AWS越賺，Amazon越窮

撰文｜版君

一家公司，收入創歷史新高，利潤大幅增長，卻幾乎沒有自由現金流。

這不是一家出問題的公司。

恰恰相反，這是Amazon剛剛交出的一份幾乎“完美”的財報。

Amazon 2026年第一季度財報表現可謂強勁：

營收1815億美元，同比增長17%。AWS收入376億美元，同比增長28%，創15個季度以來最快增速，營業利潤239億美元。AI相關業務已經形成可觀規模，并且仍在加速擴張。

所有熟悉的增長信號，都在這份財報里同時亮起。

但如果把視線從利潤表挪開，看向另一張表，故事立刻變了。

過去12個月，自由現金流只剩12億美元。

而上一年同期，這個數字是259億美元。從259億美元到12億美元，跌掉了95%，幾乎被抹平。

增長沒有消失，錢卻不見了。

一、錢去了哪里

過去十二個月，Amazon在物業與設備上的采購凈額是1510億美元，同比多花了593億美元。官方解釋只有一句話：這部分增加主要反映了對人工智能的投資。

593億美元的增量，幾乎全部流向AI基礎設施。數據中心、GPU集群、自研芯片的生產和部署、網絡與存儲設備、電力與冷卻系統。過去12個月Amazon落地了210萬顆以上的AI芯片，其中超過一半是自研的Trainium。

從會計角度，這些是資本開支，會在未來多年通過折舊慢慢進入成本。從業務角度看，它們是未來幾年AWS對外出售算力的“庫存”。換句話說，Amazon正在把現金固化成計算能力。

這件事不是孤立的。

不只是Amazon。同一周發財報的谷歌、微軟、Meta，做了同一個動作。

谷歌把2026年資本開支指引上調到1800億至1900億美元，還預告2027年會更多。微軟給出1900億美元的全年指引，比華爾街之前的預期高出三成多。Meta把上限拉到1450億美元，市場直接用股價暴跌回應，同樣是砸錢做AI，谷歌漲了7%，Meta被拋售。

四家公司加在一起，2026年的資本開支直奔7000億美元。這個數字比以色列的GDP還大。兩年前全球云廠商合計才花了2450億美元。

漲了165%。

這場軍備競賽里，Amazon的位置最特殊。谷歌的錢已經在回來，谷歌云收入單季突破200億美元，同比增長63%，運營利潤率從17.8%漲到32.9%。微軟的AI年化收入突破370億美元。Meta的廣告現金流足夠厚，燒得起。

Amazon是唯一一個自由現金流被capex幾乎完全吃掉的。它賭得最狠，余糧也最薄。

這件事最有意思的地方在于，它改變了AWS的商業屬性。

過去十幾年，AWS被當作互聯網行業里最經典的現金牛：高毛利、高現金流、輕資產擴張，用戶越多邊際成本越低。

但AI把這個模型改了。AI需要的算力是指數級增長的，硬件成本是剛性的，交付能力取決于物理基礎設施的規模。

AWS沒有變差。它變重了。

二、增長越快，現金流越吃緊

這份財報里最擰巴的一點，是AWS增長得越快，現金流反而越難看。

邏輯不復雜。AI不是一個需求來了再建的行業。

客戶提前簽長期合同，提前鎖算力資源，甚至用電力規模來預訂未來產能。OpenAI承諾消耗約2GW的Trainium容量，Anthropic承諾最多5GW。當訂單的單位從美元變成瓦特，就知道這已經不再是傳統的云計算生意了。

這件事正在改變整個電力行業的預期。國際能源署的數據顯示，2023年到2026年間，全球數據中心電力消費年均增長18%，AI計算的占比從15%漲到了35%。

摩根士丹利估計，美國數據中心到2028年將面臨55GW的電力缺口。今年3月的劍橋能源周上，標普全球副主席丹尼爾·耶金開幕致辭說了一句話：我們正在目睹一場堪比工業革命的能源需求變革。

