評(píng)論 | 毛克疾 毛雅欣：印企賺大錢，為啥就是不愿投資本土？

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作者|毛克疾 毛雅欣

編 輯|楊珺喆

審核|江怡

2026年1月14 日拍攝的印度首都新德里一家國營藥店。圖源：“環(huán)球雜志”公眾號(hào)

“自新冠疫情結(jié)束以來，全印度500家最大上市公司的利潤年增長率超過30%，但私人資本形成率卻仍然令人失望。”印度官方首席經(jīng)濟(jì)顧問阿南塔·納格斯瓦蘭說。

印度財(cái)長尼爾瑪拉·西塔拉曼也多次公開質(zhì)疑：印度官方已經(jīng)降低了稅率、清理了銀行不良資產(chǎn)，并竭盡全力刺激需求、投入財(cái)政資金建設(shè)基礎(chǔ)設(shè)施，可企業(yè)為何還是不肯把充裕的現(xiàn)金儲(chǔ)備轉(zhuǎn)化為新的工廠、設(shè)備或技術(shù)革新？

坐擁遠(yuǎn)超預(yù)期的利潤和現(xiàn)金儲(chǔ)備的印度企業(yè)，寧愿將資金配置于股市投機(jī)、海外資產(chǎn)或家族理財(cái)辦公室，卻不愿投入實(shí)體經(jīng)濟(jì)的產(chǎn)能擴(kuò)張。這種“資本罷工”的現(xiàn)象，讓印度國內(nèi)困惑，也在侵蝕印度經(jīng)濟(jì)增長的根基，所暴露出的印度發(fā)展模式深層次問題，值得認(rèn)真研究和深思。

一、本土企業(yè)“退避三舍”

理解印度企業(yè)上述現(xiàn)象，要從最能體現(xiàn)企業(yè)動(dòng)向的私人資本支出數(shù)據(jù)說起。印度經(jīng)濟(jì)近年來展現(xiàn)出強(qiáng)勁韌性，GDP增速亮眼，但私人資本支出卻非常低迷，二者形成鮮明反差。總資本形成率（涵蓋政府、家庭與私人企業(yè)的投資）2024年底約占GDP的30%，遠(yuǎn)低于2011年約41%的峰值。其中，私人部門在固定投資總額中的占比從2015-2016年的逾40%降至2023-2024年的33%。這意味著，在印度經(jīng)濟(jì)的增長引擎中，政府支出正被迫承擔(dān)越來越重的負(fù)荷，而本應(yīng)成為主力的私人資本卻日益退縮。

分析中發(fā)現(xiàn)，這種退縮并非源于資金匱乏。恰恰相反，近年來印度非金融企業(yè)持有的現(xiàn)金占總資產(chǎn)的比例高達(dá)11%，銀行的不良貸款率也降至十年來最低。同時(shí)，印度大型企業(yè)的利潤在2025年更是創(chuàng)下15年新高。然而，這些不缺錢的企業(yè)或?qū)⒗麧櫼怨上⒑凸善被刭彽男问椒颠€給股東，或設(shè)立家族理財(cái)辦公室以配置金融資產(chǎn)，甚至直接將資金轉(zhuǎn)移至海外。

著名的印度銀行業(yè)大亨烏代·科塔克對(duì)此頗為憂心，他多次敦促手握重金的印度“老錢”去投資企業(yè)，而非過早成為金融投資者。現(xiàn)實(shí)卻是，印度家族理財(cái)辦公室數(shù)量在2018年到2024年的六年內(nèi)激增超過六倍，達(dá)到約300家。這些“富二代”“富三代”們更喜歡成為資產(chǎn)管理者，而非企業(yè)家，他們將父輩積累的財(cái)富配置到外國證券、私募股權(quán)或海外家族辦公室，而非投入本土的工廠建設(shè)。

這種資本配置偏好的轉(zhuǎn)變，正在造成嚴(yán)重的經(jīng)濟(jì)后果。近年來印度的增量資本產(chǎn)出率（ICOR）已升至4.4，意味著每投入4.4個(gè)單位的資本才能產(chǎn)生1個(gè)單位的產(chǎn)出，遠(yuǎn)高于2008年之前私人投資繁榮期的3.8水平。總體看，政府投資的效率本就低于私人投資，如今被迫“挑大梁”，進(jìn)一步拉低了整體經(jīng)濟(jì)效率。

二、多重因素影響共振

印度企業(yè)對(duì)本土市場的“不信任”，并非單一因素所致，而是歷史周期、需求疲軟、政策不穩(wěn)、代際變遷、全球風(fēng)險(xiǎn)疊加共振的結(jié)果。

