中信建投 | 上海二手房價環(huán)比領漲

來源：中信建投證券研究

01

PART

目錄

首席經(jīng)濟學家 | 產(chǎn)業(yè)結(jié)構升級與非均衡復蘇：4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)解讀

固收 | 4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)支持債市當前點位

宏觀 | 美債重回4.5%后的前景和影響

房地產(chǎn) | 銷售開工延續(xù)承壓，上海二手房價環(huán)比領漲 ——2026年4月統(tǒng)計局房地產(chǎn)數(shù)據(jù)點評

地產(chǎn)經(jīng)營服務及REITs | 首批REITs指數(shù)基金申報，增量資金助力市場高質(zhì)量發(fā)展——首批四單REITs指數(shù)基金點評

軍工與新材料 | 25年報&26Q1綜述：軍工板塊業(yè)績觸底回升，關注“十五五”規(guī)模化訂單下達

非銀 | 衍生品業(yè)務監(jiān)管規(guī)則出臺，資本實力與風控能力重要性提升

化工 | 成本端油價上行，本周擴散指數(shù)、價差指數(shù)環(huán)比回落

02

PART

正文

1-4月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.6%；全國固定資產(chǎn)投資同比-1.6%；社會消費品零售總額同比增長1.9%，其中4月份同比增長0.2%。

1.需求側(cè)復蘇偏弱，實體動能仍待修復。地產(chǎn)下滑背景下，居民部門謹慎儲蓄傾向仍在。當前促消費的政策重點應注重居民收入和預期的實質(zhì)性修復。

2.供給側(cè)結(jié)構性分化，新質(zhì)生產(chǎn)力起到支撐作用。新質(zhì)生產(chǎn)力從產(chǎn)量到利潤已有清晰數(shù)據(jù)驗證。

3.價格顯現(xiàn)修復跡象，但基礎仍待穩(wěn)固。4 月 CPI 的回升，很大一部分來自能源和出行服務。PPI出現(xiàn)大幅轉(zhuǎn)正，有望對下半年經(jīng)濟形成正向反饋。但生產(chǎn)端向需求端價格傳導仍存在滯后性。

風險提示：（1）地緣政治對抗升級風險，中美貿(mào)易局勢可能升級，美國政策不確定性較大，中東地區(qū)形勢緊張，俄烏沖突不斷，國際局勢仍處于緊張狀態(tài)。全球經(jīng)濟復蘇不及預期，發(fā)達國家和新興市場均面臨債務問題。（2）國內(nèi)既有政策落地效果及后續(xù)增量政策出臺進展可能不及預期，地方政府對于中央政策的理解不透徹、落實不到位。（3）經(jīng)濟增速放緩，宏觀經(jīng)濟基本面下行，經(jīng)濟運行不確定性加劇。（4）市場情緒存在進一步轉(zhuǎn)劣可能，國際資本市場風險傳染也有可能誘發(fā)國內(nèi)資本市場動蕩。（5）若經(jīng)濟金融化險進程不及預期，國內(nèi)部分主體債務違約風險可能上升。

統(tǒng)計局公布4月社零、固定資產(chǎn)投資統(tǒng)計數(shù)據(jù)；海關總署公布4月進出口統(tǒng)計數(shù)據(jù)。

4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)走弱，基本面壓力仍在，對當前債市位置形成支撐。4月社零同比增速0.2%，1-4月固定資產(chǎn)投資完成額同比下降1.6%，增速較一季度數(shù)據(jù)均有走弱。外需方面，4月凈出口規(guī)模出現(xiàn)同比負增長，外部不確定性仍在。總的來看，當前基本面有一定壓力，對債市當前點位形成支撐，后續(xù)收益率易下難上。考慮到前期債市估值修復較為充分，短期內(nèi)預計以平穩(wěn)為主，1.75%一線較為穩(wěn)固。可關注是否有增量的財政或貨幣政策落地，屆時有望為債市帶來新方向。如后續(xù)三季度有降息，則10Y國債收益率仍有望向下到1.65%-1.70%區(qū)間。