這并不夸張。Meta規劃的兩座數據中心容量目標合計6GW。OpenAI的星門計劃目標是4年內達到10GW。Amazon自己也在全球范圍內鎖定電力資源。這些公司已經從購買算力變成了購買電力，從租用服務器變成了“預定發電廠的輸出”。

Amazon手上的AWS 積壓訂單是3640億美元，還不包含近期跟Anthropic達成的超過1000億美元的新交易。需求是鎖定的、確定的、寫在合同里的。但兌現這些合同的前提，是先把基礎設施建出來。

收入在未來確認。成本在現在發生。

Amazon在電話會上被分析師追問到底要投多大規模才能把算力補上時，給出的回答很直接：所有應用都會被AI重塑，所以會投入大規模資本。

早期自由現金流承壓是這個階段不可避免的一部分，但從長期回報看，跟AWS第一波擴張周期沒有本質區別。

管理層還給了另一個信號：Trainium2基本售罄。Trainium3幾乎被訂滿。Trainium4的很大一部分產能，也已經被提前預訂。

三代芯片，全部被鎖。需求不是在增長，是在排隊。

三、一臺正在變重的機器

如果退一步看這份財報，會看到一個比單季度數字更大的變化。

AWS正在從一個軟件平臺，變成一個基礎設施系統。

過去AWS賣的是彈性計算資源，本質上是用軟件來調配硬件，用規模來攤薄成本。客戶按用量付費，AWS邊際成本趨近于零。這是互聯網公司最喜歡的模型。

現在不一樣了。AI客戶要的不是“彈性”，是“確定性”。他們要鎖定的是：明確的算力配額、明確的交付時間、明確的芯片型號。而提供這種確定性的前提，是Amazon先把物理資產擺到位。

于是AWS的財務特征也跟著變了。利潤還在，現金不沉淀了，被不斷注入下一輪基建。

Amazon過去二十年最擅長的事情是用規模換效率，把零售做成了全球最大的物流網絡。現在它在AI上做同樣的事，用前置投入換后期的供給控制權。零售時代建的是倉庫和配送中心，AI時代建的是數據中心和芯片產線。

動作一樣，量級不一樣。

有一個細節能說明這種“重”到了什么程度。2026年一季度，Amazon單季物業及設備支出442億美元，同比增長約77%。這個數字意味著Amazon每天花接近5億美元在基礎設施上。大約每三個小時，就相當于建了一座中型數據中心。

四、對賭

從本質上看，Amazon正在跟時間做一場對賭。

賭注是現在的現金流。回報是未來的供給控制權。

這場對賭成立的前提有三個：AI需求是長期的而非脈沖式的；算力會持續稀缺；提前建好的基礎設施能轉化為長期的收入優勢。

從當前信號看，這三個前提都在被確認。AWS增速跑到15季度新高。backlog 3640億美元加Anthropic千億美元新單。芯片賣到了第四代。客戶開始用GW來描述訂單。

但對賭就是對賭。容錯空間很小。過去十二個月自由現金流只剩12億美元，經營性現金流1485億美元里絕大部分被capex吞掉。如果AWS增速哪個季度意外放緩，或者AI需求出現階段性降溫，市場的耐心會立刻消失。

Amazon現在的處境，有點像2015年前后的自己。那時候它連續多年利潤微薄甚至虧損，所有賺到的錢都投進了AWS的早期基建和物流網絡。

華爾街年年問什么時候盈利，Amazon年年回答我們在投資未來。后來的事情所有人都知道了。

這一次的押注更大。金額是十年前的十倍。

但邏輯是同一個。先把基礎設施鋪出去，等需求追上來的那一刻，規模優勢會一次性釋放。

【版面之外】的話：

Amazon這份財報最應該被記住的，不是AWS 28%的增速，也不是239億美元的營業利潤。

是一個反常識的事實，一家公司可以在利潤最好的時候，看起來最窮。

這個選擇的背后，是一個判斷，AI基建的窗口期不會等你。需求已經在排隊，產能誰先建好誰先吃到。猶豫的代價不是少賺一點，是位置沒了。

Amazon給出的答案很明確，不是因為它不會賺錢，它直接選擇把賺到的每一塊錢，都變成算力。