上海
本文來自@香帥的金融江湖
昨天泡泡瑪特發了2025年財報，業績新高。371億收入，增速三位數；17個IP銷售過億，LABUBU破百億；海外增速292%。然后當頭被痛擊，股價盤中跌將近1/4，收盤跌22%。
泡泡瑪特是“消費重置”的標桿——年輕一代不再為功能和稀缺買單，轉而為情緒、審美和社交符號付費。它是后物質價值觀的產業化表達，中國消費真正性感的方向。
但當下的泡泡，離這個故事越來越遠。
看收入結構：毛絨產品從28億暴漲到187億，占據營收半壁江山。毛絨產品的本質是什么？低客單、高頻次、沖動消費、社交傳播驅動。它不是藝術收藏、設計審美，甚至不是盲盒驚喜機制——更接近于超級快消品。
走著走著，所謂后物質價值觀標桿，走成了義烏小商品豪華升級版。當一個IP的核心變現手段是毛絨掛件而非藝術手辦時，護城河就不再是審美壁壘，而是“供應鏈效率+流量運營”。這條路當然能賺錢，但它不再是原來的那個故事。
后物質價值觀的產物，正變得越來越不后物質價值觀。
更讓我警覺的是業績會透露的新業務布局：家電產品下月面世，甜品門店上半年開業，樂園夏天亮相。說實話，我個人覺得泡泡瑪特最有價值的，恰恰是它最“沒用”的部分——那個純粹的、無功能的、提供情緒價值的IP本身。
LABUBU讓全球年輕人瘋狂，正是因為它什么都“不是”：不是任何實用的載體，僅是純粹的情感投射。而一旦開始做家電、做烘焙、做主題樂園，就從情緒造物者變成了IP授權商——開始和迪士尼比樂園體驗、和美的比家電性能、和好利來比甜品口感。這不是降維打擊，這是走進了別人的戰場。
有用的泡泡瑪特，其實最沒價值。
王寧說2026年要保持不低于20%的增長。但市場要的不是增長，而是“什么驅動的增長”。毛絨快消化+業務迪士尼化，兩條路加一起，畫的不是一個后物質價值觀的品牌，而是一個增長焦慮驅動的多元化集團。
昨天371億收入，22%跌幅——資本在說：我不否認你的能力，但質疑你的方向。
我一直說，資金的流向正一筆筆將“新秩序、新財富”的輪廓描摹出來。去年我把泡泡歸入“小登股”消費重置敘事——年輕世代、情緒消費、數字傳播，這個框架今天依然成立。但泡泡瑪特自己，正在從這個框架里走出去。當增長一半靠毛絨玩具，未來靠家電和樂園撐規模，就不再是消費重置的旗，而只是另一個追求規模的消費公司。
業績和股價的裂縫在說：在這個時代，一旦急著把“后物質價值觀”變成“有用”，反而不買單。
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