東風(fēng)汽車，在下一盤資本大棋

嵐圖登陸港股，但東風(fēng)的資本故事遠(yuǎn)未結(jié)束。

2026年3月18日，東風(fēng)集團(tuán)股份（HK.0489）的K線停在港交所的屏幕上，不再跳動(dòng)。

三天后，嵐圖汽車以“7489.HK”的新代碼登陸港股，完成了東風(fēng)汽車集團(tuán)新能源板塊的獨(dú)立上市。

母退子進(jìn)，一退一進(jìn)之間，東風(fēng)這家央企巨頭的資本棋局走到了一個(gè)關(guān)鍵的十字路口。嵐圖汽車也在下探后，出現(xiàn)V字反彈，穩(wěn)住陣腳。

可《汽車K線》認(rèn)為，接下來，最值得關(guān)注的不是嵐圖能漲多少，而是另一個(gè)更重磅的資本對象——東風(fēng)股份（SH.600006）。

如果歷史是一面鏡子，2020年一汽解放借殼一汽轎車的經(jīng)典案例，已經(jīng)為東風(fēng)汽車今天的棋局寫好了標(biāo)準(zhǔn)劇本。

01

時(shí)間倒回2020年4月，一汽轎車（SZ.000800）發(fā)布了一則震動(dòng)資本市場的重組草案。

當(dāng)時(shí)該公司將一汽奔騰100%股權(quán)作價(jià)50.88億元置出，同時(shí)將一汽解放100%股權(quán)作價(jià)270.09億元置入，差額部分通過向一汽集團(tuán)定向發(fā)行股份補(bǔ)齊。

資產(chǎn)置換完成后，上市公司更名為“一汽解放集團(tuán)股份有限公司”，從一個(gè)持續(xù)虧損的乘用車公司，徹底轉(zhuǎn)型為中國商用車龍頭。

在《汽車K線》看來，這個(gè)操作的精妙之處在于：用一個(gè)“殼”的上市地位，裝入了集團(tuán)最優(yōu)質(zhì)的商用車資產(chǎn)，同時(shí)剝離了低效的乘用車業(yè)務(wù)，一次性解決了同業(yè)競爭、資產(chǎn)證券化、主業(yè)聚焦三大問題。

歷史總是押著相似的韻腳。

今天的東風(fēng)股份，幾乎正處于與當(dāng)年一汽轎車完全相同的位置上。

02

東風(fēng)股份目前的控股股東已在2022年變更為東風(fēng)集團(tuán)（后者斥資61.6億元從中日合資的東風(fēng)有限手中收回控股權(quán)），主營輕型商用車，資產(chǎn)規(guī)模相對單薄，但擁有干凈的A股上市地位。

而它的“兄弟們”——東風(fēng)集團(tuán)旗下的東風(fēng)商用車有限公司（主營天龍、天錦中重卡）、東風(fēng)柳汽（乘龍商用車）、東風(fēng)康明斯（核心發(fā)動(dòng)機(jī)）等——全是未上市的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。

如果不對標(biāo)一汽解放，也許才是奇怪的事。

為何東風(fēng)集團(tuán)退市之后，《汽車K線》認(rèn)為，商用車資產(chǎn)整體注入東風(fēng)股份已是一手“明牌”。

03

同業(yè)競爭是繞不過去的監(jiān)管紅線。

東風(fēng)股份做輕卡，東風(fēng)商用車做重卡，東風(fēng)柳汽做中卡和重卡。這三家公司的產(chǎn)品線在載貨車、工程車領(lǐng)域高度重疊，渠道也存在交叉。

更擰巴的是，在過去相當(dāng)長的時(shí)間里，它們的股東結(jié)構(gòu)各不相同——東風(fēng)股份曾是中日合資公司控股，東風(fēng)商用車是集團(tuán)控股合資公司，東風(fēng)柳汽是集團(tuán)控股。

這種“一個(gè)集團(tuán)、多個(gè)商用車品牌、互不隸屬、互相打架”的局面，在A股監(jiān)管面前是明確的同業(yè)競爭問題。

監(jiān)管層不會(huì)允許這種情況無限期存在。解決路徑只有兩條：要么整合，要么讓其中一個(gè)退市。

現(xiàn)在，東風(fēng)汽車集團(tuán)股份自己已經(jīng)從港股退市了，不可能再讓A股的東風(fēng)股份也退市——那就只剩下整合一條路。

04

央企改革，則是國家的意志和硬性要求。

從2020年的“國企改革三年行動(dòng)”，到2025年后的“深化提升行動(dòng)”，國資委對央企的核心要求始終有一條：主業(yè)突出、板塊清晰、同類業(yè)務(wù)橫向整合。

一汽集團(tuán)在2020年做了示范，長安在商用車板塊也做過類似整合，中國重汽與濰柴動(dòng)力的重組更是跨集團(tuán)的整合案例。

東風(fēng)如果不動(dòng)，就可能是央企改革中的“落后分子”。

更何況，東風(fēng)已經(jīng)花了60多億拿回了東風(fēng)股份的控股權(quán)——如果不做后續(xù)的資產(chǎn)注入，這筆收購的意義何在？

