理解“離岸”兩個字，港股投資從此打通“任督二脈”

港股投資的一個原則和三大策略

#01

港股的節(jié)奏，跟A股和美股都不一樣

很多投資者都有一種很矛盾的感受：明明港股里都是熟悉的好公司——騰訊、阿里、美團、小米、各種創(chuàng)新藥，但真正做起來，卻總感覺“完全不是自己熟悉的市場”。

它經常會出現(xiàn)一種很詭異的狀態(tài)：

基本面沒變化，股價突然連續(xù)暴跌；

外圍市場一轉暖，它又突然連續(xù)暴漲；

很多公司明明很便宜，卻長期沒人買；

而一旦情緒來了，幾個月又能翻倍。

為什么同樣是中國資產，A股和港股的節(jié)奏差異會這么大？為什么很多在A股、美股有效的方法，到了港股經常失靈？

答案其實很簡單，港股的節(jié)奏，跟A股和美股都不一樣。

表面上看，恒生指數(shù)和滬深300走勢的相關性都在70%左右

2020年以前，與標普500的相關性也在50%以上。

但你如果用A股的思路做港股，大概率會覺得它漲起來、跌起來都太嚇人；如果你用美股的思路做港股，又會覺得它的行情沒持續(xù)性。

更重要的是，雖然大體牛熊節(jié)奏類似，但它有時候先漲后跌，有時候后漲先跌，完全沒有規(guī)律可言。

為什么港股總是“忽強忽弱”？因為港股是一個典型的離岸市場，大部分在港股市場虧錢的投資者，其實是用錯了方法。

如果你能深刻理解“離岸”這兩個字帶來的一系列與本土市場的不同之處，其實投資港股并沒有那么難。

#02

從來不是“主戰(zhàn)場”

什么叫離岸市場？簡單來說，就是這個市場本地資金占比很低，主要是“外來的錢”在主導。

港股就是典型。它的資金結構大致分三類：南下資金（內地資金）、外資（歐美、亞太和全球機構）以及少量本地資金。

相比之下，A股是絕對的境內資金主導，美股是全球資金匯聚，但仍然以美國本土資金為核心。

正是這個資金結構，導致了一系列的差異：

比如說香港市場的主動管理資金占比約70%，相比之下，目前美國市場：主動管理資金占比約40%，還在繼續(xù)下降；A股資金的偏股型基金，主動管理資金占比約45%。

A股曾是主動管理占絕對比例的市場，但在過去兩年ETF規(guī)模大躍進的背景下，也大大降低。

只有港股仍然保持了主動管理資金主導的資金格局，這個比例在全球市場ETF化的背景下，顯然不同尋常。

主動資金高，意味著什么？

如果通過買ETF被動參與行情，目標收益自然是想賺Beta（市場平均收益）；而放著指數(shù)投資這種“躺賺”的錢不賺，辛辛苦苦的選股擇時，主動資金想賺的自然是超過指數(shù)的Alpha（超額收益）——賺到賺不到，兩說，但肯定是這么想的。

就我們而言，大部分人投資港股，要么是因為它有一些獨特的品種，A股買不到，要么是因為同樣的股票，它比A股便宜更多。

我們并不因為看好港股而買港股，我們只是看好某些個股或板塊，這與投資A股和美股的心態(tài)是完全不同的。

這就導致港股在全球資金中的定位，不是主戰(zhàn)場，只是“補充倉位”。

舉個例子，如果一個基金經理看好半導體，他當然會先買臺積電、英偉達、AMD， 然后可能再“順手”配一點相對便宜的中芯國際做彈性；看好AI全棧型公司，首先是把谷歌等美股買足，倉位如果還有多余，或者谷歌階段性漲幅過大，就會再配一點比較像的阿里。

反之，如果Meta不被資金待見，自然會連累騰訊被冷落，微軟被拋棄，港股的軟件公司業(yè)績再好，也沒有好日子可過。

再加上大量機構把亞太總部從香港搬到其他地區(qū)后，專門研究港股的機構少了，一般都是行業(yè)研究員，在推薦美股之余，順便推薦一下港股。

所以，全球市場哪一些風格比較強，港股的相關板塊就容易上漲。這就讓港股在全球配置資金的眼里，主要配置目的是“增強收益彈性”。

其實內地機構也是如此，港股配置一向是那些想要搶排名的基金經理“彎道超車”的選擇。而去年10月之后港股走弱有一個重要原因——內地調整業(yè)績考核標準，在限薪的大背景下，懲罰力度遠大于獎勵的考核，必然會降低基金經理對Alpha的追求，從而大大降低港股的配置比例。

