伊利想沖出周期的邊界

作者 | 劉藝晨

編輯 | 松壑

乳業調整周期中，伊利率先交出了一份利潤修復答卷。

2025年營業收入1159億元；歸母凈利潤115.65億元，同比增長36.8%，創下歷史新高；歸母凈利率升至約10%，明顯高于此前9%的指引。

一季度再超預期：營收、凈利潤增幅分別達到5.5%、10.7%，凈利率大幅攀升至15.7%。

這輪利潤改善，既有原奶價格下行帶來的成本紅利，也有業務結構變化的支撐。例如奶粉、冷飲等高毛利業務占比提升，正在削弱伊利對傳統液奶周期的依賴。

伊利已不滿足于只做液奶龍頭。

2025年，伊利嬰幼兒配方奶粉零售額市占率已升至行業第一，成人奶粉連續多年保持行業第一，奶酪零售業務位居行業第二，并明確提出要向行業第一邁進。

對伊利而言，“全品類第一”并不只是份額目標，而是在液奶增長趨緩、原奶周期波動仍在的背景下，向更高附加值品類和更穩健盈利結構轉型的必經之路。

站在新戰略展開的門檻，伊利未來的發展懸念也在于此。

一

利潤率為何超預期

伊利超預期利潤率核心支撐來自業務結構變化，尤其是奶粉及奶制品業務的拉動。

2025年，伊利奶粉及奶制品實現營收327.7億元，同比增長10.4%，占主營業務收入比重提升至約28%。

其增長并非單純依靠提價或費用投放拉動，而是實現了“量價結構三升”。其中，銷量對收入增長的拉動達20.6億元，高于產品結構調整和價格變動的貢獻。

該板塊毛利率達到41.6%，較傳統液體乳高約10個百分點，也是公司三大核心業務中毛利率最高的板塊。

伊利奶粉業務的“彎道超車”大致始于2023年前后。

彼時，嬰配粉行業進入存量競爭階段，出生人口變化持續壓縮行業總量，品牌之間的競爭也從渠道鋪貨轉向份額集中和產品力比拼。

2025年，伊利投入16億元，面向孕28周以上的孕婦推動“生育補貼計劃”，進一步強化了公司在新客獲取端的前置布局。

同年底，伊利整體嬰幼兒奶粉零售額市場份額達到18.3%，較上年同期提升1個百分點，位居全國零售額市場份額第一；“金領冠”品牌一段嬰幼兒奶粉零售額位居全行業第一。

伊利的目標并未止步于此。

目前嬰配粉的份額第一，包含了塞納牧、金領冠等多品牌合力的影響；后續公司將推動金領冠實現單品牌市場份額第一。

這種信心，一方面來自金領冠核心優勢集中在一、二段奶粉，客群仍處于相對早期階段，滲透空間尚未完全釋放；另一方面也來自競爭格局變化。

作為主要對手之一，飛鶴仍處在壓力期，行業份額進一步向具備品牌、渠道與供應鏈優勢的企業集中。

管理層預計，2026年公司嬰配粉業務仍將保持中高個位數收入增長，市場份額繼續提升1至2個百分點。未來，公司還計劃借助澳優在國際市場的運營優勢，將金領冠推向東南亞等海外市場。

不過，思源恒岳合伙人王學偉告訴全天候科技，隨著奶粉業務基數抬高，伊利今年繼續維持高增長的難度也在加大。與往年相比，公司今年并未給出明確的增速預期。

來自尼爾森獲取的第三方數據顯示，一季度伊利嬰配粉增速已有所放緩。“奶粉及奶制品板塊在今年一季度的增長，或主要由成人粉和奶酪等業務帶動?！?/p>

冷飲則提供了另一種利潤彈性。

2025年，伊利冷飲業務實現收入98.22億元，同比增長12.6%。其中，銷量增長貢獻收入增加16.39億元，覆蓋了產品結構和銷售價格下行帶來的壓力。

一度不被市場重點關注的冷飲業務，在2025年成為伊利少數依靠銷量擴張實現雙位數增長的板塊。

管理層在業績會上對這一業務的判斷，并不只是傳統夏季消費品，而是更強調年輕化、場景化和情緒價值。

IP聯名與場景營銷的密集落地，印證了這一變化：例如綺炫聯名迪士尼，冰工廠進入社區打造“夏日降溫補給站”，伊利心情聯動茶飲品牌。冷飲正從季節性消費，延伸到社交、解暑和情緒陪伴等更多場景。

綜合來看，奶粉、冷飲等高毛利業務占比提升，帶動伊利整體毛利率同比提升約0.7個百分點。

疊加費用率優化，伊利2025年整體凈利率達到9.96%，高于此前9%的全年目標，也讓市場重新審視其利潤率中樞上移的可能性。

二

底部仍有回音

但要判斷伊利利潤率修復能否持續，仍繞不開成本、價格與渠道三條線索。

自2021年9月見頂后，生鮮乳價格進入長周期下行通道，本輪下跌已持續四年。

從上游去化看，2025年奶牛存欄量較年初下降約3.2%，全年預計淘汰奶牛20萬至30萬頭。但奶牛單產水平突破10.1噸，對沖了存欄下降的影響，牛奶產量仍同比微增0.7%。

