財(cái)報(bào)精讀⑥ | 調(diào)整期，方見(jiàn)川酒真正底色

正在“質(zhì)變”的川酒

文 | 岳治中

近日，隨著五糧液、瀘州老窖、水井坊、舍得等川酒核心上市公司2025年年報(bào)悉數(shù)披露，中國(guó)白酒最具分量的川酒核心板塊，正式交出了行業(yè)深度調(diào)整期的年度答卷。

值得關(guān)注的是，相較于2024年，2025年川酒上市酒企的營(yíng)收與利潤(rùn)雙降成為普遍現(xiàn)象，雖然從產(chǎn)量數(shù)據(jù)來(lái)看，川酒的表現(xiàn)并沒(méi)有出現(xiàn)斷崖式下滑，但銷售數(shù)據(jù)的變化還是引發(fā)不少行業(yè)人士的擔(dān)憂。

01

營(yíng)收、凈利潤(rùn)近乎腰斬，川酒怎么了？

2025年，白酒行業(yè)正式步入深度調(diào)整“深水區(qū)”，消費(fèi)場(chǎng)景復(fù)蘇不及預(yù)期、終端庫(kù)存高企、價(jià)格博弈持續(xù)加劇，全行業(yè)呈現(xiàn)“量減質(zhì)升、分化加劇”的發(fā)展態(tài)勢(shì)。

而在川酒板塊，這一態(tài)勢(shì)的體現(xiàn)尤為突出。年報(bào)數(shù)據(jù)顯示，2025年川酒四家上市公司合計(jì)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入737.17億元，同比下滑43.71%，歸母凈利潤(rùn)204.14億元，同比減少56.58%。

此外，2026年一季度，四家企業(yè)的營(yíng)收和利潤(rùn)綜合則分別為331.6億元和121.74億元，同比增長(zhǎng)14.45%和27.54%。

那么，放在白酒產(chǎn)業(yè)大環(huán)境中，川酒這四家企業(yè)的表現(xiàn)如何？答案是不太理想。

根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)來(lái)看，2025年全國(guó)白酒實(shí)現(xiàn)產(chǎn)量354.9萬(wàn)千升，同比下降12.1%；銷售收入5724億元，同比下降7.5%；利潤(rùn)總額1884億元，同比下降13.3%。

從這里不難看出，至少2025年川酒板塊的營(yíng)收與利潤(rùn)下滑幅度遠(yuǎn)超行業(yè)均值。話雖如此，但需要注意的是，雖然從總數(shù)據(jù)來(lái)看川酒四家企業(yè)的降幅明顯，但這并不能真實(shí)呈現(xiàn)川酒的發(fā)展水平。

一方面是因?yàn)樗募移髽I(yè)體量差異懸殊，五糧液一家營(yíng)收即占其中的六成左右，其業(yè)績(jī)波動(dòng)或調(diào)整對(duì)整體數(shù)據(jù)影響顯著；另一方面，去年上述四家企業(yè)也在主動(dòng)調(diào)整渠道結(jié)構(gòu)、優(yōu)化產(chǎn)品矩陣，因此，此次財(cái)報(bào)的短期承壓實(shí)為長(zhǎng)期蓄力。

事實(shí)上，如果拋開(kāi)五糧液的業(yè)績(jī)單獨(dú)來(lái)看，瀘州老窖、水井坊、舍得三家2025年?duì)I收和凈利潤(rùn)的降幅分別約為20.55%和24.4%，基本符合微酒去年多輪調(diào)研中，行業(yè)普降3成左右的判斷，因此無(wú)需過(guò)度擔(dān)憂。

02

正在“質(zhì)變”的川酒

不可否認(rèn)，作為衡量企業(yè)發(fā)展的核心指標(biāo)，營(yíng)收與利潤(rùn)的變化仍具風(fēng)向標(biāo)意義，但判斷一個(gè)酒企、一個(gè)酒企板塊的成長(zhǎng)質(zhì)量，不能只看規(guī)模大小和增速快慢，更要看其產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、盈利能力、市場(chǎng)布局和渠道健康度。

這四大指標(biāo)，既是企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力的直觀體現(xiàn)，也是決定其長(zhǎng)期發(fā)展?jié)摿Φ年P(guān)鍵因素。2025年川酒板塊的年報(bào)數(shù)據(jù)清晰地傳遞出一個(gè)明確信號(hào)：川酒已經(jīng)徹底擺脫“規(guī)模依賴”，從“量的積累”轉(zhuǎn)向“質(zhì)的飛躍”，一場(chǎng)深刻的“質(zhì)變”正在悄然發(fā)生。

首先從產(chǎn)品結(jié)構(gòu)來(lái)看，雖然由于去年行業(yè)整體承壓導(dǎo)致高端產(chǎn)品動(dòng)銷放緩，中低端產(chǎn)品被動(dòng)增長(zhǎng)，但四家企業(yè)高端產(chǎn)品的毛利率沒(méi)有明顯變化，五糧液、瀘州老窖、舍得、水井坊的中高檔酒毛利率變化比例分別為-1.51%、-0.91、-1.48、-2.66，這說(shuō)明即便處于調(diào)整期，川酒的高端產(chǎn)品依舊保持較強(qiáng)的盈利水平。

