熊園：重估中國資產，聚焦“科技、新經濟、安全”三大方向

熊園系國盛證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

本文來自《藍鯨新聞》

投資者應減少情緒化“追漲殺跌”，更多從產業趨勢、企業盈利、估值安全邊際和分紅回報出發，選擇真正具備長期競爭力的資產，并通過分批配置、組合分散和動態再平衡來控制波動。

（圖片來源：視覺中國）

藍鯨新聞5月26日訊（記者 李丹萍 王婉瑩）每個時代都有屬于自己的核心資產。“十五五”時期，經濟動能與核心資產是什么？

近日，藍鯨新聞記者專訪了國盛證券首席經濟學家熊園，其擁有扎實的理論功底和前瞻性的政策研究能力。在熊園看來，以先進制造、科技、AI為代表的經濟新動能，將成為引領中國經濟乃至全球經濟發展的重要動力，也看好相應其資產表現，“中國經濟新動能和新勢力的崛起，更能讓全球企業、消費者、投資者共享中國經濟發展的紅利與成果，并形成一輪內外加持的權益牛市。”

2026年行至過半，熊園重申，繼續看好中國特色啞鈴型策略：一端積極把握科技成長，特別是AI、自主可控、國產替代與新質生產力；另一端在低利率、資產荒背景下，紅利股為代表的長久期低波生息資產仍是承接“存款搬家、替代地產”的重要方向。中間的桿資產則根據宏觀修復節奏適當輪動，包括貴金屬、新消費、有色金屬、戰略資源、稀土以及具有全球競爭力的出口和出海型公司。

需關注的是，熊園提示，中國資產當前并不缺乏中長期配置價值，關鍵在于避免用短期波動否定長期趨勢。投資者應減少情緒化“追漲殺跌”，更多從產業趨勢、企業盈利、估值安全邊際和分紅回報出發，選擇真正具備長期競爭力的資產，并通過分批配置、組合分散和動態再平衡來控制波動。

（圖片來源：受訪者提供）

看好先進制造、科技、AI為代表的經濟新動能

藍鯨新聞：您此前提到，“每個時代都有屬于自己的核心資產”，每個時期表現較好的核心資產都是該時期宏觀經濟的典型代表。那么“十五五”時期，您相對看好哪幾類核心中國資產，為什么？

熊園：資本市場作為宏觀經濟環境的晴雨表，五年規劃期的經濟變化也將在資本市場上找到脈絡和答案。從“十五五”規劃來看，實現中國式現代化有兩大根基，即加快構建現代化產業體系和打造科技現代化。在此基礎上，我們傾向于認為，“十五五”時期也將是我國經濟新動能全面崛起的新時期，以先進制造、科技、AI為代表的經濟新動能，在國民經濟體系中扮演的角色越來越重要，進而成為引領中國經濟乃至全球經濟發展的重要動力，也看好相應其資產表現。此外，中國經濟新動能和新勢力的崛起，有助于帶動中國經濟發展的成色與底色被全球廣泛認知，將促使人流、物流、資金流匯集中國，讓全球企業、消費者、投資者共享中國經濟發展的紅利與成果，并形成一輪內外加持的權益牛市。

當前市場對高油價“灰犀牛”的定價仍不充分

藍鯨新聞：您近期多次提及警惕高油價的“灰犀牛”風險，您認為市場對此定價了多少？近期美債收益率加速走高，屬于其中的風險嗎？

熊園：我們認為，高油價給全球經濟帶來的“滯”的影響還未完全顯現，當前市場對高油價“灰犀牛”的定價仍然不充分。例如，相較于美債市場對高油價、高通脹和高利率的反應，仍有盈利和AI產業趨勢支撐的美股顯然要更加樂觀，這也說明市場尚未充分定價“油價走高—通脹上行—美聯儲暫停降息甚至加息—滯脹可能性增大甚至衰退”的完整鏈條。市場的定價邏輯更多還停留在從“階段性通脹擾動”向“更持久通脹壓力”切換的過程中，但高油價并不只是一次性價格沖擊，而可能通過汽油、航空、運輸、貿易服務、企業成本等鏈條向終端擴散，進而抬升通脹預期和通脹風險溢價，使美聯儲更難簡單“看穿”。

