北大光華院長田軒最新演講：我們需要更加“包容”的創投市場

日前，剛剛履新北京大學光華管理學院院長的田軒，在寧波發表了首場公開演講。經母基金周刊（FOFWEEKLY）編輯。本文來源：中國風險投資研究

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北大光華院長田軒最新演講：我們需要更加“包容”的創投市場

新質生產力的核心

上一個月我們剛剛開完兩會，我作為全國人大代表也是親身經歷，我注意到政府工作報告里面給2026年部署了十項重要任務，大家如果去看前兩項，表述雖然不一樣，但是和去年是一模一樣的。

第一個，建設國內統一大市場，這個是擴大內需，我們國家內需不足是制約經濟發展的重要問題。

第二個，加快壯大新動能，實際上是發展新質生產力。發展新質生產力的概念在現在是非常關鍵的，我們主要是關注發展新質生產力，科技創新，換句話說，產業資本的主要戰場。

新質生產力這個概念在2023年總書記9月份去黑龍江考察第一次提出，為什么提出要發展新質生產力，有內外兩個原因：從內部原因來講，中國經濟從過去40年從高速增長向中高速增長邁進，我們需要找到新的經濟增長點，我們需要發展新質生產力。

外部的原因：雖然改革開放前20年我們經濟快速增長，但是和美國GDP的對比，我們長期徘徊在10%以下。原因很好理解，我們的體量相對來說比較小，在2010年之后，我們的GDP跟美國對比有一個明顯的轉變，我們跟他們對比是快速崛起。2010年發生了一件很重要的事情，我們中國加入了WTO，我們真正融入了國際的分工合作和競爭當中，我們享受到了國際化給我們帶來的紅利。在2016年增長非常陡峭，我們在2016年超過了美國GDP的60%，我們在2021年一度達到了他的77%，接近80%，最近這幾年因為匯率和各種各樣的原因，我們又下來一點，大概是2/3左右。

歷史上只有三個國家的GDP曾經超過美國的60%，第一個是前蘇聯，1991年蘇聯解體了。可以說美蘇爭霸，他們是意識形態完全不一樣的敵人，蘇聯被美國干掉了，這個很正常。

第二個國家是日本，日本在1992年的時候，GDP也超過美國的60%，日本是美國的小兄弟，是小跟班。他們的意識形態是完全一樣的。當日本的GDP超過美國的60%，對美國經濟構成威脅的時候，美國也毫不留情的打壓日本。日本政策也有應對失誤之處，所以我們會看到長期的通縮失去了10年、20年，甚至失去的30年。日本的GDP長期徘徊在美國的20%左右，從經濟學的角度來講是一個二流國家。

第三個國家是中國，在2016年超過美國的60%，一度接近80%，兩國競爭來說，80%是一個非常重要的節點，60%代表著競爭開始trigger，80%進入到不可逆的階段。美國對于我們的打壓，倒逼我們必須要強調我們的國內大循環，強調科技自立自強，中央強調，“十五五”規劃要科技創新、產業創新要深度融合，我們要建立自己的科技創新體系。我們要大力發展新質生產力。

新質生產力的核心是科技創新，剛才忠民理事長也講了，科技創新是從0到1、無中生有的過程，是一個非常艱難的過程，他的三個特點是：周期長、不確定性大、失敗率高。我們金融最大的問題是：追求的是短期的回報。比如說一個上市公司每一個季度要做信息披露，投資人看的是這一天，這一個禮拜甚至這一個月的投資回報，創新具有周期長、不確定性大、失敗率高的特點，天生沖突。

科技創新，需要更加“包容”的一級市場

大家知道2023年中央金融工作會議提出，金融強國建設五篇大文章之首：科技金融。科技金融的邏輯是用金融的工具和手段支持科技創新。如何用科技金融手段、邏輯和產業資本去支持科技創新。今天我就只談一個關鍵核心觀點：我們需要更加“包容”的創投市場，更加“包容”的一級產業投資市場。我們做一個簡單梳理，大家知道創業投資很重要，其實長期以來并不是主流，換句話說，在我們學術界也不是主流。在國家政策上面也沒有得到非常頂級的關注。一切的轉變是從2023年我們慢慢開始感受到國家對于創投的重視。

我這里梳理了一下，2024年寫到政府工作報告里，包括我們鼓勵發展、創業股權投資，包括新國九條，包括2025年的政府工作報告，包括一系列的中央經濟工作會議：中央政治局工作會議、中央金融工作會議等，反復強調創投。今年兩會政府工作報告，有很長的一句話：要大力發展創業投資、天使投資、政府投資基金要帶好頭做耐心資本。尤其是在2024年7月政治局會議，第一次提出“耐心資本”的概念，我們會看到中央對于早期投資越來越重視，尤其是在2024年5月23日，總書記在濟南和企業家、投資家的座談會里面當時提出了“總書記之問”，為什么我們中國的獨角獸企業增長速度在下降。

從宏觀政策來說，國家越來越關注創業投資、關注耐心資本。我們能夠做什么？我可以跟大家講，我的觀點是我們需要更加包容的創投市場，因為科技創新的周期長、不確定性大、失敗率高。這里面給大家展示學術研究，這是有學者曾經訪談過20多位超級獨角獸的創業者，我們叫做“超級創業者”。訪談之后梳理出來他們的20多個特質，分為三類：

