程強：銀行帶頭護盤

程強系德邦證券研究所所長、首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

PART.01

市場概覽

2025年11月20日周四，A股市場調整；國債期貨盤整，30年期下跌；商品多數下跌，碳酸鋰突破10萬。

PART.02

市場行情分析

1) 股票市場：股指多數下行，整體情緒仍偏低

股指多數下行，整體情緒偏低。11月20日，A股高開低走，其中：上證指數收跌0.4%報3931.05點，深證成指跌0.76%，創業板指跌1.12%，北證50跌1.07%，科創50跌1.24%，萬得全A跌0.66%，萬得A500跌0.62%，中證A500跌0.67%。A股全天成交1.72萬億元，上日成交1.74萬億元，成交規模基本持平，市場情緒持續偏低。

銀行護盤明顯，地產盤中活躍。伴隨盤前英偉達業績公布超預期，市場對AI泡沫的憂慮有所緩解，帶動整體股市高開。但國內市場當前仍相對偏弱，疊加今日LPR維持不變，市場寬松預期有所受限，帶動整體市場呈現高開低走的格局。盤面上，建筑、地產、銀行等板塊相對強勢。消息面上，近期多地持續出臺穩樓市政策。例如，11月19日，佛山市八部門聯合印發《關于進一步促進房地產市場平穩健康發展的若干措施的通知》，推出12條樓市新政。其中包括加大存量土地“收調供”力度、嚴控新增商服用地供應規模和商住用地配比、加大住房公積金貸款購房支持力度等。市場預期隨著“十五五”臨近，圍繞提升住房消費的穩樓市政策仍有繼續加碼的空間。

市場風格延續謹慎，關注未來國內外經濟數據。近期市場延續偏弱，美聯儲降息預期下行以及中日關系緊張等外部因素或持續影響市場，我們認為短期市場或延續“權重護盤+結構性題材”的震蕩格局，保險、銀行等低估值金融股具備防御配置價值；鋰礦等產業景氣板塊受訂單與價格驅動，或具備一定向上彈性；水產等事件驅動型題材短期或維持一定熱度，但需警惕短期漲幅較大后的回調風險。未來一段時間，建議關注11月制造業PMI和美聯儲12月議息會議，若PMI維持偏弱，市場或將進一步聚焦政策驅動的防御性板塊；若美國核心PCE通脹回落超預期，則美聯儲降息預期或將回升并緩解A股外資流出壓力。

2) 債券市場：國債期貨整體震蕩，30年期收跌

國債期貨整體震蕩，30年期收跌。2025年11月20日國債期貨市場方面，30年期主力合約跌0.21%報115.870元，10年期主力合約漲0.06%報108.485元，5年期主力合約漲0.06%報105.935元，2年期主力合約持平于102.462元。

央行維持凈投放，資金面維持寬松。公開市場方面，央行公告稱，11月20日以固定利率、數量招標方式開展了3000億元7天期逆回購操作，操作利率1.40%，投標量3000億元，中標量3000億元。Wind數據顯示，當日1900億元逆回購到期，據此計算，單日凈投放1100億元。資金面方面，Shibor短端品種集體下行。隔夜品種下行5.6BP報1.364%；7天期下行2.7BP報1.46%；14天期下行2.2BP報1.546%；1個月期下行0.2BP報1.518%。

預計債市短期震蕩與長期寬松并存。11月20日，中國人民銀行授權全國銀行間同業拆借中心公布，2025年11月20日貸款市場報價利率（LPR）為1年期LPR為3.0%，5年期以上LPR為3.5%。至此，LPR兩個品種報價已連續6個月保持不變。本次LPR數據基本符合預期，帶動債市整體持平，僅30年期價格有所下跌。當前債市核心邏輯或仍為“資金面寬松托底、配置需求支撐，交易盤短期獲利了結”。當前美聯儲降息預期減弱，若美債收益率進一步上行，可能引發外資減持國內利率債，需警惕跨境資本流動對債市的沖擊。內部因素看，三季度貨幣政策執行報告明確“實施好適度寬松的貨幣政策”，國債買賣操作常態化或為長端利率提供“安全墊”，短期震蕩或與長期寬松并存。

3) 商品市場：碳酸鋰盤中突破十萬

商品多數下跌。2025年11月20日，國內商品期市收盤多數下跌，能源品跌幅居前，低硫燃料油跌3.50%；黑色系全部下跌，焦煤跌3.17%；非金屬建材全部下跌，玻璃跌2.56%；新能源材料多數下跌，工業硅跌2.37%；油脂油料全部下跌，棕櫚油跌2.26%；化工品多數下跌，紙漿跌2.21%；航運期貨全部下跌，集運指數(歐線)跌1.39%；基本金屬多數下跌，氧化鋁跌1.26%；農副產品多數下跌，生豬跌1.00%；貴金屬漲幅居前，滬銀漲0.75%。

碳酸鋰價格盤中突破10萬元。據百川盈孚，近期碳酸鋰需求持續強勢，下游排產維持高位，動力電池領域訂單充足，儲能項目需求持續超預期，磷酸鐵鋰企業開工率維持在高位，六氟磷酸鋰訂單高位，產能較緊張。碳酸鋰價格大幅上漲，下游散單采購意愿較差，剛需為主，多后點價結算。從消費數據來看，7-9月碳酸鋰月度表觀消費量同比增速持續提升，9月同比上行約44.5%。需求端帶動下，碳酸鋰價格近期持續上行，盤中突破10萬元。

金銀價格整體盤整，關注配置機會。近期美聯儲表態持續偏鷹，同時美聯儲會議紀要今日公布，重申對12月第三次降息的分歧，在此背景下，當前市場降息預期進一步下修。但反觀貴金屬市場，盡管日內國內貴金屬商品仍舊保持小幅上漲，國際貴金屬價格也持續盤整，并未受到近期降息預期的下行而出現下跌，或暗示當前貴金屬價格正與降息預期逐步脫敏，或給予貴金屬更多短期配置價值。中長期來看，全球央行購金趨勢未改、美國財政赤字擴張等核心邏輯仍在，若12月非農數據疲軟或地緣風險升溫，貴金屬仍有上行機會，建議繼續逢低布局。

PART.03

交易熱點追蹤

2) 近期核心思路總結

權益方面，我們認為近期市場延續偏弱多因美聯儲降息預期、中日關系等外部因素影響，市場短期或仍面臨一定壓力，但中長期上行趨勢不改，建議均衡配置紅利、微盤、產業趨勢板，關注政策驅動及國際大宗品價格。

債市方面，我們認為短期資金面預計將維持寬松，后續需關注國內政策、央行買賣國債效果、美聯儲12月進一步降息預期等因素。

商品方面，我們認為國內反內卷相關板塊如碳酸鋰、雙硅供給端政策或逐步落地，預期強化下或仍有上行空間；美聯儲當前表態下貴金屬預期或有所轉弱，建議關注后續美國通脹數據，若12月非農數據疲軟或地緣風險升溫，貴金屬仍有上行機會。

風險提示：國際地緣政治變化，國際大宗品價格波動。