近期美債收益率加速走高，也屬于這一風險鏈條的一部分，并且可能是相當重要的一個環節。直觀看，美國4月CPI、PPI超預期，疊加市場對沃什上任后政策取向的擔憂，觸發了10Y期美債收益率突破關鍵位置。本質上，市場還是在重新定價高油價是否會帶來更持久的通脹壓力，以及美聯儲能否維持自身的獨立性的抗通脹可信度。定量看，近期美債走勢還隱含了四大因素：美國經濟意外上行、長期通脹預期抬頭、加息預期強化、美債供需矛盾。往后看，10Y美債收益率可能高位震蕩、易上難下，且中樞可能抬升，需緊盯油價、伊朗局勢和通脹預期演化。短期市場偏“NACHO”交易（押注“沖突拖得更久”），但若金融條件明顯收緊、經濟或美股承壓，仍會不斷試探“TACO”交易（押注“沖突終會緩和”）。

二季度經濟增量政策可期，節奏將“邊走邊看”

藍鯨新聞：今年一季度中國實際GDP增速5%，達預期上限可謂是“開門紅”，但4月消費、投資、工業生產等數據“意外”大幅走弱，背后的原因是什么？二季度中國經濟走勢您又怎么看？

熊園：4月經濟表現除了出口維持強勢，大部分指標延續放緩、且出現加速下滑跡象，尤其是消費、投資大降。從內需看，4月消費增速回落、低于預期，商品零售增速時隔3年多轉負，背后是高基數、“國補”退坡等因素影響，本質還是消費內生動能仍弱。4月固定資產投資增速再度轉負，在4月PPI加速上行的背景下，三大類固定資產投資增速反而同步出現回落，對應各項實際增速表現應更弱。在4月出口交貨值增速延續上行的背景下，制造業投資增速回落應是與內需不足、上游原材料漲價等因素影響有關；基建增速回落則應是與專項債發行節奏放緩等因素有關。

從供給看，工業、服務業生產均繼續放緩，4月工業生產增速回落，外需支撐仍在，主要應是受內需不足、上游原材料漲價等因素的影響，再結合4月新增信貸、社融規模雙雙低于預期，尤其是信貸再度轉負，指向當前經濟內生動能仍偏弱，需求不足的問題仍然突出，本質上還是“供給好于需求、生產好于消費、外需好于內需”。往后看，一季度經濟雖實現“開門紅”，但數據并未完全體現油價走高的影響，二季度才是考驗的開始，尤其是高油價對下游產業鏈的擠壓。

短期政策預計聚焦擴內需、強產業、防風險、穩民生

藍鯨新聞：4月底政治局會議強調“用好用足宏觀政策”和“以更大力度和更實舉措抓好經濟工作”，您如何理解二季度的政策取向？是否會推出穩增長的增量政策？

熊園：總體看，4月政治局會議基調積極、增強信心，突出“增強信心、辦好自己的事、以確定性應對不確定性”，尤其是科技自立自強、產業鏈自主可控、做強內循環等，新增“更大力度和更實舉措、系統應對外部沖擊挑戰”。短期看，二季度政策應會聚焦擴內需、強產業、防風險、穩民生4大任務，重心應是“用好用足”已有政策、加力推動既定政策落地，新刺激政策應暫時不會出臺，更多應是做好增量政策儲備、實際節奏“邊走邊看”，出口、地產等基本面數據是關鍵。同時，本次也有不少新提法，應也是后續增量政策儲備的優先項，包括：增強貨幣政策前瞻性靈活性針對性；加強“六張網”規劃建設（水網、新型電網、算力網、新一代通信網、城市地下管網、物流網）；提高能源資源安全保障水平；穩定和增強資本市場信心；穩定生豬等農產品價格；努力穩定房地產市場等等。

A股配置維持“啞鈴型”策略，科技成長、紅利資產“一手抓”

藍鯨新聞：針對A股配置，您年初給出了“All in AI、新質生產力、自主可控、出海”四條配置主線，并提出了“啞鈴型”策略——兩端是科技成長和紅利資產，中間桿資產適當輪動，背后的宏觀主線是什么？今年也行將過半，您還維持這個配置思路嗎？

熊園：我們資產配置思路的核心還是“乘勢而上、投資中國”和“重估中國”。2026年是“十五五”開局之年，也是新一輪經濟周期和新一輪科技革命的開始，各方將夯實基礎、全面發力。我們認為，“十五五”時期中國經濟新動能和新勢力將加速崛起，先進制造、科技是主要方向，這將帶動中國經濟發展的成色與底色被全球廣泛認知，并推動人民幣資產重估。