風險提示：美國通脹上行關資源爭奪惡化。

美伊沖突進入"打打談談"第三階段，市場敘事從TACO切換至 NACHO，油價上行的尾部風險是推升美債利率的最重要原因。

AI 新舊經(jīng)濟雙軌推升通脹與經(jīng)濟，高通脹下沃什反而面臨“反向獨立性”，反而比鮑威爾更難做出降息決策。短期內(nèi)美債利率難下，需看到實質(zhì)性的霍爾木茲海峽通行進展。

中期（6-12 個月）維度下，4.5%+的美債會對經(jīng)濟和美股形成負反饋，過去幾年多次驗證這一規(guī)律。但回落的前提是先看到負反饋實質(zhì)發(fā)生，而不是先于負反饋定價。

長期（12 個月+）維度下，全球債務難解，期限溢價繼續(xù)抬升，高位區(qū)間長期震蕩。

美股集中度高和高利率的影響可能會短期內(nèi)抑制AI和半導體板塊的連漲勢頭，但長期來看，產(chǎn)業(yè)趨勢而非美債利率是決定科技板塊行情的決定性因素。

風險提示：美伊沖突緩和超預期；美國勞動力市場實質(zhì)性惡化；AI 資本開支大幅下調(diào)；日本央行加快加息進程，全球債券收益率同步抬升可能引發(fā)流動性沖擊；地緣沖突外溢擴大，伊朗沖突向沙特、阿聯(lián)酋等地外溢，觸發(fā)全面區(qū)域戰(zhàn)爭。

統(tǒng)計局公布2026年4月房地產(chǎn)市場運行情況，4月單月房地產(chǎn)銷售面積、投資額、新開工面積、竣工面積分別為5733萬方、6249億元、3527萬方、2097萬方，同比增速分別為-9.5%、-20.1%、-26.6%、-19.0%，較2026年3月分別-2.1pct、-8.8pct、-9.2pct、+0.1pct。

銷售金額降幅收窄，上海二手房價環(huán)比領漲。4月全國商品房銷售面積同比下降9.5%，降幅較3月擴大2.1個百分點；銷售金額同比下降7.6%，降幅較3月收窄5.7個百分點。一二手房價格延續(xù)調(diào)整，4月全國70個大中城市新建商品住宅和二手住宅價格指數(shù)環(huán)比跌幅均較上月持平，一線城市二手房價均上漲，上海、北京、深圳、廣州二手住宅價格環(huán)比分別上漲0.7%、0.4%、0.3%、0.2%。自中央政治局會議定調(diào)“努力穩(wěn)定房地產(chǎn)市場”后，各地政策端明顯發(fā)力，廣深等地相繼出臺樓市新政，有望提高樓市活躍度。

行業(yè)開發(fā)投資降幅走擴，一線城市土地供給逆勢增長。4月房地產(chǎn)開發(fā)投資額同比下降20.1%，降幅較3月擴大8.8個百分點，其中一線城市土地供給逆勢增長4%，一、二、三線城市宅地土地溢價率分別為6%、13%、3%；4月新開工面積同比下降26.6%，竣工面積同比下降19.0%，降幅較3月分別擴大9.2、收窄0.1個百分點。

一線城市樓市持續(xù)恢復，房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)漸進，看好香港、商業(yè)、聚焦核心城市賽道的優(yōu)質(zhì)企業(yè)。

風險提示：房地產(chǎn)銷售、結(jié)轉(zhuǎn)及房企信用修復可能不及預期。

首批4只公募REITs指數(shù)基金產(chǎn)品已正式申報，這標志著公募REITs指數(shù)化投資正式起航。我們在去年末的2026年年度策略報告中曾提出，當前REITs指數(shù)化產(chǎn)品已具備需求必要性與條件充分性，指數(shù)化產(chǎn)品有望通過降低投研門檻、引入增量資金、改善流動性和提升定價效率。短期內(nèi)，指數(shù)化產(chǎn)品入場有望顯著改善市場流動性；中期內(nèi)，指數(shù)化產(chǎn)品連接長期資金與基礎設施資產(chǎn)，改善資金結(jié)構、流動性及估值體系；長期看，指數(shù)化投資體系完善，帶動市場規(guī)模、定價效率與機構化水平全面提升，推動REITs市場高質(zhì)量發(fā)展。

