【中國銀河宏觀】為了中期選舉特朗普會怎么做？——美國中期選舉前瞻之二

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（來源：中國銀河宏觀）

2026年中期選舉成為特朗普當(dāng)下最關(guān)鍵的政治考驗。目前共和黨雖然仍控制參眾兩院，但優(yōu)勢基礎(chǔ)并不牢固。眾議院本身席位差距很小，選民情緒稍有波動，就可能引發(fā)控制權(quán)變化；參議院雖然以53比47領(lǐng)先，但民主黨只需凈增4席便可重新奪回多數(shù)。梳理2026年選戰(zhàn)，共和黨在北卡、俄亥俄和緬因等若干關(guān)鍵州面臨較強防守壓力。結(jié)合當(dāng)前全國通用投票意向和預(yù)測市場走勢，民主黨贏回眾議院的概率已經(jīng)明顯抬升，參議院格局也已接近五五開，眾議院因郊區(qū)選區(qū)和搖擺選區(qū)數(shù)量較多，更容易受到生活成本、總統(tǒng)支持率和全國投票意向變化的沖擊。對特朗普而言，中期選舉的現(xiàn)實目標(biāo)，或轉(zhuǎn)向守住至少一院、避免跛腳局面出現(xiàn)。

共和黨選情承壓，但基本盤仍支持特朗普。選情承壓的核心原因一是特朗普個人支持率走弱，二是經(jīng)濟議題持續(xù)失分。3月特朗普整體執(zhí)政支持率已降至36%，為其重返白宮以來低點。在分項議題中，特朗普在移民問題上仍保有相對優(yōu)勢，認(rèn)可度達到40%，但在經(jīng)濟、生活成本和通脹問題上的認(rèn)可度分別只有29%、25%和23%。與此同時，63%的美國人認(rèn)為當(dāng)前經(jīng)濟“相當(dāng)弱”或“非常弱”，只有25%的受訪者認(rèn)可他對生活成本問題的處理。美伊戰(zhàn)爭引發(fā)的油價上行和汽油價格上漲，又進一步放大了選民對通脹反復(fù)的擔(dān)憂。經(jīng)濟、油價和生活成本共同構(gòu)成特朗普中期選舉前最大的政治壓力來源。不過，值得注意的是，共和黨基本盤仍然支持特朗普對伊舉措，縱然共和黨內(nèi)部有不同聲音，但大多數(shù)共和黨政客仍需要支持特朗普換取在黨內(nèi)的地位。

基于這一現(xiàn)實，特朗普中期選舉前的政策取向可概括為三項目標(biāo)：穩(wěn)經(jīng)濟、壓通脹、講“贏學(xué)”。第一，特朗普需要維持經(jīng)濟運行穩(wěn)定，避免戰(zhàn)爭、關(guān)稅和政策激進調(diào)整共同引發(fā)衰退壓力。因此，其會通過財政投資、減稅延續(xù)、監(jiān)管放松等方式穩(wěn)定企業(yè)和資本市場預(yù)期，同時控制美伊沖突的范圍，防止戰(zhàn)爭變成持續(xù)推高能源價格和財政支出的消耗戰(zhàn)。第二，其需要壓低通脹和生活成本，尤其是能源價格。美伊沖突帶來的霍爾木茲風(fēng)險、保險和運輸成本上升，會直接推高油價和汽油價格，因此特朗普在美伊問題上的最優(yōu)策略，是爭取“可宣傳的勝利”后盡快壓低能源風(fēng)險溢價。第三，需要強化民族自豪感和“美國又贏了”的政治敘事。由于減企業(yè)稅、減富人稅和加關(guān)稅未必能讓底層選民短期受益，特朗普更需要通過身份政治、民族主義和對外強硬，把美伊沖突包裝為美國恢復(fù)威懾、伊朗退讓、盟友跟隨、能源通道恢復(fù)的勝利故事。

對內(nèi)政策方面，若選情繼續(xù)惡化，特朗普可能在三方面加碼。其一，強化選舉規(guī)則議題，推動SAVE America Act，要求登記投票者提供公民身份證明，并通過行政令收緊郵寄投票和選民名單核驗。其二，繼續(xù)加碼移民和邊境議題，通過遣返、邊境執(zhí)法、非法移民犯罪等敘事，把選舉焦點拉回共和黨優(yōu)勢區(qū)。其三，共和黨可能再次利用預(yù)算協(xié)調(diào)程序，擴大軍事和國土安全支出。由于普通立法在參議院通常面臨60票門檻，共和黨可能復(fù)制《大美麗法案》的模式，將國防、軍隊現(xiàn)代化、邊境執(zhí)法和國土安全部資金設(shè)計為強制性支出或直接撥款，以簡單多數(shù)推進。

