華友鈷業不挖礦的“礦主”，在新能源風暴中走出另類生存路

一張看似平庸的成績單背后，隱藏著這家鈷業巨頭顛覆行業規則的野心。

鈷價如火箭般躥升，45.08萬元/噸的價位比去年同期暴漲178%，遠超黃金表現。當市場預期華友鈷業將交出驚艷業績時，這家公司卻拿出了凈利潤增速中值僅48.02%的答卷。

甚至比不上黃金巨頭紫金礦業60.5%的增速，也略遜于鎢業巨頭洛陽鉬業50.76%的表現。

行業狂飆突進，龍頭企業卻顯得克制而冷靜。從依賴資源周期的傳統礦企，蛻變為產業鏈的精密調節者。

周期之惑。

新能源汽車行業的降溫信號近期頻繁出現，多家機構預測2026年全球電動車增速將從過去幾年的高歌猛進回落至平穩增長區間。

這種背景下，上游資源企業面臨兩難選擇。

傳統的鈷業巨頭往往采取簡單策略，資源價格上漲時擴大產能、加大開采，價格下跌時收縮戰線。這種“靠天吃飯”的經營模式，使企業業績如同坐過山車，在行業高潮時盆滿缽滿，低谷時則掙扎求生。

華友鈷業在2025年的業績表現，恰如這場行業變革的縮影。面對鈷價178%的暴漲，公司凈利潤增速中值卻僅有48.02%。

表面看，這似乎是“錯過了風口”；實際上，這是華友鈷業主動選擇的結果，它正在告別資源價格驅動的舊模式，構建周期抵抗力更強的新體系。

隱形轉型。

翻開華友鈷業的收入結構演變史，一場靜默的歷史正在上演。

2020年至2022年期間，公司鈷產品收入比例從24%降至13.6%，而鎳產品收入則從2.3%攀升至4.4%。表面上，鈷仍然是主要收入來源，但趨勢已經形成。

到了2023年，轉折點來臨，鎳產品收入占比首次超過鈷，達到13.5%。截至2025年上半年，鎳產品貢獻了34.5%的收入，比鈷產品高出31.2個百分點。

更值得玩味的是，這種轉變伴隨著產業鏈定位的根本調整。傳統資源企業往往以“礦主”自居，擁有大量礦產資源，將公司命運與資源價格深度捆綁。

然而華友鈷業選擇了另一條路：截至2025年末，公司完全自主擁有的鎳礦為零。對上游鎳資源的布局全部通過參股形式完成。

SCM持股5.1%，WBN、AJB、WKM和TMS的持股比例均在10%-20%之間。華友鈷業不再是一個純粹的“挖礦者”，而是通過參股和長期供礦協議，增強資源獲取的穩定性。

這種“不挖礦的礦主”模式，讓公司得以在保障資源供應的同時，避免重資產帶來的周期風險。

華友鈷業轉型的財務表現最為直觀的體現，是公司ROE的變化軌跡。

2015年至2022年，公司ROE如同過山車般起伏不定：2015年為-7.31%，2017年飆升至31.64%，2020年又回落至8.84%。每一次波動，都對應著資源價格的劇烈變化和公司業績的大幅搖擺。

轉折出現在2023年：當年ROE為11.14%，2024年微增至11.69%，兩年差值不足1個百分點。在有色行業波動劇烈的環境下，這種平穩度顯得難能可貴。

背后是業務結構的深刻調整。2025年上半年，公司已有34.5%的收入來自鎳產品，銅產品貢獻22.3%，鈷產品僅占3.3%。這種多元化不是簡單的多種金屬布局，而是跨越產業鏈不同環節的組合，從上游資源參股，到中間品加工，再到下游材料制造。

這種“來回切換”的經營模式，就像在一艘大船上安裝了多個引擎，可以根據風向隨時調整動力組合。

當一個業務板塊遭遇逆風時，其他板塊可以補上，使整艘船保持平穩航向。代價是犧牲部分上行周期的爆發力，換來的是穿越下行周期的續航力。

在華友鈷業戰略調整的背后，是創始人陳雪華對公司未來的清晰定位。

“我們不是簡單地賣資源，我們是在構建新能源材料的生態系統。”

