周杰倫仍是頂流，但騰訊音樂已被“汽水”擊穿

“拖更”的周杰倫，已成為反映中國音樂流媒體行業變遷的參照坐標。

2026年3月25日，時隔近四年，周杰倫發布新專輯《太陽之子》。雖然騰訊音樂仍拿下數字版專輯首發權，但和四年前《最偉大的作品》問世時相比，中國音樂流媒體行業早已變天，版權不再是音樂流媒體平臺的“殺手锏”。

由于商業護城河正面臨“崩壞”的挑戰，盡管2025年業績雙位數增長，資本市場仍謹慎看待騰訊音樂。截至3月27日，騰訊音樂港股股價報收38.38港元/股，不光相較2025年財報發布前的57.2港元/股下跌32.9%，對比2025年8月104港元/股的高點，更是下跌了63.1%。

正如摩根大通在研報中所言，騰訊音樂的投資邏輯已從“清晰的訂閱復利”變為“模糊的多元引擎”。隨著AI技術逐漸成熟，中國音樂流媒體行業的“賽點”已悄然生變。未來如果仍沿襲以曲庫為核心的運營模式，騰訊音樂需要直面巨大的不確定性。

01、斥巨資囤積版權，騰訊音樂曾一統江湖

曾幾何時，由于法律法規有待完善，中國音樂流媒體行業的競爭主要圍繞產品、渠道、音質等維度展開，較少關注版權。2015年7月，國家版權局發布“最嚴版權令”，要求無版權音樂作品全部下線，徹底改寫了中國音樂流媒體行業的競爭邏輯。

不同于視頻流媒體高度依賴內容上新說服用戶付費，音樂內容擁有較強的長尾消費特征，用戶重復收聽意愿更高。隨著版權管理趨嚴，騰訊敏銳洞察到，音樂流媒體平臺可以通過囤積版權，實現“訂閱復利”。

2016年7月，騰訊旗下QQ音樂業務與手握酷狗音樂和酷我音樂的中國音樂集團合并，成立騰訊音樂娛樂集團。通過資產置換，騰訊成為騰訊音樂的大股東。

艾媒咨詢披露的數據顯示，2016年Q4，中國手機音樂客戶端累計下載量排行榜中，酷狗音樂、QQ音樂、酷我音樂的份額分別為28.4%、16%、13.9%，位列前三，合計份額高達58.3%?？梢哉f，合并完成后，騰訊音樂成為了中國音樂流媒體行業的“半壁江山”。

為了進一步構筑深厚的商業護城河、挖掘用戶的“剩余價值”，騰訊音樂斥巨資，相繼拿下華納、索尼、環球三大唱片公司的獨家版權，并與杰威爾簽約，拿到了周杰倫歌曲的獨家版權。

憑借海量獨家版權，騰訊音樂講出了“訂閱復利”商業故事，因而備受資本市場追捧。2018年末，登陸紐交所時，騰訊音樂的發行價為13美元/股，2021年3月，達到32.248美元/股的歷史高點，漲幅高達148.06%。

不過由于囤積版權極大地抑制了市場活力，騰訊音樂也成為了監管關注的對象。2021年7月，國家市場監督管理總局對騰訊作出反壟斷處罰，責令騰訊音樂解除獨家音樂版權，后續不得與上游版權方達成排他性協議。

盡管此后，騰訊音樂不再擁有獨家版權庫，但由于與頭部唱片公司關系緊密，并且積極采購版權，其仍是中國音樂流媒體行業曲庫最為完善的平臺之一。比如，騰訊音樂一直是周杰倫音樂版權的核心數字發行與流媒體授權方，用戶可在該平臺收聽、下載、購買周杰倫的歌曲。

基于此，騰訊音樂仍可博取亮眼的業績。財報顯示，2025年，騰訊音樂營收329.02億元，同比增長15.85%；調整后凈利潤99.24億元，同比增長21.98%，均創上市以來新高。

那么問題來了，為什么交出亮眼業績答卷后，騰訊音樂的股價一路下行呢？

02、汽水音樂強勢崛起，騰訊音樂月活縮水

眾所周知，資本市場不只關注企業過往的業績表現，更關心未來的成長性。雖然業績表現不俗，但移動互聯網流量紅利消逝的背景下，騰訊音樂的流量基本盤正被競爭對手蠶食，面臨增長天花板。

此前，騰訊音樂的競爭對手主要是網易云音樂、咪咕音樂、蝦米音樂等產品，由于曲庫有限，這些平臺一直活在騰訊音樂的陰影中。

然而出人意料的是，騰訊音樂靠先發優勢以及豐沃的版權資源壓制一眾競爭對手之時，字節跳動于2022年6月推出的汽水音樂，竟突破騰訊音樂的圍剿，成為了中國音樂流媒體行業的頭部玩家。

QuestMobile披露的數據顯示，2025年12月，汽水音樂月活達1.4億，超越酷我音樂，位列行業第四。要知道，2024年6月，汽水音樂的月活僅為5000萬，僅用一年半時間，翻了近兩倍。

