深度｜反對！這家上市公司11億并購案，遭財務(wù)出身的董事反對！

一些公司在業(yè)績陷入困境時，會選擇外延式并購實現(xiàn)業(yè)績增長。然而有這么一家公司，在“危急存亡”之際發(fā)起并購，卻遭到自家董事的反對。

近期，威帝股份（603023.SH）披露重大資產(chǎn)購買報告書（草案），擬現(xiàn)金購買江蘇智越天成企業(yè)管理有限公司（下稱“智越天成”）100%股份及江蘇玖星精密科技股份有限公司（下稱“玖星精密”）44.8506%股份。

其中，智越天成是持股平臺，除持有玖星精密46.1165%股權(quán)外，無其他實際經(jīng)營活動。也就是說，威帝股份擬合計現(xiàn)金收購玖星精密約90%股權(quán)，交易作價10.95億元。本次交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

而公司董事郁瓊對《關(guān)于公司支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)暨構(gòu)成重大資產(chǎn)重組的議案》投反對票，理由是本次交易是全部現(xiàn)金且大比例收購標(biāo)的公司股權(quán)，對后續(xù)標(biāo)的公司管理和經(jīng)營存在較大風(fēng)險，對于本次收購需要并購貸款7億元，交易完成后，公司高負(fù)債運(yùn)營也存在較大財務(wù)風(fēng)險。

在公司董事反對的情況下，為何威帝股份仍對玖星精密“情有獨鐘”？玖星精密又是否“物有所值”？

張力制圖

退市風(fēng)險纏身

資料顯示，威帝股份于2015年在上交所主板上市，是國內(nèi)汽車電子控制產(chǎn)品供應(yīng)商，主要生產(chǎn)汽車組合儀表、汽車CAN總線控制系統(tǒng)、智能座艙系統(tǒng)等客車車身電子產(chǎn)品。2025年，上市公司增加乘用車電子產(chǎn)品和光導(dǎo)注塑件產(chǎn)品業(yè)務(wù)，進(jìn)入乘用車領(lǐng)域和注塑件領(lǐng)域。

然而自2019年起，公司業(yè)績就開始急劇下滑。

2021年至2023年，威帝股份的營業(yè)收入分別為7099.69萬元、7417.04萬元、5299.51萬元，凈利潤分別為669.11萬元、81.88萬元、-1870.43萬元。

由于2023年經(jīng)審計的扣除后營業(yè)收入5299.51萬元，低于1億元，扣除非經(jīng)常性損益前后凈利潤均為負(fù)值，全面觸發(fā)財務(wù)類退市風(fēng)險警示情形。2024年5月6日，公司股票停牌，1天后復(fù)牌，正式被實施退市風(fēng)險警示，證券簡稱變更為 *ST 威帝，若2024年年報未能達(dá)標(biāo)，公司股票將被終止上市。
2024年，公司圍繞保殼目標(biāo)，開展一系列業(yè)務(wù)拓展與整改動作。2024年12月完成對安徽阿法硅新能源共性技術(shù)研究院有限公司（下稱“阿法硅”）51%股權(quán)的收購，切入乘用車智能座艙賽道，新增業(yè)務(wù)收入。
2024年，公司終于扭虧為盈，收入6523.57萬元，歸母凈利潤505.55萬元，扣非凈利潤415.28萬元，均為正值，消除了退市風(fēng)險。

2025年1—10月，威帝股份營收提升至12277.85萬元，營業(yè)利潤為-212.88萬元，利潤總額為-202.59萬元，歸母凈利潤上勉強(qiáng)實現(xiàn)84.52萬元的微弱盈利。公司在重大事項提示中也坦言，上市公司現(xiàn)有主營業(yè)務(wù)規(guī)模較小，存在尋求第二增長曲線、增強(qiáng)自身盈利能力的迫切需求。

更加急迫的是，公司可能再次面臨退市風(fēng)險，所以外延式并購或許成為公司當(dāng)下的保殼手段。

2025年年度業(yè)績預(yù)減公告顯示，預(yù)計2025年度實現(xiàn)歸屬于母公司所有者的凈利潤僅為247萬元到370萬元，與上年同期相比減少26.81%到51.14%。

