影石：重新定義性?xún)r(jià)比

作者 | 張帆

堅(jiān)持做后來(lái)者

近日，影石創(chuàng)新發(fā)布了登陸資本市場(chǎng)后的首份年報(bào)。2025年，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入97.41億元，同比大幅增長(zhǎng)74.76%，創(chuàng)下成立以來(lái)的最高營(yíng)收紀(jì)錄。然而，同期由于研發(fā)、銷(xiāo)售等費(fèi)用高企，公司歸母凈利潤(rùn)僅為9.29億元，同比下降了6.62%。

面對(duì)這樣一份“營(yíng)收大增、利潤(rùn)下滑”的財(cái)報(bào)，公司召開(kāi)了上市后的首次投資者交流會(huì)，以回應(yīng)資本市場(chǎng)的關(guān)切。

根據(jù)2025年年報(bào)顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司影像業(yè)務(wù)營(yíng)收增長(zhǎng)了78%，主要得益于銷(xiāo)量的大幅提升——2025年實(shí)現(xiàn)銷(xiāo)量393萬(wàn)臺(tái)，同比增長(zhǎng)76%。另一方面，產(chǎn)品均價(jià)相對(duì)平穩(wěn)，約為2169元，同比增長(zhǎng)1%。

從ASP趨勢(shì)來(lái)看，公司產(chǎn)品整體呈現(xiàn)下降態(tài)勢(shì)，從2022年的2,391.45元/臺(tái)連續(xù)兩年下滑至2024年的2147元，但在2025年實(shí)現(xiàn)了企穩(wěn)。在當(dāng)前激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境下，價(jià)格企穩(wěn)的主要原因，是受益于公司積極拓展B端等高單價(jià)客戶(hù)的提振。

盡管有爭(zhēng)議，但不可否認(rèn)的是，即便面臨激烈的價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)，影像行業(yè)依舊是消費(fèi)電子中的高毛利子行業(yè)。根據(jù)2025年的財(cái)報(bào)，影石毛利率高達(dá)48.82%，與科沃斯相當(dāng)，但相比小米、傳音等手機(jī)廠商約20%左右的毛利率。影石的毛利率高出約28個(gè)百分點(diǎn)。

圖：各消費(fèi)電子企業(yè)毛利率；資料來(lái)源：wind

正所謂，“成也高毛利，慌也高毛利”。高企的毛利率能否持續(xù)，無(wú)疑成為當(dāng)下資本市場(chǎng)對(duì)影石最大的擔(dān)憂。畢竟從資本邏輯來(lái)看，消費(fèi)電子廠商共享一套供應(yīng)鏈，影石作為全景影像的先發(fā)者，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)所積累的超額利潤(rùn)，是否會(huì)復(fù)刻當(dāng)年的新能源汽車(chē)發(fā)展歷程，被后來(lái)者迅速抹平稀釋已經(jīng)成為了擺在面前的問(wèn)題。

事實(shí)上，近幾年，隨著消費(fèi)電子大行業(yè)的增速放緩，各路玩家均在積極探索新的增長(zhǎng)曲線，面對(duì)高毛利誘惑，眾多友商開(kāi)始相互跨界試探。例如，大疆開(kāi)始涉獵科沃斯的掃地機(jī)器人業(yè)務(wù)，大疆則發(fā)力全景相機(jī)的爭(zhēng)奪，而OPPO等手機(jī)廠商也開(kāi)始瞄準(zhǔn)大疆的云臺(tái)相機(jī)市場(chǎng)。

面對(duì)激烈的競(jìng)爭(zhēng)，不同廠商選擇了不同的生存路徑。以掃地機(jī)器人為主的科沃斯，2025年毛利率雖高達(dá)48.82%，但其研發(fā)費(fèi)用率僅為5.15%，而銷(xiāo)售費(fèi)用率卻高達(dá)31.19%。這意味著賣(mài)出一臺(tái)掃地機(jī)器人，100元的收入中，科沃斯能賺到48元毛利，但這48元中，有31元用于廣告等營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用。從這點(diǎn)看，科沃斯的高毛利依賴(lài)于高額的營(yíng)銷(xiāo)投入所建立的品牌效應(yīng)，但持續(xù)高企的營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支也稀釋了凈利潤(rùn)水平，最終2025年其凈利率水平僅為9%。

圖：科沃斯與影石的研發(fā)費(fèi)用率和銷(xiāo)售費(fèi)用率；資料來(lái)源：wind

反觀影石，其營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)用率只有科沃斯的一半，但研發(fā)費(fèi)用率高達(dá)17%，是科沃斯的三倍以上。這表明，相比于科沃斯，影石更傾向于通過(guò)研發(fā)帶來(lái)的技術(shù)和產(chǎn)品代差來(lái)構(gòu)筑自身的護(hù)城河。

在財(cái)報(bào)交流會(huì)上，影石創(chuàng)始人劉靖康也坦承，加大研發(fā)投入恐怕是財(cái)務(wù)投資者不愿意看到的，這也對(duì)一季度業(yè)績(jī)構(gòu)成了短期壓力。但這是公司面對(duì)競(jìng)爭(zhēng)、打造自身長(zhǎng)期價(jià)值必須付出的投入。

