名創(chuàng)優(yōu)品：大店增收，海外增利，IP 零售即將迎來順風局？

北京時間 3 月 31 日下午，名創(chuàng)優(yōu)品發(fā)布了 2025 年 Q4 業(yè)績，整體上，雖然從收入端來說名創(chuàng)四季度表現(xiàn)不錯，超出了此前公司給的指引上限，但最大的問題和之前一樣，“增收不增利”，具體要點如下：

1、營收超過指引上限：4Q25 名創(chuàng)集團層面實現(xiàn)總營收 62.5 億元，同比增長 32.6%，超出了三季度公司給出的 20%-25% 的指引。

拆分來看，受益于名創(chuàng)大店戰(zhàn)略的全面落地以及 11 月《瘋狂動物城 2》聯(lián)名效應的推動，Q4 國內(nèi)同店營收重回雙位數(shù)增長，名創(chuàng)優(yōu)品主品牌同比增長 25.2%，環(huán)比提速，Top Toy 由于糯米兒等爆款 IP 的拉動，同比增長 112%，延續(xù)了三季度的高增長。

海外方面，雖然東南亞、拉美地區(qū)受到業(yè)務轉(zhuǎn)型調(diào)整（代理轉(zhuǎn)直營/強管控模式）的影響表現(xiàn)一般，但北美地區(qū)通過前期集群式布局以及更加精細化的運營，帶動海外地區(qū)同比增長 30%。

2、開店環(huán)比提速。從開店節(jié)奏上，由于國內(nèi)在一季度關停了大量低線城市的低店效門店導致了門店的負增長，二季度開始名創(chuàng)的開店速度環(huán)比提速，四季度達到年內(nèi)開店高峰，以二線、三線及以下的下沉市場為主。海外新增 159 家門店，集中在北美和歐洲等高購買力地區(qū)，其中直營門店比例進一步提升 0.9pct 達到 19.5%。

3、毛利率小幅下滑。毛利率上，海豚君推測一方面由于在雙十一、黑五等購物旺季，公司為了搶占市場份額，加大了高性價比、低毛利產(chǎn)品的占比，另一方面，為了情況季節(jié)性庫存，名創(chuàng)也階段性加大了折扣力度，最終毛利率同比下滑 0.6pct 達到 46.4%。

4、費用率仍在拉高，利潤釋放不及預期。費用投放上，由于當前階段名創(chuàng)仍處于海外（尤其是北美地區(qū)）的業(yè)務擴張階段，面臨大量的開店、人員招聘、品牌投放等前置性投入，四季度銷售費用&管理費用率均有所提升，最終 4Q25 名創(chuàng)實現(xiàn)經(jīng)調(diào)凈利潤 8.5 億元，同比增長 7.7%，小幅不及預期。

5、財務詳細數(shù)據(jù)一覽：

海豚君整體觀點：

對于名創(chuàng)而言，四季度市場重點關心兩點即——國內(nèi)同店增長的趨勢能否持續(xù)以及海外利潤率的修復問題，我們依次分析：

首先，雖然名創(chuàng)在財報里沒有具體披露國內(nèi)同店增長的具體情況，但結合調(diào)研信息，相較于三季度中個位數(shù)的同店增長，四季度實現(xiàn)了接近雙位數(shù)的高個位數(shù)增長，說明名創(chuàng)近一年來不斷強調(diào)的大店戰(zhàn)略還是比較成功的。

實際上，從二季度開始，名創(chuàng)就開始加速關小店（200㎡以下低效店）、開大店（新開門店平均面積近 300㎡），按照公司管理層的口徑，門店翻新后店效普遍提升 30% 左右。

海豚君認為背后的原因其實就在于，大店戰(zhàn)略一方面通過 IP 主題區(qū)打造沉浸式體驗，延長駐留時間、提升了轉(zhuǎn)化率；另一方面通過品類與 SKU 優(yōu)化實現(xiàn)一站式購買，提升連帶率與客單價，最終驅(qū)動店效與同店增長修復。再結合公司業(yè)績會上貢布的 2026 年 1-2 月高個位數(shù)的同店增長來看，增長勢頭確實也還比較好。

再說盈利能力的問題，實際上，三季報過后持續(xù) 20% 以上的下跌最核心的原因就在于市場擔心北美和歐洲開了大量直營店后，前期投入和產(chǎn)出錯配導致海外業(yè)務的利潤率被壓制。