外交方面，中國議題最可能成為特朗普中期選舉前爭取成果的方向。俄烏問題短期解決難度較大，美伊沖突又面臨油價與通脹掣肘，而對華談判可以連接貿(mào)易、農(nóng)業(yè)、能源、制造業(yè)、供應(yīng)鏈、稀土和芬太尼等多個國內(nèi)議題，更容易轉(zhuǎn)化為選民能感知的現(xiàn)實利益。4月7日，美國貿(mào)易代表 Greer 公開表示，特朗普計劃在5月與中方會晤時，維持中美“穩(wěn)定的經(jīng)濟和貿(mào)易關(guān)系”，并特別強調(diào)美國繼續(xù)獲得中國稀土供應(yīng)的重要性。因此5月，特朗普可能重點談關(guān)稅和貿(mào)易逆差、稀土與關(guān)鍵礦產(chǎn)供應(yīng)、芬太尼前體合作、農(nóng)產(chǎn)品和能源采購，以及有限的科技和投資機制。進一步來看，一些地緣議題也或許會談到。中東方向，特朗普需要在“展示強硬”與“壓低油價”之間尋找平衡，因此不排除希望中方在伊朗、海灣航運、能源通道穩(wěn)定等問題上保持某種克制或協(xié)助降溫，至少避免局勢繼續(xù)推高全球能源風(fēng)險溢價。亞太方向，特朗普同樣需要控制地區(qū)緊張程度。因此雙方或許會更強調(diào)“控風(fēng)險”、“穩(wěn)預(yù)期”、“避免誤判”。特朗普的目的是需要服務(wù)中期選舉，在維持強硬姿態(tài)的同時，拿到可宣傳的成果。

中期選舉不同情形下的投資啟示: Polymarket賠率顯示，2026年中期選舉最可能的結(jié)果是民主黨全面獲勝，定價勝率約52%；其次是民主黨奪回眾議院、共和黨保住參議院，概率約34%；共和黨全面獲勝約13%；共和黨保眾議院、民主黨奪參議院僅約1%。未來市場主線可能逐步從交易特朗普的不確定性轉(zhuǎn)向交易分裂政府。

共和黨總統(tǒng)+分裂國會下，權(quán)益偏弱，美債偏強，黃金受益。我們統(tǒng)計了1945年以來不同總統(tǒng)—國會結(jié)構(gòu)下的大類資產(chǎn)表現(xiàn)。歷史上，共和黨總統(tǒng)遇到民主黨國會或分裂國會時，權(quán)益表現(xiàn)偏弱，標(biāo)普500年均收益分別約4.9%和7.3%，雖然受1990—1991海灣戰(zhàn)爭沖擊、2001—2002年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、2008年金融危機等極端樣本拖累，不過也或許可以說明共和黨遇到分裂政府時期普遍遇到危機、戰(zhàn)爭或經(jīng)濟下行。債券則最受益于共和黨總統(tǒng)被國會制衡的情形，共和黨總統(tǒng)+分裂國會期間，2年期和10年期美債收益率分別平均下行約125.6bp和82.5bp；共和黨總統(tǒng)+民主黨國會期間分別下行約83.7bp和4.6bp，反映財政擴張預(yù)期下降和危機年份降息推動。美元在共和黨時期整體偏弱，黃金表現(xiàn)較好。共和黨橫掃期間美元指數(shù)平均下跌約4.6%，黃金平均上漲約20.5%；共和黨總統(tǒng)+分裂國會時，黃金平均上漲約11.8%，或與戰(zhàn)爭、赤字、地緣沖突和避險需求有關(guān)。

情景上，若民主黨全面獲勝，特朗普將提前進入“跛腳總統(tǒng)”狀態(tài)，財政擴張、減稅、移民、國防和對外授權(quán)均受限制，市場或交易政策癱瘓，利好債券和黃金，美元承壓，權(quán)益先避險后轉(zhuǎn)向分裂政府定價。若共和黨全面獲勝，特朗普政策授權(quán)增強，減稅、軍費、邊境、貿(mào)易施壓加速，市場可能交易再通脹甚至滯脹，美債收益率上行，原油、貴金屬和美元偏強。若民主黨贏眾議院、共和黨保參議院，則進入“半失控”格局，財政擴張受限但任命權(quán)仍在，債券和黃金相對受益，權(quán)益結(jié)構(gòu)分化。若共和黨控眾議院、民主黨控參議院，概率最低，政策落地受阻，資產(chǎn)價格可能以震蕩為主。

風(fēng)險提示：對美國政策理解不到位的風(fēng)險；地緣沖突升級的風(fēng)險；特朗普政策超預(yù)期的風(fēng)險。

正文

一、當(dāng)前中期選舉選情：共和黨瀕臨丟失兩院

2026年中期選舉對特朗普和共和黨壓力較大。目前共和黨雖然仍控制參眾兩院，但眾議院本就只是微弱多數(shù)，參議院雖有53比47的表面優(yōu)勢，但特朗普本人的支持率已明顯走弱，經(jīng)濟與生活成本問題重新成為其最大拖累，而戰(zhàn)爭、油價與通脹的外溢效應(yīng)正在侵蝕共和黨原本最有優(yōu)勢的議題陣地。全國民調(diào)上，民主黨在RealClearPolling均值中以47.4%對42.0%領(lǐng)先共和黨5.4個百分點；預(yù)測市場上，民主黨贏回眾議院的隱含概率已到86%，贏回參議院約55.5%；尤其是在美以伊沖突后，民主黨贏下參議院的概率直接反超共和黨。與此同時，特朗普3月下旬整體執(zhí)政支持率已降至36%，創(chuàng)其重返白宮以來新低。

