石頭科技的拐點真的來了？

新眸原創·作者 | 馬斯迪

過去一年多，石頭科技傳遞出的信號，似乎比過往十一年加在一起都更復雜。

上周，石頭科技同步披露2025年年度報告與2026年第一季度業績報告，這份跨越兩個財年的成績單，極具戲劇性。

首先，規模與利潤的此消彼長，是2025年石頭科技無法繞過的命題。全年營收186.95億元，同比增長56.51%，海外收入首破百億達到104.42億元，海外收入占比首次越過50%這條線。但歸母凈利潤以13.63億元收官，同比下滑31.03%。

46頁的年報傳達了一條信息：這家用十一年時間從ODM代工走到全球掃地機器人出貨量第一的公司，在2025年把籌碼押在了規模擴張上，同時將利潤期待寄托于未來。

2026年一季度帶來了變化。

營收42.27億元同比增長23.31%，歸母凈利潤3.23億元同比增長20.83%，扣非凈利潤2.59億元增長7.08%。營收增速相比2025年全年56.51%放緩了不少，但利潤增速由負轉正，銷售費用率同比下降了3.5個百分點，毛銷差開始回升。同一天，券商給出判斷：2026年全年歸母凈利潤預測調至20.93億元，同比增長超過53%。

一家在2025年增收不增利的公司，在2026年初交出了一份量利雙升的答卷——拐點的信號看起來相當明確。

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利潤修復與定價權

接著上文，“拐點”這個判斷能不能立住，取決于一季度利潤修復在多大程度上來自內生經營效率的提升，又在多大程度上是一次性的外部因素。

匯兌損益成了第一個需要拆解的變量。2025年，公司境外收入占比達到56%，而人民幣從當年二季度開始持續升值，直接導致財務費用承壓。銀河證券的數據是，2025年第四季度財務費用率由負轉正，2026年第一季度進一步攀升到1.8%，同比分別上升了1.3和3.9個百分點。換言之，一季度公司光匯率波動就多吞掉了數千萬利潤。

如果把匯兌損失加回去，一季度實際經營性利潤的反彈幅度會更可觀。這個賬算完之后，利潤修復的成色就不單純是報表層面的數字游戲了。

營銷效率是第二個觀測點。2025年全年銷售費用48.94億元，同比大增64.95%，增速比營收快了一大截。一季度銷售費用率收窄了3.5個百分點，意味著海外渠道鋪完之后，費用投放節奏率先觸頂回落。

在海外收入占比繼續提升的前提下，銷售費用率還能往下走，規模化帶來的渠道效率溢出正在發生。

IDC的報告也佐證了行業集中度向頭部聚攏的趨勢。2025年全球家用清潔機器人出貨3272萬臺，同比增長20%，石頭科技位居第一，科沃斯緊隨其后，追覓、小米、云鯨分列第三至五位，五家中國企業合計吃掉了大半的全球市場份額。

石頭科技給出的數據是，其掃地機器人下半年全球市場份額進一步升至27.0%，意味著在主力價格帶上對下游渠道有了更大的議價空間。海外線下渠道鋪設完成后，品牌認知一旦沉淀，后續費用的邊際產出比會逐步改善。

但目前市場給予石頭科技的市盈率不到20倍，明顯低于消費科技行業的中位數水平。一個合理的解釋是，市場仍然擔心掃地機器人行業已經逼近滲透率拐點，競爭的激烈程度會吞噬頭部玩家的利潤空間。

銀河證券在最新研報里的判斷是：2026年開年以來，掃地機器人全球競爭依然激烈，尤其是春節后追覓在全球市場明顯加碼，其一季度掃地機全球營收同比增長了100%。小米在3月發布了搭載Miloco大模型的米家掃拖機器人6Max，4月又推出了價格打到1299元的米家掃拖機器人4，直接從低端拉扯整個品類的價格體系。

云鯨在CES上發布了Flow2旗艦掃地機，搭載雙RGB攝像頭和AI物體識別技術，也能在檢測到寵物或兒童時自動調節清潔策略。甚至MOVA也在4月推出了搭載16cm極致外擴機械臂的V70UltraComplete，從西南歐市場入手。