值得注意的是，威帝股份控股子公司阿法硅經(jīng)營業(yè)績不及預(yù)期，其賬面形成的2548.20萬元商譽(yù)存在減值風(fēng)險，若最終阿法硅的商譽(yù)需要進(jìn)一步計提減值，可能導(dǎo)致公司歸屬于母公司所有者的凈利潤為負(fù)值。如凈利潤為負(fù)值，結(jié)合公司本年度營業(yè)收入不足3億元的情況，公司股票將在2025年年報披露后被實施退市風(fēng)險警示。

是否“表里如一”

那么，收購玖星精密能否讓威帝股份脫離虧損泥淖？

據(jù)悉，玖星精密主要從事精密金屬零部件的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，主要產(chǎn)品包括精滑軌、精密鉸鏈、PCM結(jié)構(gòu)件、鋁合金外觀件以及鋰電池電芯外殼，相關(guān)產(chǎn)品的應(yīng)用領(lǐng)域以家電為主、儲能為輔。

對于本次收購，威帝股份表示將促使上市公司形成“汽車電子控制產(chǎn)品+精密金屬零部件”的雙主業(yè)經(jīng)營格局。

2023年、2024年及2025年1-10月（下稱“報告期”），玖星精密的營業(yè)收入分別為5.51億元、8.51億元和8.09億元，歸母凈利潤分別為5303.37萬元、9300.27萬元和7716.98萬元。

本次交易中，交易對方已簽署《業(yè)績承諾及補(bǔ)償協(xié)議》，承諾玖星精密在2026年度、2027年度、2028年度實現(xiàn)凈利潤分別不低于11000萬元、12000萬元、13000萬元，三年累積承諾的凈利潤不低于36000萬元。

表面來看，玖星精密的盈利能力頗為強(qiáng)勁，與上市公司在虧損邊緣徘徊的情況形成了鮮明對比。然而，玖星精密是否“表里如一”，還需打一個問號。

公告顯示，上述時間段內(nèi)，玖星精密的毛利率分別為33.94%、33.01%及29.24%，2025年11-12月的毛利率進(jìn)一步下降至27.13%，呈現(xiàn)營收快速增長但毛利率持續(xù)下滑的態(tài)勢。分產(chǎn)品來看，PCM結(jié)構(gòu)件的銷售均價從2024年度的11.24 元下降至6.96元，降幅達(dá)38.08%，鋁合金外觀件的銷售均價從33.05元下降至23.02元，降幅達(dá)30.35%，上述兩類產(chǎn)品占標(biāo)的公司整體營收的比重超40%。

可以看出，公司產(chǎn)品的銷售單價及毛利率持續(xù)下滑，原因是什么？如果毛利率持續(xù)下滑，其持續(xù)盈利能力是否存疑？

除了毛利率下滑，標(biāo)的公司的凈利潤“含金量”不高，經(jīng)營性現(xiàn)金流持續(xù)為負(fù)。

報告期內(nèi)，標(biāo)的公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為-998.52萬元、-1681.64萬元、-1514.68萬元，持續(xù)為負(fù)。這意味著，近三年的時間內(nèi)，標(biāo)的公司沒有“賺到現(xiàn)金”。

這主要是因為標(biāo)的公司應(yīng)收賬款及應(yīng)收票據(jù)余額大幅上升，以票據(jù)作為主要結(jié)算方式之一。

截至各報告期期末，標(biāo)的公司應(yīng)收賬款賬面價值分別為23026.03萬元、40594.29 萬元、36222.65萬元，應(yīng)收票據(jù)賬面價值分別為18658.01萬元、24197.96萬元、25974.62萬元，二者合計占報告期內(nèi)總資產(chǎn)的比例分別61.97%、63.83%及 60.34%。

這就令人產(chǎn)生疑問，標(biāo)的公司是否存在放寬主要客戶信用政策或延長收款時限等以加快銷售的情形？

負(fù)擔(dān)不小

IPO日報還發(fā)現(xiàn)，收購玖星精密還會加重上市公司的資金負(fù)擔(dān)。

一方面，標(biāo)的公司負(fù)債水平較高。截至各報告期期末，標(biāo)的公司資產(chǎn)負(fù)債率分別為80.94%、73.81%、65.98%，截至2025年10月末，總負(fù)債規(guī)模約6.8億元。