其次從經(jīng)銷商布局來(lái)看，川酒的全國(guó)化網(wǎng)絡(luò)沒(méi)有明顯收縮與輪換。截至目前，五糧液東部片區(qū)經(jīng)銷商1094家、南部片區(qū)838家、北部片區(qū)630家，合計(jì)2562家，同時(shí)五糧濃香全國(guó)經(jīng)銷商達(dá)1171家，經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)覆蓋全國(guó)各個(gè)區(qū)域。

雖然五糧液產(chǎn)品的經(jīng)銷商減少了90家，但因?yàn)槲寮Z濃香經(jīng)銷商數(shù)量增加，其經(jīng)銷商數(shù)量不減反增。

此外，瀘州老窖、水井坊、舍得也在持續(xù)優(yōu)化經(jīng)銷商結(jié)構(gòu)。其中，瀘州老窖與舍得則有超1成左右經(jīng)銷商完成了新舊輪換，水井坊則在國(guó)內(nèi)呈現(xiàn)明顯擴(kuò)張的勢(shì)頭。與依賴單一區(qū)域的板塊相比，川酒市場(chǎng)更分散、抗風(fēng)險(xiǎn)能力更強(qiáng)、增長(zhǎng)更可持續(xù)，這也是川酒在行業(yè)調(diào)整期能夠保持韌性的重要原因。

最后從渠道健康度看，自去年需求轉(zhuǎn)弱開(kāi)始，川酒企業(yè)便開(kāi)始主動(dòng)推進(jìn)渠道去庫(kù)存，其中瀘州老窖的持續(xù)時(shí)間最長(zhǎng)，合同負(fù)債從2025年一季度到2026年一季度合同負(fù)債一直保持穩(wěn)步下行，其他幾家企業(yè)在去年二季度后，合同負(fù)債也連續(xù)幾個(gè)月不同程度的減少。

伴隨著合同負(fù)債的減少，幾家企業(yè)的營(yíng)銷支持力度卻在顯著增強(qiáng)，其中瀘州老窖的促銷費(fèi)增長(zhǎng)15.47%，舍得、水井坊等則通過(guò)圍繞元春、中秋、國(guó)慶等重點(diǎn)銷售節(jié)點(diǎn)，組織開(kāi)展開(kāi)瓶掃碼等消費(fèi)者互動(dòng)活動(dòng)，提升終端動(dòng)銷效率。

從這里不難看出，川酒企業(yè)們已不再將渠道壓貨作為短期沖量手段，而是轉(zhuǎn)向以終端動(dòng)銷為核心、以消費(fèi)者運(yùn)營(yíng)為支點(diǎn)的精細(xì)化渠道管理，這種“以動(dòng)銷為核心”的營(yíng)銷模式，雖然短期內(nèi)可能影響營(yíng)收增速，但長(zhǎng)期來(lái)看，卻能夠夯實(shí)市場(chǎng)基礎(chǔ)，而這也在一定程度上解釋了為什么在去年川酒營(yíng)收與利潤(rùn)要整體弱于行業(yè)均值。

03

川酒沒(méi)有“躺平”

面對(duì)周期調(diào)整，最能檢驗(yàn)一個(gè)板塊成色的，從來(lái)不是順境時(shí)的增速，而是逆境時(shí)的定力與選擇。2025年的川酒，用行動(dòng)給出了最堅(jiān)定的答案：不躺平、不敷衍、不退縮，在行業(yè)最艱難的階段，守住了產(chǎn)區(qū)的長(zhǎng)期底氣。

這種“不躺平”，不是硬撐規(guī)模、粉飾數(shù)據(jù)，而是清醒地接受短期陣痛，堅(jiān)定地做長(zhǎng)期正確的事。面對(duì)庫(kù)存壓力，選擇主動(dòng)控貨挺價(jià)；面對(duì)渠道困境，選擇讓利紓困、凈化生態(tài)；面對(duì)行業(yè)內(nèi)卷，選擇堅(jiān)守品牌價(jià)值、拒絕以價(jià)換量。

在普遍下滑的市場(chǎng)里，川酒守住了價(jià)格體系、穩(wěn)住了渠道信心、保全了品牌勢(shì)能，這比短期增長(zhǎng)更為珍貴。

更重要的是，川酒的“不躺平”，是龍頭引領(lǐng)、整體共進(jìn)的產(chǎn)區(qū)自覺(jué)。從五糧液、瀘州老窖的戰(zhàn)略定力，到水井坊、舍得的結(jié)構(gòu)升級(jí)，四家企業(yè)雖體量不同、路徑各異，卻共同走出了一條“先健康、再增長(zhǎng)”的共識(shí)之路。

這種協(xié)同共進(jìn)的格局，正是川酒區(qū)別于其他板塊的核心優(yōu)勢(shì)，也是其穿越周期、持續(xù)領(lǐng)跑的底氣來(lái)源。

短期波動(dòng)，不改長(zhǎng)期趨勢(shì)；主動(dòng)調(diào)整，只為行穩(wěn)致遠(yuǎn)。當(dāng)行業(yè)從高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展，川酒已經(jīng)率先完成了從“求規(guī)模”到“求質(zhì)量”、從“拼速度”到 拼耐力”的轉(zhuǎn)型。不躺平，是態(tài)度；能調(diào)整，是能力；走得穩(wěn)，才是真正的實(shí)力。

這，就是川酒在深度調(diào)整期，寫(xiě)下的最有分量的答案。

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