既然港股是“補充倉位”，在牛市中就容易補漲，容易超漲，但反過來一旦市場轉弱，優(yōu)先被減倉的，也是港股。

離岸市場最大的問題，就是資金永遠沒有“必須留下”的理由。很多資金都是美股打死不賣，A股盡量扛著等國家隊，降倉位就先砍港股，導致港股對全球投資風險更敏感，跌起來比誰都早，比誰都狠。

不過，香港一直是離岸市場，為什么只是這幾年變得更難了呢？

#03

Long Only離開之后，只剩下波動

前面說了離岸市場的特點，來自五湖五海的資金，走到一起來，不遠萬里當然不只是為了賺錢（Beta），而是想賺更多的錢（Alpha）。

如何賺Alpha的錢呢？就大資金的投資方法來說，主動管理資金又分為兩類：

一類是Long Only（只做多的長線資金），典型代表有兩類，一類是巴菲特這類風格的長期投資者，另一類是分散組合配置的養(yǎng)老金、保險公司。

他們共同的特點是長期持有基本面好的龍頭股，一般不輕易交易。

另一類是對沖基金，他們一般快進快出，高換手，利用市場的彈性和波動，賺結構性的機會。

這兩類Alpha的來源和承擔的風險完全不同，前者Alpha來源于企業(yè)成長的復利，后者Alpha來源于市場波動和結構性的不均衡。

這兩種資金對于一個市場同樣重要，缺一不可，Long Only資金穩(wěn)定市場，發(fā)掘長期價值，提供長線向上的力量；對沖基金提供流動性，加快了市場定價速度的同時，也創(chuàng)造了新的不平衡。

在2020年以前，恒指就是一個波動放大版的標普500，趨勢強但波動也大，但真正發(fā)生在2020年以后，向上趨勢變弱，但波動一點也沒有變小。

最重要的是這兩類資金中的歐美Long Only資金明顯減少，原因大家都知道：地緣政治、監(jiān)管、資金配置限制等等，很多公司將亞太總部搬離香港，資金的投資重點自然也轉向日韓印度東南亞等市場，只留下更靈活沒有合規(guī)之憂的對沖資金。

結果就是，趨勢變弱，波動不減。

與此同時，還有一股新的替代力量，就是南下的內地保險資金，在內地利率不斷走低的背景下，大量投資在港股上市的金融、資源和消費等高股息資產。

南下資金在一定程度上填補了歐美Long Only資金的空缺，但并不能完全替代。

南下資金偏好高股息、穩(wěn)定收益，對沖資金追逐高彈性資產，形成了港股目前的杠鈴結構。

這也是港股2022年以后明顯的兩類機會，一類是長期走強的高股息，一類是階段性脈沖機會，包括2022年的消費與地產，2024年的互聯(lián)網，2025年的創(chuàng)新藥與硬科技。

這種“杠鈴結構”就像一個“中產消失”的社會，最大的問題是缺少中間層長期成長股的穩(wěn)定機會，這一類資金以前持有的主要是以騰訊為代表的互聯(lián)網板塊，成長類消費白馬，近幾年都是波動巨大，經常出現(xiàn)持續(xù)低估。

港股不缺成長股，缺少的是成長策略的Long Only資金，港股不是沒有好公司，缺的是愿意長期持有好公司的資金。你讓對沖資金來買互聯(lián)網，今天集中買一個板塊，明天迅速撤退，就是目前的狀態(tài)。

這就導致一段時間，港股特別強，下一段時間，直接沉寂半年甚至一年。

#04

Alpha密集型市場

很多人做港股都會陷入一種循環(huán)：跌的時候發(fā)誓“再也不碰港股”，漲的時候又忍不住追回來。

前面的那些特點反而說明了，港股是一個Alpha密集型市場，原因有兩個：

一個是IPO限制少，長期的優(yōu)勝劣汰，留下了很多內地稀缺的品種，新經濟公司多，比如互聯(lián)網、創(chuàng)新藥、新消費、新興科技。

另一個原因是定價。對沖資金大進大出造成估值波動的機會，增加了阿爾法的彈性，再加上這些公司，分歧大，信息不完全透明，定價容易偏離，給研究能力強的人留下空間。

A股、美股的阿爾法也多，但定價也高，留下的空間不如港股大。

這就是市場特征與資金性質的相互造就，離岸市場的特點造成波動大，波動大吸引了大量對沖資金，對沖資金的大進大出又加大了波動，再加上一批極具特點的公司，造成了港股讓人又愛又恨的特點。