這還要從上一輪的投資熱潮說起。新世紀(jì)頭十年中期至10年代初期，印度許多企業(yè)在繁榮期大舉借債擴(kuò)張，卻因項(xiàng)目回報(bào)不及預(yù)期而陷入財(cái)務(wù)困境，引發(fā)了10年代企業(yè)高負(fù)債與銀行不良貸款并存的“雙資產(chǎn)負(fù)債表危機(jī)”。雖然到20年代初，印度大部分企業(yè)已完成去杠桿，同時(shí)銀行清理了不良資產(chǎn)，但企業(yè)投資所需的“動(dòng)物精神”已被嚴(yán)重挫傷。即便資產(chǎn)負(fù)債表恢復(fù)健康，過去的創(chuàng)傷仍讓高管們對(duì)激進(jìn)投資望而卻步。他們寧愿推遲或縮減擴(kuò)張計(jì)劃，專注于完成在建項(xiàng)目，等待需求持續(xù)復(fù)蘇的明確信號(hào)。這種保守心態(tài)在各行業(yè)普遍存在，形成了一種自我強(qiáng)化的謹(jǐn)慎循環(huán)。

而投資疲軟更核心的癥結(jié)在于內(nèi)需疲軟。印度產(chǎn)能利用率近年來持續(xù)低于75%，意味著企業(yè)現(xiàn)有設(shè)備尚有大量閑置，嚴(yán)重挫傷新增投資的沖動(dòng)。同時(shí)，剔除通脹后的印度實(shí)際工資水平近年來也增長不足，增速低于疫情前水平，迫使普通印度人在從餅干到摩托車等的消費(fèi)上削減開支。此外，全印近半數(shù)勞動(dòng)力仍依賴農(nóng)業(yè)，處于非正式、低收入的不穩(wěn)定就業(yè)狀態(tài)，難以對(duì)國內(nèi)消費(fèi)需求形成有力支撐。出口端同樣陰云密布。世界經(jīng)濟(jì)增長放緩、全球貿(mào)易摩擦加劇，以及特朗普對(duì)印關(guān)稅敲打帶來的不確定性，使得印度企業(yè)無法寄希望于外需突圍。國內(nèi)需求弱、出口需求弱、國際競爭激烈——三重壓力疊加，企業(yè)自然選擇“現(xiàn)金為王”。

除了可量化的需求與信貸，一種難以捉摸的“信任赤字”同樣嚴(yán)重抑制了投資。在當(dāng)前很多印度企業(yè)的決策中，需求、信貸、產(chǎn)能、盈利能力等傳統(tǒng)決定因素并不能完全解釋當(dāng)前的投資放緩，而造成這種現(xiàn)象的原因很可能是企業(yè)對(duì)莫迪政府經(jīng)濟(jì)治理缺乏信心。過去十年，印度政府的一系列政策突變，如2016年的“廢鈔令”、GST（印度商品與服務(wù)稅）稅改及疫情期間的封城令，使企業(yè)更加風(fēng)險(xiǎn)厭惡。企業(yè)擔(dān)心遭遇高額且不可預(yù)測的稅單，也怕觸怒喜怒無常的政客。很多印度本土企業(yè)在賺錢之后的第一反應(yīng)便是“地理多元化配置”。

這種“用腳投票”的邏輯，還傳導(dǎo)至外資企業(yè)。2025年1月，印度外商直接投資為56.7億美元，但同期匯出境外的利潤高達(dá)49.2億美元，印企對(duì)外投資也達(dá)21.4億美元。

印度企業(yè)的家族化特征，也抑制了投資意愿。印度最有實(shí)力的財(cái)閥企業(yè)，大多由家族掌控，其在經(jīng)歷代際傳承后，決策邏輯往往優(yōu)先考慮資產(chǎn)安全，而非擴(kuò)張業(yè)務(wù)。家族企業(yè)最擔(dān)憂祖輩白手起家建立的商業(yè)帝國，到孫輩被敗光。年輕一代為守住家業(yè)，往往選擇將資產(chǎn)委托他人代管或在迪拜等地設(shè)立家族辦公室。未來十年，印度財(cái)閥豪門預(yù)計(jì)將傳承約1.5萬億美元的財(cái)富，其中一大部分將流向資產(chǎn)管理公司，而非實(shí)體企業(yè)部門。

同時(shí)，AI和數(shù)字產(chǎn)業(yè)在證券市場的高回報(bào)率，使得其看起來比投資資本密集型大工業(yè)項(xiàng)目更具吸引力、風(fēng)險(xiǎn)更低。考慮到投資從鋼鐵到太陽能組件的實(shí)體產(chǎn)業(yè)還需面臨國外的激烈競爭，“錢生錢”顯然比辛苦辦實(shí)業(yè)更有誘惑力。

最后，外部環(huán)境劇變也強(qiáng)化了企業(yè)的觀望情緒。美國特朗普政府面向全球揮舞關(guān)稅大棒加劇了全球貿(mào)易的不確定性，對(duì)印度加征高額關(guān)稅，不僅嚴(yán)重破壞了印度對(duì)美出口產(chǎn)品的價(jià)格競爭力，更嚴(yán)重的是打消了印度作為“西方制造業(yè)備份”的預(yù)期。同時(shí)，面對(duì)中國和東南亞國家產(chǎn)業(yè)快速迭代升級(jí)，印度國內(nèi)制造業(yè)擴(kuò)張意愿不斷減退，因?yàn)樵S多企業(yè)漸漸發(fā)現(xiàn)，與其在風(fēng)暴中貿(mào)然擴(kuò)建產(chǎn)能，不如囤積現(xiàn)金、靜觀其變。

