珈凱生物：股權(quán)定價懸殊頻現(xiàn)異常操作，高毛利、低研發(fā)并存｜IPO觀察

5月22日，上海珈凱生物股份有限公司（下稱“珈凱生物”）將北交所IPO上會，公開發(fā)行不超過1025.83萬股。

筆者注意到，珈凱生物的資本運作疑點叢生，如2020年半年內(nèi)完成大額增資又火速減資，操作十分反常，同時2022年同期股權(quán)交易出現(xiàn)多檔懸殊定價，價差幅度極大，相關(guān)主體還出現(xiàn)低價轉(zhuǎn)股、高價增資的異常行為。經(jīng)營層面，公司毛利率穩(wěn)步抬升并實現(xiàn)反超同行，但研發(fā)費用率逐年下滑，長期低于行業(yè)均值，研發(fā)投入持續(xù)偏弱。在技術(shù)投入不足的前提下，公司依舊維持高位盈利水平，高毛利的形成邏輯缺乏有力支撐，產(chǎn)品核心競爭力與盈利可持續(xù)性備受市場熱議。

股權(quán)疑云

珈凱生物成立于2015年，由田軍出資設(shè)立，截至招股說明書簽署日，田軍、王吉超、蘇文通過直接與間接持股及擔(dān)任執(zhí)行事務(wù)合伙人，合計控制公司75.1495%的表決權(quán)，為公司控股股東與實際控制人。

筆者注意到，在公司11年發(fā)展歷程中，兩起股權(quán)變動異常刺眼。2020年5月，珈凱生物以1元/注冊資本的價格由原股東同比例增資，注冊資本從1000萬元猛增至5000萬元；僅隔5個月，同年10月又完成減資，注冊資本退回1000萬元，半年內(nèi)“先增后減”的資本操作極為反常。

對此，北交所要求珈凱生物說明發(fā)行人注冊資金實繳的主體、時間，以及歷次股權(quán)變動的對價支付情況，2020-2021年相近時間內(nèi)歷次增資、減資、增資的原因及合理性，是否實質(zhì)為股權(quán)轉(zhuǎn)讓，是否存在被核定征稅、繳納滯納金或被行政處罰的風(fēng)險。

另一起異常變動發(fā)生在2022年8月，同一時間段內(nèi)股權(quán)交易出現(xiàn)三檔懸殊價格。據(jù)悉，彼時極創(chuàng)欣源將其持有的珈凱生物的股權(quán)以59.01元/注冊資本的價格轉(zhuǎn)讓給極創(chuàng)灃源；嘉興珈上將其持有的珈凱生物的股權(quán)以88.76元/注冊資本的價格轉(zhuǎn)讓給億崇創(chuàng)投、水羊股份；溫潤佳品貳號、峰上觀星、星凱創(chuàng)投、水羊股份、華熙朗亞、極創(chuàng)欣源、極創(chuàng)灃源、橫琴齊創(chuàng)以98.62元/注冊資本的價格對珈凱生物進行了增資，可見，在上述每注冊資本的價格中最高與最低價差達67.12%，每股定價公允性備受質(zhì)疑。尤為值得關(guān)注的是極創(chuàng)欣源的操作，該公司先以59.01元/股低價轉(zhuǎn)讓，又以96.62元/股高價增資，形成“高買低賣”的反常格局，這也讓市場對此次股權(quán)變動背后是否存在特殊安排產(chǎn)生疑問，相關(guān)交易的合理性與真實目的，也亟需企業(yè)作出清晰解釋。

對此，北交所要求珈凱生物說明歷次股權(quán)變動的定價依據(jù)及公允性，2022年8月相近時間股權(quán)變動價格差異較大的原因、合理性，是否存在利益輸送。

低研發(fā)，高毛利率

珈凱生物是一家專業(yè)從事化妝品功效原料的研發(fā)、生產(chǎn)及銷售的高新技術(shù)企業(yè)，自成立以來，公司以技術(shù)研發(fā)為核心，產(chǎn)品創(chuàng)新為驅(qū)動，始終聚焦化妝品功效原料領(lǐng)域。

從業(yè)務(wù)上看，珈凱生物主要擁有綠色天然原料產(chǎn)品、合成產(chǎn)品，其中2023年-2025年（下稱“報告期”），綠色天然原料產(chǎn)品產(chǎn)生的銷售收入分別為13278.27萬元、15323.38萬元、17252.59萬元，分別占當(dāng)期主營業(yè)務(wù)收入的61.06%、63.29%、65.69%，占比逐年提升，成為支撐公司經(jīng)營發(fā)展的核心業(yè)務(wù)。

依托核心產(chǎn)品銷量穩(wěn)步增長，公司整體業(yè)績穩(wěn)步向好。報告期內(nèi)，珈凱生物分別實現(xiàn)營業(yè)收入2.18億元、2.42億元、2.63億元，凈利潤分別為4751.92萬元、5694.12萬元、6626.93萬元。

此外，珈凱生物業(yè)務(wù)的競爭力也較為不錯。報告期內(nèi)，珈凱生物的毛利率分別為63.69%、63.09%、63.99%，同行可比公司平均值分別為65.83%、65.88%、59.76%，2025年公司毛利率實現(xiàn)反超，較行業(yè)平均水平高出4.23個百分點。

然而，與高毛利率形成反差的是，公司研發(fā)費用率逐年走低，依次為8.45%、7.89%、7.37%，而同行可比公司平均值分別為10.97%、11.38%、8.75%，公司研發(fā)投入比例始終低于行業(yè)水平。在研發(fā)投入持續(xù)不足的情況下，公司毛利率逆勢走高并超越同行，這一異常現(xiàn)象的合理性亟待公司進一步說明。

對此，北交所要求珈凱生物結(jié)合產(chǎn)品類別、檔次結(jié)構(gòu)、定價機制、成本構(gòu)成、客戶類型、銷售模式、行業(yè)競爭格局等具體差異情況、單價、單位成本水平及波動差異原因，對比分析說明發(fā)行人報告期內(nèi)產(chǎn)品毛利率與可比公司同類或相近產(chǎn)品毛利率差異原因及合理性。(文 | 公司觀察,作者 | 鄧皓天,編輯 | 曹晟源)