徽酒四杰“殊途不同歸” | 財報深讀⑥

在中國白酒的版圖上，一直流傳著一句老話：“西不入川，東不入皖”。這句話的底氣，前半句來自四川的六朵金花，后半句則來自安徽白酒軍團那套令業(yè)內(nèi)既敬畏又熟悉的“盤中盤”營銷打法。其實，徽酒不僅僅因為營銷戰(zhàn)術(shù)在行業(yè)出圈，更有資本市場的硬實力。安徽是目前除了四川之外，擁有白酒上市公司最多的省份：古井貢酒、迎駕貢酒、口子窖、金種子酒這“徽酒四杰”，構(gòu)成了中國白酒板塊中極具研究價值的一個區(qū)域樣本。

隨著2025年年報與2026年一季報的密集披露，這四家徽酒上市公司的成績單悉數(shù)出爐。在白酒行業(yè)整體進入深度調(diào)整期、庫存高企、消費分化的宏觀背景下，徽酒四杰交出了截然不同的答卷。透過這份財報，我們看到的不僅是數(shù)字的漲跌，更是四種不同的戰(zhàn)略選擇、四種不同的發(fā)展模式，在行業(yè)周期大考下的真實回響。

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數(shù)字背后的“溫差”

2025年，白酒行業(yè)大盤整體承壓，量縮價跌、庫存高企成為行業(yè)關(guān)鍵詞，多數(shù)酒企面臨增長壓力，徽酒四杰也未能獨善其身，整體呈現(xiàn)業(yè)績下滑態(tài)勢，但四家企業(yè)的承壓程度、核心表現(xiàn)卻差異顯著，從財報數(shù)據(jù)中可清晰窺見各自的發(fā)展現(xiàn)狀與核心痛點。

古井貢酒：主動調(diào)整筑韌性，邊際向好顯拐點。作為徽酒龍頭，古井貢酒關(guān)注度最高，尤其是這幾年的全國化與高端化戰(zhàn)略扎實，成為全國性名酒代表。值得關(guān)注的是，縱向?qū)Ρ纫患緢笈c年報來看，降幅環(huán)比上季度明顯收窄，呈現(xiàn)出邊際向好的信號。

財報背后，是古井貢酒主動“刮骨療毒”的調(diào)整策略：2025年行業(yè)渠道庫存高企，公司主動放緩發(fā)貨節(jié)奏，幫助渠道消化積壓庫存，導致核心產(chǎn)品年份原漿系列量價齊跌，同時對黃鶴樓酒業(yè)計提3.15億元商譽減值，進一步拖累業(yè)績。但值得關(guān)注的是，其經(jīng)營性現(xiàn)金流與合同負債兩大前瞻性指標已率先回暖——2026年一季度經(jīng)營性現(xiàn)金流19.1億元，同比增長3.6%；合同負債達23.0億元，較2025年末環(huán)比增長51%，彰顯了經(jīng)銷商對品牌的信心回升。此外，公司在安徽本土的市占率持續(xù)提升，從2023年的約30%增長至2025年的接近38%，龍頭地位進一步鞏固，線上渠道更是逆勢增長30.65%，成為新的增長極。

迎駕貢酒：省內(nèi)精耕守穩(wěn)健，一季報逆勢顯底氣。迎駕貢酒的業(yè)績表現(xiàn)相對穩(wěn)健，降幅在四家企業(yè)中相對溫和。更為亮眼的是2026年一季報，公司實現(xiàn)營收22.30億元，同比增長8.94%，成為四家企業(yè)中唯一實現(xiàn)營收正增長的企業(yè)，同時利潤降幅收窄。

這份成績單的背后，是迎駕貢酒“深耕省內(nèi)、不戀全國”的戰(zhàn)略堅守。公司幾乎未進行全國化拓展，專注于安徽本土及周邊市場的精耕細作，依托洞藏系列產(chǎn)品的差異化優(yōu)勢，深度滲透宴席、自飲等核心場景，在行業(yè)調(diào)整期守住了基本盤。正如華策咨詢創(chuàng)始人李童所言，迎駕通過省內(nèi)市場的精耕實現(xiàn)了穩(wěn)健發(fā)育，這種聚焦本土的策略，在行業(yè)下行周期中展現(xiàn)出更強的抗風險能力，也讓其在2026年一季度率先迎來營收回暖。

口子窖：戰(zhàn)略防守遇瓶頸，業(yè)績承壓待破局。長期以來，口子窖始終處于戰(zhàn)略防守狀態(tài)，盡管在產(chǎn)品推新上有一定動作，但整體突圍措施效果不及預期，新布局的產(chǎn)品依然需要進一步培育。當然，某種意義上講，短期的下滑不一定完全是壞事，正如劇星集團電商首席專家、酒垂類頭部達人朱志明提到的，包括洋河、古井、口子窖等品牌業(yè)績的下滑，或許是“徹底出清、擺脫包袱”的過程，但如何打破防守困局、找到新的增長突破口，成為其下一步亟待解決的問題。

