會稽山2025年報拆解：質(zhì)勝邏輯如何驅(qū)動連續(xù)三年雙增

3月31日，會稽山紹興酒股份有限公司發(fā)布2025年年度報告。年報顯示，2025年公司實現(xiàn)營業(yè)收入18.22億元，同比增長11.68%；歸母凈利潤2.45億元，同比增長24.70%；扣非歸母凈利潤2.35億元，同比增長32.06%。這是中建信入駐以來，會稽山連續(xù)第三年實現(xiàn)營收與利潤雙位數(shù)增長。

在4月8日舉行的2025年度業(yè)績說明會上，公司管理層明確將繼續(xù)遵循黃酒產(chǎn)業(yè)“高端化、年輕化”的發(fā)展戰(zhàn)略，積極實施“會稽山”“蘭亭”雙品牌發(fā)展布局，力爭2026年實現(xiàn)兩位數(shù)增長。而在此前的2026會稽山合作伙伴大會上，總經(jīng)理唐桂江向經(jīng)銷商表示，將以更大力度的資源投入、更堅定的市場深耕決心、更嚴格的價盤守護機制，與合作伙伴共同打贏消費者認知戰(zhàn)、市場開拓戰(zhàn)和品牌升維戰(zhàn)。

從年報數(shù)據(jù)看，會稽山2025年的成績單呈現(xiàn)出“有利潤彈性、有爆品支撐、有行業(yè)地位躍升”的特征。在酒業(yè)板塊整體增速放緩的環(huán)境下，這份成績單值得深入拆解。但與此同時，年報中幾組關(guān)鍵財務(wù)數(shù)據(jù)的結(jié)構(gòu)性變化，也揭示出增長的“質(zhì)量”正在發(fā)生值得關(guān)注的調(diào)整。

會稽山2025年最值得關(guān)注的財務(wù)信號并非營收增速，而是利潤質(zhì)量的系統(tǒng)性改善。

2025年，公司毛利率為56.65%，同比上升4.58個百分點；凈利率為13.48%，較上年同期上升1.38個百分點。更值得強調(diào)的是，這一提升發(fā)生在銷售費用同比增長42.67%至4.73億元的背景下。

通常，銷售費用增速遠超營收增速（42.67%對比11.68%）會對利潤形成明顯擠壓，但會稽山凈利率不降反升，核心原因在于毛利率提升了4.58個百分點，增幅足以覆蓋費用率上升帶來的稀釋效應(yīng)。這說明收入的增長并非依賴低效的費用堆砌，而是產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化帶來的內(nèi)在效率改善。

分產(chǎn)品來看：中高檔黃酒全年營收11.42億元，同比增長15.21%，毛利率高達67.33%；普通黃酒及其他酒營收6.27億元，同比增長21.01%，毛利率42.25%，同比提升7.63個百分點。兩大產(chǎn)品線毛利率同步提升，構(gòu)成了利潤增長的基本支撐。

其中，氣泡黃酒表現(xiàn)尤為突出。公司于2023年7月推出爽酒系列，首創(chuàng)氣泡黃酒新品類，僅用兩年時間便成長為“億級大單品”。2025年“618”大促期間，會稽山全網(wǎng)GMV突破5000萬元，同比增長400%。業(yè)績說明會上，管理層表示氣泡黃酒目前正處于品牌建設(shè)與渠道深耕階段，復(fù)購數(shù)據(jù)及市場滲透率正穩(wěn)步積累。

不過，銷售費用的階段性高投入也帶來了短期現(xiàn)金流壓力。2025年公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額為2.38億元，同比減少9125.20萬元，年報將這一變動直接歸因于“支付廣告宣傳費用等增加”。從凈利率逆勢提升的結(jié)果看，這筆投入正在轉(zhuǎn)化為品牌資產(chǎn)，但費用增速遠高于營收增速的現(xiàn)實，也意味著費用效率仍有優(yōu)化空間。

在產(chǎn)品梯隊方面，一個清晰的矩陣已經(jīng)成型。根據(jù)公司事業(yè)部披露的數(shù)據(jù)，2025年1743單品增長率達到90.53%；爽酒系列銷售突破1億元；蘭亭系列雖未單獨披露銷售額，但業(yè)績說明會上董事會秘書傅哲宇明確表示，該系列“依然保持較高的增長勢頭，其毛利率顯著高于公司整體平均水平”。

然而，在單品放量的同時，一個結(jié)構(gòu)性的變化值得關(guān)注。2024年，會稽山的中高檔酒營收為10.65億元，同比增長31.29%，而普通黃酒及其他酒營收5.18億元，同比下降7.94%。彼時，中高檔酒增速大幅領(lǐng)先，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢明顯。