另一方面，本次收購，威帝股份將以純現(xiàn)金方式進(jìn)行支付。而根據(jù)公司資產(chǎn)負(fù)債表，截至2025年9月30日，貨幣資金僅為4.87億元。為了填補(bǔ)這個巨大的資金缺口，公司計劃動用1.5億元的可轉(zhuǎn)債募集資金，同時向銀行申請并購貸款不超過7億元。

如成功完成收購，以2025年10月31日的數(shù)據(jù)來計算，上市公司的資產(chǎn)負(fù)債率將從15.19%上升至69.13%，償債能力或?qū)⒓眲∠陆怠９疽苍谥卮箫L(fēng)險提示中坦言，若未來經(jīng)營回款不暢或信貸政策收緊，公司將面臨嚴(yán)峻的資金壓力。

這也正是公司董事郁瓊反對的理由。她認(rèn)為，本次交易是全部現(xiàn)金且大比例收購標(biāo)的公司股權(quán)，對后續(xù)標(biāo)的公司管理和經(jīng)營存在較大風(fēng)險，對于本次收購需要并購貸款7億元，交易完成后，公司高負(fù)債運(yùn)營也存在較大財務(wù)風(fēng)險。

此外，該起并購的高增值率也被市場質(zhì)疑。

據(jù)IPO日報了解，本次交易采用收益法作為評估結(jié)論，截至評估基準(zhǔn)日2025年10月31日，玖星精密全部權(quán)益的評估價值為12億元，評估增值率為423.67%。

在采用收益法進(jìn)行評估時，預(yù)測標(biāo)的公司未來毛利率維持在28%—29%左右，高于2025年11—12月的實際毛利率水平，且預(yù)估家電配件、加熱膜等業(yè)務(wù)板塊營收增速較快，整體毛利率小幅上升。

在標(biāo)的公司毛利率持續(xù)下滑的情況下，上述預(yù)測是否合理？

而在此次收購前，玖星精密于2024年12月及2025年7月兩次增資，評估值分別為8億元及8.5億元，對比發(fā)現(xiàn)與本次交易估值差異較大。

僅僅三個月過去，玖星精密的估值就暴漲了41.18%，其背后的合理性是什么？

正因為本次交易的高增值率，交易完成后會導(dǎo)致上市公司新增確認(rèn)商譽(yù)約76099.66萬元，占上市公司合并后凈資產(chǎn)的比例約為98.83%。但若未來玖星精密經(jīng)營業(yè)績不及預(yù)期，則存在商譽(yù)減值的風(fēng)險，進(jìn)而對上市公司當(dāng)期損益造成不利影響。

多次并購失敗

事實上，為改善業(yè)績表現(xiàn)，除了收購阿法硅，公司還曾發(fā)起過其他并購。

近三年內(nèi)，2023年7月10日，上市公司披露了《關(guān)于籌劃重大資產(chǎn)重組停牌公告》，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金方式購買資產(chǎn)，交易標(biāo)的為蘇州寶優(yōu)際科技股份有限公司，該公司主營業(yè)務(wù)為動力及儲能電池電芯安全功能器件、模組安全功能器件、電池包結(jié)構(gòu)件等產(chǎn)品的設(shè)計、研發(fā)、生產(chǎn)及銷售，前述交易構(gòu)成重大資產(chǎn)重組。

但該次重組自籌劃開始?xì)v時較長，經(jīng)與交易各相關(guān)方友好協(xié)商、認(rèn)真研究和充分論證，上市公司及董事會基于審慎性考慮，認(rèn)為市場環(huán)境較該次重組籌劃之初已發(fā)生較大變化，繼續(xù)推進(jìn)存在較大不確定性。2024年6月21日，上市公司召開第五屆董事會第二十次會議、第五屆監(jiān)事會第十七次會議，審議通過了《關(guān)于終止發(fā)行股份及支付現(xiàn)金購買資產(chǎn)并募集配套資金暨關(guān)聯(lián)交易事項的議案》相關(guān)議案。

