應收賬款逾期、補流爭議 皇冠新材IPO的更大看點

快速查漏補缺、抓住窗口期！

作者：李夢

編輯：張戈

風品：俊逸

來源：首財——首條財經研究院

念念不忘，終有回響！

3月23日，皇冠新材發布問詢回復函，涉及實控人認定、募資必要性及合規瑕疵等核心問題。能夠過關呢？

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客戶分散隱憂

招股書顯示，公司收入主要來自工業級膠粘材料、電子級膠粘材料、功能性薄膜材料。產品橫跨消費電子、新能源電池、半導體等熱門賽道，計劃募資9.19億元，其中1億元用于補流。

2022年至2025年1—6月（以下簡稱“報告期內”），皇冠新材營收約25.67億元、28.95億元、31.59億元、15.92億元，歸母凈利約2.06億元、2.78億元、3.02億元、1.55億元。

深入業務結構，工業級膠粘材料始終是主營支柱，報告期內收入占比達65.04%、66.83%、66.37%和66.07%。相比之下，曾被寄厚望的功能性薄膜材料，占比反從約15%萎縮至11%。

整體業績穩增，主要得益于市場客戶廣泛，產品已應用于華為、蘋果、谷歌、亞馬遜、比亞迪、特斯拉等知名終端品牌，主要客戶包括領益智造、弘嘉新材、晶華新材等等。

誠然，客戶數量眾多有益降低市場波動風險，但若過于分散，又可能引發外界對公司競爭力、訂單確定性及募投項目消化力的擔憂。聚集皇冠新材，前五大客戶占比從2022年的10.74%降至2025上半年的8.91%，大客戶集中度偏低。

對此，深交所問詢函追問分散原因及合理性，是否符合行業慣例，與同業可比公司的差異及合理性。皇冠新材回復稱，與晶華新材、永冠新材的客戶集中度處于同等水平，符合行業慣例，具備合理性。

話雖如此，2022、2024年，皇冠新材大客戶占比在四家可比公司中均墊底。

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應收、存貨雙升

此外，隨著業務規模擴大，公司應收賬款、存貨均整體呈上升趨勢：報告期各期末前者賬面價值分別為4.54億元、4.77億元、5.32億元、6.12億元，占各期資產總額的比為19.69%、17.01%、15.97%和17.41%。

且問詢函顯示，應收賬款逾期金額占比分別達32.36%、26.90%、24.60%和32.84%，始終處于較高水平。對此，皇冠新材解釋主要系部分客戶受內部資金支付安排、付款審批流程較長等因素影響，付款時間有所滯后。

行業分析師李小敬認為，這一解釋看似合理，卻不經意間折射出公司在客戶信用管理或產業鏈議價力上可能存被動性。

存貨方面，報告期各期末分別為3.42億元、3.43億元、3.27億元和3.60億元，主要由原材料、半成品和庫存商品構成。同期，存貨跌價準備金額為0.35億元、0.20億元、0.18億元和0.19億元，計提比為9.37%、5.58%、5.21%和4.99%。

綜合來看，隨著業務擴張，公司面臨應收賬款壞賬及存貨跌價的雙重風險，需持續關注回款能力、庫存周轉效率。

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賬面趴著3.7億又大額分紅

還要補流1億？

除了成長性，合規面也有考量處。

如皇冠新材坦承，報告期內存在中間產品產量超出證載產量、未取得許可即銷售少量危化品等違規行為。子公司浙江皇冠因未按期申報稅務被罰50元，發行人因未消除事故隱患被罰款1000元。

具體到生產經營，皇冠新材會產生一定的廢水、廢氣、固體廢物或其他有害物質，如處理不當可能造成污染物超標排放或發生環保事故，影響公司正常經營。尤其隨著國家環保政策不斷收緊，環保標準提高，可能導致公司短期內增加環保投入成本。

值得一提的是，皇冠新材的安全生產許可證及危化品經營許可證分別將于2026年5月和11月到期。對于一家涉及危險化學品的新材料企業而言，資質續期絕非“走過場”，任何環節的疏漏都可能影響正常生產經營。

對此，皇冠新材表示已啟動續期程序且預計不存在法律障礙。不過最終落地效果，仍取決于后續與監管部門的溝通進展。

招股書顯示，本次發行前，董事長兼總經理麥惠權直接持股25.92%，并通過融億投資、珠海富瑧、珠海華瑧間接控制22.67%股份，合計控制公司48.58%股份；其姐麥惠霞直接持有38.59%股份，二人合計控制高達87.17%的股權，透出較典型的家族控股特征。