但2025年年報顯示，中高檔黃酒營收11.42億元，同比增長15.21%；普通黃酒及其他酒營收6.27億元，同比增長21.01%。普通酒增速反超中高檔酒約5.8個百分點。

這一“結(jié)構(gòu)反轉(zhuǎn)”意味著，雖然營收總量在增長，但推動增長的引擎正在向毛利率相對較低的產(chǎn)品傾斜。對于一家將“高端化”列為核心戰(zhàn)略的企業(yè)而言，這無疑是一個值得關(guān)注的信號。在業(yè)績說明會上，公司亦坦誠蘭亭系列雖保持高增長但基數(shù)尚小。若高端產(chǎn)品增速持續(xù)弱于大眾產(chǎn)品，未來毛利率的進一步提升空間將面臨壓力。

與此同時，年報中另一組財務(wù)數(shù)據(jù)也指向運營層面的變化。截至2025年末，公司存貨賬面價值為13.09億元，較上年末增加1.28億元。在黃酒行業(yè)“時間價值”的邏輯下，適度增加基酒儲備屬常態(tài)，但結(jié)合銷售費用大幅攀升、普通酒增速加快的背景，渠道端是否存在庫存消化壓力，值得持續(xù)關(guān)注。

更值得關(guān)注的是投入結(jié)構(gòu)的變化。年報顯示，2025年公司研發(fā)費用為4334.91萬元，同比下降37.68%。在銷售費用激增超四成的同時，研發(fā)投入不增反降。對于正處于品類創(chuàng)新期的會稽山而言，氣泡黃酒等新品類的技術(shù)壁壘構(gòu)建仍需要持續(xù)的研發(fā)投入來支撐。營銷與研發(fā)之間“一升一降”的剪刀差，若長期持續(xù)，可能影響產(chǎn)品力護城河的厚度。

從行業(yè)觀察的角度來看，一個健康的增長模型不應(yīng)長期依賴銷售費用的超比例增長來驅(qū)動。當費用增速遠高于營收增速、研發(fā)投入?yún)s在收縮時，增長的可持續(xù)性便面臨考驗。會稽山2025年以高強度投入換取了市場份額的擴張，但未來能否在品類培育期過后，從粗放式的市場攻堅轉(zhuǎn)向精細化的效率運營，是決定其增長質(zhì)量能否持續(xù)優(yōu)化的關(guān)鍵命題。

2025年前三季度，會稽山以12.12億元營收首次超越古越龍山的11.86億元，成為黃酒行業(yè)前三季度營收冠軍。全年營收規(guī)模已處于黃酒行業(yè)領(lǐng)先地位，標志著中建信入駐后的改革成效得到了市場驗證。

從增量方向看，線上與全國化同步突破。公司直銷（含團購）營收達3.91億元，同比增長29.38%，遠超批發(fā)代理渠道增速；江浙滬之外其他地區(qū)收入2.72億元，同比大幅增長62.7%。兩大增量方向均跑出高于公司整體營收增速的成績，為后續(xù)增長打開了空間。

從行業(yè)大勢看，規(guī)模以上黃酒企業(yè)數(shù)量持續(xù)收縮，行業(yè)CR3已提升至42.8%，市場正加速向優(yōu)勢企業(yè)集中。在這一洗牌期，誰能率先完成品牌升級與全國化布局，誰就能占據(jù)下一階段競爭的主動權(quán)。會稽山用連續(xù)三年的雙位數(shù)增長和產(chǎn)品矩陣優(yōu)化，證明了自己正是這輪集中度提升中最大的受益者。

會稽山2025年的年報，用數(shù)據(jù)證明了一件事：黃酒并非夕陽產(chǎn)業(yè)，關(guān)鍵在于誰來經(jīng)營、以何種方式經(jīng)營。中建信入駐后帶來的市場化機制與品牌打法，為傳統(tǒng)黃酒注入了新的活力。

但在規(guī)模登頂之后，企業(yè)面臨的核心命題已然轉(zhuǎn)變：從“證明自己能增長”到“證明自己能高質(zhì)量地持續(xù)增長”。普通酒增速反超中高檔酒、存貨增加、研發(fā)投入收縮、現(xiàn)金流承壓，這些信號雖不掩瑜，卻提示企業(yè)需要在增長與效率之間尋找更優(yōu)的平衡點。

對于會稽山而言，2026年的關(guān)鍵不在于能否繼續(xù)保持雙位數(shù)增長，而在于能否在增長中完成高端產(chǎn)品的提速、費用效率的優(yōu)化與技術(shù)壁壘的構(gòu)建。唯有如此，才能從階段性的行業(yè)破局者，蛻變?yōu)榫邆浯┰街芷谀芰Φ膬r值引領(lǐng)者。