英維克業績暴雷，“英偉達供應商”身份被質疑！查無供貨信息，此前是券商在吹

來源 | 第一財經

作者丨楊佼、魏中原

一季度凈利潤不到900萬元，連續下跌后，市值仍接近1000億元，動態估值高達2840倍。這是“英偉達核心液冷供應商”光環加身的英維克（002837.SZ）需要面對的現實。

4月21至23日，英維克連續三天下跌，市值已經蒸發近200億元。引發股價重挫的直接原因，是一季度業績大幅下跌，雖然營收增長逾26%，但凈利潤卻下降逾81%，扣非凈利潤更是下降近90%。

英維克是國內溫控產品龍頭，隨著人工智能浪潮帶來的數據中心液冷需求，去年以來成為市場熱門概念，該公司也被視作A股的液冷行業龍頭，過去10個月，累計暴漲410%、市值一度沖破1100億元。

英維克暴漲的主要原因，是被賦予了英偉達合作方的光環，該公司成為英偉達核心液冷供應商的傳聞此前廣為流傳。從去年8月開始，多家券商發布了數十篇研報，多數均提及該公司與英偉達合作之事，其中近半還給予買入評級。甚至有消息稱，英維克通過了英偉達NPNTier1認證，成為大陸唯一獲此認證的液冷供應商，并拿下了該公司中國區液冷機柜近一半市場份額。

面對市場傳聞，英維克始終沒有正面回復“是否英偉達直供”，稱不對與具體客戶的合作進行披露，且只對公開披露的信息進行解讀。

第一財經記者多方調查核實發現，英偉達官網并未顯示英維克與其合作的直接信息。這也讓英維克與英偉達的合作關系顯得撲朔迷離，該公司究竟是英偉達的生態合作伙伴？還是直接供應商？而業內人士介紹，兩者的商業價值存在本質區別，且與英維克的業績增長潛力密切相關。

一季度業績大跌，也讓英維克的估值、未來增長面臨考驗。過去三年，該公司主要產品的毛利率持續下滑，境外銷售毛利率雖然超過50%，但收入規模不大，而且增長相對較慢。

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800多萬凈利支撐千億市值

截至4月23日收盤，英維克最新股價為100.68元，全天下跌3.38%，總市值約984億元。

與數天前的巔峰相比，僅僅三個交易日，該公司的市值就蒸發了近200億元，累計跌幅達到18%左右。

就在4月20日，該公司股價還創下了121.74元的歷史新高，市值達到1183億元。當晚披露2026年一季報后，該股次日一字跌停，22日上午一度跌停，午后跌幅收窄，最終收跌4.38%。

英維克連續下探，直接原因是一季度業績重挫。今年一季度，該公司營收11.75億元，同比增長26.03%，但凈利潤僅865.7萬元，同比大幅下跌81.97%，扣非凈利潤539.2萬元，同比更是驟降87.1%。

根據一季報，該公司一季度業績重挫，主要有財務費用、資產及信用減值三方面因素影響。其中，當季財務費用2006萬元，同比猛增7761.24%，主要原因是當期匯兌收益下降以及利息支出增加；信用、資產減值金額分別為3015萬元、—724萬元，同比分別增加300.66%、97.37%，主要原因是當期計提應收賬款、存貨跌價計賬準備增加。

4月21日的投資者交流信息顯示，今年一季度，該公司毛利率下降了2.16%，也成為影響一季度業績表現的原因之一。

根據公開信息，英維克主營溫控產品，業務范圍覆蓋機房溫控節能產品、機柜溫控節能產品、客車空調、軌道交通列車空調及服務和電子散熱業務。其中機房溫控節能產品、機柜溫控節能產品是主要收入來源，在去年總收入中的合計占比超過90%。

隨著AI、高性能計算的爆發，液冷技術正在取代傳統風冷技術，成為超高功耗芯片散熱技術發展方向，進入新型數據中心和人工智能服務器的主要基礎設施。在此背景下，長期積累的技術優勢，加上華為、英特爾合作方的身份，特別是拿下英偉達液冷產品大額訂單等預期的推動，英維克的股價，從去年二季度到今年4月，累計上漲了4倍有余。

然而，預期并未通過業績兌現。一季報披露后，該股持續下跌，盡管目前市值已經蒸發近200億元，但英維克的估值仍然居高不下。

截至4月23日收盤，英維克的市凈率高達28.43倍，靜態市盈率188.54倍，動態市盈率更是達到2841.82倍，市盈率（TTM）也達203.9倍，與一季度不到900萬元的凈利潤形成強烈反差。

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英偉達合作伙伴光環下的暴漲

隨著AI浪潮興起，數據中心溫控也成為市場熱門，液冷概念成為資金競相追逐的對象。在這樣的背景下，作為溫控龍頭的英維克，受到市場熱捧，股價從去年6月初開始起飛，自去年7月28日起加速上揚，一路猛漲到今年4月20日121.74元的歷史高點，短短10個月間，累計漲幅超四倍，總市值一度超過1100億元。