05

因此，重新找到估值邏輯，是東風(fēng)汽車集團(tuán)從港股退市后的必然選擇。

東風(fēng)集團(tuán)股份從港股退市，表面原因是股價(jià)低迷、融資功能喪失，深層原因是合資車企（東風(fēng)日產(chǎn)、東風(fēng)本田）持續(xù)下滑，導(dǎo)致整個(gè)集團(tuán)的財(cái)務(wù)報(bào)表被“傳統(tǒng)業(yè)務(wù)”拖累，新能源轉(zhuǎn)型的成果（嵐圖、奕派、猛士）在估值上完全體現(xiàn)不出來。

退市之后，集團(tuán)變成了100%國有的非上市公司，不再需要對公眾股東交代短期利潤。但集團(tuán)依然需要資本平臺(tái)來為龐大的商用車業(yè)務(wù)融資——A股的東風(fēng)股份就是現(xiàn)成的答案。

將商用車資產(chǎn)注入A股，可以實(shí)現(xiàn)兩個(gè)目標(biāo)：一是讓商用車板塊獲得獨(dú)立的資本市場定價(jià)，不再被合資乘用車拖累；二是為后續(xù)的再融資、股權(quán)激勵(lì)、混改打開通道。

06

如果東風(fēng)確定要“動(dòng)手”，操作路徑幾乎信手拈來。

首先將是資產(chǎn)置換/注入。東風(fēng)股份目前主營的輕型商用車業(yè)務(wù)不會(huì)被“置出”，而是作為商用車板塊的一個(gè)組成部分保留下來。

東風(fēng)汽車集團(tuán)或許會(huì)將東風(fēng)商用車有限公司、東風(fēng)柳汽商用車業(yè)務(wù)、東風(fēng)康明斯發(fā)動(dòng)機(jī)等資產(chǎn)的股權(quán)，通過發(fā)行股份購買資產(chǎn)的方式注入東風(fēng)股份。

其實(shí)早露端倪，東風(fēng)汽車集團(tuán)內(nèi)部的商用車資產(chǎn)整合已經(jīng)啟動(dòng)了實(shí)際動(dòng)作——2024年3月成立商用車事業(yè)部；2025年11月升級(jí)為經(jīng)營主體、承接KPI，統(tǒng)一管理東風(fēng)商用車、東風(fēng)股份、東風(fēng)柳汽、東風(fēng)特商、東風(fēng)汽貿(mào)五大核心企業(yè)，核心目標(biāo)十分明確——推動(dòng)?xùn)|風(fēng)商用車“重回行業(yè)第一”。

07

《汽車K線》認(rèn)為，組織整合先于資本整合，是國企改革的常見操作模式。

資產(chǎn)重組完成后，也不妨設(shè)想新上市公司或更名為“東風(fēng)商用車集團(tuán)股份有限公司”，徹底完成從“輕型商用車公司”到“全系列商用車巨頭”的身份轉(zhuǎn)換。

接下來即可向增發(fā)募集配套資金，投向新能源商用車、氫能重卡、智能駕駛等方向——這些正是東風(fēng)在商用車領(lǐng)域轉(zhuǎn)型的核心戰(zhàn)場。

這一步一旦完成，東風(fēng)股份的市值將不再是百億左右的輕卡公司，而將會(huì)是一個(gè)年?duì)I收數(shù)千億、擁有從輕卡到重卡到發(fā)動(dòng)機(jī)世界級(jí)全產(chǎn)業(yè)鏈的商用車龍頭。

08

當(dāng)然，現(xiàn)實(shí)中肯定也會(huì)存在著不可預(yù)知的變量。

例如，國資委層面的汽車央企整合，可能打亂或延后東風(fēng)汽車內(nèi)部資產(chǎn)注入的節(jié)奏。

眾所周知，東風(fēng)與長安的直接合并已經(jīng)暫停，但國資委推動(dòng)汽車央企整合的大方向沒有變。

在這種背景下，有分析認(rèn)為更合理的預(yù)期是形成“分業(yè)而治”的格局——東風(fēng)專注商用車，長安專注乘用車，雙方優(yōu)勢互補(bǔ)而非合并。

如果這一格局成立，東風(fēng)商用車資產(chǎn)注入東風(fēng)股份就變得順理成章。所以筆者認(rèn)為，當(dāng)前不確定性在于整合的具體時(shí)間表，而非是否會(huì)整合。

如今，那個(gè)承載了東風(fēng)二十年合資輝煌與轉(zhuǎn)型陣痛的上市平臺(tái)，完成了它的歷史使命。

但故事遠(yuǎn)沒有結(jié)束。在長江畔的東風(fēng)總部，另一份方案也許正在被反復(fù)推敲。方案的核心只有一行字：將東風(fēng)商用車、東風(fēng)柳汽、東風(fēng)康明斯整體注入東風(fēng)股份，復(fù)制一汽解放的路徑，打造A股商用車新龍頭。

這種資本安排，將會(huì)讓東風(fēng)集團(tuán)具備“兩棲”能力：一個(gè)A股平臺(tái)（東風(fēng)股份）和一個(gè)港股平臺(tái)（嵐圖），分別聚焦商用車和新能源乘用車兩大業(yè)務(wù)板塊。

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如果這個(gè)方案能順利落地，那么2026年的春天，既是東風(fēng)H股的終點(diǎn)，也將是東風(fēng)商用車A股征程的起點(diǎn)。就像四年前的一汽解放一樣——舊殼退去，新王登場。

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