，由此可見，當(dāng)前白酒市場遠(yuǎn)遠(yuǎn)還沒有到極致恐慌的時(shí)刻。

而今呢，多年過去了，白酒再次經(jīng)歷過一次繁榮周期后，重新進(jìn)入下行周期。以本周五茅臺收盤價(jià)來看，茅臺的PE估值為20倍左右，PB在6.9倍左右。

很明顯，如果按照2013年前后茅臺的歷史極限低估值水平來比較，目前茅臺的估值仍然比歷史最低估值水平要整整高出一倍左右。值得一提的是，目前其他知名白酒企業(yè)的估值水平基本上與茅臺類似，這也從側(cè)面說明市場是存在一定的共性的。

若此輪白酒周期真的到了類比歷史的最困難時(shí)期，這難道意味著茅臺的股價(jià)會在目前的基礎(chǔ)上繼續(xù)下跌50%嗎？

實(shí)際上，筆者不敢這么武斷地做出線性判斷的投資結(jié)論，畢竟，歷史并不是簡單地在重復(fù)，但非常明顯的是，目前白酒板塊的整體估值是沒有跌到位的，現(xiàn)在進(jìn)場重倉押注抄底很可能還為時(shí)過早。

這輪白酒下行周期，很可能要比上一次行業(yè)下行周期見底的時(shí)間要長得多，因?yàn)楸据喓暧^經(jīng)濟(jì)周期要見底，起碼還有3-5年左右，宏觀化債周期和家庭、企業(yè)、以及地方ZF的資產(chǎn)負(fù)債表的修復(fù)時(shí)間恐怕也要比大多數(shù)人想象的時(shí)間要長得多。疊加“禁酒令”的負(fù)面因素的強(qiáng)化，只會讓整個(gè)白酒行業(yè)的下行走勢周期延長。

曾經(jīng)有專業(yè)的投資者統(tǒng)計(jì)過，上一輪白酒行業(yè)的消費(fèi)繁榮與大基建和房地產(chǎn)行業(yè)密切相關(guān)，而今這兩個(gè)行業(yè)的增速明顯不行了，對未來白酒行業(yè)的消費(fèi)影響呈現(xiàn)負(fù)面走勢。

那么新的問題來了，未來國內(nèi)經(jīng)濟(jì)的轉(zhuǎn)型，主要靠高科技產(chǎn)業(yè)的升級，但這些行業(yè)的發(fā)展并不需要太多的白酒消費(fèi)來疏通各種人際關(guān)系，這與之前的宏觀經(jīng)濟(jì)發(fā)展與深度綁定地產(chǎn)有明顯的差異。

因此，從以上多個(gè)維度分析來看，筆者認(rèn)為，白酒行業(yè)距離真正見底還早得很。另外，目前龍頭白酒企業(yè)的經(jīng)營利潤還沒有出現(xiàn)明顯的大幅度下滑，在現(xiàn)金流量表和利潤表上還沒有呈現(xiàn)出較大的負(fù)面信息。一旦龍頭白酒企業(yè)經(jīng)歷了明顯的業(yè)績殺、估值殺和邏輯殺后，才能真正判斷白酒行業(yè)的底部。

白酒行業(yè)里的知名投資人非常多，不少投資名人靠重倉押注“白酒”行業(yè)一戰(zhàn)成名。因此，普通投資者非常容易受到名人投資觀點(diǎn)的影響而盲目進(jìn)場押注，但白酒行業(yè)歷史性的投資成功，并不能簡單通過復(fù)制就能延續(xù)下去的，“好公司”與“好價(jià)格”往往是存在一定的邏輯悖論的，否則，茅臺的股價(jià)也不會從2021年開始連續(xù)下跌4年之久。

有人說，股市新手往往死于追高，而股市老手往往死于抄底！在筆者看來，抄底，永遠(yuǎn)都是一門技藝高超的藝術(shù)，缺乏歷史視角與周期視角一定是很難做出理性而正確的投資判斷的。

投資是一場孤獨(dú)的修行之旅！一個(gè)理智的投資者千萬不要人云亦云，要善于與周期為伍，理性分析，不跟風(fēng)，不盲從，不迷信任何投資大佬的觀點(diǎn)，控制好投資倉位和現(xiàn)金流，才能穿越周期。