史上最大IPO，誰(shuí)最躺贏？

本文作者 | 弗雷迪

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今年科技IPO的熱鬧程度是空前的。

Cerebras剛剛在5月14日率先登場(chǎng)，發(fā)行價(jià)185美元，首日直接拉到311美元，暴漲68%。

緊接著就輪到SpaceX——據(jù)報(bào)道，SpaceX計(jì)劃6月12日以代碼SPCX登陸納斯達(dá)克，融資700-750億美元。

SpaceX現(xiàn)在主要收入來(lái)自衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)（Starlink占營(yíng)收77%），今年2月又吞下了xAI。發(fā)射、衛(wèi)星、AI算力拼在一起，估值沖到了2萬(wàn)億美元。

后面還有OpenAI（估值8520億美元）和Anthropic（估值9000億美元）在排隊(duì)。

據(jù)估算，這三家公司的IPO合計(jì)將釋放約5萬(wàn)億美元的市場(chǎng)價(jià)值。

01

2萬(wàn)億美元

據(jù)媒體報(bào)道，即將發(fā)布招股書的SpaceX 計(jì)劃募集700-750億美元，超過(guò)了沙特阿美2019年IPO融資額的兩倍多。

先別急著看估值。SpaceX到底是一家什么公司，這個(gè)問(wèn)題比數(shù)字本身更重要。

2002年馬斯克創(chuàng)辦SpaceX的時(shí)候，沒(méi)人覺(jué)得一家民營(yíng)公司能造火箭。這個(gè)行業(yè)從誕生起就是國(guó)家隊(duì)的游戲，洛克希德、波音這些巨頭壟斷了幾十年。

轉(zhuǎn)折發(fā)生在2015年底——獵鷹9號(hào)第一次成功回收了火箭第一級(jí)。這在航天史上是頭一回。

在此之前，火箭用完即棄，每次都相當(dāng)于扔掉一架波音747。

SpaceX把單次發(fā)射成本降到了傳統(tǒng)方案的約十分之一，徹底改寫了這個(gè)行業(yè)的成本經(jīng)濟(jì)學(xué)。

回收技術(shù)成熟之后，發(fā)射頻率開(kāi)始指數(shù)級(jí)爬升。2020年Starlink公測(cè)上線，衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)從PPT變成產(chǎn)品；

到2025年，SpaceX執(zhí)行的軌道發(fā)射數(shù)量已經(jīng)達(dá)到了2931顆，顯著超過(guò)了全球其他所有機(jī)構(gòu)之和。

但發(fā)射服務(wù)本身是周期性生意。衛(wèi)星要發(fā)射，載荷要運(yùn)送，市場(chǎng)需求穩(wěn)定但天花板也看得見(jiàn)。

SpaceX真正的增長(zhǎng)引擎，不在發(fā)射場(chǎng)上。

根據(jù)機(jī)構(gòu)數(shù)據(jù)，發(fā)射服務(wù)在SpaceX營(yíng)收中的占比已經(jīng)降到約20%，而且增速遠(yuǎn)不如衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)。

Starlink目前擁有920萬(wàn)+用戶，貢獻(xiàn)了SpaceX約77%的營(yíng)收。2025年SpaceX總營(yíng)收約155億美元，毛利率約60%，凈利率12-13%，自由現(xiàn)金流從2024年起轉(zhuǎn)正。

Starlink更像是一家太空里的電信運(yùn)營(yíng)商——高毛利、強(qiáng)粘性。用戶按月付錢，成本主要是一次性的制造和發(fā)射。用戶規(guī)模越大，邊際成本越低，利潤(rùn)率越高。

截至目前，Starlink已部署超過(guò)6000顆在軌衛(wèi)星，覆蓋全球。用戶超過(guò)920萬(wàn)且還在快速增長(zhǎng)，覆蓋范圍從家庭寬帶擴(kuò)展到航空、航海、軍事等高附加值場(chǎng)景。

另外，據(jù)報(bào)道，星艦（Starship）V3 Flight 12即將試飛，這也是IPO路演中的關(guān)鍵敘事節(jié)點(diǎn)——如果成功，將進(jìn)一步驗(yàn)證SpaceX在重型運(yùn)載領(lǐng)域的技術(shù)優(yōu)勢(shì)，直接撐住發(fā)射服務(wù)板塊的估值。

這才是SpaceX從"燒錢擴(kuò)張"進(jìn)入"自我造血"的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。

