預測性信息安全港制度的邊界與適用條件研究

摘要

本文圍繞2022年最高人民法院發布的《關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》中引入的預測性信息安全港制度展開研究，分析其適用范圍與例外情形，并結合典型案例探討司法實踐中的裁判規則。研究發現，該制度采用"動態的非排他"豁免路徑，以"風險提示充分性、編制基礎合理性、及時履行更正義務"為適用條件，通過"負面清單"模式排除三種情形。司法實踐中，法院注重風險提示的"顯著可識別性"和"直接關聯性"，對編制基礎合理性采取"事中判斷標準"，并嚴格審查更正義務的履行時效。建議通過《證券法》修訂明確制度法律地位，制定統一操作指引，優化舉證責任分配，并在ESG等新興領域謹慎擴展安全港規則適用范圍。

關鍵詞：預測性信息安全港制度；虛假陳述；適用條件；例外情形；司法實踐

一、預測性信息安全港制度的法律依據與基本框架

(一) 法律依據與制度背景

預測性信息安全港制度的核心法律依據是2022年1月22日最高人民法院發布的《關于審理證券市場虛假陳述侵權民事賠償案件的若干規定》(以下簡稱"《若干規定》")第6條。該制度的引入具有重要的制度背景：隨著我國證券市場全面注冊制改革推進，自愿披露信息的規則迭代日益重要，而預測性信息作為影響投資者決策的重要"軟信息"，其披露面臨"寒蟬效應"與"過度披露"的雙重風險 。為平衡鼓勵信息披露與防范虛假陳述之間的關系，最高人民法院在廢除前置程序后，通過引入安全港規則，為預測性信息披露提供豁免空間，避免信息披露義務人單純因預測不準確而承擔不當責任 。

《若干規定》第6條明確規定："原告以信息披露文件中的盈利預測、發展規劃等預測性信息與實際經營情況存在重大差異為由主張發行人實施虛假陳述的，人民法院不予支持，但有下列情形之一的除外：(一)信息披露文件未對影響該預測實現的重要因素進行充分風險提示的；(二)預測性信息所依據的基本假設、選用的會計政策等編制基礎明顯不合理的；(三)預測性信息所依據的前提發生重大變化時，未及時履行更正義務的。前款所稱的重大差異，可以參照監管部門和證券交易場所的有關規定認定。"

(二) 制度框架與適用范圍

預測性信息安全港制度采用"動態的非排他"豁免路徑，通過列舉三種除外情形，為符合條件的預測性信息披露提供民事責任豁免 。該制度的適用范圍主要包括：

1. 盈利預測：如年度報告、中期報告中披露的未來利潤預測

2. 發展規劃：包括公司未來經營計劃與目標的陳述

3. 業績預告/快報：對季度、半年度或年度業績的初步預測

4. 管理層對財務狀態分析與討論：如未來經濟表現的陳述

5. 預測性信息所依據的假設前提及相關事項：如影響預測實現的關鍵因素

值得注意的是，該制度為封閉性規則，不適用于部分需要強監管的特殊信息類型，如財務報表中的壞賬計提等會計政策選擇，因其本質是會計準則下的計量結果，直接影響利潤表等核心財務數據，若允許此類數據適用安全港規則，將導致年報關鍵數據均可冠以"預測"之名逃避責任 。

二、安全港規則的適用條件與例外情形認定標準

(一) 適用條件的具體解讀

預測性信息安全港規則的適用需同時滿足三項法定條件：

1. 風險提示充分性

風險提示需"具體明確"，而非模板化表述。根據證監會《信息披露內容與格式準則第2號》要求，風險提示需包含"四要素"：風險來源、發生概率、影響程度、應對措施 。司法實踐中，法院注重風險提示的"顯著可識別性"和"直接關聯性"，要求風險因素需與預測內容直接相關且突出標注，普通投資者能夠識別其"預測性質" 。例如，"中航三鑫案"中，法院認為風險提示分散在275頁年報中，未突出標注或集中說明，普通投資者難以識別其預測性質，不符合風險提示充分性要求 。

2. 編制基礎合理性

編制基礎需基于合理的假設和專業分析，符合行業慣例和公司歷史數據 。財政部注冊會計師鑒證業務準則明確需關注以下四類假設：對預測性財務信息具有重大影響的假設；對內外部因素的變化特別敏感的假設；與歷史模式或趨勢不相符的假設；存在重大不確定性的假設 。司法解釋強調"編制基礎明顯不合理"的標準，而非一般性的不合理，要求法院采用"事中判斷標準"，考量預測假設是否符合行業慣例及公司歷史數據 。例如，"天成控股案"中，法院認定公司未合理評估客戶償債能力，導致預測性信息編制基礎不合理，構成虛假陳述 。