風險提示：審批及發(fā)行進展不及預期的風險；政策出臺不及預期的風險；二級市場波動的風險。

1、隨著軍工板塊上市公司2025年年報和2026年一季報的全部公告，我們可以明顯看出整體板塊觸底回暖的趨勢。2025年軍工板塊實現(xiàn)營業(yè)收入8,314.93億元，同比增長8.44%，實現(xiàn)歸母凈利潤318.90億元，同比增長18.50%。毛利率小幅上漲0.23個百分點至17.91%，隨著四費費率的下降，凈利率小幅回升0.33個百分點至3.84%。從營收端來看，地面兵裝（30.87%）、彈（22.86%）、船舶（11.75%）增速較快，航發(fā)（0.94%）、航空（5.31%）、國防信息化（6.12%）、火箭衛(wèi)星（2.80%）增速相對較慢。從歸母凈利潤來看，船舶（42.82%）、彈（90.25%）、地面兵裝（扭虧）增速較快；航空（-1.99%）、航發(fā)（-23.88%）、國防信息化（-32.13%）、商業(yè)航天（-90.74%）歸母凈利潤則有所下滑。中國軍工產(chǎn)業(yè)已從過去依賴國內(nèi)單一需求的模式，演進為三輪驅(qū)動的新發(fā)展格局，增長動能更加多元和可持續(xù)。

2、我們判斷，中國軍工產(chǎn)業(yè)已從過去依賴國內(nèi)單一需求的模式，演進為三輪驅(qū)動的新發(fā)展格局，增長動能更加多元和可持續(xù)。“內(nèi)需筑基、外貿(mào)擴張、民用反哺”的格局正在深刻重塑我國軍工產(chǎn)業(yè)的面貌和邊界。行業(yè)從“周期成長”轉(zhuǎn)向“全面成長”。第一曲線國內(nèi)軍工需求（基本盤）：聚焦“備戰(zhàn)打仗”和裝備現(xiàn)代化，需求來自國防預算穩(wěn)定增長及裝備升級換代（如“十四五”期間重點型號批產(chǎn)）。強威懾高精尖+體系化無人化低成本是主要增長方向。第二曲線軍貿(mào)出海（新引擎）：憑借性價比優(yōu)勢、體系化作戰(zhàn)能力和地緣戰(zhàn)略合作（“一帶一路”），中國軍貿(mào)份額持續(xù)提升，成為全球重要供應方，實現(xiàn)戰(zhàn)略影響力與經(jīng)濟效益雙贏。第三曲線軍用技術民用化（新邊界）：尖端軍工技術向民用領域溢出，催生商業(yè)航天、低空經(jīng)濟、未來能源、深海科技、大飛機等萬億級新產(chǎn)業(yè)，拉動新工藝、新材料、新器件發(fā)展，形成“軍技民用，反哺軍工”的良性循環(huán)。

風險提示：國防預算增長不及預期；武器裝備交付不及預期；相關改革進展不及預期。

證券：證監(jiān)會《衍生品交易監(jiān)督管理辦法（試行）》的施行標志著衍生品業(yè)務進入規(guī)范發(fā)展新階段，短期整改壓力與長期集中趨勢并存。短期內(nèi)，存量業(yè)務整改、系統(tǒng)升級及協(xié)議修訂將帶來一定經(jīng)營壓力，部分通道化收入來源面臨收縮。中長期看，規(guī)則明晰有助于穩(wěn)定業(yè)務預期，資本實力雄厚、風控體系完善的頭部券商將更受益于行業(yè)集中趨勢，在服務機構客戶套期保值、中長期資金配置及跨境業(yè)務方面獲得更為穩(wěn)固的市場地位。中小券商宜審慎評估自身資本實力與專業(yè)能力，選擇差異化、特色化的細分領域深耕，避免盲目擴張復雜衍生品業(yè)務。