簡單說，A股的問題是垃圾股定價太貴，美股的問題是好公司定價太貴，港股的問題是不管垃圾股還是龍頭股，都是經常沒人定價。

如果簡單把A股和美股的投資方法延續(xù)過來，港股也需要有不同的投資方法。本文給大家一個原則和三個策略。

#05

投資港股的一個原則和三個策略

一個原則：嚴格控制倉位

確定性決定最高倉位，波動本身會降低確定性，彈性大也意味著杠桿化，所以，投資港股的第一條就是控制最高倉位。

經驗是，港股倉位低于主市場的一半。個股也是一樣，單一港股個股的最高倉位低于主市場單一個股最高倉位的一半。

針對港股阿爾法多，波動大的離岸市場特點，港股有三種長期有效的的投資策略：

策略1：超長線投資

大部分市場都有一批“核心資產”，有大量長線資金長期持有，作為股市的“壓倉石”，這一類龍頭標的的特點是穩(wěn)定，哪怕市場大起大落，波動也相對有效，因此很少有低估的機會。投資這一類公司，實際就是投資指數(shù)的Beta，再加上復利效應。

港股同樣有以互聯(lián)網巨頭為主的核心資產，但由于市場波動大，資金大進大出。港股龍頭不是沒有長期價值，而是長期價值經常被短期資金踩碎，會出現(xiàn)階段性的低估。

像騰訊這種港股的絕對龍頭，可以在兩年內跌-70%，近半年在基本面沒有什么利空的情況下，跌-30%，在其他市場很少出現(xiàn)。

這個時候，散戶可以分批買入基本面良好的龍頭，再持有3年以上的時間，忽略那些中短期利空，忍受股價的劇烈波動，是獲取Alpha最簡單的方法。

當然，這種方法看似簡單，可港股里最稀缺的就是耐心。股價在下跌，總是有各種難以證偽的利空，這些利空其實一直都在，但在下跌中，總是會讓大部分人在某一個時間點“心理破防”，割肉一走了之，再罵幾句“港股不是人玩的”。

策略2：動量策略

針對“補充倉位”和風格延續(xù)的特點，港股另一個有效的方法是動量策略，當一個風格受到市場追捧時，全球各路資金都會到港股來找補漲，強勢板塊容易強者恒強，持續(xù)快速上漲，特別是在牛市的時候。

操作方法很簡單，每月篩選過去6個月或12個月（可以剔除最近 1 個月）最強的板塊或個股，定期調倉，滾動持有，本質是在利用港股的高彈性。

當然，動量策略對執(zhí)行的要求很高，強勢股上漲的速度快，策略找到并介入時已是高位，加上港股動量崩潰的回撤速度也很快，如果執(zhí)行力不夠，買股票時猶猶豫豫，賣股票時患得患失，最后反而會變成高買低賣。

這兩種策略是完全相反的，一個是長線，一個是中短線定期更換，大部分人還是更適合前者。

策略3：小票的“風險投資”

港股還有一類機會，不過需要海外賬戶。

港股的流動性高度分配不均，90%的小盤股流動性枯竭，估值低到離大譜，可以選擇基本面不錯，不在港股通，沒人關注極度低估的公司。

港股一旦整體牛市，就會出現(xiàn)流動性階段性恢復，漲得最多的就是這一類公司，如果有合適的題材或業(yè)績恢復，常常短期內直接幾倍漲幅。

不過這個方法的缺點也很明顯，這一類公司的信息不透明，研究難度大，在底部的時間很長，投資的不確定性極高。

這種策略更類似于“風險投資”，正確的做法是廣撒網，分散持有，耐心等待，靠一兩個贏家覆蓋全部損失。

#06

總結

總結一下本文的核心觀點：

很多人做不好港股，并不是因為不會看財報，而是因為港股根本不是一個“穩(wěn)定趨勢型市場”，而是一個缺少“長期大金主”的“高波動、高彈性”的離岸市場。

它從來不會穩(wěn)定上漲，而是在經過長期低估后，突然階段性爆發(fā)。如果說美股靠長期資金慢慢推估值，那么港股就是靠情緒資金來回拉扯估值。

當然，也正因為港股長期缺少穩(wěn)定資金、估值經常失真、情緒波動巨大，才給了投資者更多獲取Alpha的機會。

港股不是用來買ETF躺平的，而是用來提供收益彈性的。如果近期手氣不順，千萬別指望到港股來翻盤，那可能讓你雪上加霜，如果你近期做得要風得風，要雨得雨，保持這個思路買點港股，可以錦上添花。

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