在一次內部會議上，陳雪華這樣描述公司的轉型思路，“單一資源型企業受價格波動影響太大，我們要做的是打通從礦山到電池的整個鏈條?！?/strong>

對鎳資源布局的參股而非控股策略，陳雪華有明確考量：“完全擁有礦山意味著把所有雞蛋放在一個籃子里。我們通過參股獲得穩定供應，同時將資本配置到產業鏈中附加值更高的環節。”

面對外界對華友鈷業在鈷價高漲期業績增長“不夠激進”的疑問，陳雪華坦言：“我們追求的不是短期暴利，而是長期可持續增長。行業的周期性太強，只有建立抗周期能力，企業才能真正活下來、活得好。”

這種思維與傳統的礦業巨頭形成鮮明對比。當大多數資源企業仍在追求資源儲量和產能擴張時，華友鈷業已經轉向產業鏈整合和價值鏈優化。

然而轉型的代價不容忽視。華友鈷業資產負債表上，有息負債與貨幣資金之間的缺口正在擴大。

截至2025年三季度末，公司賬上有息負債554.57億元，而貨幣資金僅170.62億元，資金缺口高達383.95億元。這一壓力源于公司大規模的產業投資：僅2024年，對外投資金額就達510.98億元。

截至2024年末，華友鈷業仍有6個大型在建工程處于執行階段，總投資預算251.11億元，其中三個項目已超預算。

為解決資金壓力，公司持續通過資本市場融資。2025年末累計融資174.4億元，2026年1月又發行了5億元科技創新債券。但這些舉措只能緩解短期流動性壓力，根本出路仍在于提升經營現金流。

華友鈷業面臨的挑戰，實際上是大多數轉型企業都會遇到的問題，從輕資產模式轉向產業鏈整合，必然伴隨資本開支增加和負債上升。關鍵是如何在轉型期保持財務平衡，避免因資金鏈斷裂而前功盡棄。

言西認為華友鈷業的轉型嘗試頗有幾分“壯士斷腕”的意味。在一個資源為王的行業中，主動放棄對上游礦山的完全控制，轉而扮演產業鏈整合者的角色，這種戰略需要極大的勇氣和定力。

華友鈷業的聰明之處在于，它看清了行業本質：新能源材料行業的核心矛盾，已經從“資源稀缺性”轉向“供應鏈穩定性”。

隨著全球鎳資源勘探和開采技術的進步，純粹依靠資源占有已難以構建長期壁壘。相反，能夠整合資源開采、中間品加工、材料制造和回收利用的全產業鏈能力，正成為新的競爭門檻。

這種轉型也反映了中國制造業的升級路徑，從簡單加工到系統集成，從價值鏈低端向高端攀升。華友鈷業不再滿足于做“挖礦的”，而是要成為新能源材料解決方案的提供者。

公司的風險同樣明顯。高負債下的產業鏈整合，如同走鋼絲，平衡把握至關重要。

1.要保持足夠的投資強度，鞏固產業鏈各環節的布局；

2.要控制財務風險，避免資金鏈斷裂。特別是在新能源行業增速可能放緩的背景下，這種平衡更加微妙。

華友鈷業的未來，可能不會像純粹的資源型企業那樣，在商品牛市中一飛沖天，但它有望在行業周期波動中展現出更強的韌性。

這種韌性，恰恰是資本市場長期看重的特質，不是追求最高峰，而是避免最低谷。

從資源型企業到產業鏈整合者，華友鈷業的轉型已初見成效。公司的ROE曲線逐漸平滑，營收結構日趨多元，抗周期能力顯著增強。

陳雪華曾如此描述公司的未來愿景：“我們不追求一時的輝煌，我們追求的是在行業長跑中始終保持在第一梯隊。”

當鈷價再次回落時，那些單純依賴資源價格的企業或將面臨嚴峻考驗，而華友鈷業的“中間商”模式，或許能證明在周期之下，穩定比暴利更珍貴。

注：（聲明：文章內容和數據僅供參考，不構成投資建議。投資者據此操作，風險自擔。）

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