美伊戰(zhàn)爭的代價，是美股？

美國和以色列聯(lián)合襲擊伊朗之后，中東局勢驟然大亂。

隨著伊朗領(lǐng)袖哈梅內(nèi)伊被襲擊身亡，伊朗的伊斯蘭革命衛(wèi)隊，開始了全面反擊，幾乎針對美國在海灣國家的所有基地發(fā)射了導(dǎo)彈，甚至有沙特的煉油廠和卡塔爾的液化天然氣生產(chǎn)設(shè)施因受到襲擊而停產(chǎn)。

但，對于全球資本市場而言，美伊戰(zhàn)爭最大的風(fēng)險，其實，基本上都系于那個彎彎的海峽——霍爾木茲海峽。

為什么霍爾木茲海峽這么重要？

看看下面的這張圖就明白了。

對海灣產(chǎn)油國來說，霍爾木茲海峽是經(jīng)濟上出口收入的大動脈，對原油需求量極大且需要進口的亞洲國家來說，霍爾木茲海峽，都是重要的能源消費進口的大動脈。

其實，如果純粹從直接經(jīng)濟影響看，伊朗GDP還不到5000億美元，只有英偉達公司市值的1/10，對于總市值高達70萬億美元的美股市場，幾乎不值得一提。更進一步，美國與伊朗之間商品和服務(wù)貿(mào)易額也微乎其微，幾乎不可能對上市公司盈利產(chǎn)生直接影響。

所以，美伊戰(zhàn)爭影響美股的方式，是通過刺激油價上漲帶來的美國通脹的變化，以此影響國債收益率，以此間接的地影響到美股。

眾所周知，美國的通脹水平與原油價格息息相關(guān)，油價漲，則通脹率（以CPI同比的上升比率為代表）上升，油價降，則通脹率下降。

2026年1月份，美國CPI同比上漲2.4%，比2025年12月的2.7%大幅降溫。但這個降溫，恰恰得益于汽油價格同比下降7.5%——而上個月的WTI原油價格，基本都在60美元以下，而當(dāng)前的油價，相比1月份已經(jīng)上漲了25%，歐洲天然氣價格甚至暴漲50%……

只要當(dāng)前的油氣價格持續(xù)，漲價情況將在一兩周內(nèi)傳導(dǎo)到消費終端，不僅抬升汽油價格，而且還將進一步抬升運輸業(yè)、采掘業(yè)等行業(yè)的成本，進而擴大對整體物價水平的影響。有經(jīng)濟學(xué)家做過詳細的估算，若原油價格在較長時期內(nèi)升至每桶100美元，可能導(dǎo)致美國的總體通脹上升約0.7個百分點。

在油價和天然氣價格已經(jīng)暴漲的情況下，德意志銀行將霍爾木茲海峽局勢分為三種情景：

1）作為停火先決條件的一部分，若兩周內(nèi)海峽運輸通道重開，且伊朗出口能力未受實質(zhì)性約束或哈爾格島損毀得到迅速修復(fù)，Brent油價將回落至70美元區(qū)間；

2）若維持當(dāng)前的“模糊封鎖”政策，Brent油價將在80至100美元區(qū)間波動；

3）若演變?yōu)橐晾释ㄟ^布雷、反艦導(dǎo)彈、無人機等實施“強制封鎖”，這將導(dǎo)致所有該區(qū)域原油及成品油出口被全面中斷，OPEC的增產(chǎn)也將失效，Brent原油或飆升至200美元。

當(dāng)前美伊戰(zhàn)爭的情況，屬于第二種。

另一方面，我們回過頭來，看看美股當(dāng)前的估值情況。

多年以來，美股最有效的估值指標(biāo)是前瞻市盈率（Forward PE），也就是用當(dāng)前的股票價格，除以分析師預(yù)期的未來12個月每股盈利（Forward EPS）。自2020年疫情爆發(fā)以來，標(biāo)普500指數(shù)的Forward PE基本保持在16-22倍這樣的狹窄區(qū)間，高于21倍通常即為高估，而低于19倍則意味著低估。

