韓志國(guó) l 量化交易顯現(xiàn)的突出矛盾：高頻失度、高速失公、高杠桿失矩

現(xiàn)代科技的發(fā)展與演進(jìn)，正在深刻地改變著整個(gè)社會(huì)的運(yùn)行機(jī)制與發(fā)展方式。資本市場(chǎng)從人聲鼎沸的場(chǎng)內(nèi)競(jìng)價(jià)走向算法驅(qū)動(dòng)的數(shù)字博弈，既是技術(shù)創(chuàng)新與市場(chǎng)演進(jìn)的邏輯過(guò)程，也是金融文明與金融創(chuàng)新不斷升級(jí)的微觀縮影。量化交易以數(shù)據(jù)為根基、以模型為骨架、以算法為脈絡(luò)、以風(fēng)控為準(zhǔn)繩，是現(xiàn)代科技與金融市場(chǎng)深度融合的標(biāo)志性成果。在全球成熟的股票市場(chǎng)上，量化交易早已成為常態(tài)，成為流動(dòng)性供給、價(jià)格發(fā)現(xiàn)、風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖的重要力量。而在我國(guó)的股票市場(chǎng)上，量化交易卻長(zhǎng)期處于輿論漩渦，直至被貼上“收割散戶”“壓制指數(shù)”“惡意做空”的標(biāo)簽，要求全面叫停的聲音此起彼伏。從盲目推崇到片面否定，從放任發(fā)展到極端棄置，折射出市場(chǎng)認(rèn)知的偏頗與制度建設(shè)的滯后。

量化本身是工具，無(wú)褒無(wú)貶、無(wú)善無(wú)惡；交易之所以失序，不在于技術(shù)，而在于邊界、在于規(guī)則、在于監(jiān)管。正本清源，方能認(rèn)清其本質(zhì)；激濁揚(yáng)清，方可規(guī)范其發(fā)展；借鑒國(guó)際，方能完善其治理。唯有以理性祛魅偏見(jiàn)，以制度匡正行為，以公平守護(hù)市場(chǎng)，才能讓金融的科技創(chuàng)新真正服務(wù)于中國(guó)股市的高質(zhì)量發(fā)展。

數(shù)馭其勢(shì)：量化交易的科技本源與時(shí)代價(jià)值

資本市場(chǎng)的進(jìn)化，是效率不斷提升的過(guò)程；金融交易的變革，是科技不斷賦能的過(guò)程。從人工判斷到模型決策、從經(jīng)驗(yàn)博弈到數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)、從情緒取舍到規(guī)則自持，每一次躍遷，都標(biāo)志著市場(chǎng)走向成熟與專業(yè)。量化交易，正是人類用理性、數(shù)學(xué)、算力馴服市場(chǎng)波動(dòng)的重要探索，是現(xiàn)代金融科技高度集成的結(jié)晶，也是股票市場(chǎng)邁向智能化、機(jī)構(gòu)化、國(guó)際化的重要標(biāo)志。

量化交易是科技創(chuàng)新賦予股票市場(chǎng)的時(shí)代成果。它用數(shù)據(jù)替代臆測(cè)，用邏輯消解盲從，用模型約束情緒，用準(zhǔn)則抵御貪婪與恐懼。它不依賴小道消息，不追隨市場(chǎng)喧囂，不困于一時(shí)漲跌，在海量信息中提煉規(guī)律，在復(fù)雜波動(dòng)中尋找均衡。放眼全球，量化早已不是邊緣策略，而是主流生態(tài)：在美國(guó)股票市場(chǎng)上，量化策略的交易量占比接近三成；文藝復(fù)興、橋水、Two Sigma等機(jī)構(gòu)以系統(tǒng)化、科學(xué)化、程序化投資重塑了全球財(cái)富管理格局；歐洲、日本等成熟市場(chǎng)同樣將量化交易視為金融現(xiàn)代化的重要方向。這充分說(shuō)明：量化不是投機(jī)異端，而是金融文明發(fā)展到一定階段的客觀產(chǎn)物。

