市值1600億，上海電力設備巨頭再闖IPO，給國家電網供貨

　　在AI高速發展拉動電力需求、老舊電網設備更新等邏輯的驅動下，電力設備板塊在節前一度領漲市場。

　　興業證券在近期的研報中做出了2026年十大產業趨勢展望，其中電力設備赫然在列。

　　上周，輸配電設備制造商思源電氣遞表港交所，沖擊A+H雙重上市。

　　格隆匯獲悉，思源電氣股份有限公司（簡稱“思源電氣”）于2月11日遞表港交所，由中信證券擔任保薦人。

　　2004年8月，思源電氣成功登陸深交所主板，證券代碼：002028.SZ，截至2026年2月13日，公司股價212.63元/股，市值1661億元。

　　公司股價自2023年以來年線全部收紅，2025年年初至今漲幅近2倍。

　　01

　　專注于輸配電設備領域，無控股股東，總部位于上海

　　思源電氣的歷史可追溯至1993年12月，由董增平、陳先生及李霞女士創辦，2000年12月改制為股份公司，公司總部位于上海市閔行區。

　　截至2026年2月4日，董增平持有公司已發行股本總額的約16.8%，被視為公司的單一最大股東，公司并無控股股東。

　　公司董事會目前由七名董事組成，包括三名執行董事、一名非執行董事及三名獨立非執行董事。

　　董增平今年56歲，目前擔任公司執行董事、主席兼總經理，他1991年7月畢業于上海交通大學，獲高電壓技術與設備專業學士學位。

　　此外，董增平還擔任江蘇省如高高壓、江蘇思源赫茲、上海思源電力電容器等公司的董事，以及思源清能、北京思源清能電氣電子有限公司、上海思源高壓的執行董事等職務。

　　執行董事情況，來源：招股書

　　思源電氣是一家輸配電設備制造商，具備電力系統一次設備、二次設備及儲能相關設備研發制造與一體化解決方案能力。

　　公司構建了覆蓋開關類、變壓器類、保護及自動化類、電力電子類、儲能系統及元件類、EPC類等六大核心業務線的產業鏈布局。

　　上述產品廣泛應用于電網、新能源（光伏、風電）、冶金、石化、交通、數據中心等多元行業應用場景。

　　主營業務布局，來源：招股書

　　開關設備

　　開關設備是電力系統的“安全閘門”，承擔著電路控制、保護與故障隔離的核心職能。產品主要包括高壓氣體絕緣組合電器、高壓斷路器╱落地罐式斷路器、高壓隔離開關及接地開關、中壓開關設備及低壓直流開關設備。

　　變壓器

　　變壓器是輸配電系統的“電壓轉換樞紐”，實現不同電壓等級間的高效電壓轉換與能量傳輸，從而保障電力傳輸的經濟性與用電安全性。產品主要包括電力變壓器、電抗器、互感器、套管、中性點接地產品和電力電容器。

　　保護及自動化

　　保護及自動化系統是電網的“智能監控中樞”，通過實時監測、快速故障保護和自動化控制，全面提升電力系統的安全防御與智能化運維水平。

　　電力電子

　　電力電子業務是電網的“智能柔性電能調節器”，專注于電能的靈活控制、高效轉換與精細化管理。

　　儲能系統及元件

　　儲能系統是電力系統的“大型智能充電寶”，為電網提供靈活的功率支撐與能量調節能力，是實現源網荷儲協同的關鍵。產品主要包括場站級儲能系統、戶用光儲系統、電車備用電源系統、超級電容單元及模塊以及高功率鋰離子電池。

　　工程、采購及施工

　　EPC業務專注于輸配電及控制設備領域的工程總承包。

　　公司部分產品舉例，來源：思源電氣官網

　　02

　　開關設備類業務是主要收入來源，應收賬款與應付賬款雙高

　　近幾年，受下游需求的驅動，思源電氣的收入有所增長。

　　2023年、2024年及2025年1-9月（報告期），公司的收入分別為124.6億元、154.58億元、138.27億元，凈利潤分別為16.09億元、20.85億元、22.71億元，毛利率分別為29%、30.6%、32%。

　　公司已發布2025年業績快報，預計2025年全年實現營收212.05億元，同比增長37.18%；預計實現歸母凈利潤31.63億元，同比增長54.35%。

　　關鍵財務數據，來源：招股書

　　2025年前三季度，思源電氣來自海外市場的收入占比約30.3%，較2023年的17.3%有所提升。

　　按業務類別劃分，開關設備類業務是思源電氣的主要收入來源，2025年前三季度的收入占比為41.5%，較2023年有所下降。

　　其次是變壓器業務，2025年前三季度的收入占比為23.8%，較2023年有所提升。其他業務的占比相對較低。

　　按業務線劃分的收入明細，來源：招股書

　　研發方面，公司各報告期的研發開支分別為9.17億元、11.1億元、9.45億元，占收入的比重分別為7.36%、7.18%、6.83%。截至2025年9月底，公司的技術及研發專業人員有4749名，占員工總數比例的44.6%。