3. 及時履行更正義務

當預測性信息所依據的前提發生重大變化時，信息披露義務人需及時履行更正義務。"及時"通常指自前提發生重大變化之日起2個工作日內 。觸發條件為"前提發生重大變化"，這與交易所規則中的"重大差異"標準（如主板20%、科創板10%偏離）有所不同，前者強調主觀因素（已知風險未披露），后者側重客觀結果（實際與預測的偏離幅度） 。例如，"朱某訴某科技公司案"中，法院認為公司已知應收賬款逾期率升至40%后仍未修正預測，構成未及時履行更正義務的例外情形 。

(二) 例外情形的司法認定標準

安全港規則的三種例外情形在司法實踐中已有較為明確的認定標準：

1. 未充分風險提示

法院通過"四要素"標準和"顯著可識別性"標準進行審查。"顯著可識別性"要求風險提示需在年報中單設"預測性信息說明"條目，避免與其他內容混雜 。"直接關聯性"則要求風險提示需與預測內容直接相關，例如在業績預告中提示"客戶回款存在不確定性"，需進一步說明具體客戶名單、壞賬覆蓋率等量化分析 。在"天成控股案"中，法院認為公司僅籠統提及"回款不確定性"，未列舉高風險客戶名單、壞賬覆蓋率等具體風險，不符合風險提示充分性要求 。

2. 編制基礎明顯不合理

法院采用"事中判斷標準"，即以披露時點為基準，結合行業慣例和公司歷史數據進行判斷 。若會計政策選擇明顯違背準則（如虛增利潤），或基本假設嚴重偏離市場現實（如假設原材料價格十年不變），則構成明顯不合理 。例如，"朱某訴某科技公司案"中，法院認定公司偽造合同故意進行財務造假，其編制基礎明顯不合理，構成虛假陳述 。

3. 未及時履行更正義務

法院嚴格審查更正義務的履行時效，通常以"重大前提變化發生后2個工作日內"為標準 。同時，更正內容需與原始信息保持關聯性，且需說明具體差異及造成差異的原因 。例如，"天成控股案"中，法院認定公司在已知經營風險激增的情況下，未及時發布業績修正公告，構成未及時履行更正義務的例外情形 。

三、典型案例分析與裁判規則總結

(一) 典型案例梳理

1. 中航三鑫案（深圳中院）

該案是預測性信息安全港制度適用的典型案例。法院認定，上市公司在年度報告中已作出"預測信息具有不確定性"的提示性表述，故其虛假陳述不成立。但法院也強調，風險提示需具備"顯著可識別性"，即風險因素需直接關聯預測內容且突出標注，普通投資者能夠識別其"預測性質" 。該案判決對預測性信息借鑒了國外證券法上的"安全港規則"，將義務人在信披文件中對影響盈利預測信息實現的因素是否進行了充分的風險提示、預測信息所依據的基本假設及選用的會計政策等編制基礎是否合理等方面納入考慮范疇，具有一定的超前性 。

2. 天成控股案（貴州高院）

該案是預測性信息安全港制度不適用的典型案例。法院認為，上市公司在年度業績預告中作出扭虧為盈的盈利預測時，未盡到合理的注意義務，披露預測性信息也并未遵循合理、謹慎、客觀、準確的原則，故認定虛假陳述成立 。法院特別強調，預測性信息的披露需基于歷史數據或專業分析，若假設與歷史數據或行業慣例嚴重偏離，則構成編制基礎不合理，無法適用安全港規則 。

3. 朱某訴某科技公司案（上海金融法院）

該案是預測性信息安全港制度因"主觀惡意"而失效的典型案例。法院認定，上市公司故意財務造假并在業績快報中首次發布，后續披露的年度報告亦包含該虛假內容，故不受安全港規則保護。法院強調，"預測性信息安全港"制度保護的是善意披露，而非故意造假 。同時，法院明確，若預測信息與實際經營情況存在重大差異，且符合重大性要件，則構成虛假陳述，應承擔賠償責任 。

