失速下的泡泡瑪特

去年年底，王石、田樸珺拉著段永平組了個談話局。三個人從投資聊到管理，從市場講到家庭，期間提到很多家公司。

說起泡泡瑪特時，段永平表示，Labubu這類IP能破圈“很神奇”，認可王寧團隊做了十幾年的成果，但是：

自己看不懂這家公司，不會買它的股票。

股吧網友們當時就拿起小本本記上了：

中國巴菲特，不看好泡泡瑪特。

今年年初，又有人把這段言論翻出來，追問段永平對泡泡瑪特的態度。這次，他說得更具體了，也更扎心了——

潮玩需求、女性買包和天價名畫，是自己沒法共情的消費行為，看不透長期的可持續性：

萬一，過兩年大家都不要了呢？

當時，泡泡瑪特的股價正迎來巔峰后的狂泄，港股市值較2025年8月的最高值，已經跌去至少1/3。

有人試圖從他對泡泡瑪特的態度里，總結“中國股神”的投資風格：

段永平眼中的“好生意”，必須是模式清晰且文化扎實的，因此他他偏愛的茅臺和蘋果，一個靠庫存升值、一個靠生態鎖定，都有極強的確定性——

而泡泡瑪特依靠的是快速迭代的潮流IP，復利效應極不明顯。

開了上帝視角的狗蛋開玩笑說：

如果看到幾個月之后股神的操作，當初寫這段評論的人，估計會覺得有點后悔。

3月底，泡泡瑪特發布2025年亮眼財報后，段永平發帖表示："決定收回不投資泡泡瑪特的說法"。

4月9日，通過賣put（看跌期權）方式，段永平開始籌備為泡泡瑪特建倉。

5月7日，段永平突然在個人社交賬號（雪球ID：大道無形我有型）上發言：

我把我的神華都換了泡泡瑪特了。

段永平主動調倉，抄底泡泡瑪特。

有細心的網友發現，這一次，股神連賬號頭像都換成了泡泡瑪特。

幾個月前還是“不看好但尊重”，幾個月后就變“狂熱粉絲”了，段永平的180°轉彎，讓大伙兒措不及防。

后來，他在社交平臺解釋：

我能看懂他有多厲害。

這個里面的“他”，指王寧，泡泡瑪特的創始人。

段永平說，我理解王寧，不是因為我搞投資，而是因為我曾經也是個企業家。他還那么年輕，至少還能好好干25年吧，這個復利是嚇人的。

意思是，他買泡泡瑪特，主要是看好泡泡瑪特的創始人。

狗蛋說，股神可能還是藏拙了。

在泡泡瑪特公布2025年的亮眼成績之后，段永平對這家公司，做了大量研究，包括實地調研、行業研究、閱讀創始人的書，以及面對面訪談。

也許，他是很看好王寧，但這大概率不是他押注泡泡瑪特的真正原因。

更多，還是透過系統性的研究，段永平看懂了泡泡瑪特背后，隱藏的護城河。

其實在一開始，很多人都和最開始的段永平一樣，看不懂泡泡瑪特。

記得當初泡泡瑪特上市，有不少人直言：

王寧就是割韭菜來的。

即便后來，拉布布火遍世界，泡泡瑪特股價幾倍狂飆，很多人還是心存疑慮，覺得一個賣塑料娃娃的，能有什么長期價值？

在傳統的商業邏輯里，一個東西值錢，要么是因為它好用，要么是因為它有極強的內容支撐。

早期的泡泡瑪特，賣的是一堆沒有故事背景、不能動、也沒什么實用功能的塑料小人。

“盲盒”這個形式也讓它背負了很多偏見。

在很長一段時間里，大眾甚至資本市場都把泡泡瑪特等同于一家“抽獎公司”。很多人認為，泡泡瑪特的成功靠的是賭徒心理和營銷套路。

你能做盲盒，名創優品能做，路邊的文具店也能做，那你的護城河在哪？

經濟學領域有個現象，叫“口紅效應”。

是指在經濟下行時期，消費者傾向于減少大額非必需品的消費，比如買房、買車，但相應的作為補償，會增加價格相對便宜的小件奢侈品消費，比如口紅、面膜等等。

泡泡瑪特的盲盒手辦，五六十元的定價，說貴不貴，說便宜也真不便宜，剛好夠上“口紅效應”的門檻。

因此也有人表示：泡泡瑪特的成功，不過是踩中了經濟環境變化的風口，運氣而已。

但只要深入了解這家公司，就會發現，它的成功絕對不是“運氣”可以簡單概括的。

泡泡瑪特正在的護城河在于：

圍繞“IP掌握”這個核心，在人才、運營、供應鏈和用戶心智幾個維度上，形成了難以復制系統性優勢。

換句話說，泡泡瑪特在做的生意，就是賣IP，但是賣IP的方式，別人學不來。

以前人是怎么做IP生意的？

一個字，買。

