新希望乳業闖關港股：三年營收微增1.1%，大額分紅和募資擴張并行

撰稿|行星

來源|貝多商業&貝多財經

同一個故事，換一個資本市場來講，結果會不一樣嗎？

近日，A股上市乳企新希望乳業股份有限公司（002946.SZ，下稱“新希望乳業”）向港交所遞交上市申請，沖擊“A+H”雙資本平臺運作，摩根大通、中信證券為其聯席保薦人。

作為新希望集團（000876.SZ）旗下的核心乳企，新希望乳業秉持“鮮活，讓生活更美好”的使命從西南起家，逐步走向全國。其核心打法是以運用“鮮立方戰略”深耕低溫奶賽道，為消費者提供更新鮮營養、更具情感吸引力的產品選擇。

可以說，本次沖刺港股不僅是資本補充行為，更是新希望乳業在低溫奶存量競爭“價格戰”下的破局之路。只是，前有常溫奶巨頭封堵，后有區域乳企圍剿，該公司在A股未能解決的增長失速與資金承壓問題，在港股之路上能迎來轉機嗎？

一、深耕西南區域，輻射全國市場

據招股書介紹，成立于2001年的新希望乳業定位科技營養食品企業，專注乳制品及其他營養食品的研發、生產與銷售，致力于將低溫乳制品從傳統營養攝取升級為具備更多細分功能、應用更多消費場景的高頻率健康消費品。

支撐這一打法的，是一套多層次的產品矩陣。截至最后實際可行日期，新希望乳業擁有超20個主要乳制品品牌，24小時?鮮牛乳系列、高端品牌朝日唯品?、功能性益生菌活潤?、零蔗糖酸奶初心?等共同構成“鮮價值”產品生態。

供應鏈方面，新希望乳業通過12個自有牧場、合作牧場及第三方規模化商業牧場等組合，實現生乳供應；同時在中國布局17家乳制品加工廠，當地牧場運輸半徑通常控制在150公里左右，確保產品的快速與上市。

同時，新希望乳業構建了“區域深耕+全國突破”的渠道戰略，直營對接零售商、機構客戶及終端消費者，經銷則借助經銷商網絡實現下沉。截至2025年末，這一體系已覆蓋全國超300個城市。

這套“產品端+供應鏈”的組合拳，已經幫助新希望乳業交出了一份頗具分量的成績單。弗若斯特沙利文報告顯示，按2025年的零售銷售價值計，該公司在西南地區低溫液態乳制品、低溫鮮奶、低溫酸奶市場均排名第一。

放眼全國，新希望乳業分別位列中國液態乳制品市場第五、中國低溫液態乳制品市場第五；在中國前五大乳制品企業中，按2024年至2025年低溫液態乳制品零售銷售值的增速來看，該公司亦排名第一。

二、收入增長乏力，利潤降本突圍

不過，市場地位的亮眼并未轉化為業績增長的動力。2023年至2025年（即“報告期”），新希望乳業分別實現收入109.87億元、106.65億元和112.33億元，始終徘徊在110億元的關口，1.1%的復合年增長率近乎原地踏步。

從產品結構的角度出發，低溫液態乳制品是新希望乳業收入的基本盤，報告期各期分別實現收入49.25億元、52.26億元和60.49億元，在總收入中的占比亦由2023年的44.8%增至2025年的53.8%，呈上升態勢。

然而，這一增長的代價是“以價換量”。低溫液態乳制品的銷量由2023年的4001.12噸增至2025年的5407.10噸，平均售價卻由12.3元/公斤降至11.2元/公斤。新希望乳業坦言，這主要系市場競爭加劇下的促銷活動所致。

好在，新希望乳業報告期內的各項核心利潤指標依舊保持增長，凈利潤由2023年的4.38億元增至2025年的7.54億元，復合年增長率約31.3%；凈利率由4.0%增至6.7%，整體毛利率也從26.9%提升到29.2%。

新希望乳業表示，凈利潤的顯著增長主要得益于以其新鮮乳制品為核心的“鮮立方戰略”的落地。該公司在銷售組合中穩步提升低溫液態乳制品產品的占比，持續推出利潤率更高的產品，并提升整個價值鏈的營運效率。

與此同時，新希望乳業在費用端實行精細化管理，營業成本在同期收入中的占比由2023年的73.1%降至2025年的70.8%；主動優化渠道，戰略性轉向更為高效的直營模式，經銷商從3409家精簡到3078家，降幅近10%。

種種跡象表明，新希望乳業正用更少、更精的方式探索更大的利潤空間，且已有成效。但低溫奶保質期短、運輸半徑小、冷鏈依賴度高的特性也決定了，將超半數收入押注于此賽道的新希望乳業，需長期在資產投入與盈利壓力之間“走鋼絲”。

三、債務壓力未解，大額分紅先行

新希望乳業的擴張史，也是一部并購史。該公司先是收購杭州雙峰、河北天香，完成早期布局，2019年登陸A股后加速“跑馬圈地”，兩年內斥資超30億元將現代牧業、福州澳牛、寧夏夏進等乳企招入麾下，業務版圖不斷擴張。

隨著西北、華中、華東等市場布局的逐漸成型，新希望乳業的全國化經營也步入正軌，目前旗下共有48家控股子公司。另據弗若斯特沙利文報告，該公司在四川、云南、浙江等區域保持低溫鮮奶份額領先，成都市場低溫鮮奶滲透率近60%。

但規模擴張的背后，是商譽減值與資金健康的雙重挑戰。結合招股書可知，新希望乳業的資產負債率雖然由2024年的64.6%降至2025年的56.5%，但賬面資金同比減少10.4%至3.55億元，暗藏資金流動性隱憂。

更令人擔憂的是債務期限，截至2025年末新希望乳業一年內到期的非流動負債激增58.3%至13.67億元，短期貸款也回升至4.44億元。賬面資金縮水，短期債務卻集中到期，意味著該公司的償債壓力已迫在眉睫。

此外，新希望乳業的資產減值損失也在連年走高，報告期內分別錄得1701.2萬元、9765.3萬元和6282.4萬元，并積累了超千萬元的商譽減值。2024年12月，該公司還因未及時對重慶新牛瀚虹進行商譽減值測試，被四川證監局出具警示函。

此番沖刺港股上市，新希望乳業意在打造“A+H”架構，借助上市募資緩解債務壓力、改善財務狀況；同時依托國際化資本平臺，推進自身從“國際貿易雙輪驅動”向“全球化經營”的三步走戰略躍遷。

但就在此次港股IPO前不久，新希望乳業宣布了新一輪大額分紅。根據其發布的2025年利潤分配方案，該公司擬以8.61億股為基數，向全體股東每10股派發現金紅利3.8元（含稅）。

據此計算，新希望乳業2025年分紅總額約3.27億元，2025年累計分紅約3.87億元，占當期凈利潤的約53%，遠超往年水平。且由于劉永好、劉暢父女合計持有該公司76.48%的股權，這筆分紅中的絕大部分直接落入了實控人家族的口袋。

上述做法雖然合規，但在自身資金緊張的情況下，新希望乳業這種“一邊伸手向市場要錢，一邊大筆分紅給自家人”的做法，難免引發投資者對其上市真實動機的質疑，也為其與資本市場之間的信任蒙上一層陰影。