長鑫科技，為何值3個長江存儲？

合肥長鑫科技子公司長鑫存儲

為什么長鑫估值更高？長江受制于什么？未來走勢如何？

文 | 彭勇

存儲“雙子星”，長鑫科技與長江存儲，即將登陸科創板。

其中，來自合肥的長鑫科技IPO后預計將超過2萬億元，而武漢的長江存儲估值也有望達到5000億元至8000億元。

按照持股比例來計算，合肥國資股權價值有望破萬億。而武漢國資的持股市值也將超兩千億。

支撐這一估值的是他們今年一季度業績。

長鑫科技營收508億元、同比激增719.13%，歸母凈利潤247.62億元。長江存儲營業收入突破200億元大關，同比增長100%。

兩家企業均采用地方國資控股、國家大基金加持的模式，長江存儲更有國家存儲器基地的背書，為什么估值約為長鑫科技的1/3，利潤只有1%？

長鑫科技估值三倍于長江存儲，與創始人有關。

從資本市場規律來看，半導體行業估值最高的企業，都有鮮明的創始人標簽。比如英偉達的黃仁勛、臺積電的張忠謀。

創始人基于產業趨勢的前瞻判斷，敢于力排眾議、破釜沉舟，是投資者愿意給出高溢價的原因。這一點在半導體這種“高風險、長周期”的行業尤為明顯。

長鑫科技在資本市場上有一個投資者熟悉的創始人——朱一明。

朱一明曾在硅谷擔任資深工程師。2005年回國后創辦了兆易創新，一家專注NOR Flash（非易失性閃存）的芯片設計公司。這家公司后來做到了全球前三、中國第一的位置。

然而，朱一明始終有個更大目標，進入DRAM內存，因為這才是決定國家存儲芯片安全的主流領域。

當時這領域被三星、SK海力士、美光三家巨頭壟斷超過90%。中國的自主生產能力幾乎為零。

2016年他在并購北京矽成半導體未果后，決心自己做家DRAM企業。聽說朱一明有意進軍DRAM，合肥政府很快就找上了他，共同成立了長鑫科技。彼時，這座中部城市正全力打造半導體產業之城。

朱一明出任長鑫存儲CEO，并立下軍令狀，稱項目盈利之前，不領一分錢薪酬或獎金。

正是這種破釜沉舟的決心推動長鑫科技迅速發展。

2019年長鑫存儲亮出了與國際主流DRAM產品同步的8Gb DDR4，打破了國外企業在存儲芯片領域的壟斷局面。而且在HBM這個熱門賽道上，與SK海力士的差距正在縮小。

長鑫科技2025年第四季度全球市場占有率為7.67%，僅次于三星、SK海力士和美光，成為全球增長最快的存儲芯片廠商。

有人甚至這樣形容長鑫速度：從零到全球第四，長鑫科技用了7年。從累計虧損366億元到單季盈利超過整個科創板，它只用了92天。

反觀長江存儲，則缺乏創始人的“基因”。

其前身武漢新芯成立于2006年，是由湖北省、武漢市和東湖高新區三級政府出資設立，并長期委托中芯國際經營管理。因此，自誕生之初，它就是一個典型的“政府項目”。

2016年7月，長江存儲以武漢新芯為基礎，由國家大基金、湖北國芯產業基金等共同出資，承載著打破美日韓長期壟斷的國家使命，從地方國企，升級為央地協同的項目，這種屬性與創始人的個人IP形成了天然對峙。

更重要的是，核心管理層不太穩定。從趙偉國到陳南翔，歷經多次董事長更迭。

2025年，根據旗下武漢新芯沖刺科創板遞交的材料，公司近2年董監高變動異常頻繁，現任8名董事中僅2名無變化，3名監事中僅1名留任，4名高級管理人員中僅1名未調整。

核心管理層的震蕩，折射出長江存儲公司治理架構的穩定性不足，而這恰恰是資本市場最忌諱的。

而從股權結構來看，長鑫科技屬于混合所有制，容易獲得估值溢價，而長江存儲屬于典型的國企，陷入了估值折價的困境。

國企估值折價的現象由來已久。

2026年3月有報道稱，重組前的東風集團股份在港股市場的市凈率僅為0.25倍，顯著低于汽車行業平均水平，融資功能基本喪失。

這并非孤例。

2024年12月，中國證券網發文稱，2008年以來，國企面臨長期折價。2016年中旬國企相對全市場折價約34%；截至2024年上半年末，國企相對全市場的折價程度約18%，并且有不少公司處于破凈狀態。