這種買更像是“狩獵”，在市場上搜尋已經走紅的IP，高價爭奪授權。

好處是短期不需要投入，確定性強，因為本質上是在為別人的成功買單。但也有問題，P版權方隨時可能收回授權，你只是在“租用”熱度，永遠受制于人。

泡泡瑪特選了另一條路：

IP工業化。

第一步，全球范圍內的星探團隊主動出擊，在藝術家還沒有名氣時就深度綁定，以較低成本掌握原始版權。

這不是“買IP”，而是“創造IP”。

第二步，商業化改造。泡泡瑪特內部的設計師團隊，將藝術家的二維畫作或概念，轉化為三維潮玩，并根據市場測試數據不斷優化。

將靈感變為IP性更強的商品。

最后，新IP不會一上來就砸資源。它會先在線上渠道小范圍測試，根據用戶反饋決定投入級別。潛力股獲得更多曝光，平庸者自然淘汰。

這套練習生制度，讓IP孵化從碰運氣，變成了一套工業化流程。

而且，泡泡瑪特很早就開始做這件事，已經沉淀起覆蓋全球的藝術家發掘網絡、數百人的設計轉化團隊、套成熟的數據化測試體系。

同時用這套模式，提前搶占了消費心智，形成了一個更大的IP：

即“泡泡瑪特”本身。

不管是什么子IP，只要是泡泡瑪特旗下的，消費者都愿意嘗試，愿意買單。

這就形成了一種，難以在短時間內復制的正向循環。

此外，泡泡瑪特變現IP的方式，不是以往那種零散外包，而是：

全鏈路自控。

設計端，自有設計師團隊，確保IP的視覺語言統一。

生產端，與核心供應商深度綁定。

目前，泡泡瑪特的產品，從追加訂單到產品上市，平均只用1-1.5個月，在緊急狀態下甚至能壓縮到兩三周。

作為對比，傳統潮玩行業的補貨周期平均為150天。

這個速度意味著它能快速響應市場變化，熱門IP不會斷貨太久，冷門IP不會積壓過多。

這是巨大的效率優勢。

渠道端，直營為主的全球門店網絡，牢牢掌控著產品定價權，同時穩定了每一家門店的消費體驗。

從設計、生成到渠道的全鏈路主導，也讓泡泡瑪特可以長期保持品牌價值。

更關鍵的是，王寧這個人很清醒。

段永平說自己看好的是王寧，而不是泡泡瑪特，很大一部分原因可能也是因為這一點。

當Labubu在全球爆紅、市場上“一娃難求”時，泡泡瑪特做了什么？

主動降溫。

暫停新品發布、暫停大量外部合作、縮減線下營銷活動。

王寧說這叫：

理性滅火。

顯然，王寧明白泡泡瑪特的核心競爭力在哪？就是稀缺性和情感連接。

過度曝光，會讓真正核心粉絲感到厭倦，一次短期的銷量爆發，換來的可能是IP生命周期的急速縮短。

說明對待公司發展，王寧是有長期概念的。

很多時候，一些創業公司，明明商業模式沒問題，產品也不錯，最后莫名其妙就黃了，根源就在于，創始人或者核心管理團隊的短視。

面對唾手可得的機會“，Say no”比“say yes”要難。

這種理性克制的管理文化，也是泡泡瑪特真正恐怖的地方。

5月12日，泡泡瑪特公布了最新業務公告（未經審）：

2026年一季度，公司整體營收同比增長75%~80%。 中國區方面，同比增長100%~105%。海外市場方面，美洲增長55%~60%，歐洲增長60%~65%，亞太地區增長25%~30%。 線上業務同比大增150%~155%，線下業務繼續保持穩健增長，增幅，75%~80%。

從同比數據上看，沒啥大問題，但從環比數據上看，并不樂觀。

環比上一季度，泡泡瑪特2026年一季度集團整體收益，環比下降約16%-19%。分區域來看，國內雖然出現了增長，但也只有個位數，海外則是直接下降了約30%-50%。

失速問題已經迫在眉睫。

市場反應迅速，截至5月13日收盤，泡泡瑪特港股收于160.9港元，跌幅1.23%。

股吧有網友挑事兒@段永平，問股神后不后悔抄底泡泡瑪特？

目前，泡泡瑪特最大的問題，是拉布布之后，頭部爆款IP沒有等來接力者。

公司需要證明，在爆款IP斷檔、增速回歸常態后，有精細化運營的能力。

對于泡泡瑪特而言，段永平看好的長期價值沒有變，泡泡瑪特依舊有在未來產出爆款IP的潛力。

狗蛋說，至少從目前的股價來看，股神肯定不后悔。有機構推算，段永平抄底泡泡瑪特，成本在155港元/股附近——

少賺也是賺了。