不是1999年的重演！看空聲此起彼伏，反向投資者卻嗅到了不同氣息

市場悲觀情緒升溫之際，一位資深基金經(jīng)理卻從中看到了反向邏輯：正是因?yàn)榇罅客顿Y者對股市持懷疑態(tài)度，上漲行情才有了繼續(xù)延伸的空間。

全球股市近期持續(xù)創(chuàng)下歷史新高，但看空聲音同樣不絕于耳。知名投資人、《大空頭》原型Michael Burry將當(dāng)前市場比作互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期，警告稱市場正處于"極端稀薄的空氣"中，后果將無可避免。美國銀行數(shù)據(jù)顯示，全球基金經(jīng)理自3月以來已將股票超配倉位削減了三分之二。然而，這種普遍的謹(jǐn)慎情緒，在部分市場觀察人士看來，恰恰構(gòu)成了股市進(jìn)一步上行的潛在動能。

華爾街對標(biāo)普500指數(shù)的年末目標(biāo)價預(yù)測正快速向8000點(diǎn)靠攏，較當(dāng)前水平再漲約8%。支撐這一樂觀預(yù)期的核心邏輯在于：美國企業(yè)盈利強(qiáng)勁超預(yù)期，以及人工智能對生產(chǎn)率和企業(yè)利潤的潛在提振效應(yīng)。

空頭的存在，本身即是上漲的"彈藥"

Burry將當(dāng)前市場與1990年代末互聯(lián)網(wǎng)泡沫相提并論，但這一類比存在一個關(guān)鍵缺陷：彼時，幾乎所有人都是多頭，直至泡沫破裂。當(dāng)年流行的說法是，看空者"不懂市場"。

當(dāng)前的情形截然不同。盡管從美國到津巴布韋的股市均在創(chuàng)歷史新高，仍有相當(dāng)數(shù)量的投資者持懷疑態(tài)度。這些懷疑者的存在，意味著市場仍有"改變立場"的空間——一旦他們轉(zhuǎn)向，便可推動價格進(jìn)一步走高。

這一邏輯可以解釋，為何自3月下旬以來，全球股市在風(fēng)險清單不斷拉長的背景下，依然實(shí)現(xiàn)了大幅上漲。部分負(fù)面因素已被更多投資者提前定價，而正面因素——尤其是企業(yè)盈利的超預(yù)期表現(xiàn)——則持續(xù)帶來驚喜，推動更多人轉(zhuǎn)入多頭陣營。

AI敘事重塑盈利預(yù)期

支撐當(dāng)前股市估值的核心論據(jù)，在于人工智能對企業(yè)盈利的潛在影響。近期美國企業(yè)盈利出現(xiàn)了數(shù)十年來最大幅度的上調(diào)之一（剔除經(jīng)濟(jì)衰退后的常規(guī)反彈），這已成為推動投資者重返股市的重要驅(qū)動力。

更深層的問題在于：如果AI真正實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)率的大幅提升，當(dāng)前看似偏高的股票估值或許不僅合理，甚至仍屬低估。這一"假設(shè)情景"正在被越來越多的投資者納入考量。

歷史上，互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)在1990年代中期興起時，最初僅推動科技股大漲，隨后其對利潤率的提振效應(yīng)逐步蔓延至物流、零售等眾多行業(yè)。AI的擴(kuò)散路徑或?qū)⑴c之相似。

市場集中度高企，但歷史先例不乏

當(dāng)前市場的另一隱憂是漲幅過于集中——過去一個月內(nèi)，標(biāo)普500指數(shù)中跑贏大盤的個股不足二十只。目前，市值最大的10家AI相關(guān)公司約占標(biāo)普500指數(shù)總市值的40%。

然而，這一集中度并非史無前例。據(jù)《樂觀主義者的勝利》（Triumph of the Optimists）一書記載，類似的高集中度在1900年、1930年代及1960年代均曾出現(xiàn)。摩根士丹利的數(shù)據(jù)亦顯示，在截至2024年的十年間，隨著集中度攀升，市值最大的10只股票貢獻(xiàn)了市場約五分之一的市值，但創(chuàng)造了近一半的經(jīng)濟(jì)利潤，基本面層面對"贏家通吃"格局提供了支撐。

集中度高企的另一面，是更多股票存在補(bǔ)漲潛力——且這一過程未必需要以科技股下跌為前提。AI紅利能否向更多行業(yè)擴(kuò)散，將是決定市場廣度能否改善的關(guān)鍵變量。

盈利擴(kuò)散是核心押注

綜合來看，當(dāng)前市場多空博弈的焦點(diǎn)，最終歸結(jié)為一個核心判斷：AI驅(qū)動的盈利增長能否從少數(shù)科技巨頭向更廣泛的行業(yè)蔓延。

樂觀情景下，AI將以足夠快的速度擴(kuò)大整體盈利蛋糕，使得即便蛋糕被切分給更多參與者，每一塊的絕對體量仍能持續(xù)增長。這一邏輯若成立，則市場集中度問題將隨時間自然化解，而非演變?yōu)橄到y(tǒng)性風(fēng)險。

當(dāng)然，這一前景能否實(shí)現(xiàn)，仍存在相當(dāng)不確定性。但對于那些擔(dān)憂市場過熱的投資者而言，當(dāng)前大量空頭的存在，或許恰恰是最值得關(guān)注的一個反向信號。