保險：存款搬家與“反內(nèi)卷”政策有望驅(qū)動負債端保持較快增長，4月以來權益市場回暖有望增厚利潤，當前估值具備較高安全邊際。負債端來看，壽險方面，近期銀保渠道“報行合一”監(jiān)管進一步強化且分紅險演示利率有望下調(diào)，在居民存款搬家與“反內(nèi)卷”監(jiān)管政策背景下，壽險負債端量價均有堅實支撐，NBV有望保持較快增長。財險方面，一方面非車險“報行合一”利好費用率改善，另一方面出險率下降有望帶動新能源車險賠付率改善，在自然災害影響保持穩(wěn)定的情況下整體承保利潤有望延續(xù)增長。資產(chǎn)端來看， 2026年4月以來（截至5/15收盤），滬深300指數(shù)累計上漲9.20%，而25Q2期間滬深300指數(shù)累計上漲1.25%，看好權益市場回暖提振上市險企二季度利潤增速。

風險提示：市場價格波動的不確定性，企業(yè)盈利預測不確定性，技術更新迭代。

本周中信建投化工行業(yè)指數(shù)114.53，環(huán)比-2.76%，同比+48.36%；行業(yè)價格百分位為過去10年的41.31%，環(huán)比-1.78%；行業(yè)價差百分位為過去10年的10.41%，環(huán)比-3.71%；行業(yè)庫存百分位為過去5年的82.91%，環(huán)比+3.85%；行業(yè)開工率為67.75%，環(huán)比-0.56%。假后價差有所回落，但是產(chǎn)業(yè)調(diào)研反饋海外出口詢單熱烈，4月出口數(shù)據(jù)整體超預期，繼續(xù)看好關注化工出口需求拉動。

新一輪化工配置行情正在靠近。此前市場在看不清油價的時候選擇不下注，也在疲于跟蹤油價后“不管結(jié)束沒結(jié)束，都當它已經(jīng)結(jié)束了”，更是在川普訪華之前先沖一波風險偏好抬升。然而一段時間過去，海峽依然關閉，受迫關閉的油井產(chǎn)能越來越多，并且時間拖得越久，復產(chǎn)難度越大，現(xiàn)實世界的問題越嚴重。隨著低價原油和下游庫存的消化，上游成本推升價格，下游剛需支持采購，以及海外旺盛的出口需求疊加的基本面有望推動化工股前進。市場很快就會打破以前“80美金以上化工無法傳導”的印象，最終還是得回到供需自身。新一輪化工配置行情正在靠近。

碳中和考核辦法出臺，化工供給端再添催化。中共中央辦公廳、國務院辦公廳印發(fā)的《碳達峰碳中和綜合評價考核辦法》正式落地。考核辦法明確自2026年度起對各省（自治區(qū)、直轄市）黨委和政府開展碳達峰碳中和綜合評價考核，考核設置控制指標和支撐指標兩大類。考核結(jié)果作為省級領導班子和有關領導干部綜合考核評價、選拔任用、監(jiān)督管理的重要參考。我們認為雙碳進入執(zhí)行階段對于典型高能耗的化工行業(yè)，是抬升成本，促進出清，加速產(chǎn)業(yè)升級的標志。

尋找短期和中期EPS確定性受益的標的。經(jīng)過這一波回調(diào)之后的化工，股價和基本面就同步了。由于海外供給缺口大以及國內(nèi)保供成品油的結(jié)構性問題，化工品價格有望更加強勢。盡管對遠期原油的定價市場仍有分歧，但是以煤化工、氣頭化工為代表的短期和中期EPS確定性受益的標的值得重點關注。