但 2025 年美國團隊完成本地化換帥后（新 CEO 來自美國本土扣零售商 Five Below），對北美地區(qū)的業(yè)務進行了兩大重要調(diào)整：

a）集群式開店：相較于過去 “廣撒網(wǎng)式” 的分散開店，新 CEO 聚焦占美國 76% 人口的 24 個核心州（如加州、佛羅里達、紐約、德州等）密集開店，放棄低人口密度、低消費力的邊緣區(qū)域，最大化發(fā)揮規(guī)模效應，實現(xiàn)倉店快速調(diào)貨降低物流成本。

b）成立了北美專屬商品組：新 CEO 還針對美國不同的店鋪形態(tài)、門店定位做了針對性貨品傾斜，比如在加州和紐約州等華人及亞裔較多的區(qū)域，增加亞洲流行 IP 的配比；而在中西部地區(qū)，則增加更符合當?shù)貙徝篮蛯嵱弥髁x的家居產(chǎn)品，極大程度減少了門店商品的滯銷概率，提升門店周轉(zhuǎn)率。

結合調(diào)研信息，從實際的效果看四季度北美地區(qū)的經(jīng)營利潤率實現(xiàn)了低個位數(shù)的提升（6%-7% 左右，去年同期為 3%-4%），這也是海豚君認為比較好的地方。

更詳細價值分析已發(fā)布在長橋App「動態(tài)-深度（投研）」欄目同名文章。

以下為財報詳細解讀

一、營收超出指引上限

4Q25 名創(chuàng)集團層面實現(xiàn)總營收 62.5 億元，同比增長 32.6%，超出了三季度公司給出的 20%-25% 的指引。

拆分來看，受益于名創(chuàng)大店戰(zhàn)略的全面落地以及 11 月《瘋狂動物城 2》聯(lián)名效應的推動，Q4 國內(nèi)同店營收重回雙位數(shù)增長，名創(chuàng)優(yōu)品主品牌實現(xiàn)營收 28.8 億元，同比增長 25.2%，環(huán)比提速。說明從去年年底由名創(chuàng)商品中心牽頭成立的 “首席增長官” 團隊還是卓有成效的，團隊打通了商品 - 營運 - 渠道 - 營銷 - 數(shù)字化五大部門，在戰(zhàn)術的具體執(zhí)行和落地上相較于原先的組織架構要更有效率。

TOP TOY 作為名創(chuàng)旗下的潮玩品牌，四季度實現(xiàn)營收 6 億元，同比增長 112%，達到了單季度營收新高，表現(xiàn)亮眼。

海豚君說過，TOP TOY 此前的短板在于過度依賴授權 IP，而版權方為了實現(xiàn)利益最大化，往往會將同一個 IP 授權給多個廠商，再加上 IP 二創(chuàng)這個環(huán)節(jié)差異并不大，最終也就導致 Top Toy 的盈利能力不高。

但情況在 2025 年發(fā)生了變化，2025 年上半年，TOP TOY 斥資 510 萬元，以 51% 的持股比例入主潮玩公司 HiTOY 海創(chuàng)文化，獲得了 “糯米兒 Nommi”“Honey 甜心”“霉霉 MayMei” 三大 IP，試圖通過收購&控股外部潮玩公司的方式加碼對自有 IP 資產(chǎn)的打造。

從效果上看，通過對自有 IP 的營銷和運營，核心自有 IP “Nommi 糯米兒” 在四季度單季銷售達到 7000 萬元，占 TOP TOYQ4 收入接近 20%，帶動自有 IP 銷售占比從 Q3 的 10-12% 躍升至 Q4 的 18-22%。

自有 IP 的爆發(fā)除了帶動 TOP TOY 收入高增外，更重要的是極大程度提升了自身的盈利水平（自有 IP 毛利率高出授權 IP20% 以上）。

在國內(nèi)增長放緩的背景下，名創(chuàng)把 “第二增長曲線” 押注海外（尤其是北美地區(qū)），因此海外業(yè)務的增長一直是投資者比較關心的點。

總體上，四季度名創(chuàng)海外實現(xiàn)營收 27.7 億元，同比增長 30%，環(huán)比有所提速。

得益于黑五、圣誕及新年節(jié)日旺季帶動禮品消費集中爆發(fā)，疊加北美地區(qū)運營能力的提升，結合調(diào)研信息，北美地區(qū)同店增長突破 20%，是海外的增長核心引擎。但東南亞、拉美地區(qū)受到業(yè)務轉(zhuǎn)型調(diào)整（代理轉(zhuǎn)直營/強管控模式）的影響表現(xiàn)一般。

二、開店進入 “沖刺” 階段

從開店節(jié)奏上，由于國內(nèi)在一季度關停了大量低線城市的低店效門店導致了門店的負增長，二季度開始名創(chuàng)的開店速度環(huán)比提速，四季度達到年內(nèi)開店高峰，以二線、三線及以下的下沉市場為主。