量化交易具有引領(lǐng)股票市場(chǎng)與行業(yè)升級(jí)的示范意義。它打破了“投資靠悟性、交易憑感覺(jué)”的傳統(tǒng)認(rèn)知，推動(dòng)市場(chǎng)從情緒驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向邏輯引領(lǐng)，從消息博弈轉(zhuǎn)向規(guī)則導(dǎo)向。它向市場(chǎng)證明，投資可以更理性、決策可以更嚴(yán)謹(jǐn)、風(fēng)控可以更前置、交易可以更有序。一個(gè)包容量化、善用量化、規(guī)范量化的市場(chǎng)，才具備現(xiàn)代金融的核心內(nèi)核；一個(gè)排斥技術(shù)、拒絕創(chuàng)新、固守舊態(tài)的市場(chǎng)，只能長(zhǎng)期停留在低水平內(nèi)卷的漩渦。量化的存在，倒逼機(jī)構(gòu)提升投研能力、倒逼監(jiān)管補(bǔ)齊制度短板、倒逼普通投資者走向理性與成熟，在潛移默化中推動(dòng)整個(gè)市場(chǎng)生態(tài)迭代升級(jí)。

量化交易承載著推動(dòng)市場(chǎng)迭代與機(jī)制創(chuàng)新的深層使命。流動(dòng)性是市場(chǎng)的血脈，定價(jià)效率是市場(chǎng)的靈魂。量化策略的價(jià)值，在于為市場(chǎng)提供持續(xù)流動(dòng)性、在于修正非理性偏差、在于提升價(jià)格發(fā)現(xiàn)能力。量化的本質(zhì)是中性的：牛市之中，它順應(yīng)趨勢(shì)，助力價(jià)值更快回歸；熊市之中，它嚴(yán)守風(fēng)控，加速市場(chǎng)理性出清；震蕩行情之中，它捕捉價(jià)差，維持市場(chǎng)活躍度。它不天生做多，不天生做空，不刻意針對(duì)散戶，不專門(mén)打壓指數(shù)。工具本無(wú)立場(chǎng)，使用自有邊界；技術(shù)本無(wú)善惡，規(guī)則決定方向。把市場(chǎng)長(zhǎng)期低迷歸咎于量化，把散戶盈利困境歸罪于算法，既是對(duì)科技的誤讀，也是對(duì)市場(chǎng)規(guī)律的漠視?？梢院敛豢鋸埖卣f(shuō)，正視量化，就是正視創(chuàng)新；尊重量化，就是尊重規(guī)律；包容量化，就是擁抱未來(lái)。

行越其界：量化交易的發(fā)展失序與現(xiàn)實(shí)困境

任何技術(shù)創(chuàng)新，若制度滯后，則易走形；任何金融工具，若約束缺失，則易越界。量化交易在中國(guó)股票市場(chǎng)快速發(fā)展的同時(shí)，因規(guī)則不完善、監(jiān)管不精細(xì)、執(zhí)行不統(tǒng)一，出現(xiàn)了一系列偏離公平、超出邊界、累積風(fēng)險(xiǎn)的問(wèn)題，也由此引發(fā)了空前的輿論爭(zhēng)議。很多投資者將指數(shù)上行乏力、市場(chǎng)波動(dòng)加劇、盈利難度加大，全部歸咎于量化；將量化的對(duì)沖與做空，視作股市難以走牛的根源。輿論洶涌，本質(zhì)上是中小投資者對(duì)交易不公、規(guī)則不一、秩序失范的強(qiáng)烈不滿。

中國(guó)股票市場(chǎng)上量化交易的最突出矛盾，集中表現(xiàn)為高頻失度、高速失公、高杠桿失矩三個(gè)最主要方面。

高頻失度，讓中小投資者望洋興嘆。部分量化機(jī)構(gòu)放棄長(zhǎng)期投資邏輯，極致追求短期高頻套利，計(jì)算機(jī)不間斷下單、撤單、掛單、對(duì)沖，以海量指令擠占交易通道，以毫秒操作碾壓人工反應(yīng)。個(gè)人投資者在速度、頻率、耐力上完全無(wú)法與之抗衡，只能被動(dòng)跟隨、處處落后。過(guò)度高頻并非提升市場(chǎng)效率，而是利用技術(shù)優(yōu)勢(shì)擾亂盤(pán)口、擠占資源、侵害普通交易者的基本權(quán)利。

高速失公，動(dòng)搖市場(chǎng)公平的基石。交易的靈魂是平等，平等的前提是通道均等。而現(xiàn)實(shí)中，部分量化機(jī)構(gòu)為追求極致速度，在交易所大樓托管服務(wù)器，與撮合主機(jī)近乎同址運(yùn)行，以微秒級(jí)優(yōu)勢(shì)形成難以逾越的技術(shù)壁壘。普通投資者依靠公共網(wǎng)絡(luò)與普通終端，在指令傳輸上天然處于劣勢(shì)。這種優(yōu)勢(shì)并非來(lái)自策略智慧，而是來(lái)自物理位置特權(quán)。同場(chǎng)競(jìng)技，有人近水樓臺(tái)，有人千里迢迢；有人優(yōu)先成交，有人滯后一步。起點(diǎn)不公，是最深刻的不公；通道傾斜，是最易生怨的歧途。