英維克股價一路猛漲，除了液冷概念發酵，更重要的原因，是該公司頭頂“英偉達產業鏈公司”的光環。

公開信息顯示，去年8月份就有消息稱，英維克對“下游廠商英偉達、英特爾等對液冷滲透率持續提升，還坐擁英偉達產業鏈公司身份”，除了在液冷領域有所儲備，“也是英偉達供應鏈的一份子”，因為該公司的UQD產品被列入英偉達的MGX生態系統合作伙伴。

進入2026年以來，英維克拿下英偉達大額訂單，甚至成為英偉達中國區唯一認證液冷供應商的說法，更是一度甚囂塵上。

今年2月10日的一則公開消息稱，英偉達即將完成GB300液冷方案認證，而英維克則通過了英偉達NPNTier1認證，成為大陸唯一獲此認證的液冷供應商，并拿下了該公司中國區液冷機柜近一半市場份額。

除了媒體報道，券商也紛紛跟進。相近的時間里，東吳證券、天風證券、太平洋等多家券商機構，先后發布了30多篇有關英維克的研報。其中，給予買入、強烈推薦評級的接近一半。

如天風證券，去年5月就在研報中提及，英維克“海外突破英特爾并列入英偉達MGX生態系統合作伙伴”。到了9月，該公司再次在研報中稱，英維克“海外算力大客戶突破可期”。同年10月，該公司又在研報中援引“英偉達官網顯示，英維克被列入全球40多家基礎設施提供商，在Blackwell平臺上進行構建和創新名單”這一消息。

東吳證券的說法更為具體。該公司去年12月16日發布的《英維克（002837.SZ）溫控系統龍頭，AI算力服務器液冷構筑新增長極》深度報告稱，伴隨英偉達開放供應商名單，允許柜外環節由ODM/OEM在名單范圍內主導選型集成，英維克有望憑借性價比優勢與客戶資源，在未來搶占液冷系統零部件份額。

該研報還稱，英維克“已進入英偉達GB200/300NV72的供應商名錄，CDU、UQD、冷板等產品已處在送樣階段，后續有希望進入英偉達供應鏈拿到一定份額。”隨后，太平洋證券更是聲稱，該公司在北美市場的布局初見成效，已切入英偉達供應鏈并取得一定份額。

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撲朔迷離的“直接供應商”身份

面對市場情緒，英維克此前多次接受機構調研，以及在互動易平臺回復提問時，口徑大體一致，但鮮有正面回應，前后說法也有所變化。

互動易信息顯示，去年8月初至今，投資者先后數十次向該公司詢問有關與英偉達的合作關系、產品認證、海外市場布局等相關情況，該公司的回復口徑，多為“具體可通過英偉達官網等渠道進行了解”“相關業務信息可通過公司官網、微信公眾號或查閱定期報告了解”，或“此類信息受保密條款約束”。到了今年4月，該公司對此類問題的回答，又變成了“沒有計劃對外披露與具體客戶的合作信息”。

4月23日，第一財經以投資人身份致電英維克證券事務部門，了解液冷訂單需求時，相關負責人稱，“客戶對我們有保密要求，暫時沒有計劃披露相關內容。”

而對于是否已經成為英偉達正式的直接供應商，以及屬于哪個級別的供應商等問題，該負責人僅稱：“我們沒有相關披露，且只對公開披露的信息進行解讀。”

對于“英偉達直接供應商”與“生態合作伙伴”的區別，該人士則稱：“這相當于它（英偉達）對我們的認可，但我們無法披露，是否形成訂單、是不是它（英偉達）的供應商。”

伴隨股價劇烈波動，英維克與英偉達的真實關系，是否為英偉達直接供應商，有無實質訂單等疑問持續發酵。

對上市公司來說，訂單與收入是最有力的證明。面對市場質疑，有關與英偉達的實際合作情況，以及相應訂單、收入情況，在至今僅有的兩次正式披露中，英維克均未提及。

該公司在最新披露的年報中稱，2025年OCP全球峰會期間，該公司UQD、MQD產品被列入英偉達MGX生態合作伙伴，但未在公告、年報中宣稱自身為英偉達直接供應商，亦未披露來自英偉達的直接訂單與收入。

在4月21日的投資者關系活動記錄中，該公司重復了上述說法，但同樣沒有披露與英偉達有關的訂單及收入。而市場此前流傳的“中國大陸唯一NPNTier1液冷認證”等表述，均未出現在該公司正式信披文件中。

第一財經通過英偉達中國官網及MGX專頁，進行了全文檢索、核查，也未能獲得任何英維克直接向該公司供貨的信息。查詢結果顯示，兩處頁面均未出現“英維克”“Envicool”字樣，無任何關于英維克的產品介紹、合作認證與合作伙伴名錄信息；兩處頁面均未提及“液冷”“liquidcooling”“冷板”“CDU”等散熱相關術語，MGX頁面僅以“散熱”一詞統稱，未展開技術路線與供應商信息；頁面中涉及Blackwell、Rubin等架構描述，僅說明GPU支持情況，未提及散熱方案與組件供應方。這一情況說明，英偉達官方公開渠道并未對英維克進行供應商級別的公示與認證。