三、干預(yù)措施未觸及核心問題

面對(duì)私人投資的持續(xù)低迷，莫迪政府苦思應(yīng)對(duì)之道，推出一系列“組合拳”式干預(yù)措施。然而，從實(shí)際效果看，這些舉措大多未觸及問題的核心。

一是聚焦修復(fù)銀行體系。莫迪政府認(rèn)為，必須為企業(yè)減輕因銀行壞賬而造成的負(fù)擔(dān)，通過清理壞賬促進(jìn)信貸自由流動(dòng)，以有效刺激私人投資。10年代末期的不良貸款危機(jī)消退后，莫迪政府推動(dòng)了壞賬核銷、出臺(tái)破產(chǎn)法，并對(duì)公共部門銀行進(jìn)行資本重組。但事與愿違，輕裝上陣的企業(yè)和銀行并未加大投資強(qiáng)度。

二是為企業(yè)大幅減稅。2019年，莫迪政府將企業(yè)所得稅從30%降至22%，這是印度歷史上最激進(jìn)的減稅之一，背后邏輯卻異常簡單粗暴——低稅率提升企業(yè)利潤，高利潤帶動(dòng)更多投資。但這一假設(shè)的前提是，企業(yè)受高稅率而非弱需求所困。由于誤判了病因，減稅并未奏效。

三是產(chǎn)業(yè)定向補(bǔ)貼。以生產(chǎn)關(guān)聯(lián)激勵(lì)計(jì)劃（PLI）為例，政府動(dòng)用財(cái)政資金直接對(duì)半導(dǎo)體、電池等目標(biāo)行業(yè)的私人投資繼續(xù)承諾補(bǔ)貼。雖然有超過800個(gè)項(xiàng)目、約1.76萬億盧比的投資意向獲批，但若剔除補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)的項(xiàng)目，整體私人投資數(shù)據(jù)依然不樂觀。

四是政府直接下場。疫情發(fā)生后，公共資本支出被提升至歷史高位，希望以此降低部分投資風(fēng)險(xiǎn)，激勵(lì)私人部門跟進(jìn)。這一策略部分奏效——投資意向有所上升，但不足以從根本上扭轉(zhuǎn)投資占GDP比重的下滑趨勢。

此外，莫迪政府還多次簡化GST、推動(dòng)更廣泛的個(gè)人所得稅減免，試圖將更多資金放入消費(fèi)者口袋以刺激需求。

回顧莫迪政府實(shí)施干預(yù)的時(shí)間軸，一個(gè)清晰的模式浮現(xiàn)：問題從來不是源于流動(dòng)性短缺或激勵(lì)不足，而是需求疲軟與信心缺失。莫迪政府清理了壞賬、削減了稅收、發(fā)放了補(bǔ)貼、投入了創(chuàng)紀(jì)錄的基礎(chǔ)設(shè)施支出，但這些都未能完全喚醒私人投資。畢竟，企業(yè)只有在看到顧客時(shí)才會(huì)投資。如果消費(fèi)支出持續(xù)疲軟，單純的激勵(lì)無法強(qiáng)制啟動(dòng)投資周期。

四、背后的根本性癥結(jié)

私人資本支出的本質(zhì)，是對(duì)未來的信心。它要求企業(yè)有足夠大的信心去押注明天的需求，而當(dāng)前印度恰恰最缺。企業(yè)坐擁創(chuàng)紀(jì)錄的利潤，卻對(duì)本土經(jīng)濟(jì)前景心存疑慮；銀行資本充足，卻找不到愿意借貸擴(kuò)張的優(yōu)質(zhì)客戶；政府基建投資創(chuàng)造了需求，卻未能轉(zhuǎn)化為企業(yè)自主投資的意愿。

從長遠(yuǎn)看，印度面臨的真正挑戰(zhàn)是如何重建資本對(duì)本土市場的信任。這不僅需要持續(xù)的需求刺激，更需要行政、司法和政治層面的可預(yù)測性。企業(yè)真正渴望的是免于恐懼——不必?fù)?dān)心突如其來的稅單，不必憂慮監(jiān)管政策的朝令夕改，不必為自身的安全和生計(jì)憂心忡忡。

對(duì)印度來說，在通往2047年“發(fā)達(dá)印度”愿景的征途上，私人資本支出的復(fù)蘇必不可少。新德里需要認(rèn)識(shí)到，資本的“罷工”不是任性，而是理性；不是背叛，而是警示。

作者簡介

毛克疾，國家發(fā)展和改革委員會(huì)國際合作中心副研究員

毛雅欣，中國人民大學(xué)碩士研究生

本文轉(zhuǎn)載自“環(huán)球雜志”微信公眾號(hào)2026年5月26日文章，原標(biāo)題為《賺了錢的印度企業(yè)，為什么就是不愿擴(kuò)張本土產(chǎn)能》

本期編輯：楊珺喆

本期審核：江怡

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