牛市結束了么？

過去一周，全球股市都遭遇了“黑色星期五”。

代表A股大盤股的滬深300指數，下跌2%；

代表A股成長股的創業板指數，更是暴跌4.6%。

到了下午和晚上，歐股和美股開盤，同樣是一片慘綠，特別是美股，遭遇其4月份以來的最大跌幅：

代表美國大盤股的標普500指數，大跌2.7%；

代表美國大型科技股的納斯達克100指數，大跌3.5%。

表面上看，大跌的原因，自然是因為中美貿易戰烽火再起，在前一階段兩國各自針對對方的小動作不斷之后，終于要開始大干一場了。特朗普威脅說，自11月1日起，將對所有進入美國的中國商品，在原有關稅的基礎上，加征100%的關稅。

但實際上，不管是從估值角度觀察，或者從價格周期角度觀察，包括美股和A股在內，都已經到了一個高處不勝寒的境地……只不過找一個宣泄路徑下跌而已。

這里我們就以A股為例來進行查看。

滬深300指數的TTM市盈率已經超過14.2倍，基本等于2021年牛市的高位。

哪怕我們查看剔除金融、石化、石油股的萬得全A指數的估值，也同樣到了2021年牛市的高位附近，這也意味著A股隨時都有可能下跌。

那么，A股的牛市到底有沒有結束呢？

關于這個問題，就需要用到判斷A股估值更為有效的風險溢價率（ERP）數據了。

觀察過去10年滬深300指數的ERP數據（ERP值越低，意味著股市估值越高）可以看到，滬深300指數的ERP一般在3%-7%之間；但在過去4年時間里，滬深300指數的ERP一般都在5%以上——在10月9日，滬深300的ERP降至5.1%，接近2024年10月8日、2024年4月中旬以及2022年6月中旬。

可以看到的是，那3個ERP接近5%的時段，都是相當長一段時間內A股的高點。

但是，如果拉長了數據來看，滬深300指數的ERP也會在某些時段，明顯地低于5%，例如2020年7月-2022年3月、2016年9月-2018年6月。

所以，關于A股牛市有沒有結束的問題，從ERP數據上看，就變成了——

如果A股的ERP可以繼續下行，那么牛市就沒有結束；

如果A股的ERP再次開始抬升，那么牛市可能就已經結束。

為了弄清楚這個問題，我想到了AI，朋友給我推薦了一個財經AI小程序財搭子，里面有個AI助手叫“大發”，我嘗試著向它發問。

沒想到，效果還不錯，它的回答相當清晰而專業：

這兩年的A股風險溢價，呈現典型的“政策驅動”特征，2024年以來的ERP下降，來源于分母端的無風險利率下行和分子端的盈利預期改善兩方面的力。PE估值處于高分位而ERP從長期看估值僅居中，這反映出當前A股更多的是由流動性溢價而非基本面驅動……而且還提醒我說，衍生品市場的定價和期貨貼水表明，市場正在為潛在的盈利預期下調定價

所謂“分母端”，主要是指ERP計算中的國債收益率；所謂“分子端”，主要是指股市盈利收益率（市盈率的倒數）。后面“A股更多是由流動性溢價而非基本面驅動”，這句話說明了A股的上漲，主要是PE估值上漲，而不是上市公司的盈利真的在變好。特別提到，期貨和期權的衍生品市場定價，反映了什么問題，這甚至是我個人都沒有考慮到的問題。

更進一步，“財搭子小程序”還提供了直觀的數據圖表，把滬深300指數風險溢價率圖表、滬深300股指期權的歷史波動率和隱含波動率圖表（涉及衍生品定價）都給貼了出來。

我又問了它關于創業板指數股權風險溢價的情況，它的回答也算中規中矩。

回過頭來探討A股的基本面，無論是PE估值還是股權風險溢價（ERP），本質上是對過去4個季度盈利與無風險收益率的比較，但股市上漲與否，更關心的則是未來的盈利情況。

換句話說，A股的ERP是否會繼續下降，關鍵要看未來的“分母端”和“分子端”的情況。

一方面，中國的國債收益率已經降至如此之低，我個人判斷，在接下來一段時間，滬深300指數ERP的分母端——無風險利率，將維持在當前水平小幅波動，基本不可能對滬深300指數ERP構成影響。

在A股當前的PE估值處于高位的時候，只有非常強烈的盈利預期改善，才能夠讓市場繼續上漲——但鑒于中國房價整體仍在下跌，經濟整體依然處于通縮狀態，“強烈的預期改善”，必須要有真實的經濟數據改善來支撐。

目前，大家應該剛剛感受過三季度的實體經濟情況，正開始感受四季度的實體經濟狀況，你相信過上一兩個月時間，公布出來的中國三季度經濟數據會很好么？

在三季度、四季度的經濟數據明顯改善之前，上市公司的盈利大幅度增長的可能性比較低，從短期來看，市場有很可能已經見頂。

另外，“財搭子”不僅能問指數的情況，對于已添加為“自選”的個股資產，還能提供詳細而智能的資產分析報告（需要30分鐘左右的時間），該報告被稱為“智能體研報”

我特地選了一家美股公司賽富時和一家A股公司安琪酵母（股票僅本人測試使用，不構成任何投資建議），進入到資產分析報告環節，測試下這個“智能體”到底是個什么樣子。

關于賽富時公司，該研報引用了該公司最近幾年的財報以及市面上公開的相關分析報告，給我做了一份詳細的資產分析報告。資產分析報告包括了整體情況、財務與市場現狀、AI戰略轉型、投資項目評估、風險因素評估、行業風險、投資策略與跟蹤等好幾個部分，最后還給總結成了一個觀點——謹慎看多

關于安琪酵母這家公司，財搭子的智能體研報是下面這個樣子的，結論是“中性觀望”

比較好玩的是，按照財搭子的說法，每個智能體研報，都對應著一種投資分析策略，事件驅動智能體會圍繞實時事件來整合機會，而量化信號智能體，則會基于高勝率策略來分析標的，哪怕是同一個標的，你還可以選擇多個智能體研報來進行對比。

根據個人的使用感受，財搭子比較適合有一定投資基礎的人使用，而且對于具體投資標的的智能體研報分析，可以彌補個人投資中的信息盲點，查漏補缺，提高投資中的勝率。

需要強調的是，盡管會出具各種智能體研報供人對比，但財搭子作為智能投資輔助工具，以AI輔助決策和分析為主，踐行的是金融因果推理鏈條，產品不涉及任何實盤交易，也不涉及任何薦股。

我給大家申請了三天的免費會員邀請碼（caizhu888），有需要的朋友，可以直接掃碼進。

即便不是會員，向大發提問等功能，也是完全免費的。

在這個信息泛濫的時代，你對資產多一份了解，可能就會多一份從容……