高杠桿失矩，潛伏系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)隱患。杠桿是金融的雙刃劍，適度則提升效率，過(guò)度則危及全局。中國(guó)股市對(duì)個(gè)人投資者融資杠桿嚴(yán)格約束，融資比例通常在80%左右，目的就是守住風(fēng)險(xiǎn)底線。部分量化機(jī)構(gòu)憑借資金優(yōu)勢(shì)與渠道優(yōu)勢(shì)，違規(guī)獲得數(shù)倍乃至10倍超高杠桿，以小資金撬動(dòng)巨額交易量，用極端杠桿放大收益、轉(zhuǎn)嫁波動(dòng)。這種行為不僅破壞規(guī)則的統(tǒng)一性，更會(huì)在市場(chǎng)調(diào)整時(shí)引發(fā)集中平倉(cāng)與連鎖下跌，將個(gè)體激進(jìn)轉(zhuǎn)化為全市場(chǎng)的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。因此，應(yīng)該反對(duì)的，不是量化技術(shù)本身，而是不公平的交易環(huán)境；應(yīng)該斥責(zé)的，不是算法與模型，而是失序與特權(quán)；應(yīng)該約束的，不是創(chuàng)新與進(jìn)步，而是越界與失范。面對(duì)處于輿論漩渦中的量化交易，既不能回避問(wèn)題與漠視矛盾，也不能全盤(pán)否定、一棍子打死。

治立其度：國(guó)際鏡鑒下的規(guī)制調(diào)整與成長(zhǎng)之道

量化交易不可片面解讀，亦不可放任自流。一味縱容，則公平失守、風(fēng)險(xiǎn)外溢；一刀切取締，則背離科技、自廢武功。放眼全球，美國(guó)、歐盟、印度、日本等成熟市場(chǎng)，均走出了“承認(rèn)價(jià)值、嚴(yán)格監(jiān)管、公平接入、嚴(yán)控杠桿”的成熟路徑，為我國(guó)提供了直接而寶貴的借鑒。規(guī)范量化，不是壓制創(chuàng)新，而是守護(hù)公平；不是限制發(fā)展，而是以治立度、以規(guī)致遠(yuǎn)，使之真正服務(wù)于市場(chǎng)。

借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，規(guī)制高頻過(guò)度，當(dāng)以成本約束定秩序，以規(guī)則邊界正交易。美國(guó)對(duì)量化交易實(shí)行強(qiáng)制備案、行為留痕、重點(diǎn)監(jiān)控的監(jiān)管方式，嚴(yán)厲打擊虛假申報(bào)、頻繁撤單等“幌騙”行為；歐盟以立法形式劃定量化交易紅線，禁止濫用算法操縱市場(chǎng)；印度采取差異化交易收費(fèi)，交易頻率越高、撤單越多，手續(xù)費(fèi)越貴，以市場(chǎng)化手段抑制無(wú)序高頻。我們應(yīng)當(dāng)充分借鑒這一思路：設(shè)定最小報(bào)單間隔與訂單存續(xù)時(shí)限，遏制瞬時(shí)撤單與惡意刷單；按交易頻次、撤單比例實(shí)施階梯費(fèi)率，提高過(guò)度高頻的套利成本。約束無(wú)序高頻，不是否定技術(shù)，而是讓交易回歸價(jià)值主線；限制惡意刷單，不是阻礙創(chuàng)新，而是讓市場(chǎng)回歸公平本源。

借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，破除速度特權(quán)，當(dāng)以物理隔離均等起點(diǎn)，以統(tǒng)一通道維護(hù)公正。歐美成熟市場(chǎng)普遍建立公平接入機(jī)制，嚴(yán)格禁止機(jī)構(gòu)利用機(jī)房托管、專屬專線形成速度壟斷；交易所對(duì)所有參與者統(tǒng)一行情延遲、統(tǒng)一傳輸帶寬、統(tǒng)一撮合優(yōu)先級(jí)，不設(shè)任何特殊快速通道。我們應(yīng)當(dāng)以此為準(zhǔn)則，做出剛性的制度安排：量化機(jī)構(gòu)服務(wù)器與交易所主機(jī)強(qiáng)制物理隔離，清零機(jī)房專屬低延遲特權(quán)；統(tǒng)一交易通道、統(tǒng)一行情推送、統(tǒng)一指令時(shí)序，使機(jī)構(gòu)與散戶、大戶與中小投資者在硬件條件上完全平等。消解速度優(yōu)勢(shì)，才能穩(wěn)固市場(chǎng)公信；消除通道差異，才能重筑投資者信心。