（一）參議院：共和黨可能失守的關(guān)鍵席位

共和黨參議院選情從大概率取勝反轉(zhuǎn)至有可能輸。參議院由于僅改選約三分之一席位，戰(zhàn)場天然比眾議院更集中，受全國情緒全面沖擊的程度也相對有限。本輪多數(shù)改選席位所在州的黨派底色較為清晰，共和黨在不少州擁有較強的在任優(yōu)勢、州級組織基礎(chǔ)和投票結(jié)構(gòu)支撐，因此早期民調(diào)、賠率市場和主流選舉分析機構(gòu)普遍認(rèn)為，共和黨守住參議院多數(shù)的把握高于守住眾議院。然而近期，參議院民調(diào)和概率已經(jīng)開始反轉(zhuǎn)。目前共和黨當(dāng)前最危險的防守點集中在北卡、俄亥俄和緬因。北卡方面，270toWin當(dāng)前均值顯示，Roy Cooper以48.6%對39.0%領(lǐng)先共和黨候選人Michael Whatley；俄亥俄方面，民主黨候選人Sherrod Brown以47.3%對46.0%微幅領(lǐng)先共和黨候選人Jon Husted；緬因若民主黨候選人Graham Platner領(lǐng)先達到47.3%對41.0%。傳統(tǒng)深紅州德克薩斯州則更復(fù)雜，目前共和黨還未確定最終候選人，不過選情非常焦灼。Polymarket賠率認(rèn)為民主黨極有可能獲得51席。

（二）眾議院：為何眾議院比參議院更容易丟

共和黨在眾議院面臨的風(fēng)險，明顯高于參議院。最直接的原因是席位基礎(chǔ)過于單薄。眾議院435個席位全部改選，受全國情緒、總統(tǒng)支持率和單一議題沖擊的敏感度更高。4月16日新澤西特別選舉結(jié)束后，共和黨在眾議院的席位結(jié)構(gòu)已收窄至217:214，另有1名獨立議員與共和黨同陣營、3個空缺席位待補。意味著民主黨只需再拿下極少數(shù)席位，就足以改變眾議院控制權(quán)。

眾議院比參議院更脆弱，還在于其戰(zhàn)場主要集中在郊區(qū)選區(qū)和少數(shù)搖擺選區(qū)，這些地區(qū)對全國政治氣候變化的反應(yīng)通常快于州級選舉。本屆國會周期內(nèi)，民主黨候選人在6場特別國會選舉中平均比本黨在2024年總統(tǒng)選舉的得票表現(xiàn)高出18個百分點；即便還沒有真正翻掉聯(lián)邦席位，這種持續(xù)性超預(yù)期，已經(jīng)說明民主黨在動員和情緒上占優(yōu)。

特別選舉的作用，在于它能更早反映全國趨勢對邊緣選區(qū)的傳導(dǎo)效果。以佐治亞第14選區(qū)為例，這原本是極深紅的MAGA地盤，前特朗普支持者瑪喬麗·泰勒·格林在2024年曾以接近 30個百分點的優(yōu)勢擊敗民主黨對手Shawn Harris；但在今年4月的補選中，獲得特朗普背書的共和黨候選人Clay Fuller最終只贏了大約15個百分點。

二、特朗普依然需要重視民意

（一）當(dāng)前美國選民最關(guān)注什么

通脹壓力始終是影響美國選民民意傾向的關(guān)鍵經(jīng)濟因素。2025年11月至2026年4月，選民對通脹議題的關(guān)注度持續(xù)處于20%-31%的高位區(qū)間，顯著高于其他社會議題，2026年4月6日關(guān)注度大幅攀升至31%，創(chuàng)近半年新高。其中能源價格波動構(gòu)成短期通脹的核心擾動，3月美國CPI展現(xiàn)出了91美元/桶的WTI對能源商品的顯著影響，從環(huán)比來看，能源商品在0.865%的環(huán)比漲幅中貢獻了0.665個百分點，而核心CPI僅貢獻了0.16個百分點。假定原油中樞最終在2026下半年穩(wěn)定在100美元/桶，2027年穩(wěn)定在90美元/桶，則CPI中樞在2027年或處于2.3%-3.0%的區(qū)間。根據(jù)美國汽車協(xié)會（AAA）數(shù)據(jù)，2026年3月31日美國普通汽油均價升至4.018美元/加侖，突破4美元/加侖的心理警戒線，直接推升通脹預(yù)期。能源成本沿產(chǎn)業(yè)鏈向下游傳導(dǎo)，抬升運輸、化工、農(nóng)業(yè)等行業(yè)的運營成本，并通過物流溢價、原材料漲價等渠道傳導(dǎo)至食品、日用工業(yè)品等終端消費品。受此影響，市場對美聯(lián)儲重啟加息選項的擔(dān)憂有所升溫，降息預(yù)期有所后移。

