行業(yè)老牌企業(yè)洛軸股份闖關(guān)IPO：政府補(bǔ)助與稅收紅利抬升收益 負(fù)債率高于行業(yè)均值約30個(gè)百分點(diǎn)

5月19日，深交所上市審核委員會(huì)將召開2026年第25次審議會(huì)議，審議洛陽(yáng)軸承集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱洛軸股份）創(chuàng)業(yè)板首發(fā)事項(xiàng)。

作為中國(guó)“一五”期間156個(gè)重點(diǎn)工程之一，洛陽(yáng)軸承廠（洛軸股份前身）的輝煌歷史至今仍被津津樂(lè)道。如今，這家擁有軸承行業(yè)唯一國(guó)家重點(diǎn)實(shí)驗(yàn)室的企業(yè)，正試圖在資本市場(chǎng)續(xù)寫其“國(guó)產(chǎn)替代”的故事。

招股書顯示，2023年至2025年，洛軸股份營(yíng)業(yè)收入從44.41億元躍升至60.34億元，歸母凈利潤(rùn)從2.31億元翻倍至5.29億元，業(yè)績(jī)?cè)鏊兕H為亮眼。

不過(guò)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者仔細(xì)研讀其招股書及兩輪問(wèn)詢回復(fù)后發(fā)現(xiàn)，在光鮮的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)背后，洛軸股份在盈利質(zhì)量、關(guān)聯(lián)交易公允性及財(cái)務(wù)杠桿等方面，仍存在不少值得關(guān)注的疑點(diǎn)。

稅收優(yōu)惠與政府補(bǔ)助“增色”業(yè)績(jī)

洛軸股份前身為創(chuàng)建于1954年的洛陽(yáng)軸承廠，2024年1月完成股份制改造，控股股東國(guó)宏集團(tuán)持股38.003%，通過(guò)與四個(gè)員工持股平臺(tái)簽署一致行動(dòng)協(xié)議合計(jì)控制48.003%表決權(quán)。公司主營(yíng)軸承及相關(guān)零部件的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售，專用軸承收入占比超過(guò)70%。

從經(jīng)營(yíng)數(shù)據(jù)看，公司增長(zhǎng)勢(shì)頭強(qiáng)勁。2023年至2025年，公司營(yíng)業(yè)收入分別為44.41億元、46.75億元和60.34億元，歸母凈利潤(rùn)分別為2.31億元、2.51億元和5.29億元，2025年歸母凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超過(guò)110%。

毛利率的改善尤為明顯。2025年公司綜合毛利率21.99%，較2024年17.84%提升4.15個(gè)百分點(diǎn)。這一改善的核心驅(qū)動(dòng)力來(lái)自重大裝備軸承毛利率達(dá)到22.52%，收入占比達(dá)61.41%。但同一報(bào)告期內(nèi)，汽車軸承毛利率僅9.98%，占比仍達(dá)18.60%，成為拖累整體盈利的結(jié)構(gòu)性短板。

不過(guò)該毛利率水平能否持續(xù)尚存疑慮。2025年重大裝備軸承毛利率處于相對(duì)高位，公司歸因于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化和產(chǎn)能利用率提升。在第二輪問(wèn)詢回復(fù)中，洛軸股份明確表示，專用軸承產(chǎn)能切換難度較大、成本較高。這也意味著，若下游風(fēng)電需求波動(dòng)，公司將產(chǎn)能靈活切換至其他高毛利品類面臨明顯挑戰(zhàn)。

更值得關(guān)注的是凈利潤(rùn)的“其他收益”增色。招股書顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司計(jì)入當(dāng)期損益的政府補(bǔ)助金額分別為3851.61萬(wàn)元、7037.91萬(wàn)元和2774.22萬(wàn)元。除2025年因利潤(rùn)總額暴增導(dǎo)致占比下降外，前兩年該補(bǔ)助占利潤(rùn)總額的比例分別高達(dá)15.25%和27.14%。