外部玩家也在逼近。今年百度旗下小度宣布將在2026年二季度推出全新品類的家庭智能清潔機器人。華為雖未直接下場，但其鴻蒙生態通過智選模式連接了大量清潔家電產品。

當整條賽道都在同時砸錢做參數升級，技術優勢的時間窗口就在收窄。這時考驗的是一個更難量化的指標：技術和品牌的護城河能不能在價格戰真正打響之前，形成消費者愿意為品牌支付溢價的認知。

石頭科技選擇的應答方式是往前沿技術上加注。

在CES2026上，它展示了全球首款輪足架構掃地機器人G-Rover：沒有傳統掃地機那種固定的底盤結構，每條輪腿可以獨立伸縮、升降、調整姿態，能穩定攀爬樓梯，在斜坡上懸停、調頭、持續清掃。

產品首次亮相時，現場演示了從一層爬到二層的過程，引起了國外科技媒體的集中討論。到AWE上G-Rover首次在國內展出，三條輪腿在展臺上反復做著攀爬動作，旁邊是鋪了地毯的仿真樓梯模型。

這是把清潔范圍從單層平面拓展到整個多層住宅空間的嘗試。過去，業界也思考過怎么解決掃地機器人爬樓梯的問題，一直停留在概念階段，核心瓶頸在于結構穩定性、墜落風險和成本。G-Rover如果能做到量產級別的可靠性，確實觸碰到了行業長期沒能解決的痛點。

問題在于，輪足架構的成本、續航和對復雜家庭場景的真實表現，目前都還缺乏大規模用戶反饋的數據支撐。

與此同時，技術下放的速度是另一個關鍵，如果能讓旗艦技術通過快速下放，在主流價格段保持產品力優勢，那么這樣一來，當競品還在追參數的時候，石頭科技就能在整個產品線鋪設差異化的技術厚度。

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新業務的賬本和估值的語言

拐點邏輯的另一半，取決于2025年拖累利潤的那些新業務能在多大程度上止血。

2025年，石頭掃地機以外的智能電器產品實現營收35億元，同比暴增227%。這組數字非常好看：手持清潔產品（含洗地機）首次貢獻了如此體量的收入，洗衣機、割草機等新品類也在海外開始鋪貨。

但與規模快速增長同步，據券商測算，這些新業務在2025年合計虧損約6.3億元，單掃地機業務本身盈利接近20億元，新業務把整個報表的利潤率往下拖了一大截。

2026年一季度出現了結構性改善。根據奧維云網和賣家精靈的數據，石頭品牌洗地機內銷同比增長了53%，北美市場同比暴增近800%，歐洲同比增加232%。

一條簡單的減法：如果海外渠道已經鋪完、品牌投放已經砸過一輪，那么洗地機今年的減虧幅度應該相當明顯。洗衣機品類在一季度進行了戰略性收縮，內銷同比下降，也減少了虧損敞口。

東吳證券做了測算：2026年洗衣機、洗地機、割草機三項新業務預計分別減虧4億、2億和1億元，合計減虧約7億元。

如果這個預判兌現，石頭科技全年凈利潤在2025年基礎上回彈到20億元級別就有了可量化的路徑。一季度洗地機在全球市場的增長數據，給這個預判提供了初步支撐，但全年維度的驗證仍在進行之中。

拆到這里，拐點敘事的雙重依賴就清楚了：掃地機主業要保持份額領先并持續修復利潤率，新業務要按時進入減虧通道。

2025年的報表之所以難看，是這兩條線同時承壓的結果；2026年一季度的邊際改善，則是兩條線同時松動的信號。

從資本市場的角度來看，他們對這個敘事的態度相當微妙。

年報和一季報發布前一天，石頭科技收盤價對應的總市值在300億元附近。截至今年年4月底，總市值約307億元。靜態市盈率不到20倍，動態市盈率約14倍。

一家年營收近190億元、研發投入超過14億元、在全球最大品類市場穩居第一的公司，被市場按照家電代工廠的倍數來定價——這種錯配本身就是矛盾的外顯。市值自2025年中的高點回落后，北向資金進一步減持，市值降至9.3億元。