美國選民對經(jīng)濟與生活成本以及移民與邊境安全兩大議題均保持高度關(guān)注。就業(yè)與經(jīng)濟議題直接關(guān)聯(lián)選民的收入來源與生計可持續(xù)性，近半年的選民關(guān)注度維持在10%-16%，醫(yī)保議題決定民眾基本醫(yī)療保障的可及性與家庭醫(yī)療支出壓力，持續(xù)保持在9%-13%的區(qū)間，二者均是直接影響選民經(jīng)濟狀況和生活成本的基礎(chǔ)性民生議題，由此獲得選民的長期穩(wěn)定關(guān)注；與此同時，移民與邊境安全議題近半年的選民關(guān)注度維持在9%-14%區(qū)間，該議題兼具社會治理、本土就業(yè)、公共安全三重屬性，同時疊加美國兩黨在邊境管控規(guī)則與移民準(zhǔn)入政策上的長期極化博弈，使其持續(xù)成為美國選民高度聚焦的核心社會治理議題。

美國民眾針對美伊戰(zhàn)爭的態(tài)度呈現(xiàn)出“反戰(zhàn)情緒主導(dǎo)、黨派分歧顯著”的鮮明特征，但特朗普基本盤仍較為穩(wěn)定。美國選民對國家安全與外交議題的關(guān)注度近半年穩(wěn)定維持在7%-10%區(qū)間，但是2026年3月美國對伊朗實施軍事打擊后，該事件迅速擴大全民認(rèn)知覆蓋，民調(diào)數(shù)據(jù)顯示51%的美國成年受訪者對此次軍事行動有較多了解。與此同時，共和黨受訪者對此次對伊軍事行動整體持支持主導(dǎo)態(tài)度，74%的共和黨受訪者明確批準(zhǔn)美國對伊朗的軍事打擊，58%支持為實現(xiàn)戰(zhàn)略目標(biāo)延長軍事介入，41%支持向伊朗派遣地面部隊；而民主黨受訪者則形成了近乎一致的反戰(zhàn)與否定態(tài)度，僅有7%的民主黨受訪者批準(zhǔn)此次軍事打擊，95%反對向伊朗派遣地面部隊，89%主張快速結(jié)束美國在伊朗的軍事介入；獨立受訪者的態(tài)度顯著偏向反戰(zhàn)立場，68%不批準(zhǔn)軍事打擊，83%反對派遣地面部隊，70%主張快速結(jié)束軍事介入，形成了鮮明的二元對立格局。

（二）特朗普在各議題上的支持率與優(yōu)劣勢

特朗普在移民管控與犯罪治理兩大議題上仍維持比較優(yōu)勢，經(jīng)濟民生類議題正成為其中期選舉的主要拖累。在移民議題上，特朗普的支持率始終處于高位區(qū)間，近半年數(shù)值在44%至48%之間窄幅波動，這與其一貫強硬的邊境管控與移民限制立場高度契合，有效鞏固了共和黨保守派核心選民。在犯罪議題上，特朗普同樣表現(xiàn)出較強的韌性，近三次民調(diào)中支持率穩(wěn)定在46%左右，與反對率幾乎持平。與之相對，經(jīng)濟治理、通貨膨脹與對外沖突構(gòu)成特朗普中期選舉的主要拖累。經(jīng)濟議題支持率從2025年11月的42%降至2026年4月的39%，通脹議題支持率表現(xiàn)更弱，且始終處于所有議題支持率的低位區(qū)間，2026年4月甚至下滑至32%。美伊戰(zhàn)爭進一步放大了經(jīng)濟拖累，高達66%的選民認(rèn)為美國明年油價將變得更差，且這一悲觀預(yù)期呈現(xiàn)出跨黨派共識（共和黨40%、民主黨91%）。

相較于移民議題，經(jīng)濟與油價對美國中期選舉結(jié)果具有更強的決定性作用。美伊沖突并未將公眾注意力引向地緣安全敘事，反而通過油價預(yù)期的傳導(dǎo)機制，進一步放大了選民對生活成本上升的焦慮。一方面，選民對經(jīng)濟與油價的關(guān)注度顯著高于移民議題。通脹問題以絕對優(yōu)勢穩(wěn)居選民關(guān)切議題首位，其關(guān)注度達到移民議題的2—3倍。另一方面，選民更傾向于以自身切身利益得失評價執(zhí)政者表現(xiàn)，經(jīng)濟議題直接關(guān)聯(lián)選民就業(yè)穩(wěn)定性與收入增長預(yù)期，油價則直接影響日常交通、能源消費等高頻支出，二者均覆蓋所有年齡段、收入群體與地域選民，具備全民性影響；而移民議題的核心影響群體集中于特定群體，影響普遍性遠不及經(jīng)濟與油價。以美伊沖突為例，Ipsos民調(diào)數(shù)據(jù)顯示，僅46%的民眾表示較為關(guān)心伊朗局勢，但是77%的民眾擔(dān)憂軍事行動帶來的經(jīng)濟成本，56%預(yù)期個人財務(wù)狀況將受到負(fù)面沖擊。

三、為了中期選舉，特朗普可能做什么

（一）核心目標(biāo)

基于目前的現(xiàn)實情況，特朗普在中期選舉前的政策取向核心在于同時滿足三項政治經(jīng)濟目標(biāo)：維持經(jīng)濟運行穩(wěn)定、緩解通脹與生活成本壓力、強化民族自豪感和“贏學(xué)敘事”。