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“生態合作伙伴”成色如何

業內人士認為，市場對英維克的爭議根源，與“生態合作伙伴”與“直接供應商”這兩個英偉達供應鏈不同層級身份的認知混淆有關。

針對市場爭議，記者采訪了多名不愿具名的TMT行業分析師與私募基金研究員。一名私募研究員表示，首先要厘清MGX生態合作伙伴與英偉達直接供應商的本質區別。英偉達官方供應鏈準入體系分為三個明確等級，不同身份對應的商業價值區別較大：AVL（合格供應商名單）經嚴格質量、技術、產能審核，可直接獲得英偉達大批量訂單，雙方有直接合同與結算關系；RVL（參考供應商名單）產品通過性能測試，可被生態鏈企業選用，可升級為AVL，但無英偉達直接訂單；NPN（英偉達合作伙伴網絡）僅代表技術兼容性認證。

“直接供應商會進入官方名錄，并且有明確等級與供貨合同。英偉達目前從未公開完整的AVL/RVL核心供應商名單，只披露過部分核心組件的名單，完整名單屬于商業機密，僅對內部采購和授權合作伙伴開放。”前述私募人士說：“從產業鏈條看，英偉達的二級/三級組件供應商，先向Vertiv等一級集成商供貨冷板、接頭、CDU等部件，再由集成商交付給英偉達體系。這種模式下，二供和三供與英偉達之間沒有直接合同、直接結算，也就無法確認為‘一供’。”

而MGX是模塊化參考架構平臺，進入生態僅代表產品通過兼容性認證，說明技術上是合格的，可被ODM/OEM或系統集成商選用，但不等同于訂單、收入與利潤，也不等于英偉達直接向其下單。

多位行業人士告訴第一財經，進入MGX生態或RVL名單，僅說明產品符合英偉達技術標準，可被ODM/OEM或系統集成商選用，與“英偉達直接向其下單”存在本質區別。

事實上，英維克始終以“不披露具體客戶”或“未達到披露標準”的統一口徑回避正面回應，然而，隨著市場熱炒AI液冷概念，場內資金卻將“生態合作”直接等同于“核心供應商”，這一核心邏輯的轉變，成為英維克股價大漲的核心推手。

此外，東吳證券等賣方研報雖明確提及公司“進入英偉達GB200/300RVL名單，有望獲得訂單份額”，但始終未明確區分直接供貨與生態合作的本質區別。

第一財經近日致電東吳證券前述研報署名分析師周爾雙，核實英維克與英偉達的合作關系，對方僅表示：“英偉達有詳細的供應商審核流程，英維克確實已進入其準入名單”，但未明確是AVL還是RVL供應商。

“英偉達的一部分液冷訂單現在由臺資廠商供應，英維克可能確實向集成商供應了少量液冷部件，這些部件最終被用在了搭載英偉達GPU的服務器上。但這種供貨可能是零散的、間接的，單季度金額遠達不到深交所‘重大合同’的披露標準，所以公司不用公告。”前述私募人士補充說。

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毛利持續下滑，高估值如何維持

不光是今年一季度，最近幾年間，英維克的凈利潤增速，并非一直穩定上升，而是處于顯著波動狀態。

年報數據顯示，2025年全年，該公司營業收入60.67億元，同比增長32.23%，凈利潤、扣非凈利潤5.21億、5.03億元，同比增長15.3%、17.22%。

最近三年來，該公司的凈利潤，只有2024年增長了31.59%，金額為4.52億元，扣非凈利潤則為4.29億元。而在2022年，該公司凈利潤雖同比增長36.69%，但前一年卻只增長了12.86%。

更為重要的是，英維克的整體毛利率，呈持續下滑態勢。根據披露，2023年至2025年，該公司整體毛利率從32.35%下滑至27.86%。其中，機房溫控節能產品的毛利率從31.53%下滑至28.36%；機柜溫控節能產品的毛利率從32.16%下滑至27.24%。

海外銷售的毛利率雖然較高，但由于規模不大，且增長較慢，對整體營收、利潤的拉動作用并不大。上述期間，該公司境外銷售收入分別為6.34億、6.59億、8.49億元，毛利率雖然分別達到51.51%、49.47%、52.64%，但增長并不穩定，同比增速分別為35.12%、4.04%、28.7%。

而AI、算力中心爆發帶來的新機遇，特別是海外市場高增長的預期，是否能為英維克帶來新的業績增長，并成為估值的支撐？

在一季度凈利潤同比下滑八成的背景下，國際投行高盛在4月22日的最新研報，仍維持了英維克的買入評級，但將目標價從118.6元下調至110元，原因是2025年四季度、2026年一季度公司業績不及預期，同步下調2026~2030年凈利潤預測均值18%。對于英維克全年業績表現，高盛認為2026年是公司過渡年，上半年增長平緩，下半年將隨海外服務器冷卻訂單規模化落地迎來業績加速；目前公司產能瓶頸已解決，中山、鄭州及泰國、美國等生產基地產能就緒，預計2026、2027年服務器冷卻業務收入分別達20億元、53億元，2030年全球液冷市占率有望達10%。

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