且細觀董監高名單，麥惠權女兒麥雅雯、麥倚樺及麥惠霞女兒胡嘉敏均在公司任職，麥惠權配偶兄長楊錦全出任副總經理。這種近乎“全家上陣”的治理結構，在私有企業向公眾公司轉型過程中，能否確保董事會決策專業性、獨立性、開放性，常是監管層、投資者審視焦點。

對于麥惠權姐弟并未簽署一致行動協議的監管問詢，公司給出解釋是“實質重于形式”，二人自公司設立以來長期分居核心崗位，在日常經營與重大決策中始終保持一致意見，且全體股東對此無異議。

報告期內，皇冠新材累計現金分紅約1.58億元，其中2023年為7523.91萬元，2024年為8253.5萬元。按持股比測算，麥氏姐弟兩次分紅合計獲得約1.38億元，遠高于本次募資擬補流額1億元。

同時截至2025年6月末，公司賬面貨幣資金達3.77億元，短期借款僅2893.15萬元，一年內到期的非流動負債2588.10萬元，母公司資產負債率僅21.81%，流動比率和速動比率均顯著優于行業平均水平。

在現金流較充裕情況下，一邊大額分紅，一邊募資補流，到底缺不缺錢，募資必要性、用途嚴謹性咋樣呢？

對此，皇冠新材解釋稱，兩次分紅合計占報告期凈利比僅為16.78%，屬于“較低比例”；且經測算，2025—2027年公司流動資金需求預計達3.35億元，遠超本次擬補流的1億元，因此募資補流具有必要性、合理性。

行業分析師王婷妍表示,企業發展早期,家族管理有利運營穩定性、決策高效性。而成長到一定規模后,現代企管就是重中之重。家族治理透明性、決策先進性、開放性都是輿論焦點。債壓不大且大額分紅，仍募資補流，商業倫理和投資者感知角度難免給人“肥水不流外人田，融資卻找新股東”印象。在IPO審核強調“上市不是為圈錢”的當下，皇冠新材上述操作可能提高發行定價難度。

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三大優勢 更大看點是什么

當然，能一路保持成長，走到上市關口，皇冠新材也非全無亮色。撥開治理財務的爭議迷霧，基本盤、成長邏輯同樣有可圈點處。

首先，賽道處于上行周期。中國復合材料學會數據顯示，2023年全球復合材料市場規模達911億美元，2019至2023年均復合增長率為7.16%。作為全球最重要產地之一，中國同年市場規模達2327億元，年均復合增長率5.89%。以膠黏帶為例，2024年我國市場銷售額726億元，2020至2024年復合增長率達9.73%。

在行業規模擴大、國產替代加速的背景下，皇冠新材有望分享更多確定性增長紅利。

其次，高度重視研發創新、開創性解決行業痛點。目前，已構建涵蓋膠水研發、黏合技術、功能涂層、先進材料等多個核心領域的研發平臺，積極推動產學研協同。截至2024年末，公司擁有專利89項，其中發明專利27項，核心技術團隊成員均具備10年以上光電材料研發經驗。

2023年，皇冠新材研發的超彈性聚合物膠膜填補全球行業空白，硅系OCA產品解決了車載顯示屏抗溫耐寒等痛點。近年來高端領域持續突破：如2024年申請多層復合鋰電池包裹膠帶專利，具有良好的阻燃性與高溫穩定性；再如2025年申請了用于貼合聚碳酸酯面板的光學膠專利，顯著提高膠體在高溫高濕環境下的抗變形能力......憑借扎實技術實力，公司累計獲得行業榮譽60余項。

再者，較擅于自我進化，產業沉淀度扎實。企業成長軌跡呈現“從低到高、從跟隨到突破”的進階態勢：2010年切入消費電子膠帶領域，打破中國臺灣企業在中低端市場的壟斷；2016年研發成功光學OCA膠帶，填補國內高端光學膠市場空白；2020年進入新能源汽車動力電池絕緣膜領域，實現從消費電子到新能源的跨界延伸；2023年啟動浙江皇冠生產基地建設，劍指全球光學膠帶核心供應商。

綜合來看，皇冠新材走在市場前沿，正處于向高端功能性薄膜躍遷的關鍵節點，升級方向與國產替代趨勢契合。另一廂，成長性、合規度各有短板隱憂，若不有效化解恐短期影響上市進程、長期制約行穩致遠。

能否快速查漏補缺、抓住窗口期，迎來一個更好自己，或許才是此番IPO的更大看點。

本文為首財原創