第一，特朗普需要維持美國經(jīng)濟運行的基本穩(wěn)定，避免經(jīng)濟在戰(zhàn)爭、關(guān)稅和政策激進調(diào)整的共振下滑入明顯衰退區(qū)間。中期選舉本質(zhì)上是對執(zhí)政黨經(jīng)濟治理能力的階段性評估，如果油價持續(xù)高位、消費信心下滑、企業(yè)投資放緩或金融市場大幅調(diào)整，共和黨將很難守住關(guān)鍵搖擺選區(qū)。因此，特朗普一方面會繼續(xù)通過擴大財政投資、延續(xù)并強化減稅政策、放松監(jiān)管等方式穩(wěn)定企業(yè)預(yù)期，爭取資本市場、企業(yè)部門和高收入群體的支持；另一方面，也必須控制美伊沖突的外溢成本，避免戰(zhàn)爭演變?yōu)橐粓龀掷m(xù)推高能源價格和財政支出的消耗戰(zhàn)。

第二，特朗普需要推動通脹水平逐步回落，緩解選民對生活成本上升的切身感受。通脹問題在美國選民決策中具有極高權(quán)重，尤其會直接影響中低收入群體對執(zhí)政黨的評價。美伊沖突在這一目標(biāo)上構(gòu)成最大擾動。當(dāng)中東能源供應(yīng)風(fēng)險、霍爾木茲海峽不確定性、保險和運輸成本上升，都會通過油價、汽油價格和物流成本傳導(dǎo)至美國居民消費端。特朗普4月12日表示，油價和汽油價格可能在11月中期選舉前維持高位，相當(dāng)于公開承認(rèn)與伊朗沖突可能帶來直接政治代價。因此，特朗普在美伊問題上的最優(yōu)選擇是爭取“可宣傳的勝利”后盡快壓低能源價格。

第三，特朗普需要顯著強化民族自豪感，加強“贏學(xué)敘事”，構(gòu)建超越短期經(jīng)濟利益的政治動員基礎(chǔ)。在減企業(yè)所得稅、減富人稅和加征關(guān)稅的政策框架下，底層和低收入群體短期內(nèi)未必能從其經(jīng)濟政策中獲得直接收益，反而可能受到關(guān)稅、能源和生活成本上升的沖擊。因此，特朗普的政治動員重點會更多依賴身份政治、民族主義和對外強硬敘事。美伊沖突正好為這一敘事提供了舞臺，特朗普可以把對伊朗核設(shè)施、軍事力量和能源通道的施壓，包裝為美國重新恢復(fù)威懾、重新主導(dǎo)中東秩序、重新保護全球能源通道的標(biāo)志。這也是為什么特朗普需要持續(xù)制造“贏”的敘事。無論是對伊朗施壓、推動霍爾木茲海峽重新開放，還是迫使伊朗回到談判桌，都可以被納入“美國在我領(lǐng)導(dǎo)下重新獲勝”的政治框架中。

尤其是美伊沖突在全國民意層面存在明顯壓力，但目前對特朗普共和黨基本盤的沖擊相對有限。此前我們寫到路透社的民調(diào)顯示共和黨絕大多數(shù)支持對伊朗軍事行動，同時Pew Research 的調(diào)查也顯示，特朗普在伊朗問題上的黨內(nèi)支持仍然穩(wěn)固。整體美國人中，61%不認(rèn)可特朗普處理美伊沖突的方式，只有37%認(rèn)可；但在共和黨及傾向共和黨的選民中，69%認(rèn)可特朗普處理沖突的方式，71%認(rèn)為美國對伊朗使用武力是正確決定。若只看自我認(rèn)同為共和黨人的核心群體，79%認(rèn)可特朗普處理伊朗問題的方式。年齡結(jié)構(gòu)上，65歲及以上共和黨人中84%認(rèn)可特朗普處理沖突，50至64歲共和黨人中認(rèn)可度也達到79%，說明高投票率年齡層的共和黨選民仍然是特朗普對伊強硬政策的重要支撐。因此縱然共和黨內(nèi)部有不同聲音，但大多數(shù)共和黨政客仍然需要支持特朗普換取在黨內(nèi)的地位。

對其MAGA基本盤而言，軍事行動本身并非唯一重點，更重要的是特朗普能否讓這場沖突呈現(xiàn)出明確的勝負(fù)關(guān)系，展現(xiàn)美國強硬→伊朗退讓→盟友跟隨→能源通道恢復(fù)→美國民眾得到保護。只要這一敘事成立，即便短期經(jīng)濟獲得感有限，部分選民仍可能基于國家榮譽、身份認(rèn)同和強人政治邏輯繼續(xù)支持特朗普。這也解釋了特朗普在美伊沖突上為何有一定長期化空間，只要沖突仍以空襲、制裁、封鎖、特種行動和談判施壓為主，而沒有演變?yōu)榇笠?guī)模地面戰(zhàn)爭，其對共和黨基本盤的損耗相對可控。

（二）對內(nèi)政策

若中期選情繼續(xù)惡化，特朗普采取更激進策略的概率較高。第一，特朗普可能在選舉規(guī)則問題上更強硬。SAVE America Act 已被特朗普稱為國會工作的“頭號優(yōu)先事項”，該法案要求登記投票者提供美國公民身份證明，眾議院已經(jīng)通過但在參議院面臨較大阻力。若選情繼續(xù)走弱，特朗普可能會進一步把選舉安全、身份證明、郵寄投票限制、選民名單核驗等議題政治化，并把民主黨塑造成“反對選舉安全”的一方。3月31日，特朗普已經(jīng)簽署行政令收緊郵寄投票規(guī)則，并要求聯(lián)邦機構(gòu)協(xié)助各州核驗合格選民身份，其選舉規(guī)則策略已經(jīng)從國會立法推進到行政層面。