港股上市也許能解開一部分估值困局。今年一月，中國證監會批復了石頭科技的境外發行備案；接著香港聯交所上市委員會完成聆訊，但尚未形成正式批準。發行價、投資者認購倍數和上市首日表現，會是石頭科技估值坐標系上的一次壓力測試。

全球投資者會怎么看這家公司？

如果他們把它看作消費電子平臺型公司，有技術研發、有品牌、有清晰的第二增長曲線，估值有向上重估的空間。但如果他們只把它看作單品類的掃地機廠商，全球第一的規模也未必能撐起消費科技公司的估值。

畢竟，iRobot的前車之鑒并不遙遠。

當然，選擇港股上市本身還扮演著另一個角色。當一家公司要把海外收入占比從50%推向60%甚至70%，在離海外客戶更近的資本市場上擁有一套定價體系，既是融資渠道的補充，也是品牌全球化敘事的硬性背書。

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誰是聰明人

中信建投、天風證券、光大證券都在一季報后維持了增持或買入評級。

中信建投提到，石頭科技2026年一季度業績略超預期，盈利修復邏輯正在兌現。光大證券給出的報告是“營收延續快速增長，Q1毛銷差同比提升”。

這種一致性本身有點反直覺。在這樣一條競爭白熱化的賽道里，對一家市盈率不高也不算特別低的公司的利潤反彈，居然沒有出現明顯的看空分歧。

可能的解釋是，多數賣方分析師在更早的時候就已經完成了預期的下調。當2025年三季報顯示利潤繼續承壓時，機構已經把全年盈利預測從25億元調到了13億元附近；而一季報給出的3.23億元利潤，相當于對沖匯率損失后的經營數據已經回到這條預期曲線上方。

利空在之前幾個季度被逐步消化，因此一季度出現的邊際改善就成了超預期的正面信號。

但市場的等待是有限度的。渠道鋪設帶來的規模擴張階段帶來的是量的爆發；下一個階段要看的是質的躍遷，利潤率能不能持續回到增長軌道，新興品類能不能用更短的時間完成從燒錢到貢獻利潤的轉換。

石頭科技面對的核心挑戰并不是規模。以它在全球市場的份額和品牌認知度，繼續砸錢把出貨量拉上去并不算難。真正被市場詬病的，是盈利能力在高投入期的脆弱性，和行業一旦陷入價格戰時，研發投入和品牌溢價能不能撐住定價體系。

從北京一間不起眼的辦公室起步，到在全球各主要市場上架、直面iRobot這樣曾經的行業符號，石頭在全球清潔機器人領域的領先地位，來自過去十年在激光雷達導航、三維感知和AI決策上的持續研發投入。在這一點上，它證明了“慢功夫”最終可以換來“硬結果”。

但接下來的考驗不一樣了，它站到了消費科技公司最典型的十字路口：規模已經大到不能再靠單一品類的滲透率紅利持續驅動增長，而多元化擴張必然會經歷一段難熬的盈利真空期。

它不是“能不能做到第一”的問題，而是“做了第一之后，怎么持續創造價值”的問題。這個問題的難度，恐怕不亞于當年從小米生態鏈里獨立出來、從零搭建一個全球品牌的難度。

如果2026年全年凈利潤確實回到20億元以上，如果洗地機全球增長繼續維持三位數，如果掃地機主業的份額沒有出現明顯松動，那拐點就不是一季度的一個數據點，而是可持續的趨勢轉折。

某券商研報中給的目標價較現價有超過80%的上漲空間。這個數字的最后一行寫著的，是市場對石頭科技從“以量換價”回到“以價值換增長”能否成功落地的分歧——或者說賭注。

拐點從來不在地平線上等著被看見，它只在走過之后才被命名。