這一現象源于市場對國企治理僵化、效率低下的刻板印象，以及傳統估值模型無法衡量其戰略價值和社會貢獻的局限性。

當然，作為芯片“國家隊”的長江存儲也不例外。

備案信息顯示，長江存儲無控股股東，股權結構呈現“國資引領、產業協同、多元持股”的鮮明特征。但實際上，這是一家高度國有化的企業。

第一大股東為武漢東湖高新區管委會全資控股的湖北長晟發展，直接持股26.5442%。國家集成電路產業投資基金一、二期，長江產業投資集團，武漢光谷產投等國家級、地方級產業資本悉數在列。

其中，武漢市級國資通過長晟發展、芯飛科技、光谷產投三大平臺，獲得長江存儲43.5%的股份。按照上市后5000億至8000億元估值進行計算，所持股的市值約在2100億元至3500億元。

與之形成鮮明對比的是，市場化資本極度稀缺。如，2025年4月，“六個核桃”所屬的養元飲品通過子公司出資16億元入股，才獲得象征性的0.98%。

相比之下，長鑫科技的股權結構顯示出社會性包容的特點，是一個典型的混合制企業。

根據最新招股書，合肥及安徽國資、國家大基金二期等國有資本持有超60%的股份，而阿里巴巴、小米、騰訊、美的及兆易創新等社會資本占比近40%。更重要的是，相比于長江存儲員工持股平臺占比僅1.295%，

其中，合肥市級國資合計持股約45%。目前多數機構對長鑫科技的上市估值預期在2萬億元以上，以此計算其持股市值有望接近萬億元。

更重要的是，相比于長江存儲員工持股平臺占比僅1.295%，長鑫科技對員工激勵作用更明顯——高達8.37%。

這種高度分散且多元化的股權結構，既有利于改善長鑫科技的治理水平，形成更強大的產業協作效應，還能間接提升企業估值邏輯與市場信心，支撐更高估值。

這種信心的直接體現，便是估值體系的國際接軌。

不少投資機構在預測長鑫科技的市值時，給出了20倍市盈率的估值參考，與三星電子（TTM市盈率約19.4倍）、SK海力士（約16.6倍）等國際競爭對手的水平相當。

從產品來看，長鑫科技聚焦的DRAM內存，市場規模更大，相比于專注NAND閃存的長江存儲容易獲得更高的資本溢價。

數據顯示，2025年DRAM市場規模約1505億美元，而NAND市場規模約557億美元——前者體量接近后者的2.7倍。

不僅如此，人工智能發展對DRAM的需求比NAND閃存更大。

原因很簡單，DRAM是AI服務器中的“剛需大戶”——一臺AI服務器的DRAM需求是傳統服務器的8倍，而NAND閃存只有3倍。

花旗最新報告顯示，2026年全球66%的DRAM產能將被AI服務器獨占。Meta、微軟、谷歌通過長期協議提前鎖定絕大部分可用產能。

高盛指出，2026年全球DRAM市場將出現4.9%的供需缺口，為過去15年來最嚴重的一次存儲芯片供應短缺，預計DRAM全年漲幅達250%—280%。

最直接的表現，美國存儲芯片巨頭美光科技5月中旬曾連續七個交易日創下歷史新高，市值逼近9000億美元。

而長鑫正是抓住AI超級大周期的紅利，從2024年的虧損71億元到2025年扭虧，再到2026年一季度大賺247億元，業績爆發力極強。

事實上，當年朱一明作為技術大拿，正是看到了DRAM的市場空間和發展前景，以及NOR Flash（另一種閃存）的天花板，才切入到這個賽道里。

相反NAND閃存主要作為存儲訓練語料、推理上下文等數據資料的二級存儲，是輔助性的“附屬需求”。

而長江存儲聚焦發展NAND閃存，更多是一種因地制宜的選擇，不僅因為其前身武漢新芯已是國內領先的NOR Flash代工廠，擁有閃存芯片的研發和制造經驗，還與武漢多年發展的光電信息產業有關。

因為從產業關聯度而言，NAND閃存的制造工藝與光電子技術所涉及的等離子體技術、精密光學控制、高能光源等息息相關。

這決定了長江存儲從一開始就是產業規劃的結果，與朱一明基于市場嗅覺的路徑形成了鮮明對比。

兩家公司雖然產品不同，但并非各自為戰。

2025年9月有消息稱，長江存儲正積極布局DRAM領域，三座新工廠的部分產能將用于DRAM生產，而且還有意與長鑫存儲合作，共同攻克HBM內存技術難題。

而且隨著人工智能加速推理部署，NAND的角色將從“附屬”向“主力”轉變。這有望改變長江存儲估值偏低的局面。

更重要的是，長江存儲戰略價值難以用市值衡量——通過國家和地方政府主導下的自主創新，加速中國半導體裝備國產化替代，應對地緣政治不確定性。

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