第二，特朗普可能在移民和邊境議題上進一步加碼。這是其基本盤最穩(wěn)固、共和黨相對民主黨最具優(yōu)勢的議題之一。如果經(jīng)濟議題繼續(xù)失分，特朗普更可能通過邊境執(zhí)法、遣返、治安、非法移民犯罪等敘事，把選舉焦點轉(zhuǎn)回共和黨優(yōu)勢區(qū)。2018年中期選舉前，他就曾借中美洲移民隊伍問題強化邊境威脅敘事；當(dāng)前若選情惡化，類似操作可能再次出現(xiàn)，只是力度會更高、法律爭議更大。

第三，共和黨可能在中期選舉前再次推動一份“預(yù)算協(xié)調(diào)”法案，擴大軍事和國土安全相關(guān)支出。當(dāng)前參議院共和黨擁有53席，理論上具備簡單多數(shù)優(yōu)勢，但在普通立法程序下，民主黨通常可以通過阻撓議事機制，將法案推進所需票數(shù)提高至60票。因此，如果特朗普希望繼續(xù)擴大軍費、為國土安全部以及移民執(zhí)法機構(gòu)提供更多資金，相關(guān)財政擴張政策在普通立法程序下將面臨較大阻力。在這種情況下，共和黨可能重新起草一份類似《大美麗法案》的預(yù)算協(xié)調(diào)法案，通過預(yù)算協(xié)調(diào)程序重新安排部分強制性支出和直接撥款。預(yù)算協(xié)調(diào)法案在參議院可繞開60票門檻，通常只需簡單多數(shù)即可通過，因此更適合在兩黨分歧較大、但共和黨仍掌握兩院多數(shù)的情況下推進。

2025年的《大美麗法案》已經(jīng)提供了較為明確的先例。該法案將約1500億美元強制性支出納入預(yù)算協(xié)調(diào)程序，用于加強國防、推動軍隊現(xiàn)代化和振興國防工業(yè)基礎(chǔ)。CRS對其中“金穹”相關(guān)條款的說明也顯示，法案為國防部綜合防空與導(dǎo)彈防御提供了244億美元強制性支出資金，資金可用至2029年9月30日。由此可見，共和黨已具備通過預(yù)算協(xié)調(diào)程序擴張國防支出的操作經(jīng)驗。

從當(dāng)前政策意圖看，特朗普希望將全年軍費規(guī)模擴大至約1.5萬億美元，并為國土安全部增加約750億美元資金。這類支出既可以被包裝為應(yīng)對伊朗戰(zhàn)爭、大國競爭和本土安全威脅的必要投入，也可以服務(wù)其“強軍、強邊境、強執(zhí)法”的中期選舉敘事。若共和黨選情繼續(xù)承壓，預(yù)算協(xié)調(diào)程序可能成為特朗普在中期選舉前推進國防擴張和邊境安全支出的重要制度工具。

（三）外交政策

從中期選舉視角看，特朗普需要在選前拿到一批能夠被選民直觀看見、能夠被媒體反復(fù)傳播、能夠被共和黨候選人帶回本州宣傳的政策成果。對外政策中，中國議題最符合這一要求。俄烏問題上臺在特朗普一年半以來一直沒有得到解決，目前短時間解決概率較低；美伊沖突如何平衡“贏學(xué)”和通脹之間關(guān)系較為困難。相比之下，5月訪華若能在貿(mào)易、就業(yè)、農(nóng)業(yè)、能源、制造業(yè)、供應(yīng)鏈和芬太尼等多個議題獲得成果，更容易轉(zhuǎn)化為選民能夠感知的現(xiàn)實利益。這個部分我們主要分析經(jīng)濟合作。

第一，關(guān)稅與貿(mào)易逆差仍將是特朗普最重視的議題。關(guān)稅是特朗普對華政策的核心工具，也是其向選民展示強硬的重要象征。中期選舉前，特朗普不會輕易放棄關(guān)稅敘事，但可能愿意通過階段性豁免、部分暫停、特定商品清單調(diào)整等方式，換取中國擴大采購和降低美國產(chǎn)業(yè)鏈壓力。對特朗普而言，最理想的結(jié)果是保留“關(guān)稅武器”的政治形象，同時避免關(guān)稅全面推高美國消費者價格。換句話說，他可能更傾向于選擇有條件、可逆轉(zhuǎn)、分行業(yè)的關(guān)稅安排，而非一次性大幅讓步。

第二，稀土與關(guān)鍵礦產(chǎn)供應(yīng)鏈將成為雙方談判的重點。美國在新能源汽車、軍工、半導(dǎo)體設(shè)備、風(fēng)電、機器人和高端制造中都需要稀土和關(guān)鍵礦產(chǎn)，中國在相關(guān)供應(yīng)鏈中的地位短期難以替代。特朗普若能在中期選舉前爭取到中國穩(wěn)定稀土出口、加快民用申請審批、降低供應(yīng)中斷風(fēng)險，就可以將其包裝為保護美國制造業(yè)和國防工業(yè)的成果。對共和黨而言，這一議題既能服務(wù)制造業(yè)州，也能服務(wù)國家安全敘事，還可以回應(yīng)企業(yè)界對供應(yīng)鏈不確定性的擔(dān)憂。