另一個(gè)不容忽視的因素是增值稅加計(jì)抵減政策紅利。根據(jù)國(guó)家針對(duì)先進(jìn)制造業(yè)的稅收優(yōu)惠，洛軸股份在報(bào)告期內(nèi)合計(jì)獲得了約1.67億元的增值稅加計(jì)抵減收益。若將其從經(jīng)常性損益中剔除，洛軸股份2023年和2024年的凈利潤(rùn)將縮水超三成。

值得一提的是，公司將這筆收益全部計(jì)入“經(jīng)常性損益”，依據(jù)是政策執(zhí)行期限較長(zhǎng)。不過(guò)根據(jù)監(jiān)管對(duì)非經(jīng)常性損益的定義，“性質(zhì)特殊”和“偶發(fā)性”是關(guān)鍵判斷標(biāo)準(zhǔn)。一個(gè)有著明確終止日期（2027年底）的政策紅利，能否被視作一項(xiàng)可持續(xù)的利潤(rùn)來(lái)源？這一問(wèn)題值得投資者審慎考量。

與濟(jì)源鋼鐵存三重關(guān)系

洛軸股份與主要供應(yīng)商河南濟(jì)源鋼鐵（集團(tuán)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱濟(jì)源鋼鐵）的關(guān)系，是理解公司經(jīng)營(yíng)獨(dú)立性的另一條主線。

招股書顯示，濟(jì)源鋼鐵的實(shí)際控制人李玉田，通過(guò)其控制的濟(jì)源民安持有洛軸股份9.999%的股權(quán)，位居第三大股東，并親自擔(dān)任洛軸股份董事。這意味著，李玉田及其控制的濟(jì)源鋼鐵，同時(shí)扮演著洛軸股份的主要供應(yīng)商、重要股東和董事三重角色。

這種深度綁定的“朋友圈”，在商業(yè)邏輯上并非不可理解，但其間交易的公允性，歷來(lái)是監(jiān)管機(jī)構(gòu)和市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。

洛軸股份主要向濟(jì)源鋼鐵采購(gòu)軸承鋼等核心原材料。報(bào)告期內(nèi)，關(guān)聯(lián)采購(gòu)金額分別為6.99億元、7.14億元和6.23億元，占采購(gòu)總額的比例始終保持在11%以上，一度超過(guò)16%。公司在問(wèn)詢回復(fù)中表示，其向濟(jì)源鋼鐵的采購(gòu)價(jià)格公允，且與市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)一致。

值得注意的是，部分?jǐn)?shù)據(jù)存在差異。以采購(gòu)規(guī)模最大的GCr15系列軸承鋼為例，報(bào)告期各期，洛軸股份向濟(jì)源鋼鐵的采購(gòu)平均價(jià)格分別為4201.81元/噸、4058.05元/噸和3685.71元/噸。而同期向非關(guān)聯(lián)方采購(gòu)的平均價(jià)格分別為4586.24元/噸、4294.23元/噸、4114.53元/噸，關(guān)聯(lián)方價(jià)格每噸要便宜約384元、236元和429元，價(jià)差幅度各期分別約為8.4%、5.5%和10.4%。

洛軸股份將這一價(jià)差歸因于“規(guī)模化采購(gòu)優(yōu)勢(shì)”。但在關(guān)聯(lián)方實(shí)控人身居公司要職的背景下，這種長(zhǎng)期、穩(wěn)定且幅度顯著的價(jià)格“優(yōu)惠”，是否存在通過(guò)關(guān)聯(lián)交易進(jìn)行利益輸送、壓低原材料成本以增厚利潤(rùn)的可能？ 這無(wú)疑是市場(chǎng)需要追問(wèn)的核心問(wèn)題。

此外，洛軸股份在回復(fù)中坦言，向濟(jì)源鋼鐵采購(gòu)主要為了“節(jié)約交通運(yùn)輸時(shí)間、降低運(yùn)輸成本”，因雙方工廠直線距離僅50余公里。 一旦雙方合作出現(xiàn)任何問(wèn)題，公司能否在短時(shí)間內(nèi)找到同等性價(jià)比的替代供應(yīng)商，將直接考驗(yàn)其經(jīng)營(yíng)的穩(wěn)定性。