更早一些，2021年12月，威帝股份擬通過發(fā)行股份、可轉(zhuǎn)換公司債券及支付現(xiàn)金的方式購買上海飛爾汽車零部件股份有限公司（下稱“飛爾股份”）100%股權(quán)，交易作價4.2億元。飛爾股份專注于汽車內(nèi)飾塑料件、內(nèi)飾總成的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，威帝股份擬通過外延式并購的路徑快速增強(qiáng)上市公司的規(guī)模和盈利能力。

但到了2022年6月，公司就宣布終止，理由是受新冠肺炎疫情以及目前市場環(huán)境等因素影響，現(xiàn)階段繼續(xù)推進(jìn)重大資產(chǎn)重組的條件尚不成熟，繼續(xù)推進(jìn)本次重大資產(chǎn)重組事項可能面臨較大不確定。

再次反對

回顧郁瓊的職業(yè)履歷，郁瓊為財務(wù)出身，并一直從事相關(guān)工作。

1993年至2005年，郁瓊?cè)喂枮I市公路工程處第一工程公司會計；2005年至2009年11月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司財務(wù)部經(jīng)理；2009年11月至今，任哈爾濱威帝電子股份有限公司財務(wù)總監(jiān)；2019年1月至2020年12月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事、董事會秘書、財務(wù)總監(jiān)；2020年12月至2022年4月，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事會秘書、財務(wù)總監(jiān)。2024年1月至今，任哈爾濱威帝電子股份有限公司董事。

值得一提的是，這并不是她第一次反對公司的收購議案。

2024年，關(guān)于收購安徽阿法硅新能源共性技術(shù)研究院有限公司（下稱“阿法硅”）51%股權(quán)的議案，郁瓊也是投反對票，理由為本次標(biāo)的收購價格按收益法估值確定，高估值，沒有業(yè)績承諾和補(bǔ)償措施，可能給公司帶來經(jīng)營風(fēng)險。

彼時，公司擬以4165.418萬元收購阿法硅51%的股權(quán)。阿法硅主要為奇瑞新能源的品牌車型提供中控顯示屏、液晶儀表屏、組合儀表及控制器等產(chǎn)品。通過收購阿法硅，公司進(jìn)入乘用車領(lǐng)域。2023年以及2024年上半年，阿法硅實現(xiàn)的收入分別為1,865.89萬元、3,899.67萬元，凈利潤分別為236.71萬元、48.57萬元。

最終，上述反對意見并未被采納。公司認(rèn)為，本次交易不構(gòu)成關(guān)聯(lián)交易，未設(shè)置業(yè)績承諾，旨在平衡短期業(yè)績目標(biāo)與長期戰(zhàn)略布局的需求，避免因追求短期業(yè)績而限制潛在客戶的開發(fā)與長期業(yè)務(wù)規(guī)劃的推進(jìn)。

2024年12月，公司成功收購阿法硅51%股權(quán)，阿法硅成為公司控股子公司。收購?fù)瓿珊螅酃煞莸纳套u(yù)增加了0.25億元。

2025年上半年，阿法硅的收入為2126.98萬元，凈利潤為-12.99萬元。

威帝股份2025年年度業(yè)績預(yù)減公告顯示，威帝股份控股子公司阿法硅經(jīng)營業(yè)績不及預(yù)期，其賬面形成的2548.20萬元商譽(yù)存在減值風(fēng)險。公司表示，若最終阿法硅的商譽(yù)需要進(jìn)一步計提減值，可能導(dǎo)致公司歸屬于母公司所有者的凈利潤為負(fù)值。

可以看出，阿法硅的凈利潤大幅下滑，甚至由盈轉(zhuǎn)虧，并未給公司帶來業(yè)績助力。此外，公司收購時希望能夠借助阿法硅在技術(shù)開發(fā)和市場資源上的積累，拓展奇瑞汽車業(yè)務(wù)合作機(jī)會，同時擴(kuò)大在乘用車領(lǐng)域的市場份額，目前似乎未有明顯成效，郁瓊的意見似乎頗有“前瞻性”。

如今，郁瓊再次反對公司收購案，是否仍有一定的“前瞻性”？

記者 吳鳴洲

文字編輯 褚念穎

版面編輯 褚念穎

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