發(fā)射壟斷是地基，Starlink是現(xiàn)金牛。

有了這兩樣，SpaceX才有資格講下一個(gè)故事。

2026年2月，SpaceX以全股票交易收購(gòu)xAI，合并后實(shí)體估值約1.25萬(wàn)億美元，拿下了Colossus 1數(shù)據(jù)中心（22萬(wàn)+塊NVIDIA GPU、300+MW功耗）和Grok AI助手，還有正在建設(shè)中，規(guī)模更大的Colossus 2。

這看上去像是買了一塊毫不相干的業(yè)務(wù)。但如果你已經(jīng)有了全球最便宜的發(fā)射能力、全球最大的衛(wèi)星星座，那在太空里建數(shù)據(jù)中心就不是天方夜譚。

據(jù)報(bào)道，Google正在探索與SpaceX合作建設(shè)軌道數(shù)據(jù)中心。xAI的算力資產(chǎn)加上SpaceX的太空能力，拼出來(lái)的東西叫"AI太空基礎(chǔ)設(shè)施"。

那么，這些東西拼在一起到底值不值兩萬(wàn)億美元？

機(jī)構(gòu)為 SpaceX 給出了分部估值框架：發(fā)射服務(wù)約1500億美元（約25倍市銷率）、Starlink約6500億美元（約35倍市銷率）、AI太空計(jì)算前瞻約7000億美元（前瞻期權(quán)價(jià)值）——合計(jì)約1.5萬(wàn)億美元。

也就是說(shuō)，IPO目標(biāo)1.75-2萬(wàn)億美元，這中間約2500-5000億美元的溢價(jià)，就是"AI太空基礎(chǔ)設(shè)施"這個(gè)敘事帶來(lái)的。而Starlink單獨(dú)算35倍都已經(jīng)不便宜，加上AI前瞻期權(quán)后直接拉到百倍以上。

2萬(wàn)億美元估值里至少5000-7000億美元是"還沒(méi)發(fā)生的事"的定價(jià)。但話說(shuō)回來(lái)，700-750億美元的融資規(guī)模本身就是一個(gè)信號(hào)——市場(chǎng)愿意為這個(gè)故事買單。

但今年要講AI 巨頭IPO故事的不止它一家。

02

AI巨頭扎堆上市

Cerebras在5月14日打了頭陣——340人的公司，首日暴漲68%，完全稀釋市值560億美元。人均市值1.65億美元，估值激進(jìn)程度可見(jiàn)一斑。

然而，今年這一波AI IPO與以往的AI概念股截然不同。

此前上市的所謂"AI概念股"，大多是應(yīng)用層的SaaS公司貼了個(gè)AI標(biāo)簽。而今年排隊(duì)的這批公司——Cerebras（AI芯片）、SpaceX（算力基礎(chǔ)設(shè)施+衛(wèi)星網(wǎng)絡(luò)）、OpenAI和Anthropic（基礎(chǔ)大模型）——卡的是AI產(chǎn)業(yè)鏈最底層的三個(gè)環(huán)節(jié)：芯片、基礎(chǔ)設(shè)施、模型。

這才是真正稀缺的標(biāo)的。也是為什么市場(chǎng)給出的估值一個(gè)比一個(gè)夸張。OpenAI和Anthropic都在籌備IPO，具體時(shí)間尚未確認(rèn)。

但有一點(diǎn)是確定的——兩家之間的競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)白熱化。

Anthropic的估值從2月的3800億美元跳到5月的9000億美元，不到半年漲了136%，E輪融資300億美元。年化收入更是從90億美元飆升到450億美元以上，翻了整整5倍。

根據(jù)Ramp AI Index的數(shù)據(jù)，Anthropic的企業(yè)采用率達(dá)到34.4%，首次超過(guò)OpenAI的32.3%。這意味著在企業(yè)客戶的心智中，Claude第一次跑在了ChatGPT前面。

Anthropic憑什么后來(lái)居上？

其一，計(jì)費(fèi)模式踩中了Agent爆發(fā)的節(jié)點(diǎn)，Anthropic剛好踩中了這波紅利。OpenAI主推ChatGPT訂閱制——每月固定收費(fèi)，用多用少一個(gè)價(jià)。Anthropic走的是Token計(jì)費(fèi)，企業(yè)按實(shí)際使用量付費(fèi)。