現(xiàn)在的估值是多少倍呢？

21.2倍，顯然屬于高估區(qū)間。

除了前瞻市盈率估值上美股處于高估區(qū)間之外，從著名的巴菲特估值指標(biāo)來看，美股更是處于有史以來最高估的狀態(tài)。

從美股150年歷史中估值判斷最有效的指標(biāo)CAPE（10年周期市盈率）來看，當(dāng)前標(biāo)普500指數(shù)的估值，在美股150年歷史上，僅次于2000年的互聯(lián)網(wǎng)泡沫時期。

還有其他的一系列諸如總市值/總債務(wù)、總市值/M2等總市值指標(biāo)，也都在昭示著美股已經(jīng)來到了過去150年的最高估值附近。

估值如此之高的美股，就像一根上緊了發(fā)條的鬧鐘，只等著有個合適的理由，松開發(fā)條，開啟一輪下跌……

美伊戰(zhàn)爭，會是這個這個信號么？

美伊戰(zhàn)爭爆發(fā)之前，美國的10年期國債收益率原本已經(jīng)降至3.95%以下，但，隨著美伊戰(zhàn)爭的開打，美債收益率迅速跳升，并且隨著油價的上漲一路走高，目前已經(jīng)來到4.15左右，在美股價格不變的情況下，這意味著美股的股權(quán)風(fēng)險溢價率（股市盈利率-國債收益率）直接降低20個基點。

注意，這個關(guān)于中長期國債收益率上升的情況不是推斷，而是這兩天已經(jīng)發(fā)生的情景，而這只是德銀所敘述的第二種情景的初始階段——美伊戰(zhàn)爭不再擴大化，霍爾木茲海峽模糊封鎖，Brent原油價格維持80-100美元/桶。

如果第二種情況持續(xù)下去，Brent原油價格來到90-100美元/桶，美國的中長期國債收益率大概率會突破4.3%甚至4.5%，假定美股價格仍然不變的話，其股權(quán)風(fēng)險溢價率將大幅度降低。

那，更進一步，如果美伊戰(zhàn)爭長期化，出現(xiàn)第三種情景，原油價格達到150美元以上呢？

如果出現(xiàn)第三種情景，美國的通脹率將大幅度上升，這不僅會導(dǎo)致美國中長期國債收益率出現(xiàn)顯著抬升，更進一步，投資者也會要求美股給出更高的通脹補償。雙重擠壓之下，這很可能會帶來美股大幅度的下跌。

因為，在美股盈利水平短時期內(nèi)無法大幅度提升的情況下，只有通過大幅度下跌才能帶來股權(quán)風(fēng)險溢價的水平維持原狀。

這么說，可能很多人還不太明白，我用美股2022年的例子來講一下。

下面這張圖，是過去10年標(biāo)普500指數(shù)的點位及其風(fēng)險溢價率（ERP）的情況。

2022年之前的很多年里，標(biāo)普500指數(shù)的股權(quán)風(fēng)險溢價率維持在2%左右。然而，從2021年下半年開始，美國通脹率飆升，美國國債收益率也隨之飆升（下圖陰影區(qū)）。

在這種情況下，投資者依然要求2%左右的股權(quán)風(fēng)險溢價率（注意上面兩幅圖表上2021年底-2022年底的時間段，ERP基本維持在2%附近），那結(jié)果只能是美股的大幅度下跌。

這就是2022年美股大幅度下跌的原因。

當(dāng)然，我個人認為，特朗普選擇襲擊伊朗，有很大程度上是因為抓捕委內(nèi)瑞拉總統(tǒng)馬杜羅太過于順利，讓他對那種通過軍事冒險來滿足政治投機的方式，產(chǎn)生了路徑依賴。

既然是政治投機，即便沒有達到美國和以色列所預(yù)期的伊朗政權(quán)更迭，只要特朗普感覺到“不劃算”，不排除他再次宣布自己已經(jīng)“大贏而特贏”，主動尋求結(jié)束美伊戰(zhàn)爭，這樣一來，美伊戰(zhàn)爭長期持續(xù)下去的可能性很低，第三種情景的實現(xiàn)概率也就非常低了。

但是，萬一呢？

就在美伊戰(zhàn)爭剛剛爆發(fā)后，我就對美股的估值狀態(tài)，模型情況與美伊戰(zhàn)爭的影響，進行了較為深入的分析。

分析下來的結(jié)論是：