　　采購端，思源電氣的主要原材料包括電磁線、硅鋼片、輸配電設備、套管及絕緣體以及鋁加工件，供應商主要位于國內。

　　公司原材料包含銅等大宗商品， 若價格持續上漲可能會對公司業績產生負面影響。

　　銷售端，公司的客戶主要包括國家級大型電網公司、五大發電集團及其下屬企業、地方電力公司以及軌道交通、石油及工礦企業等行業客戶。據山西證券研報，國家電網、南方電網均為公司重要客戶。

　　報告期內，公司來自前五大客戶的收入占比分別為51.3%、50.1%及42.4%，其中最大的客戶貢獻了30%左右的營收。

　　值得注意的是，思源電氣也面臨應收賬款的壓力。各報告期末，公司的貿易應收款項及應收票據分別為53.21億元、66.04億元及80.85億元，貿易應收款項周轉天數分別為126天、129天及138天。

　　不過，公司的貿易應付款項及應付票據金額也不低，2025年9月底達73.23億元，貿易應付款項平均周轉天數約140天。

　　思源電氣也構建了大量的固定資產，截至2023年年底，公司資產負債表中顯示物業、廠房及設備約17.31億元至2025年9月底增至31.06億元。

　　由于大量購買物業、廠房、設備及理財產品，公司近幾年持續錄得投資活動現金凈流出，報告期內累計用去31.56億元。此外，公司報告期內累計派息9.3億元。

　　現金流量表，來源：招股書

　　03

　　競爭格局較為集中，思源電氣的市場份額約3.5%

　　近年來，電氣化進程加速驅動全球電力需求持續增長，推動發電總量穩步攀升。

　　2024年全球發電總量達31256.0TWh，同比增長4.4%；其中，風電、太陽能發電量合計占全球總發電量約14.8%。

　　單看中國，2024年發電量達10299.7TWh，同比增長3.6%，約占全球發電總量的32.0%；其中，風電與光伏發電量合計約1830.0TWh，穩固確立了新能源在新增電力供應中的重要地位。

　　風能與太陽能等新能源的日益普及正在重塑全球電力結構，然而其依賴自然條件的特性也帶來了顯著的電力時段性波動。這種不穩定性導致電力不平衡情況頻生，對傳統電網架構的可靠性構成了嚴峻挑戰。

　　傳統電網架構難以適配“雙碳”目標下的電力供需平衡，亟需提升設備遠距離輸電能力與系統調節靈活性，催生高壓及特高壓設備需求，同時推動電網側基礎設施投資持續加大。

　　電力設備是指在發電、輸電、變電、配電和用電等電力系統各環節中所使用的機械設備。

　　其中，應用于輸電與配電系統中的設備統稱為輸配電設備。在新型電力系統建設的驅動下，該行業正加速向高智能化與高效化轉型。這一轉變不僅對輸配電設備的靈活調節能力提出了更高要求，亦直接催化了對包括儲能系統在內的配套設施的新需求。

　　電力設備在各電力環節的應用，來源：招股書

　　輸配電及控制設備是輸配電系統的核心基礎設施。雖然其核心功能在于電壓變換，但在優化電能質量及維持電網運行穩定性方面同樣發揮著至關重要的作用。

　　通過在整個電力生產周期中集成輸電、配電、控制與保護功能，該設備確保了電能輸送的安全性、可靠性與經濟性。

　　輸配電及控制設備主要包括變壓器、開關設備、保護及自動化設備、電力電子設備，以及電容器、電抗器等設備。其中，變壓器和開關設備是輸配電系統的核心裝置。

　　各類輸配電及控制設備介紹，來源：招股書

　　根據弗若斯特沙利文的資料，全球輸配電及控制設備市場規模由2020年5808億元增長至2024年8636億元，復合年增長率為10.4%；預計2029年達到14755億元，2025年至2029年的復合年增長率為11.3%。

　　單看中國，2024年，國內輸配電及控制設備市場規模為3113億元，預計2029年達到4834億元，復合年增長率為9.4%。

　　中國輸配電及控制設備市場規模，來源：招股書

　　中國輸配電及控制設備市場呈現較為集中的競爭格局，2024年前五名企業合計占據61.1%的市場份額，前十名企業合計占據79.2%的市場份額。思源電氣按收入排名為第八位，2024年市場份額為3.5%。

　　公司主要競爭對手包括特變電工、正泰電氣、國電南瑞、施耐德電氣、ABB集團、西門子、伊頓、日立能源等。

　　中國輸配電及控制設備市場的競爭格局，來源：招股書

　　總體而言，電力設備行業近幾年受AI發展的驅動，行業增長速度有所提升。不過，思源電氣多種產品技術和市場都相對成熟，主要客戶招標采取招標方式，市場競爭加劇會對公司產品價格產生影響。

　　未來，公司能否持續拓展海外市場，提升市占率，格隆匯將保持關注。

　　聲明：文中觀點均來自原作者，不代表格隆匯觀點及立場。特別提醒，投資決策需建立在獨立思考之上，本文內容僅供參考，不作為任何實際操作建議，交易風險自擔。

　　個人觀點，僅供參考