默沙東“松綁”智飛生物：從剛性對(duì)賭到彈性命懸一線

4月2日晚，智飛生物公告：與默沙東簽署修訂版合作協(xié)議，取消原剛性保底采購(gòu)，改為按市場(chǎng)需求動(dòng)態(tài)滾動(dòng)采購(gòu)，合作期延至2028年底，并可再延長(zhǎng)兩年。

這紙協(xié)議，為深陷巨虧的智飛生物撕開了一道喘息的口子。

核心變化：從“剛性對(duì)賭”到“彈性共生”

第一，取消保底采購(gòu)：原協(xié)議約定2023H2-2026H1完成超980億元采購(gòu)，2024-2026年HPV疫苗保底采購(gòu)額分別高達(dá)326億、260億、179億元。新協(xié)議刪除該條款，改為以銷定采、滾動(dòng)下單。

第二，聚焦三大品種：保留九價(jià)HPV疫苗、五價(jià)輪狀病毒疫苗、23價(jià)肺炎多糖疫苗；剔除市場(chǎng)萎縮的四價(jià)HPV及甲肝疫苗。

第三，延長(zhǎng)合作期：有效期至2028年底，并可協(xié)商再延兩年。默沙東仍授予智飛獨(dú)家經(jīng)銷權(quán)。

為何緊急改約？——市場(chǎng)反轉(zhuǎn)下的被迫重構(gòu)

智飛生物的業(yè)績(jī)與默沙東深度綁定。憑借九價(jià)HPV獨(dú)家代理，其營(yíng)收從2017年13億飆至2023年529億，2021年凈利破百億。但2024年起急轉(zhuǎn)直下：2025年預(yù)虧超百億（106.98-137.26億元），上市以來(lái)首次巨虧。

剛性采購(gòu)模式下，智飛生物存貨積壓嚴(yán)重。截至2025Q3，存貨達(dá)202億元（多為HPV疫苗），疊加應(yīng)收賬款減值，吞噬利潤(rùn)。

此外，智飛生物需提前墊付巨額資金采購(gòu)疫苗，導(dǎo)致資金被大量占用。截至2025年三季度末，公司貨幣資金僅24.98億元，而短期借款高達(dá)103.18億元，流動(dòng)負(fù)債128.85億元，短期償債缺口巨大

更深層的是HPV市場(chǎng)徹底生變：2025年6月萬(wàn)泰國(guó)產(chǎn)九價(jià)獲批，定價(jià)僅為進(jìn)口40%，沃森等多家產(chǎn)品即將密集上市。另外，核心城市接種率趨于飽和，過去“備貨即盈利”的邏輯不再。

短期松綁，長(zhǎng)期困局未解

取消千億剛性采購(gòu)，智飛生物卸下了懸頂?shù)摹斑_(dá)摩克利斯之劍”，庫(kù)存和減值壓力有望階段性緩解。但依賴代理的底色未改，國(guó)產(chǎn)九價(jià)圍剿與市場(chǎng)需求見頂?shù)碾p重?cái)D壓仍在持續(xù)。

2026年至關(guān)重要：能否消化存量庫(kù)存、修復(fù)報(bào)表，以及自研產(chǎn)品能否撐起第二增長(zhǎng)曲線，將決定智飛生物能否真正突圍。