金種子酒：轉(zhuǎn)型探索未破局，持續(xù)虧損謀突圍。金種子酒的財報依舊未能擺脫虧損困境，這幾年，金種子酒一直在進行戰(zhàn)略調(diào)整，試圖尋求突圍，主動與華潤、當?shù)卣诤蠝贤ǎ瑑?yōu)化企業(yè)戰(zhàn)略，但始終未能找到明確的突破口。正如李童所言，金種子酒的核心任務(wù)仍是“守住家門口市場”，在徽酒四杰中，其品牌力、渠道力相對薄弱，如何依托股東資源、優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、找到適合自身的發(fā)展路徑，擺脫長期虧損的局面，是其未來發(fā)展的關(guān)鍵。

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省酒進化視角下的“徽酒”樣本

如果說財報數(shù)據(jù)是結(jié)果，那么企業(yè)的發(fā)展模式就是原因。古井、迎駕、口子窖、金種子酒四家企業(yè)，實際上代表了省酒區(qū)域企業(yè)的不同進化路徑。在行業(yè)調(diào)整期，這些路徑的優(yōu)劣正在被市場放大檢驗，酒說整理出極大共性如下：

首先是“無高端、無未來”，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的升維才能帶來企業(yè)整體的引領(lǐng)。作為徽酒龍頭，古井貢酒最為典型，通過幾年的時間，不斷強化央視春晚持續(xù)的品牌投入，不斷強化古20為大單品高端產(chǎn)品矩陣的打造，借勢行業(yè)上升期的紅利（2019年時候），快速擴張，最終帶來了企業(yè)規(guī)模與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)的雙提升。更值得關(guān)注的是，正是因為“古20”這支大單品的發(fā)育成功，進而拉動了年份原漿整體產(chǎn)品系列的崛起。

其次是市場精耕，極致地進行大本營市場（糧倉）的超級布局，基地有糧心里不慌。以古井為例，其堅持深耕安徽本土市場，以“三通工程”構(gòu)建起毛細血管式的深度分銷網(wǎng)絡(luò)，實現(xiàn)縣鄉(xiāng)級終端100%全覆蓋，依托高比例費用投放，進一步鞏固本土市占率，將安徽市場打造成“現(xiàn)金牛”；而迎駕貢酒同樣如此，選擇了“聚焦本土、精耕細作”的路徑，將全部精力放在安徽本土及周邊市場。公司依托洞藏系列產(chǎn)品的差異化優(yōu)勢，精準卡位大眾價格帶，深度滲透宴席、自飲等核心消費場景，通過優(yōu)化渠道結(jié)構(gòu)、提升終端掌控力，在行業(yè)下行周期中實現(xiàn)了相對穩(wěn)健的發(fā)展。

顯然，“本土深耕”是省酒企業(yè)抵御行業(yè)風險的重要底氣，尤其在消費分層明顯的當下，聚焦本土需求、打造差異化優(yōu)勢，能夠有效守住基本盤。先全省化，再全國化，甚至仰韶酒業(yè)之前鮮明提出“50億內(nèi)不出省”的口號。

三是資源整合，尋求更高層面的擴張。盡管金種子目前遭遇到一定的調(diào)整困境，但是被華潤這種大型產(chǎn)業(yè)資本收購不失為許多區(qū)域酒企重要的一種突圍路徑，典型的比如黃鶴樓，其實與古井的結(jié)合產(chǎn)生了“1+1大于2”的效果。當然這其中都需要一個融合的過程：資本的賦能需要時間，管理模式的重塑需要磨合。

整體分析徽酒的報表，酒說清晰地發(fā)現(xiàn)：“殊途”已經(jīng)清晰，“同歸”卻不再可能。在白酒行業(yè)從增量競爭轉(zhuǎn)向存量甚至縮量競爭的大背景下，省酒龍頭的分化才剛剛開始。未來能走出來的，一定是那些戰(zhàn)略清晰、執(zhí)行堅決、底盤扎實的企業(yè)。“西不入川，東不入皖”的傳奇仍在延續(xù)，但傳奇的內(nèi)容正在改寫。過去靠的是營銷模式的精妙，未來靠的是戰(zhàn)略選擇的智慧和執(zhí)行落地的定力。徽酒四杰的“殊途”，注定走向不同的未來。而這場分化，某種程度上也是中國白酒行業(yè)走向成熟、走向集中的必經(jīng)之路。

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監(jiān)制：武學峰 美編：吳寧

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