對應到價格端，生鮮乳全年價格下跌約2.9%，較2024年15.3%的跌幅大幅收斂，四季度基本企穩于3.0—3.05元/公斤區間，仍處于低谷磨底期。

低奶價對加工型乳企形成直接成本利好，但也降低了企業低價搶量的門檻，推動行業價格戰和渠道促銷加劇，最終部分抵消成本端帶來的利潤改善。

這種矛盾直接反映在伊利的液體乳業務上。

2025年，伊利占比近六成的傳統液體乳板塊實現收入704.22億元，同比下降6.11%，量價和結構均對收入形成拖累。

全年，伊利經營活動產生的現金流量凈額約143.44億元，同比下降34%。放在需求偏弱的背景下看，這通常意味著渠道端回款意愿和補貨節奏仍偏謹慎。

王學偉表示，當前乳業傳統渠道仍處在明顯下滑之中，傳統電商渠道降幅可能達到兩三成。行業仍處在需求修復、價格競爭與結構調整交織的階段。

但對具備產品與供應鏈優勢的頭部而言，會員店等封閉型、高粘性渠道仍是其未來穩定動銷和開發高價值產品的重要場景。

也因此，伊利的業績表現與周期并不完全同步。

2025年，伊利常溫液奶在新興渠道實現雙位數增長，并在多個平臺拿下行業第一。管理層在業績會上提到，不同渠道盈利能力存在差異，但整體處在盈利狀態。

中國農墾乳業聯盟產業專家組組長宋亮告訴全天候科技，伊利通過新品維護價格與經營秩序，同時從傳統商超逐步向新渠道轉型，渠道扁平化正在釋放紅利。

2025年下半年，伊利液體乳業務已實現環比改善，進入2026年一季度，液體乳收入同比增長2.3%，恢復正增長。

更大的懸念在于，周期反轉的節點日漸臨近。

“奶牛的產奶周期一般是3到5年，后備牛目前加速去化，2027年產能可能會一下子出清得很明顯?！蓖鯇W偉表示。

宋亮則判斷，2026年上半年奶價漲幅相對平緩，下半年上漲態勢可能更明顯，2027年至2028年奶價或迎來顯著回升。

隨著奶價進入回升周期，中小乳企低價搶量的空間將被壓縮，行業流量有望由分散重新走向集中，對頭部企業形成利好。

在成本側相對穩定的假設下，伊利管理層對2026年的價格體系和產品結構給出了相對樂觀的判斷：渠道買贈促銷力度與2025年相仿，銷售單價將保持相對穩定。

管理層同時表示，奶粉、冷飲等高毛利業務對液奶的占比替代，液奶內部高毛利新品的升級，也都會持續進行。公司預計，2026年毛利率同比仍將小幅抬升。

三

新的支點

對伊利而言，登頂乳業第一不能只靠賣更多液態奶。

要平滑周期波動、提升利潤率穩定性，伊利需要更高附加值的品類、更寬的消費場景和更大的國際市場。

董事長潘剛在業績會上表示，公司將在圍繞ToB深加工、成人營養品、國際化三大核心方向，打造新的增長曲線。

ToB乳品深加工對應乳鐵蛋白、乳蛋白、原制馬蘇里拉奶酪等高附加值產品，可進入運動營養、醫療食品、烘焙餐飲、功能飲料等場景。

它也有助于消化過剩原奶，平抑乳業周期波動。按照管理層說法，1噸奶粉約消耗8噸原奶。隨著深加工產能釋放，行業供需再平衡有望加快。

當前國內原奶供應充足、成本低位，乳品深加工技術持續突破，國產替代推進，都為ToB業務提供了窗口期。

宋亮認為，伊利ToB業務的核心優勢在于供應鏈規模效應。依托原奶資源、加工能力和渠道基礎，伊利有機會在同等品質下做到更低成本，或在同等成本下提供更高品質。

“在液奶基本盤相對穩定的情況下，ToB業務可能成為未來一兩年貢獻彈性較大的方向?！彼瘟翆θ旌蚩萍急硎尽?/p>

目前，伊利已在乳鐵蛋白、原制馬蘇里拉奶酪等高附加值品類上實現技術突破與產業化，目標是在未來五年實現國內與國際市場“雙百億”規模突破。

不過，深加工的利潤彈性也受原奶成本影響。宋亮提醒，如果未來國內奶價逐步回升，ToB業務的成本優勢可能有所收窄。

國際化則是另一條長期增量曲線。

對國內乳企而言，東南亞是相對自然的第一站。當地人口結構更年輕，乳制品滲透率仍有提升空間，乳飲料、冷飲、嬰幼兒營養品等品類需求也在增長。

相比歐美成熟市場，東南亞在地理距離、渠道半徑和供應鏈協同上更容易形成突破。

伊利在東南亞已有冷飲業務基礎，未來還將進一步拓展乳飲料和嬰配粉市場，并將成熟品牌引入當地市場。在新西蘭，公司則更多承擔高附加值原料和供應鏈戰略角色。管理層預計，今年海外業務仍將保持雙位數增長。

但海外業務短期內并非純利潤貢獻。東南亞部分市場仍處于投入和擴張階段，整體尚未盈利；新西蘭市場目前已經盈利，未來隨著高附加值產品占比提升，有望貢獻更多利潤。

宋亮也認為，國際化業務當前對伊利營收和利潤的貢獻仍需觀察。

“國際奶價、匯率、區域市場需求變化都會影響其實際盈利能力。相比之下，ToB深加工在短期內對利潤和增量的可見度或更高，而中長期功能性營養品的影響力將更明顯?！?/p>

除了乳業主線，伊利還在探索非乳業務。目前，水飲和牛肉是公司重點推進的新業務方向。牛肉業務將復制乳業全產業鏈管控模式，探索連鎖門店及社區電商路徑。

伊利管理層在業績會上明確表示，從整個戰略周期看，10%的利潤率一定不是公司的最終目標。

對伊利而言，多元化的關鍵不是業務數量，而是能否形成更抗周期、更高附加值的增長結構。ToB深加工要驗證規?；蟮睦麧檹椥?，國際化要穿越投入周期，非乳業務仍需驗證模式。

能否擺脫單一液奶和原奶周期約束，將決定伊利下一輪發展的高度。

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