在如何平衡研發(fā)的風(fēng)險(xiǎn)與收益問(wèn)題上，影石基本上采取了“Second Mover”（后發(fā)制人）策略。這種策略下，影石并不會(huì)優(yōu)先開(kāi)拓一個(gè)全新的品類(lèi)，而是在看到某個(gè)品類(lèi)有產(chǎn)品雛形后，再評(píng)估推出類(lèi)似產(chǎn)品的可能性，以此降低研發(fā)投入的風(fēng)險(xiǎn)。

相比于“First Mover”，影石更擅長(zhǎng)通過(guò)后來(lái)者居上的方式重新定義“質(zhì)價(jià)比”。雖然公司的產(chǎn)品定價(jià)不低，但影石并非“60分的產(chǎn)品賣(mài)80分的價(jià)格”，而是“150分的產(chǎn)品，賣(mài)100分的價(jià)格”。

例如，影石的麥克風(fēng)產(chǎn)品，本身就是影像業(yè)務(wù)的自然延伸，業(yè)務(wù)邏輯風(fēng)險(xiǎn)可控。同時(shí)，影石通過(guò)更遠(yuǎn)的收音距離、更長(zhǎng)的續(xù)航能力，實(shí)現(xiàn)了相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更強(qiáng)的產(chǎn)品力。

影石有個(gè)“蘋(píng)果夢(mèng)”？

在長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力搭建的路徑上，影石身上能看到昔日蘋(píng)果成長(zhǎng)的諸多影子：

1.自研定制芯片，筑牢硬件核心壁壘，提升產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力
除了終端產(chǎn)品的迭代創(chuàng)新外，影石也將發(fā)力重心押注在影像業(yè)最核心的芯片上，目前公司自主定制開(kāi)發(fā)了三款芯片。由于影像業(yè)務(wù)具備數(shù)據(jù)運(yùn)算量級(jí)大、圖像處理復(fù)雜的特征，因此對(duì)芯片的算力和適配性有著極高的要求。影石通過(guò)定制芯片，實(shí)現(xiàn)了硬件與算法的深度耦合，能夠更貼合自身產(chǎn)品的使用場(chǎng)景，精準(zhǔn)釋放硬件性能。

這一策略與當(dāng)年的蘋(píng)果發(fā)展路徑如出一轍。蘋(píng)果雖然采用輕資產(chǎn)的外包模式，卻始終將芯片設(shè)計(jì)攥在手中，依托芯片優(yōu)勢(shì)拉開(kāi)硬件代差，構(gòu)筑起對(duì)手難以復(fù)制的護(hù)城河。

2.加碼AI等軟件服務(wù)，挖掘長(zhǎng)期增長(zhǎng)空間
不止于自研芯片，影石在尋求自身護(hù)城河上，也像當(dāng)年的蘋(píng)果一樣盯上了高粘性、高確定性的軟件服務(wù)業(yè)務(wù)。面對(duì)端側(cè)的算力瓶頸，影石推出了云端AI影像處理服務(wù)。例如，讓AI學(xué)習(xí)各個(gè)知名攝像作品，提升AI處理用戶(hù)上傳視頻文件的能力，使視頻處理更加專(zhuān)業(yè)；同時(shí)通過(guò)AI技術(shù)加強(qiáng)鏡頭的跟拍能力，以及提供相應(yīng)的云數(shù)據(jù)存儲(chǔ)等一系列軟件配套服務(wù)。

影石認(rèn)為，由于影像對(duì)于算力的高要求特點(diǎn)，未來(lái)行業(yè)對(duì)于AI算法的依賴(lài)可能會(huì)遠(yuǎn)超硬件本身。

這一點(diǎn)在蘋(píng)果身上已經(jīng)得到了明顯驗(yàn)證。在iPhone銷(xiāo)量觸及天花板后，軟件服務(wù)成為了蘋(píng)果新的業(yè)務(wù)支柱，目前軟件服務(wù)的營(yíng)收占比接近總營(yíng)收的28%，已成為蘋(píng)果穩(wěn)定的第二增長(zhǎng)曲線。而且由于軟件業(yè)務(wù)通常具備高頻次、高毛利、強(qiáng)現(xiàn)金流的特征，因此被市場(chǎng)視作高質(zhì)量的“現(xiàn)金牛”業(yè)務(wù)，也被賦予更高的估值倍數(shù)。

圖：2015年后軟件占比提升帶動(dòng)PE走高；資料來(lái)源：wind

而影石當(dāng)下加碼AI影像軟件生態(tài)，正是瞄準(zhǔn)了這一長(zhǎng)期發(fā)展紅利。未來(lái)隨著軟件業(yè)務(wù)占比的提升，影石有望擺脫單一硬件銷(xiāo)售周期的業(yè)績(jī)束縛，完成從硬件廠商向 “硬件終端 + AI 影像服務(wù)”生態(tài)平臺(tái)的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型。

依托硬件產(chǎn)品積累的用戶(hù)基本盤(pán)，以此作為高頻的“流量入口”，再用高附加值的軟件服務(wù)拔高業(yè)績(jī)天花板，深度撬動(dòng)盈利空間。這種復(fù)刻“蘋(píng)果路徑”的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，不僅能有效平滑行業(yè)周期性波動(dòng)對(duì)影石業(yè)績(jī)的沖擊，更有望顛覆市場(chǎng)對(duì)影石的傳統(tǒng)硬件定位，驅(qū)動(dòng)其資產(chǎn)價(jià)值迎來(lái)系統(tǒng)性的估值重塑。

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