綠色代表普遍意義上的優點：年輕、進取、富有想象力、專注產品、具備持久力和好奇心。

黃色代表中性特質：出身平凡甚至“草根”、喜歡唱反調、有點“杠精”氣質、凡事靠自己、不擅求助他人、節儉乃至吝嗇、缺乏安全感。

紅色代表通常被視為缺點或貶義的特征：瘋狂、孤僻、非傳統、不守規矩、難以相處、冷漠，甚至是自私。

我相信沒有一個人希望我們的同學、同事、朋友、伴侶身上有這些特質，但是超級創業者身上恰恰有這些特質。

為什么？因為超級創業者做的事情跟我們絕大多數人不一樣，絕大多數人做的常規性工作，我們都是朝九晚五，循規蹈矩，按部就班，一板一眼做事情，但是超級創業者他們做的是從0到1，從無到有的顛覆性事情，他們的身上一定是這種特立獨行、離經叛道，才會有各種各樣的奇思妙想出來，我們要對他們包容。

我們經常舉一個例子：像馬斯克這樣執掌萬億美元市值公司的企業家，如果放在我們傳統的評價體系里來看，很可能被貼上“臭流氓”的標簽——私生活極其不檢點，作為資本家還敢于干預政治。但如果我們能有包容的心態，允許他去發展，就會看到他的各種創意噴薄而出，才會有各種各樣的科技創新。

我今年二月份剛來北大，之前一直在清華工作。無論是在清華還是北大，我跟學生講課時都會說：很多在校生還沒有真正走出過社會。如果你發現你的室友或同學——“多疑”、“冷漠”、“不好相處”、“孤僻”，甚至“自私”——請好好珍惜他，跟他交朋友。畢業以后他要是去創業找你借錢，要不要借？你要投他一點。

我們需要包容——包容那些另類、特殊的人。這是對人的層面。

對事而言，我們來看創投基金。做一個簡單對比：美國的獨立風險投資基金通常是“10+2”模式，而我們國內基金的期限相對更短，一般是“5+2”，也就是5到7年。從時間上看，國內基金的期限只有美國的一半，很難像中央要求的那樣做到“投早、投小、投長、投硬”。

原因在于背后的LP構成不同。美國主要是機構投資者，絕大多數是真正的長期“深口袋”——養老基金、退休基金、大學捐贈基金等，他們追求長期穩定的現金流，能夠支持10+2的模式。而國內目前80%以上、接近90%的出資額來自政府引導基金和政府出資平臺，期限相對較短，難以真正滿足投早、投小、投長、投硬的要求。

CVC主場來了

好消息是，CVC來了。CVC的架構各位嘉賓應該都很熟悉。從數據上看，CVC真正做到了投早、投小、投長、投硬——早期階段的投資占比接近80%。為什么能做到？因為CVC是在背后母公司下面設立的，可以是二級部門，也可以是合作或母基金的形式。它的主要目的不是財務回報，而是戰略協同——上下游產業鏈的協同，或者轉型升級的協同。沒有快速退出和短期回報的壓力，同時還能得到母公司的技術、資源支持。

舉個簡單的例子：小米。小米的核心是手機，但周邊所有產品——自拍桿、耳機、充電寶，以及由小愛同學支配的掃地機器人、電飯煲——都是通過CVC投資完成的。一旦你進入這個生態系統，下次換手機就不可能換其他品牌。這就是戰略協同。CVC對失敗的包容度更高，容忍度也更高，投資期限更早。

從數據上看到，CVC也非常關注人工智能、智能制造、醫療健康這些最前沿的產業。第一梯隊的城市包括廣東、江蘇、北京、上海、浙江，寧波也位列其中。客觀來講，從投資金額來說，最近兩三年總體金額在下降，我們看到企業盈利水平在下降。但隨著經濟逐步復蘇，正如忠民理事長所說，產業資本和產業投資的春天又將回來。

最后，總結一下CVC支持科技創新、發展新質生產力的核心邏輯。

CVC本質上是一個綜合體，融合了大型企業研發中心與傳統風險投資的雙重優勢。大型企業通過研發中心進行內部創新，傳統風投通過投資創業企業來布局外部創新，而CVC將兩者結合：背后有小米、阿里等企業提供的數十億甚至上百億資金支持，募資壓力較小；母公司能提供技術協同——這與獨立風投（IVC）形成鮮明對比，后者往往缺乏技術背景，當被投企業需要技術時，只能到市場上雇傭核心技術人員。CVC則天然具備“strategic fit”（戰略匹配），同時又能吸收IVC職業投資人的優勢——接觸海量項目、把握市場趨勢。而最重要的一點是，CVC對失敗高度容忍，沒有短期退出壓力，更多關注戰略協同而非單純的財務回報。

因此，要支持科技創新、發展新質生產力，我們需要大力發展CVC。

最后分享一項學術研究的發現：對比CVC支持的企業與IVC支持的企業，以專利數量衡量創新水平。在獲得第一輪融資后的五年內，兩類企業的創新能力都有顯著提升，但CVC支持的企業創新水平更高，增長斜率更陡，增速更快。

總體而言，CVC產業資本對于支持科技創新、發展新質生產力、滿足國家重大戰略需求，將起到非常關鍵的作用。

借此機會也報告一下，我在去年和今年的全國兩會上都提出了代表建議，呼吁通過政策支持、稅費減免等方式，大力鼓勵產業創新。■

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