(二) 司法實踐中的裁判規則

通過分析典型案例，可以總結出預測性信息安全港制度在司法實踐中的裁判規則：

1. 風險提示的審查規則

法院注重風險提示的"具體性"和"顯著性"，要求風險提示需與預測內容直接關聯且量化分析。例如，采用"概率-影響矩陣"對風險因素進行分級披露（如：高風險客戶壞賬概率≥30%，可能導致利潤下調5%） 。風險提示分散在冗長報告中而未突出標注或集中說明，將導致法院認定不符合風險提示充分性要求 。

2. 編制基礎合理性的審查規則

法院采用"事中判斷標準"，即以披露時點為基準，結合行業慣例和公司歷史數據進行判斷 。若會計政策選擇明顯違背準則（如虛增利潤），或基本假設嚴重偏離市場現實（如假設原材料價格十年不變），則構成明顯不合理 。此外，法院還關注預測性信息是否基于權威可靠的歷史信息，假設基礎是否與公司會計原則保持內在一致性 。

3. 更正義務的履行規則

法院嚴格審查更正義務的履行時效，通常以"重大前提變化發生后2個工作日內"為標準 。同時，更正內容需與原始信息保持關聯性，并說明具體差異及造成差異的原因 。例如，在"朱某訴某科技公司案"中，法院認為，公司已知應收賬款逾期率升至40%后仍未修正預測，構成未及時履行更正義務的例外情形 。

4. 重大差異的認定規則

法院對"重大差異"的認定主要參照監管部門和證券交易場所的有關規定，但不同類型預測性信息的重大差異標準并不統一，同一類型預測性信息在不同板塊上的重大差異標準也不盡相同 。例如，對于業績快報，深主板、創業板、滬主板相關規則要求偏離幅度達到20%以上的應發布更正公告；而科創板相關規則要求偏離幅度達到10%以上，就應當發布更正公告 。值得注意的是，法院對重大差異的認定不僅考慮偏離幅度，還關注是否存在主觀惡意和編制基礎合理性 。

5. 主觀惡意的排除規則

法院明確，預測性信息安全港制度保護的是善意披露，而非故意造假。若信息披露義務人存在故意財務造假、隱瞞關鍵風險等主觀惡意行為，則直接排除安全港保護 。例如，在"朱某訴某科技公司案"中，法院認為，偽造合同故意進行財務造假明顯比基本假設不合理的情況嚴重，此類情況更不應受安全港原則保護 。

四、制度實施中的挑戰與完善路徑

(一) 制度實施面臨的主要挑戰

1. 法律依據分散，制度穩定性不足

預測性信息安全港制度目前僅依賴司法解釋，缺乏《證券法》的直接規定，導致制度權威性受限，且與交易所規則存在銜接斷層。例如，交易所對業績快報的偏離標準（主板20%、科創板10%）屬于"重大差異"的認定參考，但安全港規則的適用條件仍以司法解釋為核心，缺乏統一的法律支撐 。

2. 認定標準模糊，同案不同判風險

"風險提示充分性"、"編制基礎合理性"、"及時更正義務"等要件缺乏統一成文標準，依賴個案裁判，可能導致同案不同判。例如，對"風險提示充分性"的認定，有的法院認為需單設"預測性信息說明"條目，有的法院則認為需采用"概率-影響矩陣"進行量化分析，標準不一 。

3. 舉證責任分配爭議

原告因信息不對稱難以證明信息披露義務人主觀過錯，而被告自證合規性（如風險提示充分性、編制基礎合理性）也存在較大難度。法院在"天成控股案"中要求公司自證風險提示充分性（如列舉高風險客戶名單），但被告可能因信息控制優勢難以充分舉證，需進一步明確舉證責任分配規則 。

4. 制度適用邊界不清

財務類預測（如壞賬計提）是否適用安全港存在爭議，且未明確是否擴展至ESG等非財務預測領域。例如，A公司壞賬計提比例顯著偏低，虛增利潤8.16%，法院認定其不屬于預測性信息安全港保護范圍，因其本質是會計準則下的計量結果，直接影響利潤表等核心財務數據 。

5. 配套規則缺失

交易所規則僅提供"重大差異"的量化參考，但未細化安全港的適用程序與責任豁免的具體情形。例如，對"前提發生重大變化"的認定標準、更正公告的具體格式要求等缺乏明確規定，導致實踐中操作困難 。

(二) 完善路徑的理論與實踐建議

1. 法律修訂，明確制度地位

建議通過《證券法》修訂，將預測性信息安全港制度納入法律層面，增強制度穩定性。可借鑒美國PSLRA的經驗，將安全港制度與"合理基礎+充分風險提示"相結合，但需結合中國國情進行適當調整 。

