植發(fā)行業(yè)：市值大幅縮水，顏值經(jīng)濟(jì)講不通了？

作者/星空下的鹵煮

編輯/菠菜的星空

排版/星空下的烏梅

作為#消費(fèi)醫(yī)療 板塊的主要賽道之一，資本對(duì)植發(fā)機(jī)構(gòu)行業(yè)原本寄予厚望。但相關(guān)公司的市場(chǎng)表現(xiàn)卻并不盡如人意，身披“植發(fā)第一股”光環(huán)的#雍禾醫(yī)療（02279）2021年成功登陸港股，然而出道即巔峰，從上市初的近百億元市值一路下挫，至今只有10億元左右，縮水近九成。

雍禾醫(yī)療的窘態(tài)主要源于植發(fā)機(jī)構(gòu)的發(fā)展并未達(dá)到預(yù)期，雖然理論上國(guó)內(nèi)深受脫發(fā)困擾的人群很龐大，但植發(fā)機(jī)構(gòu)普遍存在同質(zhì)化嚴(yán)重、銷售費(fèi)用居高不下等痛點(diǎn)，長(zhǎng)期掙扎在低凈利甚至虧損的泥潭里。不過雍禾醫(yī)療剛剛披露，2025年預(yù)計(jì)取得凈利潤(rùn)不少于7000萬(wàn)元，或許能給這個(gè)負(fù)面纏身的行業(yè)注入一些底氣。

從無(wú)限潛力的顏值經(jīng)濟(jì)故事，到商業(yè)模式或存內(nèi)生缺陷的冷靜審視，植發(fā)行業(yè)終歸不再那么誘人了，我們不禁要問：這到底是一片尚未被占領(lǐng)的剛需，還只是一場(chǎng)關(guān)于營(yíng)銷的游戲？

一、植發(fā)技術(shù)止步不前

所謂植發(fā)醫(yī)療服務(wù)，核心其實(shí)就是毛囊移植。把后枕部等供區(qū)的健康毛囊移植到脫發(fā)區(qū)域，以“拆東墻補(bǔ)西墻”的方式重新分布毛發(fā)。咱們記住一點(diǎn)就好，植發(fā)手術(shù)是不能增加整體毛發(fā)數(shù)量的。而毛發(fā)移植后還有存活率一說，并不是所有移植到前面的頭發(fā)都能安穩(wěn)長(zhǎng)好，而能存活多少就在很大程度上依賴于醫(yī)生團(tuán)隊(duì)的手藝了。

這暴露了一個(gè)決定著行業(yè)擴(kuò)張速度的殘酷事實(shí)，那就是，植發(fā)包括口腔等消費(fèi)醫(yī)療賽道都極依賴醫(yī)生，患者往往錨定了這位醫(yī)生才選擇這家機(jī)構(gòu)。沒有足夠數(shù)量的熟練醫(yī)生，燒多少錢也很難擴(kuò)張，這是嵌在商業(yè)模式里的一個(gè)痛點(diǎn)。

當(dāng)前植發(fā)技術(shù)流程 來(lái)源：公司招股書、招商證券

市場(chǎng)方面，2025年國(guó)內(nèi)毛發(fā)醫(yī)療服務(wù)市場(chǎng)整體規(guī)模為270.8億元，其中植發(fā)服務(wù)占88.22%，是絕對(duì)大頭，而養(yǎng)固服務(wù)僅占11.78%。無(wú)論是規(guī)模還是增速，均不達(dá)預(yù)期。要知道，有商業(yè)機(jī)構(gòu)可是預(yù)測(cè)全國(guó)有2.5億人面臨脫發(fā)困擾。

不見起色的市場(chǎng)背后，是高客單價(jià)導(dǎo)致的低轉(zhuǎn)化率。植發(fā)手術(shù)的“手工業(yè)”特征導(dǎo)致人工成本極高，而同質(zhì)化經(jīng)營(yíng)之下為了獲客而付出的營(yíng)銷成本又很難降低，植發(fā)費(fèi)用里其實(shí)很大一部分都花在這兩塊上。

大麥植發(fā)與雍禾醫(yī)療植發(fā)單價(jià)（萬(wàn)元） 來(lái)源：大麥植發(fā)、雍禾醫(yī)療招股說明書，國(guó)盛證券研究所

不過，在整體低迷的市場(chǎng)里，也有增長(zhǎng)較快的垂直場(chǎng)景。我們知道，脫發(fā)主要是雄激素源性脫發(fā)，男性患病率是遠(yuǎn)高于女性的。所以在我們的一般概念里，植發(fā)的主力人群應(yīng)是中年男性。然而植發(fā)機(jī)構(gòu)碧蓮盛去年曾表示，目前的消費(fèi)者畫像出現(xiàn)了很大變化，年輕女性群體增長(zhǎng)很快，這是一個(gè)頗具潛力的方向。

二、業(yè)績(jī)表現(xiàn)不佳

植發(fā)市場(chǎng)的參與者方面，2005年以來(lái)一批連鎖植發(fā)機(jī)構(gòu)開始了擴(kuò)張之路，機(jī)構(gòu)數(shù)量迅速攀升。截至2024年，全國(guó)植發(fā)機(jī)構(gòu)已經(jīng)超過了3000家。其中，雍禾、碧蓮盛和大麥?zhǔn)菄?guó)內(nèi)植發(fā)服務(wù)機(jī)構(gòu)行業(yè)的前三名，號(hào)稱“植發(fā)三巨頭”。不過植發(fā)市場(chǎng)總體較為分散，三龍頭合計(jì)份額還不足1/3，其中只有雍禾醫(yī)療成功上市。

