水井坊總經理意外辭職當天，帝亞吉歐點名中國白酒

原創 | 涌流商業 作者 | 林更

5月6日傍晚，水井坊公告總經理胡庭洲辭職。這個時間點，很難不讓人多看一眼。

幾天前，水井坊剛交出一份壓力很重的年報。2025年，公司營業收入30.38億元，同比下降41.77%；歸母凈利潤4.06億元，同比下降69.73%；經營活動現金流凈額也由上一年的凈流入，轉為凈流出。

同一天，水井坊背后的控股股東帝亞吉歐，也在向全球投資者解釋，集團版圖里那些不怎么順風的業務要怎么辦。

電話會上，管理層沒有專門討論水井坊，但一句話已經足夠警醒。帝亞吉歐CFO Manik Jhangiani說，大中華區中國白酒業務下降超過20%，拖累亞太區凈銷售額約3個百分點，也拖累集團凈銷售額約0.6個百分點。

水井坊的人事變動，和帝亞吉歐的全球業績更新，在同一天發生。一個在成都，一個在倫敦。它們看似是兩條新聞，其實指向同一個問題：外資控股的中國白酒資產，正在進入一個更難講故事的階段。

一個極其關鍵的時間節點值得關注。帝亞吉歐將于2026年8月6日在倫敦總部舉行資本市場日。屆時，Dave Lewis將公布他上任以來最重要的戰略更新和運營架構重組計劃。水井坊能否留在這份宏圖大略中，取決于管理層是否相信它有自我修復能力。

次高端難題

自2010年帝亞吉歐逐步增持并最終控股水井坊以來，水井坊16年間經歷了8任總經理（含代理和正式任職）。從早期的純外籍高管，到中期的資深行業老將（如范祥福），再到近期擁有豐富履歷的職業經理人（如胡庭洲），高頻的人事變動反映著外資KPI體系與白酒長周期經營之間的持續博弈。

從數據看，水井坊2025年壓力巨大。

營收少了四成，凈利潤少了近七成。高檔酒收入同比下降43.59%，中檔酒收入同比下降34.33%。經營現金流轉負，貨幣資金也從上年末的21.24億元降至6.72億元。

水井坊沒有把所有壓力都包裝成偶發因素。公司在年報里承認，2025年白酒行業在宏觀經濟周期、產業調整周期和政策調整影響下進入深度調整階段。商務宴請、宴席等傳統消費場景恢復較緩，行業庫存整體處于高位。

這基本說出了次高端白酒最難的一面。茅臺、五糧液還有品牌和社交金融屬性支撐，百元以下大眾酒仍有性價比需求，最尷尬的是水井坊所在的次高端價格帶。

這個價格帶依賴商務宴請，依賴婚宴和禮贈，依賴經銷商敢囤貨、終端敢推貨、消費者愿意在場面上多花錢。過去幾年，這套鏈條很好用。現在，鏈條上的每一環都在吃緊。

過去，白酒行業最舒服的增長方式，是把酒發給經銷商。現在，問題變成了酒是否真正被打開，價格是否守得住，經銷商是否還有利潤。

水井坊選擇了主動做減法，2025年階段性停貨，調控發貨節奏，推動社會庫存回歸合理水平，并緩解渠道資金壓力。這不是一句輕飄飄的管理話術。對白酒公司來說，主動控貨意味著放棄一部分當期收入。它會讓利潤表變難看，也會讓市場短期失望，但也意味著公司不想再用發貨掩蓋真實動銷。

帝亞吉歐的耐心

帝亞吉歐這個外資股東，曾經給水井坊帶來很多想象空間，國際烈酒巨頭、中國高端白酒、消費升級、品牌運營能力，這些詞放在一起，曾經很有吸引力。但現在，帝亞吉歐自己的處境也變了。

過去一年，帝亞吉歐面臨北美烈酒疲弱、龍舌蘭競爭加劇、現金流和負債壓力。David Lewis上任后，正在重估集團戰略，也在重新設計運營框架。如果你了解Dave Lewis的履歷，就能理解公司正在發生的劇變。

Lewis曾是英國零售巨頭Tesco樂購的負責人，他進入帝亞吉歐后，帶來的不是優雅的酒類品鑒，而是冷酷的財務紀律和零售商式的效率追求。在2026年2月的業績會上，Lewis提出了一連串幾乎是質問的評價。

他提到，當他在樂購做客戶工作時，帝亞吉歐雖然品牌強大，但并不懂如何與客戶一起增長，甚至在系統和流程上都落后于行業。Lewis明確表示要通過外科手術式的方法，重新審視每一個品類和每一個地區的競爭力。這種思維方式的轉變，直接影響著水井坊的命運。

為了挽救資產負債表，帝亞吉歐已經做出了一個讓市場震驚的決定：改變派息政策。Lewis解釋說，公司需要留出資金來投資于競爭力，重建資產負債表。這意味著，像水井坊這樣需要大量投入且回報周期不確定的業務，正失去集團內部的資源傾斜。帝亞吉歐未來看資產，不會只看故事；它會更看現金流、渠道健康、資本回報和戰略位置。

今年2月，分析師在電話會上討論戰略評估和潛在資產處置，提到了中國烈酒業務。帝亞吉歐CFO回應說，那是市場猜測，不會進一步評論。他還強調，先把戰略講清楚，再決定品牌和投資組合。這不是出售聲明，但也不是強力背書。更準確地說，水井坊正在從一個高增長故事，變成一個需要被重新證明價值的資產。

白酒外資故事下半場

胡庭洲辭職公告很簡短，稱是個人原因，公司力爭在上半年完成總經理聘任。

胡庭洲的職業履歷，其實很適合一家要做消費轉型的酒企。他曾在寶潔、柯達、百事、好時和平安、豫園等公司任職，有快消、渠道、品牌和產品經驗，上任至今尚不足兩年。

問題在于，白酒行業這兩年的調整，沒有給職業經理人留出完整驗證周期。渠道庫存要降，價格要守，費用要控，新場景還要試。每一步都對，但每一步都會犧牲短期數字。

胡庭洲離開，不一定能簡單理解為一次個人變動，它更像是水井坊舊增長邏輯和新周期壓力之間的一次折返。水井坊需要一個新負責人，但它更需要一個新節奏。

過去多年，國際資本理解中國白酒，常常帶著樂觀的假設，中產會擴大、消費會升級、白酒價格會不斷向上。擁有一個中國白酒品牌，就等于拿到一張長期增長的門票。

但2025年的水井坊提醒市場，這個故事已經進入下半場。白酒仍是消費里最有利潤的行業之一，但它不再只是提價、擴渠道和做高端化，它重新回到幾個樸素問題：消費者是不是還愿意喝？喝酒的場景是不是還在？經銷商是不是還有錢賺？庫存是不是能回到正常水平？

水井坊正在回答這些問題。帝亞吉歐也在等待答案。

短期看，水井坊已經出現一些邊際修復。2026年一季度，公司營收8.16億元，歸母凈利潤1.71億元，經營現金流由負轉正，為7021萬元。但這還不能說明周期已經結束，它只能說明，手術之后病人開始恢復一些體征。

真正的考驗還在后面。水井坊要證明，控貨之后還能恢復動銷；停貨之后還能守住價格；新場景不是點綴，而是真能承接增長。而帝亞吉歐要判斷，白酒這項資產，未來在全球投資組合里究竟扮演什么角色。