從TACO到NACHO，交易邏輯變了，科技股“免疫”高油價還能撐多久？

財聯社5月20日訊（記者 趙昕睿）從“TACO”到“NACHO”，兩個墨西哥食物命名的交易策略切換，標志著市場對中東地緣風險的定價邏輯發生了根本性逆轉。

所謂“NACHO”交易，全名為Not A Chance Hormuz Opens，即假設霍爾木茲海峽長期封鎖不可避免。與之形成對照的，是此前盛行一時的“TACO”（Trump Always Chickens Out）策略。

但伴隨美伊多輪磋商均未達成實質性共識，市場交易邏輯已發生結構性切換，投資者不再等待特朗普退縮來終結危機，而是開始為海峽是否會重開這一更底層、更漫長的供給沖擊重新定價。

從TACO到NACHO：市場交易邏輯變了

從“TACO”到“NACHO”，命名變化的背后，是定價邏輯的徹底逆轉。

TACO策略的核心是博弈政策反轉，在美方發布激進關稅政策或風險沖擊引發市場下跌時，逢低布局、等待反彈。這一邏輯在過去一年確實有效，但中東地緣僵局的持續，讓市場意識到霍爾木茲海峽的通航修復并非取決于某次談判的成敗，而是涉及更復雜的地區安全與核問題博弈。

多數交易機構逐步轉向NACHO策略，假設短期通航修復概率極低，以此為基礎重構大宗商品、航運及固收市場交易定價邏輯。

5月15日，美方正式駁回伊朗提出的14點書面和解方案，且在核問題層面重申強硬立場，雙邊在關鍵議題上仍存在分歧。地緣談判僵局直接導致霍爾木茲海峽通航修復節奏大幅放緩，航道通行不確定性持續抬升。

市場觀點認為，全球能源定價邏輯正在發生質變，霍爾木茲海峽地緣風險已從周期性變量變為長期變量。在這一假設下，原油價格中樞與航運風險溢價被系統性抬升。

能源沖擊向利率市場全面傳導

油價高企的沖擊并未停留在能源市場，而是正通過通脹渠道向全球利率市場全面滲透。

美國勞工統計局數據顯示，4月CPI同比上漲至3.8%，高于市場預期的3.7%，為2023年5月以來最高讀數，環比上漲0.6%。中信證券指出，這標志著過去一年反通脹進程的終結：能源沖擊正通過多個渠道向整體物價水平全面滲透。

通脹數據的接連超預期，也逆轉了貨幣政策預期。CME FedWatch顯示，市場對美聯儲2026年12月降息的概率已從一個月前的62%驟降至18%；聯邦基金利率掉期顯示，市場開始押注美聯儲在明年4月前加息，概率超過50%。

進入四月以來，美債收益率便持續維持高位震蕩格局。截至5月15日，10年期美債收益率正式突破4.5%關口，截至5月20日，30年期美債收益率突破5.2%關口。

浙商證券認為，本輪美債收益率快速上行存在多重核心驅動因素。首先是美國通脹數據再度超市場預期，市場通脹上行預期再度升溫，壓制貨幣政策寬松空間。其次美聯儲高層人事更迭落地在即，新任主席沃什即將正式履職，疊加當前通脹持續抬升的宏觀環境，美聯儲后續貨幣政策走向不確定性顯著增加，市場對于美聯儲維持緊縮貨幣政策的預期持續強化。

同時美債市場供給放量帶來明顯流動性壓制，供需失衡進一步推升美債融資利率。

天風研究分析，從分項看，4月通脹上行仍主要由能源、食品及部分服務項推動，能源價格仍是本輪通脹回升的核心驅動因素，但邊際沖擊較3月已有所放緩。顯示油價沖擊正在由急劇上行逐步轉向高位震蕩。若后續中東局勢未進一步升級，則能源價格對通脹的邊際推動或逐步減弱。

科技股的脫敏幻覺與資產配置重構

在國際油價持續走高的市場環境中，一個看似矛盾的現象是：美股科技板塊整體走勢并未受到能源漲價的明顯壓制，反而逐步走出對高油價環境的情緒與行情脫敏狀態。

浙商證券分析，這背后有兩重支撐：

其一，自四月以來陸續披露的美股科技企業一季度財報整體表現亮眼，營收、利潤及核心業務經營數據普遍超出市場前期一致預期，扎實的基本面業績形成強有力行情支撐，有效對沖了油價上行帶來的宏觀利空擾動，穩固了科技股整體估值與市場持倉信心。

其二，股場內期權市場交易情緒出現明顯轉向，市場看漲對沖行為增多、悲觀避險情緒逐步退潮，市場交易結構的改善進一步提振全球資本市場整體風險偏好，為科技類成長資產延續強勢走勢提供了流動性與情緒層面的助力。

但浙商證券同時提醒到，當前以科技股為核心代表的各類風險資產估值已處于相對高位區間，市場估值透支基本面預期的現象逐步顯現，整體市場情緒存在明顯的脆弱性，極易引發整體風險偏好快速轉向回落。后續若通脹上行壓力再度全面抬頭，市場交易邏輯重新回歸通脹定價主線，科技板塊此前形成的高油價脫敏行情格局也將隨之瓦解，資金將重新審視能源漲價對企業經營成本、終端消費需求以及貨幣政策取向帶來的深層負面影響。

光大證券資產配置團隊給出了3個配置方向：

第一，繼續超配AI算力核心資產，但要聚焦那些已從“講故事”轉向有業績支撐的細分領域，比如光模塊，這類資產靠的是實打實的景氣驗證，而非情緒溢價；第二，保持對能源通脹受益品種的戰略關注，只要霍爾木茲海峽局勢沒有實質性緩和，油氣、黃金、有色的配置價值就依然存在；第三，對傳統消費和可選消費保持謹慎，在總量經濟溫和修復的背景下，這些板塊缺乏獨立走強的動力，需等待需求端的真實回暖信號。

NACHO何時退潮？

值得注意的是，能源漲價的沖擊已經開始侵蝕居民實際購買力。

天風證券指出，美國實際工資增速已轉負，10年美債破4.5%。美國4月CPI同比上漲3.8%。從結構看，當前通脹壓力正在由成本端逐步向居民實際購買力傳導。密歇根大學5月消費者信心指數初值從4月的49.8降至48.2，連續第二個月刷新歷史新低。

在“TACO”時代，市場還在等待外力來終結高油價敘事；而在“NACHO”世界里，消費者已不再相信有什么力量能迅速拉低油價，悲觀情緒本身正在被定價為一種常態。

中信證券表明，“NACHO交易”能否退潮，答案不在某次談判的成敗，而在于霍爾木茲海峽這座全球能源咽喉的封鎖時長，能否在市場緩沖墊耗盡之前迎來轉機。而目前來看，變化不會那么快，石油石油沖擊或將長期持續。