海外新增 159 家門店，海外門店占比提升 2pct 達到 45.7%。其中新增門店集中在北美和歐洲等高購買力地區(qū)，直營門店比例進一步提升 0.9pct 達到 19.5%。在東南亞、拉美等高成熟度市場，則繼續(xù)深化與當?shù)睾匣锶说暮献鳎涌扉T店網(wǎng)絡的加密和下沉。

三、同店營收增速環(huán)比進一步提升

從衡量單店效益的核心指標——同店營收增長上看，四季度國內(nèi)同店實現(xiàn)中雙位數(shù)增長，創(chuàng)下年內(nèi)新高。

一方面來自公司大店戰(zhàn)略持續(xù)落地，MINISO LAND 等大店通過 IP 主題場景打造沉浸式消費體驗，有效延長顧客停留時間、提升連帶率與客單價；同時疊加門店精細化管理，進一步激發(fā)了消費活力。

海外地區(qū)同店營收預計在 15% 左右，環(huán)比提速，相較于去年同期經(jīng)常發(fā)生的暢銷品斷貨現(xiàn)象，在今年由于公司海外倉儲布局的完善和供應鏈數(shù)字化管理能力的提升，暢銷品的到貨率也大幅提高。

四、費用投放加大，利潤釋放不及預期

毛利率上，海豚君推測一方面由于在雙十一、黑五等購物旺季，公司為了搶占市場份額，加大了高性價比、低毛利產(chǎn)品的占比，另一方面，為了情況季節(jié)性庫存，名創(chuàng)也階段性加大了折扣力度，最終毛利率同比下滑 0.6pct 達到 46.4%。

費用投放上，由于當前階段名創(chuàng)仍處于海外（尤其是北美地區(qū)）的業(yè)務擴張階段，面臨大量的開店（四季度開店加速）、人員招聘、品牌投放等前置性投入，銷售費用率同比大幅提升 5.3% 達到 26.5%，管理費用率相對持平，最終 4Q25 名創(chuàng)實現(xiàn)經(jīng)調(diào)凈利潤 8.5 億元，同比增長 7.7%，小幅不及預期。

<正文完>

//轉(zhuǎn)載開白

本文為海豚研究原創(chuàng)文章，如需轉(zhuǎn)載請?zhí)砑游⑿牛篸olphinR124 獲得開白授權。

//免責聲明及一般披露提示

本報告僅作一般綜合數(shù)據(jù)之用，旨在海豚研究及其關聯(lián)機構之用戶作一般閱覽及數(shù)據(jù)參考，並未考慮接獲本報告之任何人士之特定投資目標、投資產(chǎn)品偏好、風險承受能力、財務狀況及特別需求投資者若基於此報告做出投資前，必須諮詢獨立專業(yè)顧問的意見。任何因使用或參考本報告提及內(nèi)容或信息做出投資決策的人士，需自行承擔風險。海豚研究毋須承擔因使用本報告所載數(shù)據(jù)而可能直接或間接引致之任何責任或損失。本報告所載信息及數(shù)據(jù)基於已公開的資料，僅作參考用途，海豚研究力求但不保證相關信息及數(shù)據(jù)的可靠性、準確性和完整性。

本報告中所提及之信息或所表達之觀點，在任何司法管轄權下的地方均不可被作為或被視作證券出售邀約或證券買賣之邀請，也不構成對有關證券或相關金融工具的建議、詢價及推薦等。本報告所載資訊、工具及資料並非用作或擬作分派予在分派、刊發(fā)、提供或使用有關資訊、工具及資料抵觸適用法例或規(guī)例之司法權區(qū)或?qū)е潞ｋ嘌芯考埃蚱涓綄俟净蚵?lián)屬公司須遵守該司法權區(qū)之任何註冊或申領牌照規(guī)定的有關司法權區(qū)的公民或居民。

本報告僅反映相關創(chuàng)作人員個人的觀點、見解及分析方法，並不代表海豚研究及/或其關聯(lián)機構的立場。

本報告由海豚研究製作，版權僅為海豚研究所有。任何機構或個人未經(jīng)海豚研究事先書面同意的情況下，均不得(i)以任何方式製作、拷貝、複製、翻版、轉(zhuǎn)發(fā)等任何形式的複印件或複製品，及/或(ii)直接或間接再次分發(fā)或轉(zhuǎn)交予其他非授權人士，海豚研究將保留一切相關權利。

文章不易，點個“分享”，給我充點兒電吧~