資產(chǎn)負(fù)債率超行業(yè)均值

洛軸股份招股書揭示的最直觀風(fēng)險(xiǎn)，或許是其遠(yuǎn)超同行的財(cái)務(wù)杠桿。

報(bào)告期各期末，公司資產(chǎn)負(fù)債率分別高達(dá)82.19%、79.43%和79.57%。同期，其列舉的7家同行業(yè)可比公司（如萬(wàn)向錢潮、新強(qiáng)聯(lián)等）的資產(chǎn)負(fù)債率平均值在50%~55%之間。洛軸股份的負(fù)債水平顯著高于行業(yè)均值。

高杠桿的背后，是公司對(duì)債務(wù)融資的嚴(yán)重依賴。報(bào)告期內(nèi)，公司財(cái)務(wù)費(fèi)用中的利息支出每年都超過(guò)1億元，分別為1.02億元、1.09億元和1.03億元，占各期利潤(rùn)總額的比例分別高達(dá)40.5%、42.0%和17.6%。這意味著，在2023年和2024年，公司超過(guò)四成的稅前利潤(rùn)被利息費(fèi)用所吞噬。

比高負(fù)債更值得警惕的，是經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流的不穩(wěn)定性。報(bào)告期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流量?jī)纛~分別為-2.00億元、4.85億元和2.47億元，波動(dòng)劇烈。公司在問(wèn)詢回復(fù)中對(duì)2023年的負(fù)值做出了解釋：部分承兌匯票貼現(xiàn)被計(jì)入籌資活動(dòng)而非經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。若將這部分貼現(xiàn)資金還原，2023年的經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流凈額將“轉(zhuǎn)正”為2.22億元。

經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流與利潤(rùn)之間的落差，其根源之一在于公司對(duì)下游客戶的議價(jià)能力相對(duì)偏弱。

數(shù)據(jù)顯示，報(bào)告期內(nèi)，洛軸股份的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率分別為2.37次、2.04次和2.32次，而同期同行業(yè)可比公司平均值約為3.5~4.0次。公司明顯低于行業(yè)均值。公司解釋稱，下游客戶多為大型裝備制造企業(yè)和頭部新能源車企，在產(chǎn)業(yè)鏈中地位相對(duì)強(qiáng)勢(shì)，要求的信用期較長(zhǎng)（通常60至120天）；同時(shí)，部分客戶使用迪鏈、云信等數(shù)字債權(quán)憑證結(jié)算，期限一般為6至12個(gè)月，進(jìn)一步拉長(zhǎng)了回款周期。

在高負(fù)債和現(xiàn)金流波動(dòng)的雙重壓力下，洛軸股份仍計(jì)劃通過(guò)本次IPO募集資金18.88億元，其中絕大部分將投向四個(gè)擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目：高速列車轉(zhuǎn)向架軸承開發(fā)及應(yīng)用（1.92億元）、新能源軸承智能化生產(chǎn)建設(shè)項(xiàng)目（7.89億元）、重大技術(shù)裝備配套精密軸承產(chǎn)業(yè)升級(jí)建設(shè)項(xiàng)目（4.28億元）、高端精密小型轉(zhuǎn)盤軸承產(chǎn)業(yè)化建設(shè)項(xiàng)目（1.93億元），以及償還銀行貸款（1.97億元）。

公司在問(wèn)詢回復(fù)中測(cè)算，募投項(xiàng)目投產(chǎn)后，預(yù)計(jì)每年將新增折舊攤銷約7000萬(wàn)元。而募投項(xiàng)目所瞄準(zhǔn)的部分下游領(lǐng)域，其市場(chǎng)需求和國(guó)產(chǎn)替代進(jìn)程存在不確定性。以高鐵軸承為例，截至目前我國(guó)高鐵軸承仍全部依賴進(jìn)口，公司產(chǎn)品尚處于“開展裝車運(yùn)用考核”階段，商業(yè)化收入何時(shí)實(shí)現(xiàn)、能否實(shí)現(xiàn)，尚無(wú)明確時(shí)間表。

對(duì)于稿件提及的上述疑問(wèn)，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者向公司披露的郵箱發(fā)送了采訪提綱，截至發(fā)稿尚未收到回復(fù)。