借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，嚴(yán)控高杠桿泛濫，當(dāng)以統(tǒng)一尺度立規(guī)矩，以從嚴(yán)處罰守底線。美國(guó)對(duì)量化基金、對(duì)沖基金實(shí)施穿透式監(jiān)管，強(qiáng)制披露杠桿水平與風(fēng)險(xiǎn)敞口，超標(biāo)即限制交易、強(qiáng)制減倉(cāng)；歐盟對(duì)金融杠桿設(shè)置法定上限，嚴(yán)禁違規(guī)配資、循環(huán)加杠桿、變相突破監(jiān)管。成熟市場(chǎng)共同堅(jiān)守一條鐵律：杠桿規(guī)則必須一視同仁，不允許任何主體享有特權(quán)。我們應(yīng)迅速統(tǒng)一杠桿標(biāo)準(zhǔn)：量化機(jī)構(gòu)與普通投資者執(zhí)行完全一致的融資比例、保證金要求與杠桿上限，嚴(yán)禁通過(guò)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品、場(chǎng)外配資等方式規(guī)避監(jiān)管；對(duì)違規(guī)獲取超高杠桿的行為，必須施以重罰：沒(méi)收違法所得、暫停交易資格、實(shí)施市場(chǎng)禁入。守住杠桿邊界，就是守住市場(chǎng)安全；堅(jiān)持規(guī)則平等，就是守住公平正義。

借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，強(qiáng)化全程監(jiān)管，當(dāng)以科技手段治高頻，以法律威懾護(hù)長(zhǎng)遠(yuǎn)。美國(guó)構(gòu)建的量化交易程序化交易報(bào)告、算法備案、異常交易識(shí)別、跨市場(chǎng)監(jiān)控的完整體系；歐盟堅(jiān)持的監(jiān)管能力與金融創(chuàng)新同步提升，用算法監(jiān)管算法，用數(shù)據(jù)治理數(shù)據(jù)等規(guī)則制度，對(duì)于我們都有極強(qiáng)的借鑒意義。應(yīng)當(dāng)加快市場(chǎng)監(jiān)管的數(shù)字化轉(zhuǎn)型，建立量化交易的策略備案、交易留痕、風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警、違規(guī)嚴(yán)處的全鏈條監(jiān)管體制與監(jiān)管機(jī)制。以技術(shù)對(duì)抗技術(shù)，以規(guī)則規(guī)制規(guī)則，讓量化交易在陽(yáng)光下運(yùn)行、在法治軌道上發(fā)展。

規(guī)范量化交易，不僅是化解當(dāng)前輿論爭(zhēng)議的應(yīng)急之舉，更是完善我國(guó)股票市場(chǎng)交易機(jī)制、保護(hù)中小投資者權(quán)益、提升市場(chǎng)治理能力的重大契機(jī)。以量化治理為切口，補(bǔ)齊交易制度短板，統(tǒng)一監(jiān)管尺度，強(qiáng)化行為監(jiān)管，健全風(fēng)險(xiǎn)防控，將推動(dòng)我國(guó)的股票市場(chǎng)更加公平、更加透明、更具韌性也更具活力。

器無(wú)善惡，用法者正，則利濟(jì)市場(chǎng)；法定方圓，守規(guī)者嚴(yán)，則行穩(wěn)致遠(yuǎn)。術(shù)不偏私，方能服眾；市有準(zhǔn)繩，方可長(zhǎng)久。資本市場(chǎng)的現(xiàn)代化，從來(lái)不是拋棄技術(shù)，也不是放縱技術(shù)，而是以器為善、以法為度、以公立信。不標(biāo)簽、不神化、不放任、不取締，客觀認(rèn)識(shí)量化、科學(xué)規(guī)范量化、合理引導(dǎo)量化，才能讓金融科技真正賦能股票市場(chǎng)并惠及萬(wàn)千投資者，讓中國(guó)股市在公平與秩序之中，行穩(wěn)致遠(yuǎn)，走向嶄新未來(lái)。*

作者系經(jīng)濟(jì)學(xué)家、北京邦和財(cái)富研究所原所長(zhǎng)；本文首發(fā)于第一財(cái)經(jīng)，標(biāo)題為“韓志國(guó)：正確認(rèn)識(shí)與客觀評(píng)價(jià)量化交易”

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紫京講談

財(cái)經(jīng)領(lǐng)域創(chuàng)作者

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