第三，芬太尼合作將是特朗普非常重視的國內(nèi)安全議題。芬太尼危機在美國具有高度政治敏感性，直接關(guān)聯(lián)治安、邊境、公共衛(wèi)生和家庭安全。特朗普很可能要求中國加強對前體化學(xué)品、物流網(wǎng)絡(luò)、支付渠道和跨境執(zhí)法信息的監(jiān)管合作。若中方愿意在部分執(zhí)法合作和前體管控方面釋放信號，特朗普可以將其包裝為“迫使中國幫助美國打擊毒品危機”的成果。這一議題的國內(nèi)政治傳播效果較強，因為它能夠把對華強硬、邊境安全和普通家庭安全連接起來。

第四，農(nóng)產(chǎn)品和能源采購將是最容易量化的成果。美國農(nóng)業(yè)州對中期選舉具有重要意義，大豆、玉米、豬肉、牛肉、LNG、原油等商品采購，都可以直接轉(zhuǎn)化為訂單、就業(yè)和出口收入。特朗普可能要求中國擴大對美國農(nóng)產(chǎn)品和能源的采購，并以此作為關(guān)稅緩和、投資機制改善或部分限制調(diào)整的交換條件。對中方而言，若采購安排符合國內(nèi)需求和價格條件，也可以作為降低貿(mào)易摩擦的低成本籌碼。此類協(xié)議最容易被制成清單、金額和時間表，政治傳播價值很高。

第五，科技限制與投資機制也可能被納入討論，但實質(zhì)突破空間有限。特朗普不會輕易放松對高端芯片、先進制程設(shè)備、AI算力、量子技術(shù)和軍民兩用技術(shù)的限制，因為這些領(lǐng)域已經(jīng)被美國兩黨共同納入國家安全框架。但在部分民用產(chǎn)品、成熟制程、企業(yè)個案許可、雙向投資審查流程等方面，仍存在有限調(diào)整空間。特朗普可能以“個案審批”“投資委員會”“貿(mào)易與投資工作組”等形式，給企業(yè)界釋放穩(wěn)定預(yù)期，同時避免被國內(nèi)強硬派批評為對華軟弱。

四、中期選舉后的四種情形推演和投資啟示

Polymarket賠率定價的中期選舉最可能出現(xiàn)的結(jié)果是民主黨全面獲勝，Polymarket概率約為52%，其次是民主黨奪回眾議院、共和黨保住參議院，概率約為34%；共和黨全面獲勝概率約為13%，而共和黨奪回眾議院、民主黨控制參議院的組合僅約1%。未來市場主線或更多圍繞“特朗普政策空間受限”展開定價。我們下面統(tǒng)計了1945年以來的美國不同政治結(jié)構(gòu)下資產(chǎn)收益的變動情況，不過很多資產(chǎn)表現(xiàn)同時受到經(jīng)濟周期、通脹、美聯(lián)儲、戰(zhàn)爭、危機和產(chǎn)業(yè)周期影響，政治結(jié)構(gòu)只是其中一個解釋變量。

共和黨總統(tǒng)遇到民主黨國會或分裂國會，權(quán)益表現(xiàn)反而較弱。發(fā)現(xiàn)共和黨總統(tǒng)遇到民主黨國會或分裂國會，權(quán)益表現(xiàn)反而較弱。共和黨總統(tǒng)+民主黨國會的標(biāo)普500平均收益只有約4.9%，共和黨總統(tǒng)+分裂國會也只有約7.3%。雖然受1990—1991海灣戰(zhàn)爭沖擊、2001—2002年互聯(lián)網(wǎng)泡沫破裂、2008年金融危機等極端樣本拖累，不過也或許可以說明共和黨遇到分裂政府時期普遍遇到危機、戰(zhàn)爭或經(jīng)濟下行。

債券最受益于共和黨總統(tǒng)被國會制衡的情形。共和黨總統(tǒng) + 民主黨國會期間，2年期美債收益率平均下行約83.7bp，10年期下行約4.9bp；共和黨總統(tǒng) + 分裂國會期間，2年期下行約125.6bp，10年期下行約82.5bp。也就是說，這兩類情形下，債券表現(xiàn)最好。背后可能對應(yīng)兩個邏輯：一是政策受制衡后財政擴張預(yù)期下降；二是樣本中包含經(jīng)濟下行和危機年份，美聯(lián)儲降息推動短端利率大幅回落。

美元在共和黨時期偏弱，黃金表現(xiàn)較好。共和黨橫掃期間美元指數(shù)平均下跌約4.6%，共和黨執(zhí)政的其他情況下美元指數(shù)表現(xiàn)也相對較弱。而黃金在共和黨橫掃期間平均上漲約20.5%；共和黨總統(tǒng)+分裂國會時，黃金平均上漲約17.0%。或與戰(zhàn)爭、財政赤字、地緣沖突、美元走弱以及危機環(huán)境有關(guān)。尤其是共和黨橫掃往往強化減稅、軍費、能源和對外強硬政策，容易推升赤字與地緣風(fēng)險溢價，黃金因避險和貨幣信用邏輯受益。

