50億估值！AI醫(yī)療獨角獸沖刺港股IPO，阿里騰訊系資本入局

文章來源： 思 宇Me dTec h

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2026年4月20日，微脈公司（WeiMai Inc.）正式向香港聯(lián)合交易所遞交招股書，沖刺港股上市。這家總部位于杭州、以"AI賦能全病程管理"為核心定位的企業(yè)，正試圖成為中國全病程管理賽道的"港股第一股"。

# 關(guān)于微脈

微脈公司成立于2015年，前身可追溯至2013年成立的核心運營實體微脈技術(shù)。公司創(chuàng)始人、董事會主席兼CEO裘加林是一位醫(yī)療IT行業(yè)老兵，曾在A股上市公司銀江電子擔(dān)任首席運營官及醫(yī)療業(yè)務(wù)負責(zé)人，主導(dǎo)了無線醫(yī)療、區(qū)域醫(yī)療及智慧醫(yī)院整體解決方案的戰(zhàn)略規(guī)劃。

微脈定位為中國AI賦能的全病程管理知名提供商，采用獨特的"醫(yī)院合作模式"，通過在公立醫(yī)院內(nèi)設(shè)立全病程管理中心并派駐專屬服務(wù)人員，將服務(wù)直接嵌入醫(yī)院的臨床工作流程。截至招股書最后實際可行日期，微脈已與全國188家醫(yī)院建立深度合作，覆蓋產(chǎn)科、婦科、體檢科、兒科、腫瘤科等超過120個核心病種，累計為超過54萬名患者提供了全病程管理服務(wù)，平臺上注冊的醫(yī)生及護士超過7.5萬名。

根據(jù)弗若斯特沙利文的數(shù)據(jù)，按2024年收入計算，微脈在中國"醫(yī)院合作模式"全病程管理市場中以5.2%的市占率位居全國第一；在更廣闊的中國全病程管理大市場中，持有約0.71%的市場份額，位列全國前三。

# 業(yè)務(wù)矩陣

微脈的業(yè)務(wù)包括四大板塊：

• 全病程管理服務(wù)是公司的核心業(yè)務(wù)，又分為患者端和機構(gòu)端兩大方向。在患者端，微脈以多學(xué)科服務(wù)團隊引導(dǎo)患者完成從初診到出院后居家康復(fù)的整個醫(yī)療歷程，提供覆蓋產(chǎn)科、婦科、兒科、體檢等專科的定制化服務(wù)套餐。在機構(gòu)端，微脈向藥企、電信公司及醫(yī)院等機構(gòu)客戶提供全病程管理解決方案，協(xié)助藥企開展真實世界研究、提升用藥依從性。2023年、2024年及2025年，全病程管理服務(wù)分別貢獻收入4.37億元、4.70億元和5.30億元，占總收入的比重分別為69.7%、72.0%和61.3%。

• 醫(yī)療健康產(chǎn)品銷售方面，微脈通過持牌藥品分銷子公司杭州微爾開展藥品及健康產(chǎn)品的銷售，2023年至2025年的收入分別為9843萬元、1.26億元和1.83億元，呈快速增長態(tài)勢。

• 保險經(jīng)紀服務(wù)方面，微脈與超過70家保險公司合作，為患者提供符合臨床需求的健康保險產(chǎn)品。2023年、2024年及2025年的收入分別為9000萬元、5630萬元和1.10億元。

• IP驅(qū)動的醫(yī)療健康營銷解決方案為2025年新增的業(yè)務(wù)板塊，通過與超過2000名醫(yī)療專業(yè)人士及20多個省級廣播網(wǎng)絡(luò)合作，為藥企客戶提供以學(xué)術(shù)為導(dǎo)向的營銷內(nèi)容，2025年貢獻收入4128萬元。

微脈的全病程管理服務(wù)由自研的CareAI平臺驅(qū)動。CareAI是一個基于M.A.S.（多智能體系統(tǒng)）及MoM（混合模型）架構(gòu)建立的專有AI平臺，通過Harness工程編排框架和RAG（檢索增強生成）技術(shù)，能夠動態(tài)處理復(fù)雜的患者查詢。

在實際運作中，CareAI整合了臨床指南、院內(nèi)電子病歷（通過HIS系統(tǒng)對接）以及院外可穿戴設(shè)備數(shù)據(jù)（如心電圖、持續(xù)血糖監(jiān)測CGM等），為患者生成動態(tài)的個人健康檔案，自動處理約80%的日常例行咨詢，僅將高風(fēng)險和復(fù)雜的臨床問題上報給人類醫(yī)生。

值得關(guān)注的是，微脈376名駐院醫(yī)療助理在與患者的高頻溝通中，天然充當了高質(zhì)量的"數(shù)據(jù)標注員"角色，不斷為CareAI模型提供真實世界的反饋數(shù)據(jù)，形成了"線下服務(wù)+AI優(yōu)化"的良性閉環(huán)。

# 融資歷程

自成立以來，微脈已完成7輪融資：

• A輪（2016年）：由源碼資本、元璟資本、微光創(chuàng)投領(lǐng)投
• B輪（2016年）：由經(jīng)緯創(chuàng)投領(lǐng)投
• B+輪（2018—2019年）：由千驥資本領(lǐng)投
• C輪（2019年）：由IDG資本領(lǐng)投
• D輪（2020年）：由百度資本領(lǐng)投
• D+輪及E輪（2025年）：完成最新一輪融資

