城投轉身：再見了，房地產？

近日，昆明城投（昆明市城建投資開發有限責任公司）爆出債務違約事件——因 53.43萬元欠款（47萬元本金+利息）未還，被納入失信被執行人名單。小額欠款失信，當前昆明城投的履約能力可見一斑。

昆明城投進入“輸血”狀態

基此違約事件，聯合資信調整了昆明城投的評級——

個體等級從bbb+下調至bbb（下調一級）；

公司長期信用等級AA+，評級展望為負面。

聯合資信解釋，“昆明城投外部支持提升子級個數有7個”——即聯合資信認為，昆明城投自身很弱，經營狀況和償債能力惡化，風險比之前更高，但同時，由于公司重要性很高，會得到很強的外部支持，從而將其長期等級拉回到AA+這樣的低風險、高投資性級別。

評級展望為負面，則是鑒于昆明城投并不樂觀的實際經營狀況，聯合資信認為，即使有強大的外部支持，未來仍有可能下調昆明城投的長期信用等級。

事實上，昆明城投的“外部支持”已相當尷尬。

按照企業預警通數據顯示，昆明城投的應收賬款，91.65%（41.06億元）來自于昆明土儲中心；其他應收賬款154.69億元，基本為政府開發項目欠款，如代墊市政基礎設施建設款114.78億元。

也就是說，昆明城投有約200億元開發欠款難以回款。

在此情況下，政府補助從2023年的70萬元增至2024年的7億元，顯示昆明城投進入“輸血”狀態。

企業預警通顯示昆明城投相關數據

按照萬得數據統計——

2023年至今，昆明城投多次被納入失信被執行人名單，涉及多起合同糾紛，執行標的從數萬元至數億元不等。

截至2024年末，昆明城投未決訴訟案件達25起，涉及標的金額4.69億元；2025年1~4月新增訴訟24起，金額高達8.80億元，顯示法律風險快速累積。

2023年，昆明市委巡察發現昆明城投存在“三重一大”（重大事項決策、重要干部任免、重大項目投資決策、大額資金使用）決策程序執行不嚴、財務管理不規范、整改不到位等問題；2024年8月，原董事長楊曉斌因違紀違法接受審查、調查，顯示公司治理存在問題。

從建設主體到歷史債務處理方

業務模式的不可持續，被認為是昆明城投陷入困局的主因。

此前，昆明城投高度依賴土地一級開發，以土地整理主體身份，承擔了征地拆遷、市政配套等巨額前期投入。

此種模式，也是城投公司2010~2020年城市擴張期的主流路徑：城投公司作為政府代理人，先行墊資完成土地一級開發，待土地出讓后由財政按成本加成方式回購，形成“開發—融資—回款”閉環。

該模式在財政充裕、土地市場火熱時期具備可行性。但是，隨著房地產市場下行、地方財政緊張、地方債清理等一系列動作，土地出讓金等收入無法兌現，該模式即陷入困境。

巫家壩片區開發，為昆明城投債務風險的一個引爆點。

2017年9月，經過調整的昆明巫家壩片區規劃，明確擬建設占地5070畝的“中央公園”，定位為亞洲第一大城市公園，旨在打造昆明面向南亞、東南亞的區域金融、總部、傳媒與商業中心。該規劃于2018年8月啟動前期咨詢、勘察與設計總承包招標，2023年初被納入云南省“重中之重”項目。

昆明城投作為土地一級開發主體，自規劃初期即深度參與。2020年11月，昆明城投與俊發集團簽署《昆明市巫家壩曉東雨龍片區城市更新項目合作協議》，標志其作為核心實施主體全面啟動片區征遷與基礎設施配套工作。

然而，自2021年起，昆明城投便因融資困難、政府回購資金延遲、項目征遷停滯等原因，與俊發、保利等合作方爆發多起法律糾紛。本文開頭提及的53.43萬元欠款事件，即為昆明城投與俊發的未結清債務。

2023年底，官渡區政府明確調整開發模式：未實質性開展的項目由官渡區人民政府實施，昆明城投逐步退出主導角色，轉為歷史債務處理方。

也就是說，在國家系統性推動城投平臺“去政府信用背書、轉市場化經營”改革背景下，昆明城投實質喪失了開發主導權，巫家壩等重大項目由央企代建——昆明城投的角色從建設主體轉向歷史債務處理方。

剝離房地產開發，并非就此坦途

回頭再看，昆明城投雖是“政府代理人”與“市場參與者”身份合體，但實際既無財政兜底能力，又無市場化運營能力，在大的市場變局面前，缺少應對方式。其未來局面化解，依然高度依賴地方政府的支付能力、化債資源的傾斜以及更深層次的體制、機制改革。

作為市場調整的直接結果，昆明城投被擠出了房地產開發。

而同處一省的云南城投，則從2022年即已主動進行“去房開化”。

2022年12月，云南城投在控股股東云南省康旅控股集團支持下，啟動重大資產重組，以便徹底退出房地產開發主業。

云南城投通過公開掛牌方式，出售旗下14家房地產開發子公司股權，其中13家由康旅旗下子公司承接，1家由第三方接盤。交易完成后，云南城投不再保留任何房地產開發項目，僅保留少量自持運營資產（如酒店、購物中心），標志著其從“開發商”向“運營商”的根本性轉變。

截至2025年6月30日，云南城投房地產開發收入占主營業務收入比重約為20%，較2021年高峰期（約70%）顯著收縮，商業管理與物業服務合計貢獻收入占比已達64%。公司已無新增土地儲備、無新開工項目，2025年第3季度銷售金額僅0.2億元，同比持平，銷售面積0.18萬平方米，為存量尾盤清盤。

以此預計，未來2026年財報中，房地產開發收入可能歸零或極低，甚至不再作為獨立業務板塊列示，即云南城投正式完成“去房開化”轉型。

系統性剝離房地產開發業務、進入輕資產運營，城投公司只是業態之一。

如近日的一系列“1元剝離”事件——

2025年9月，中交地產以1元對價將房地產開發相關資產及負債（含38億元債券債務）轉讓至中交房地產集團，管理團隊全面更換為輕資產背景人才。

2025年9月，南國置業以1元對價將17項股權資產、115.79億元其他應付款等轉讓至控股股東全資子公司。轉型后，公司業務轉向商業運營、產業運營、城市更新服務、物業管理等。

2025年10月，津投城開以1元對價將房地產開發相關全部資產及負債（評估值-2.39億元）轉讓至天津城市運營發展有限公司，公司轉向城市集中供熱、物業管理、資產管理與運營業務等。

這意味著什么呢？

意味著“應急手術式”切割，甩下房地產開發包袱，短期改善公司處境。而新的挑戰也剛剛開始，“去房開化”并不意味著未來一片坦途。

以云南城投來看，其從“傳統房地產開發商”向“城市綜合服務運營商”的轉型已初見成效，但是，云南城投的歷史包袱依然沉重：即便經過一系列出售，截至2025年第三季度，公司的資產負債率仍高達80%。

盡管云南城投目前重點發展商業管理和物業服務這兩大輕資產業務，管理面積增長迅速，但其產生的收入，還難以完全彌補地產業務剝離后留下的缺口，即新業務規模尚小，收入不足。

轉型不僅意味著切割陣痛，更意味著新的競爭壓力顯現，所謂輕資產——商業管理賽道也是一片競爭激烈的紅海。

值班編委：蘇志勇

編輯：韓澗明

審讀：戴士潮