然而，雍禾醫(yī)療除了2021年上市首年交出了21.69億元營(yíng)收和1.18億元?dú)w母凈利潤(rùn)的高光表現(xiàn)之后，隨后三年連續(xù)虧損總計(jì)超過8億元。不但營(yíng)收總規(guī)模起起伏伏再也沒有達(dá)到2021年的高點(diǎn)，銷售費(fèi)用率也始終居高不下，在50%左右徘徊，上市和門店擴(kuò)張并沒有形成太明顯的品牌效應(yīng)。

激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)把雍禾醫(yī)療的毛利率從2021年的72.9%拉低到了2024年的60.1%，截至2024年，植發(fā)門店數(shù)量也從75家降到了66家，戰(zhàn)線開始收縮。當(dāng)然如文首所述，雍禾醫(yī)療剛剛公告稱2025年預(yù)計(jì)取得凈利7000萬(wàn)元。具體細(xì)節(jié)，還要等財(cái)報(bào)披露后再看。

雍禾醫(yī)療上市時(shí)不同階段院部數(shù)量（家） 來(lái)源：公司公告、平安證券研究所

不過植發(fā)醫(yī)療機(jī)構(gòu)行業(yè)擴(kuò)張的腳步遠(yuǎn)不如預(yù)期般順利總是不爭(zhēng)事實(shí)。在筆者看來(lái)，醫(yī)生資源的稀缺性制約了單店模型的復(fù)制能力，培養(yǎng)一名熟練植發(fā)醫(yī)生需要2-3年時(shí)間，優(yōu)秀的明星醫(yī)生則周期更長(zhǎng)，這注定了植發(fā)機(jī)構(gòu)不是奶茶店，需求再大也做不到遍地開花。

#華邦健康（002004）等上市公司也通過自營(yíng)毛發(fā)中心或收購(gòu)植發(fā)機(jī)構(gòu)等方式布局了這條賽道，不過均體量較小沒有在財(cái)報(bào)中重點(diǎn)體現(xiàn)。此外，較為純正的植發(fā)品牌大麥植發(fā)沖刺港股多年仍未上市，碧蓮盛則在去年公開表示已經(jīng)回購(gòu)了此前華蓋資本所持有的股份，目前沒有上市計(jì)劃，這無(wú)疑反映了資本對(duì)這個(gè)賽道不再那么感興趣。

總的來(lái)看，植發(fā)機(jī)構(gòu)無(wú)論是經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)還是資本市場(chǎng)表現(xiàn)都不甚理想。

三、養(yǎng)固業(yè)務(wù)或是救命稻草

當(dāng)然，植發(fā)行業(yè)也在努力求變。

雖然植發(fā)技術(shù)本身已經(jīng)多年沒有革命性變革，但不少公司也在試圖在一定程度上做優(yōu)化。比如大麥植發(fā)就推出了毛囊細(xì)胞活性培液（IS）技術(shù)，可以延長(zhǎng)毛囊活性，提高移植后的存活率。

磅策醫(yī)療則在去年發(fā)布了號(hào)稱亞洲首款的植發(fā)機(jī)器人HAIRO?，這款搭載了智能操作系統(tǒng)和AI輔助視覺的產(chǎn)品能幫助植發(fā)醫(yī)生提高工作效率并克服精度局限。目前，磅策醫(yī)療已經(jīng)和中植醫(yī)療集團(tuán)、美賦醫(yī)療等植發(fā)服務(wù)機(jī)構(gòu)達(dá)成了相關(guān)合作。

植發(fā)手術(shù)機(jī)器人 來(lái)源：磅策醫(yī)療官網(wǎng)

除了對(duì)植發(fā)手術(shù)這個(gè)主業(yè)做更新迭代之外，植發(fā)機(jī)構(gòu)其實(shí)也意識(shí)到了拓展第二增長(zhǎng)曲線的緊迫性。在筆者看來(lái)，植發(fā)行業(yè)的下一個(gè)戰(zhàn)場(chǎng)是毛發(fā)養(yǎng)固業(yè)務(wù)，即通過非手術(shù)方式，綜合運(yùn)用藥物和設(shè)備器械等手段，來(lái)解決包括脫發(fā)、頭皮發(fā)癢發(fā)炎、發(fā)質(zhì)干枯毛躁等一系列毛發(fā)問題。

當(dāng)然，養(yǎng)固業(yè)務(wù)面臨的競(jìng)爭(zhēng)壓力并不一定比植發(fā)機(jī)構(gòu)小，雍禾醫(yī)療近年來(lái)也關(guān)閉了5家史云遜養(yǎng)固門店。而且養(yǎng)固業(yè)務(wù)更容易遭到藥企和醫(yī)療器械企業(yè)的沖擊，比如#三生制藥（01530）旗下蔓迪以及#振東制藥（300158）旗下達(dá)霏欣的米諾地爾系列產(chǎn)品已經(jīng)初步打開了市場(chǎng)，在消費(fèi)者心中建立了毛發(fā)養(yǎng)護(hù)的品牌認(rèn)知。

隨著資本漸漸回歸理性，植發(fā)行業(yè)將逐步去蕪存菁。在醫(yī)生資源奇缺、獲客成本難見拐點(diǎn)的局面下，植發(fā)機(jī)構(gòu)的盈利前景依然迷霧重重。

注：本文不構(gòu)成任何投資建議。股市有風(fēng)險(xiǎn)，入市需謹(jǐn)慎。沒有買賣就沒有傷害。