微脈的每股成本從A輪的0.25美元一路攀升至E輪的2.26美元，E輪融資后投后估值達到約7.08億美元（約合人民幣50億元）。

投資方陣容堪稱豪華：千驥資本持股合計15.80%、源碼資本持股合計14.03%、IDG資本持股合計13.51%、經(jīng)緯創(chuàng)投持股10%，此外還集齊了百度集團以及由阿里CEO吳泳銘創(chuàng)立的元璟資本、前騰訊高管吳宵光創(chuàng)立的微光創(chuàng)投。

# 財務(wù)數(shù)據(jù)透視

• 收入情況： 微脈2023年、2024年、2025年總收入分別為6.28億元、6.53億元和8.63億元，保持穩(wěn)健增長。

• 虧損與調(diào)整指標：從賬面看，2023年至2025年年度虧損分別為1.50億元、1.93億元和2.90億元，三年累計賬面虧損超過6.3億元。但這主要受可轉(zhuǎn)換可贖回優(yōu)先股的公允價值變動影響——2023年至2025年，該項非現(xiàn)金虧損分別高達4343萬元、1.52億元和2.38億元。IPO后，這些優(yōu)先股將自動轉(zhuǎn)換為普通股，相關(guān)負債將直接清零。

  剝離優(yōu)先股公允價值變動等非現(xiàn)金項目后，微脈的經(jīng)調(diào)整虧損凈額從2023年的9910萬元大幅收窄至2024年的3020萬元，2025年進一步收窄至2378萬元。經(jīng)調(diào)整凈虧損率從15.8%降至2.8%。

更關(guān)鍵的里程碑是：代表核心業(yè)務(wù)現(xiàn)金盈利能力的經(jīng)調(diào)整EBITDA在2025年歷史性地由負轉(zhuǎn)正，錄得正向的138.7萬元，標志著公司核心運營層面跨過盈虧平衡線。

• 毛利率： 整體毛利率從2023年的18.9%提升至2024年的19.9%，再到2025年的21.7%，實現(xiàn)三連升。

• 費用控制：銷售及分銷開支占收入的比重從2023年的21.6%降至2025年的14.2%；研發(fā)開支2025年為3813萬元，占收入的4.4%。

# 營收結(jié)構(gòu)的"靜悄悄"轉(zhuǎn)型

在總收入增長的背后，微脈正在經(jīng)歷一場深層次的營收結(jié)構(gòu)重構(gòu)。

患者端全病程管理服務(wù)（即C端收入）從2023年的4.06億元下滑至2025年的3.10億元，占總收入的比重從64.8%降至35.9%。對此，招股書解釋為行業(yè)政策演變導(dǎo)致第三方自費醫(yī)療服務(wù)的整合及推廣經(jīng)歷暫時性延遲。

與此同時，機構(gòu)端全病程管理服務(wù)（即B端收入）則呈爆發(fā)式增長：從2023年僅有的3100萬元，增長至2024年的1.19億元，2025年進一步突破2.19億元，三年復(fù)合年增長率高達166.1%。機構(gòu)客戶數(shù)量也從2023年的45家增加到2025年的66家。

這意味著微脈正在從"向患者賣陪診套餐"轉(zhuǎn)向"向藥企提供真實世界數(shù)據(jù)服務(wù)"，完成了一次從To C到To B的商業(yè)模式轉(zhuǎn)型。

# 行業(yè)前景與關(guān)注要點

中國全病程管理市場雖被視為黃金賽道，但目前仍是一個極度分散的市場。即便微脈已是行業(yè)頭部，在整個大市場中的絕對市占率也僅為0.71%，"醫(yī)院合作模式"細分賽道的市占率為5.2%。

對于微脈的IPO，以下幾個方面值得持續(xù)關(guān)注：

一是數(shù)據(jù)合規(guī)與外資限制。招股書披露，保薦人及法律顧問分別與浙江省、廣東省、四川省衛(wèi)健委進行了會談，多地衛(wèi)健委明確表示偏好無外資背景的服務(wù)供應(yīng)商，若核心運營實體涉及外商投資，現(xiàn)有醫(yī)院合作可能面臨被終止的風(fēng)險。為此，微脈搭建了VIE架構(gòu)以滿足上市需求。

二是C端業(yè)務(wù)的可持續(xù)性。在生育率承壓、患者自費意愿見頂?shù)暮暧^背景下，微脈產(chǎn)科相關(guān)套餐的增長空間面臨考驗。

三是AI能力的實際投入。盡管CareAI是公司科技敘事的核心，但2025年全年研發(fā)投入僅3813萬元，研發(fā)占比連年下降至4.4%，在大模型訓(xùn)練動輒耗資數(shù)億的行業(yè)環(huán)境中，能否支撐起醫(yī)療底層大模型的長期迭代仍需驗證。

四是盈利路徑的確定性。雖然經(jīng)調(diào)整EBITDA已在2025年轉(zhuǎn)正，但這在多大程度上是前期重運營跑通規(guī)模經(jīng)濟后的良性表現(xiàn)，還是為跨過上市門檻的戰(zhàn)術(shù)性調(diào)整，仍有待后續(xù)財報驗證。

作為中國互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療行業(yè)的重要參與者，微脈的港股IPO將為"AI+全病程管理"賽道提供一個重要的資本市場標桿，其上市進程值得持續(xù)跟蹤。

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