美伊沖突，重視煤化工能源保障地位重估，及化工小品種漲價和套利機會。1）油—煤套利：地緣風險推高油價，而多數(shù)煤化工產(chǎn)品的競爭路線均以石油衍生物為原料，在油—煤價差走闊的大背景下，煤頭產(chǎn)品產(chǎn)業(yè)鏈條受益明顯。2）新疆煤化工的能源保障地位：在地緣風險日益嚴峻后，以煤炭為資源稟賦基礎的煤化工制油氣會再次受到國家戰(zhàn)略級別的重視，其經(jīng)濟性具備顯著優(yōu)勢。遠期展望，結(jié)合新疆新能源的快速發(fā)展，新疆有望成為中國的能源腹地。3）歐洲供應鏈風險帶來的漲價機會：歐洲天然氣價格飆升致化工品成本承壓，添加劑類小產(chǎn)品在下游成本占比低、提價基礎好。從蛋氨酸、維生素等食品添加劑，到抗老化劑等塑料添加劑已經(jīng)開始兌現(xiàn)漲價。

風險提示：原油價格上行或下行超預期；行業(yè)競爭格局變化；宏觀經(jīng)濟波動，全球經(jīng)濟下行。

報告來源

證券研究報告名稱：《產(chǎn)業(yè)結(jié)構升級與非均衡復蘇：4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)解讀》

對外發(fā)布時間：2026年5月18日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

黃文濤 SAC編號：S1440510120015

劉天宇 SAC編號：S1440524010003

證券研究報告名稱：《4月經(jīng)濟數(shù)據(jù)支持債市當前點位》

對外發(fā)布時間：2026年5月18日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

曾羽 SAC編號：S1440512070011

曲遠源 SAC編號：S1440524070011

證券研究報告名稱：《美債重回4.5%后的前景和影響》

對外發(fā)布時間：2026年5月19日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

周君芝 SAC 編號:S1440524020001

蔣佳秀 SAC 編號: S1440524020001

證券研究報告名稱：《銷售開工延續(xù)承壓，上海二手房價環(huán)比領漲 ——2026年4月統(tǒng)計局房地產(chǎn)數(shù)據(jù)點評》

對外發(fā)布時間：2026年5月19日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

竺勁 SAC 編號:S1440519120002

SFC 編號:BPU491

證券研究報告名稱：《首批REITs指數(shù)基金申報，增量資金助力市場高質(zhì)量發(fā)展——首批四單REITs指數(shù)基金點評》

對外發(fā)布時間：2026年5月19日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

黃嘯天 SAC 編號:S1440520070013

證券研究報告名稱：《25年報&26Q1綜述：軍工板塊業(yè)績觸底回升，關注“十五五”規(guī)模化訂單下達》

對外發(fā)布時間：2026年5月19日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

黎韜揚 SAC 編號:S1440516090001

王澤金 SAC 編號:S1440525080004

證券研究報告名稱：《周報20260515：衍生品業(yè)務監(jiān)管規(guī)則出臺，資本實力與風控能力重要性提升》

對外發(fā)布時間：2026年5月17日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

趙然 SAC編號:S1440518100009

SFC編號:BQQ828

吳馬涵旭 SAC 編號:S1440522070001

沃昕宇 SAC 編號:S1440524070019

李梓豪 SAC 編號:S1440524070018

何涇威 SAC 編號:S1440525070007

證券研究報告名稱：《成本端油價上行，本周擴散指數(shù)、價差指數(shù)環(huán)比回落》

對外發(fā)布時間：2026年5月18日

報告發(fā)布機構：中信建投證券股份有限公司

本報告分析師：

楊暉 SAC 編號:S1440525120006

鄭軼 SAC 編號:S1440526030007

王鮮俐 SAC 編號:S1440526030003

吳宇 SAC 編號:S1440526030001

申起昊 SAC 編號:S1440526030008

陳俊新 SAC 編號:S1440526030009