2. 制定統一操作指引，細化認定標準

建議證監會或交易所需出臺統一指引，明確風險提示格式、編制基礎合理性標準及更正程序。例如，對風險提示要求單設"預測性信息說明"條目，并采用"概率-影響矩陣"對風險因素進行分級披露；對編制基礎合理性要求采用行業慣例和歷史數據作為基準；對更正程序要求設置"5%利潤波動"或"風險事件觸發"為修正紅線，自動啟動披露程序 。

3. 優化舉證責任分配，減輕原告負擔

建議在預測性信息安全港規則中引入舉證責任倒置原則，即原告只需初步證明存在例外情形之一（如風險提示不足、編制基礎不合理），被告則需積極舉證證明其符合安全港條件。這有助于緩解原告因信息不對稱導致的舉證困難，同時督促信息披露義務人更加規范、審慎地進行披露 。

4. 明確"重大差異"的認定標準，統一裁判尺度

建議最高人民法院通過指導案例或司法解釋，統一"重大差異"的認定標準，包括偏離幅度、影響程度、持續時間等因素。同時，明確"前提發生重大變化"的認定標準，如客戶破產征兆、訂單取消等具體情形，以及觸發更正義務的具體時點 。

5. 謹慎擴展安全港規則適用范圍

在ESG等新興領域謹慎引入安全港規則，需結合其特殊性制定差異化標準。例如，對ESG信息披露中的預測性信息，應區分"硬信息"（可量化、可驗證）與"軟信息"（主觀評價、價值判斷），僅對"硬信息"適用安全港規則 。

五、結論與展望

預測性信息安全港制度的引入是我國證券市場信息披露制度的重要進步，通過平衡鼓勵披露與防范虛假陳述之間的關系，為上市公司提供法律保障，促進市場有效性。然而，該制度仍面臨法律依據分散、認定標準模糊、舉證責任分配爭議等挑戰，需通過法律修訂、制定統一操作指引、優化舉證責任分配等措施加以完善。

未來展望：隨著注冊制改革的深入推進和證券市場的發展成熟，預測性信息安全港制度將不斷完善，其適用范圍可能逐步擴展至ESG等新興領域，但需結合其特殊性制定差異化標準。同時，法院對"風險提示充分性"、"編制基礎合理性"、"及時更正義務"等要件的認定將更加精細化，有助于統一裁判尺度，保護投資者合法權益，促進證券市場健康發展。

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參考來源

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[6] 證券市場上信息披露的簡介-知乎
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[9] 小知說法|劉義軍：反壟斷法中的“安全港”規則解讀_澎湃號·政務_澎湃新聞-The Paper
[10] 淺議反壟斷領域“安全港”規則的適用（上篇）
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[12] 快來看，年度業績預告和快報的披露規則匯總！（北交所更新）財富號_東方財富網
[13] 快來看，年度業績預告和快報的披露規則匯總！（北交所更新）財富號評論(cfhpl)股吧_東方財富網股吧
[14] 預測性信息_百度百科
[15] 錯離譜！公告寫“那要不住哥哥家里吧~”
[16] 《證券法》預測性信息免責條款.docx-原創力文檔
[17] 股票異動_百度百科
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[21] 貴州長征天成控股股份有限公司、鄭某某證券虛假陳述責任糾紛二審民事判決書
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[24] 中國證券監督管理委員會貴州監管局行政處罰決定書〔2024〕2號_貴州監管局
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[29] 全國投資者保護宣傳日，來關注這5個典型案例|信托|期貨|股權|居間人|證券賬戶_網易訂閱
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[31] 股票索賠律師：預測翻車不擔責？揭秘證券虛假陳述中的安全港規則-嗶哩嗶哩
[32] Revisiting the Arguments for Edge Computing Research
[33] Challenges in Forecasting Malicious Events from Incomplete Data
[34] 股票索賠律師：預測翻車不擔責？揭秘證券虛假陳述中的安全港規則|安全港|股票索賠律師|虛假陳述|證券_手機網易網
[35] 重磅！證券市場虛假陳述司法解釋發布_規定_前置程序_賠償
[36] 【優化法治化營商環境】證券虛假陳述責任糾紛十大典型案例
[37] 證券期貨糾紛多元化解十大典型案例-中華人民共和國最高人民法院
[38] 證券虛假陳述責任糾紛八大典型案例① 廣州市司法局網站

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