究其原因，汽水音樂并未跟在騰訊音樂身后囤積版權，讓用戶自己尋找感興趣的歌曲，而是借鑒抖音的分發邏輯，以算法推薦為核心，重構內容觸達方式，從“人找歌”轉向“歌找人”，顯著提升用戶發現興趣內容的效率。

由于中國移動互聯網早已邁入存量時代，汽水音樂的月活規模飛速攀升，自然會分流騰訊音樂的市場影響力。財報顯示，2024年Q3以來，騰訊音樂在線音樂服務的月活規模一路走低，截至2025年Q4為5.28億，同比下跌5%。

盡管在此背景下，騰訊音樂的付費用戶數和單個付費用戶月均收入仍在增長，但對于互聯網平臺而言，唯有流量規模持續攀升，才能支撐估值想象力。

由于流量基本盤呈萎縮態勢，騰訊音樂正不可避免地逼近增長天花板，自然會被資本市場看衰。

與愛奇藝類似，為了避免月活縮水，影響投資者情緒，騰訊音樂選擇“掩耳盜鈴”。2025年財報中，騰訊音樂宣布，自2026年Q1起，不再披露在線音樂服務月活、付費用戶數和單個付費用戶月均收入數據，僅每年披露一次年末音樂服務付費用戶總數。

03、AI時代，騰訊音樂護城河“崩壞”

提起周杰倫，很多人都認為其是“最后一個時代巨星”。這不光是因為周杰倫擁有無與倫比的才華，更在于其趕上了華語樂壇最后的“全民共聽”時代。

21世紀初，音樂主要依靠電視、廣播、CD等“中心化”渠道傳播。在此背景下，憑借對R&B的本土化改造以及中國風的開創性表達，周杰倫重塑了華語流行音樂的審美范式，其作品又兼具叛逆、愛情、親情等多元情緒共鳴，因而得以借助中心化傳播體系迅速破圈，實現從作品力到國民影響力的躍升。

延續“中心化”的路徑，騰訊音樂只需斥巨資拿下周杰倫、五月天、陳奕迅等“頂流”歌手的版權，即可坐等用戶上門付費。

然而，現如今，隨著以算法推薦為核心分發邏輯的短視頻、直播等娛樂形式逐漸成熟，內容正加速“去中心化”發展，音樂產業已從“作品驅動”轉向“流量驅動”。

字節跳動披露的數據顯示，2024年，共有1.97萬首歌在抖音宣推后被更多人聽見，其中超50首全網流媒體播放量破億。汽水音樂TOP 1000的熱歌中，86%生長于抖音，54%從抖音冷啟動爆火。

無獨有偶，快手披露的數據也顯示，2025年，平臺共推出105首自制歌曲，相關內容站內總曝光量超20億。其中《彌渡山歌（PHONK）》流媒體熱榜累計上榜123次。

顯而易見，隨著短視頻等新興傳播渠道崛起，算法推薦顯著提升了內容與用戶的匹配效率，音樂傳播由過去依賴少數巨星驅動的“中心化分發”，轉向海量內容并行競爭的“去中心化供給”。在此過程中，頭部歌手版權的稀缺性被不斷稀釋，已不再是決定平臺競爭勝負的核心籌碼。

而革命性的AI技術，更將重塑音樂流媒體行業。2025年11月，法國音樂流媒體平臺Deezer披露的數據顯示，97%的受訪者在盲聽測試中無法區分AI生成的歌曲與人類創作的音樂。由于內容質量已看齊人類，AI音樂得以向流媒體行業滲透。

隨著AI技術逐漸成熟，音樂創作門檻顯著降低，內容供給將呈指數級擴張。在此背景下，音樂行業將從“內容充沛”走向“內容過?！?，巨星效應持續弱化，平臺競爭的核心也將由版權儲備轉向內容分發效率與用戶運營。

典型如汽水音樂，就于2025年11月推出“汽水AI音樂創作實驗室”，為創作者提供了一站式AI創作平臺。目前，汽水音樂推薦的內容中，正悄無聲息地加入AI歌曲。

總而言之，盡管騰訊音樂仍手握周杰倫歌曲數字流媒體權，并且業績穩步攀升，但隨著中國音樂流媒體行業底層競爭邏輯生變，這套曾經行之有效的“版權驅動”模式，正面臨不確定性加劇的考驗。

騰訊音樂的核心競爭力在于充沛的明星歌手版權，但在算法推薦主導的時代，用戶的需求日益碎片化，正從“被動接受頭部內容”轉向“主動匹配興趣內容”，內容分發效率正取代版權稀缺性，成為新的“賽點”。

在此過程中，騰訊音樂相對中心化、以版權為重心的運營邏輯，正逐漸顯露出與用戶需求脫節的風險。

可以預見，如果騰訊音樂無法及時調整經營策略，從“囤版權”轉向“提效率”，像汽水音樂一樣通過算法提升內容匹配能力，即便再龐大的版權庫，也難以支撐其穿越行業周期。