AI Agent跟聊天機(jī)器人不同，它是自動(dòng)化的，后臺(tái)不停調(diào)用模型、處理任務(wù)，Token消耗呈指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。用訂閱制，企業(yè)要么為閑置額度買單，要么遇到用量瓶頸；用Token計(jì)費(fèi)，用多少付多少。

其二，Claude在開(kāi)發(fā)者工具和企業(yè)場(chǎng)景上打出了硬產(chǎn)品。Claude Code是Anthropic增長(zhǎng)最猛的產(chǎn)品，年化收入已經(jīng)超過(guò)25億美元，每天生成約13.5萬(wàn)個(gè)GitHub提交。Claude的長(zhǎng)上下文窗口（200K tokens，OpenAI是128K）讓它在合同審查、代碼庫(kù)分析、多步推理這類企業(yè)高頻場(chǎng)景中更穩(wěn)、幻覺(jué)更少。

其三，OpenAI自己出了問(wèn)題。多名高管離職，內(nèi)部動(dòng)蕩不斷。Greg Brockman雖然回歸并接管產(chǎn)品戰(zhàn)略，試圖將ChatGPT、Codex、API三大產(chǎn)品線合并成"超級(jí)應(yīng)用"，但整合需要時(shí)間。而Anthropic團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定，產(chǎn)品迭代節(jié)奏沒(méi)被打亂。

OpenAI當(dāng)然不會(huì)坐視不管。三大產(chǎn)品線合并、Atlas瀏覽器集成——"超級(jí)應(yīng)用"的藍(lán)圖已經(jīng)畫出來(lái)了。但藍(lán)圖歸藍(lán)圖，OpenAI 預(yù)計(jì)營(yíng)收2026年翻倍，可同時(shí)要虧損140億美元，盈利要到2030年。"越賺越虧"的悖論讓IPO敘事變得復(fù)雜。

而SpaceX在這場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，扮演了一個(gè)吊詭的角色。

馬斯克正在起訴OpenAI，指控其放棄非營(yíng)利使命。但與此同時(shí)，SpaceX收購(gòu)xAI之后，把Colossus 1（22萬(wàn)+塊NVIDIA GPU）的算力租給了Anthropic。

一邊起訴OpenAI，一邊給Anthropic遞算力。不管馬斯克的主觀意圖是什么，客觀結(jié)果就是Anthropic獲得了更強(qiáng)的算力支撐，而OpenAI則腹背受敵。

03

尾聲

可以想象，這些AI巨頭IPO，必定會(huì)再次營(yíng)造一系列的超級(jí)造富潮。

比如谷歌就是其中最為顯著受益的一家。

根據(jù)阿拉斯加監(jiān)管文件披露，谷歌持有SpaceX約6.11%的股份（xAI合并后稀釋至約5%，以2萬(wàn)億估值計(jì)約1000億美元），同時(shí)對(duì)Anthropic累計(jì)承諾投資最高430億美元（持股上限15%）。

2015年谷歌投資SpaceX時(shí)只花了約10億美元，如今這筆持倉(cāng)膨脹至約1000億美元，回報(bào)率約100倍。

還有一個(gè)變量值得關(guān)注：納斯達(dá)克5月1日剛剛生效了新規(guī)——新股上市第7個(gè)交易日接受評(píng)估，市值躋身前40名的，第15個(gè)交易日即可納入納斯達(dá)克100指數(shù)。

以SPCX的體量，納入幾乎沒(méi)有懸念。屆時(shí)所有跟蹤該指數(shù)的ETF和指數(shù)基金將被動(dòng)買入，可能帶來(lái)一波配置盤。

值得一提的是，SpaceX的2萬(wàn)億估值，正在重新定義整個(gè)航天行業(yè)的定價(jià)錨。作為SpaceX的對(duì)手，藍(lán)色起源（Blue Origin）目前正考慮進(jìn)行首次外部融資。更別說(shuō)SpaceX的上市，將直接對(duì)國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈相關(guān)標(biāo)的，商業(yè)航天、太空光伏概念股形成催化。

但結(jié)合目前美股的整體環(huán)境，700-750億美元的巨額融資意味著上市后短期拋壓可能不小，1.75-2萬(wàn)億的估值已經(jīng)充分計(jì)入了預(yù)期——大部分利好已經(jīng)在價(jià)格里了，上市即巔峰的案例并不少見(jiàn)。

▍往期回顧

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