（一）2026年中期選舉推演

第一種情形是民主黨全面獲勝。若民主黨同時拿下眾議院和參議院，特朗普將提前進入“跛腳總統(tǒng)”狀態(tài)，立法空間基本封死，財政擴張、減稅、移民、國防擴張、對外宣戰(zhàn)等法律議程都會受到明顯限制。民主黨可能加大調(diào)查、預(yù)算緊縮和聽證壓力，甚至不排除圍繞重大爭議發(fā)起彈劾程序。對市場而言，這一情形短期或會交易“政策癱瘓”和政治不確定性，長端利率下行、黃金偏強、美元階段性承壓；權(quán)益市場初期偏避險，隨后可能轉(zhuǎn)向“分裂政府+財政受限”的定價邏輯。分裂政府狀態(tài)下，對權(quán)益市場反而是利好，因為政府會浪費大量時間和精力在內(nèi)部斗爭上，政策預(yù)期較為穩(wěn)定。債券市場也隨著財政支出的平穩(wěn)甚至下降以及避險情緒升溫而利好；商品市場在通脹預(yù)期走弱以及“美國回來了”的敘事下走弱；美元僅交易降息預(yù)期。

第二種情形是共和黨全面獲勝。意味著民意仍然支持特朗普和共和黨，這種情況下特朗普的政策會更加肆無忌憚。共和黨保住兩院意味著特朗普將獲得最強政策授權(quán)，減稅、移民、行政國家收縮、貿(mào)易施壓、國防和邊境支出擴張都可能明顯加速。市場大概率會交易滯漲甚至衰退，權(quán)益市場會保持一定程度波動，而美債收益率在通脹預(yù)期下走高；原油可能會隨著特朗普更多傾向于化石能源的政策而利好；同時去美元化和衰退避險邏輯或同時存在，導(dǎo)致貴金屬和美元都走強。

第三種情形是民主黨贏得眾議院、共和黨保住參議院。這是次高概率情形，也是特朗普最可能面對的“半失控”格局。眾議院可以阻斷部分立法、主導(dǎo)預(yù)算談判、發(fā)起調(diào)查和聽證，但參議院仍可幫助特朗普保住關(guān)鍵任命和部分政策底線。在這一格局下，財政擴張會受限，但不會完全停擺；政策波動主要集中在預(yù)算僵局、政府關(guān)門風(fēng)險和債務(wù)上限博弈。對市場而言，債券相對受益，長端利率有下行壓力；權(quán)益市場整體沖擊有限，更多體現(xiàn)為結(jié)構(gòu)分化，受財政擴張預(yù)期支撐的板塊承壓，而高質(zhì)量成長、防御和黃金資產(chǎn)相對占優(yōu)。同時民主黨獲得眾議院意味著獲得了彈劾權(quán)，以及2028大選更可能傾向于民主黨。這種情況下市場有可能會交易一段時間由于政策不確定性以及黨爭加大導(dǎo)致的避險情緒。

第四種情形是共和黨控制眾議院、民主黨控制參議院。這一概率僅約1%，現(xiàn)實可能性最低。若出現(xiàn)該結(jié)果，眾議院可以繼續(xù)配合白宮推進議程表決，但參議院會卡住重要任命、外交授權(quán)、預(yù)算安排和部分立法落地。共和黨保留眾議院意味著民意還是傾向于共和黨的，但個別選區(qū)的結(jié)果導(dǎo)致參議院丟失。這種情況更為混沌，資產(chǎn)價格的走勢或較為震蕩。

五、風(fēng)險提示

對美國政策理解不到位的風(fēng)險；地緣沖突升級的風(fēng)險；特朗普政策超預(yù)期的風(fēng)險。

如需獲取報告全文，請聯(lián)系您的客戶經(jīng)理，謝謝！

本文摘自：中國銀河證券2026年5月8日發(fā)布的研究報告《為了中期選舉特朗普會怎么做？——美國中期選舉前瞻之二》

首席經(jīng)濟學(xué)家：章俊 S0130523070003

分析師：張迪 S0130524060001；鐵偉奧 S0130525060002

評級標(biāo)準(zhǔn)：

評級標(biāo)準(zhǔn)為報告發(fā)布日后的6到12個月行業(yè)指數(shù)（或公司股價）相對市場表現(xiàn)，其中：A股市場以滬深300指數(shù)為基準(zhǔn)，新三板市場以三板成指（針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）或三板做市指數(shù)（針對做市轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）為基準(zhǔn)，北交所市場以北證50指數(shù)為基準(zhǔn)，香港市場以恒生指數(shù)為基準(zhǔn)。

行業(yè)評級

推薦：相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅10%以上。

中性：相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%～10%之間。

回避：相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅5%以上。

公司評級

推薦：相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅20%以上。

謹(jǐn)慎推薦：相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在5%～20%之間。

中性：相對基準(zhǔn)指數(shù)漲幅在-5%～5%之間。

回避：相對基準(zhǔn)指數(shù)跌幅5%以上。

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