年初我們提出四條主線：All in AI、新質生產力、自主可控、出海。其中，AI是中美戰略博弈和新一輪科技革命的主戰場；新質生產力對應“十五五”規劃中的新興支柱產業和未來產業；自主可控對應統籌發展和安全；出海則對應中國企業參與全球產業鏈分工、品牌出海、模式出海和資本出海。簡單看，也可概括為向“科技、新經濟、安全”三大方向要收益。

今年行將過半，我們仍維持這一配置思路，繼續看好中國特色啞鈴型策略：一端積極把握科技成長，特別是自主可控、國產替代與新質生產力；另一端在低利率、資產荒背景下，紅利股為代表的長久期低波生息資產仍是承接“存款搬家、替代地產”的重要方向。中間的桿資產則根據宏觀修復節奏適當輪動，包括貴金屬、新消費、有色金屬、戰略資源、稀土以及具有全球競爭力的出口和出海型公司。

2026年黃金可能階段性高波動，但長期上漲邏輯并未破壞

藍鯨新聞：年初以來黃金波動不斷，您如何看待2026 年黃金的核心定價邏輯？是美聯儲貨幣政策、地緣風險、全球央行購金，還是美元信用弱化，哪一條才是真正主線？

熊園：我們認為，2026年黃金的核心定價邏輯，不能只看美聯儲貨幣政策或階段性地緣風險，真正的長期主線還是“去美元化、去美債化”和“債務貨幣化處置”共同推動下的美元信用弱化。短期看，黃金確實會受到美聯儲降息預期、中美關系變化、地緣政治沖突、風險偏好切換等因素擾動。例如，加息預期升溫會抬高實際利率，壓制黃金表現；地緣風險上升會帶來避險需求；全球央行持續購金，也反映了儲備資產多元化的趨勢，但這些更多是階段性催化或中期支撐。

更重要的是，作為世界儲備貨幣的美元，正面臨各國央行儲備多元化需求上升的挑戰，黃金被視為替代美元的貨幣中介之一。同時，在美國債務壓力較大、發達經濟體仍傾向于通過貨幣化方式應對債務問題的背景下，“去美債化”敘事也在逐步強化，長期看黃金的貨幣屬性仍會被持續定價。事實上，回溯本輪黃金上漲行情，斜率最為陡峭的階段出現在 2024年10 至 11 月前后、也就是特朗普再次當選前后，“特朗普交易”、潛在的美元信用走弱是核心主線。因此，傾向于認為，2026年黃金雖然可能階段性高波動，但長期上漲邏輯并未破壞。美聯儲政策、地緣風險、央行購金都是重要變量，但真正的主線還是美元信用弱化及全球儲備體系再平衡。

市場需警惕全球資產定價體系中潛在的外部風險

藍鯨新聞：對于現下關注中國資產的機構投資者和個人投資者，您最希望傳達的投資紀律是什么？當前最大的市場誤判可能來自哪里？

熊園：對于當前關注中國資產的機構投資者和個人投資者，最重要的投資紀律，是在戰略上保持信心，在戰術上保持耐心，在操作上堅持紀律。中國資產當前并不缺乏中長期配置價值，關鍵在于避免用短期波動否定長期趨勢。政策層面對資本市場的定位正在發生積極變化，穩定市場預期、提升上市公司質量、推動中長期資金入市、強化投資者回報等政策導向，說明監管層并不希望市場大起大落，而是更強調建設“長牛、慢牛、健康牛”的市場生態。因此，投資者應減少情緒化“追漲殺跌”，更多從產業趨勢、企業盈利、估值安全邊際和分紅回報出發，選擇真正具備長期競爭力的資產，并通過分批配置、組合分散和動態再平衡來控制波動。

當前最大的市場誤判，可能在于低估了全球資產定價體系中潛在的外部風險，包括估值風險、流動性風險以及高油價“灰犀牛”風險。4月以來資本市場似乎對本輪伊朗局勢逐步“脫敏”，然而需要看清的是，高油價事實上已持續3個月，對經濟、流動性的沖擊尚未充分顯現，尤其是顯著加大了全球流動性的不確定性，最新市場預期已開始下注美聯儲可能年底加息。此外，當前AI、科技等資產定價已隱含了較強的盈利兌現預期，后續一旦資本開支回報或流動性環境出現擾動，全球風險偏好可能迎來再定價。