假期重點速遞 | 戰爭最激烈的時候已過去，券商熱議退潮后新配置主線；火箭回收復用技術突破，實現低成本高頻次發射

（一）重磅消息：

據OpenRouter最新數據測算，上周（4月27日至5月3日）全球AI大模型總調用量為23.9萬億Token，較此前一周增長8.6%。其中，中國AI大模型的周調用量上升至7.942萬億Token，環比增長81.7%；時隔兩周，中國AI大模型周調用量再次超越美國。上周，全球調用量排名前三中，前兩款均為中國AI大模型。其中，Hy3 preview(free)位居榜首，Kimi K2.6排名第二。

（二）券商最新研判：

中信證券：戰爭最激烈的時候已經過去，戰爭退潮后的新配置主線

1、隨著美以伊沖突對全球資產定價的影響逐漸下降，全球資產配置的主線將向流動性周期的回落、以及通脹與盈利周期的上行切換。油價可能受戰爭的滯后性影響而保持高位，高油價下基本金屬可能將有較好表現，金融資產可能將表現出波動放大和股強于債兩大特征。配置上，微觀流動性能否進一步回暖決定了股市的不同配置策略，債市則需警惕情緒轉弱的風險。

2、過往幾年經濟往往表現出“兩頭高、中間低”的特征，而政策的提前發力或靠前發力是過往經濟取得開門紅的關鍵原因，但這也導致政策力度收斂后，經濟景氣度常常快速回落。透視今年的經濟開門紅，可以發現政策同樣在經濟開門紅中發揮了重要作用。不過，需求的企穩和通脹的修復也在今年經濟開門紅過程中扮演著關鍵角色，這也決定了今年開門紅后的經濟走勢將與往年不同，我們預計二三季度經濟景氣度將延續高位。過去幾年經濟“兩頭高、中間低”決定了投資者往往對下半年的增量政策比較期待，而在今年經濟已取得開門紅、且有望延續高景氣度的環境下，我們判斷，下半年政策二次發力的必要性并不大。

3、美、伊雙方存在談判成功的基礎，預計不論最終談判結果如何，戰爭最激烈的時候都已經過去。盡管市場對戰爭本身的擔憂逐漸緩解，但有兩大風險仍值得警惕，一是戰爭對原油產能、儲存和運輸能力的滯后性沖擊影響下，油價中樞持續高于市場預期的風險；二是在高油價和沃什強調美聯儲獨立性的環境下，美國滯脹和美聯儲難以持續降息的風險。停戰所帶來的風險偏好回升驅動全球資產價格一致且快速地修復，而當前各類風險資產對美伊和談的定價已經較為充分，大類資產的“戰后重建”交易可能也即將結束。

4、當大類資產“戰后重建”進行較為充分后，持續上行的通脹風險和從流動性周期到盈利周期的切換將是后續大類資產最重要的定價主線。中期看，戰爭對原油供給端的滯后性沖擊以及隨之而來的高油價、高通脹環境預計將是大類資產的最重要主線，除原油外，歷史上高通脹周期中，基本金屬的表現同樣亮眼，而在高油價環境下，通脹壓力所導致的美聯儲難持續降息格局可能將成為影響金價走勢的最關鍵因素。對美聯儲長期降息空間和黃金價格走勢不宜太過樂觀。金融資產可能表現出波動放大、股強于債和風格切換的特征。

5、股市方面，隨著A股的定價主線由以美以伊沖突和大類資產戰后修復為代表的海外因素轉向以流動性和盈利為代表的國內因素，對A股的表現可以保持樂觀。不過，指數能否向上大幅突破，還需觀察微觀流動性能否延續當前回暖的態勢。配置上，若微觀流動性未能持續回暖，則風格可能階段性趨于均衡。

（三）券商行業掘金

西南證券：火箭回收復用技術突破，實現低成本高頻次發射

1、根據ITU規則大致測算，未來幾年我國衛星互聯網將進入密集組網關鍵階段。2020年中國星網申請，根據ITU規則，第9年需完成星座總規模的10%，也就是在2029年底前需部署約1300顆衛星。垣信衛星“千帆星座”按照規則需要在2032年之前完成1500顆衛星部署，垣信計劃2027年底前部署1296顆衛星，到2030年底完成1.5萬顆低軌衛星的互聯網組網。此外我國還有較多的星座計劃，未來火箭發射具有巨大需求，市場空間極其廣闊。

2、星網發射逐漸加速，垣信發星節奏稍緩，截至2026年4月20日，兩大星座已發射衛星數量均未超過200顆，目前來看火箭運力瓶頸仍是衛星發射。火箭可回收復用技術突破，降本同時有望實現高頻次發射。當前衛星的規模化特征愈發明顯，僅依靠一次性火箭無法充分滿足更快速度、更高頻、更有性價比的發射需求，需要低成本、大運力、高頻次的可重復使用火箭。

3、根據馬斯克2020年對“獵鷹”９火箭成本構成的描述和SpaceX官網數據，可以大致推算出：全新“獵鷹”９火箭成本約5000萬美元，復用型“獵鷹”９火箭成本為1500萬美元，回收發射成本是一次性發射成本的30%。可回收技術逐漸成熟后，復用周期進一步縮短。“獵鷹”9在重復使用成熟期（2019—2020年）平均復用周期達到約4個月，重復使用高度成熟期（2021—2024年），平均復用周期達到約2個月，其中單次一子級復用周期最短為14天。

4、投資建議：回顧近一年商業航天市場走勢，民營火箭發射情況以及政策的支持力度對板塊走勢影響較大。當前我國商業航天還處于初步發展階段，民營火箭企業發展情況受到市場極高的關注，民營火箭運載能力的拓展在一定程度上決定了我國商業航天產業鏈的發展速度，同時國家政策的支持能夠有效破解行業發展關鍵難題，助力商業航天發展，我們建議投資者持續關注板塊發展。

華金證券：昇騰950代際步入正式商用，算力國產鏈值得持續關注

1、華為昇騰系列的演進，實現硬件底層同構CUDA：昇騰芯片是華為AI算力戰略的基礎。自2018年華為發布Ascend310芯片，2019年華為發布Ascend910芯片，2025年，Ascend910C芯片跟隨著Atlas900超節點實現規模部署。2025年9月18日在華為全聯接大會上，華為發布了昇騰芯片演進和目標，未來3年（至2028年），華為在開發和規劃了三個系列，分別是Ascend950系列（包括兩顆芯片：Ascend950PR和Ascend950DT）、Ascend960、Ascend970系列。

2、Ascend950在多個方面實現了根本性提升，包括：1、引入SIMD/SIMT新同構，提升編程易用性；2、支持更加豐富的數據格式，包括FP32/HF32/FP16/BF16/FP8/MXFP8/HiF8/MXFP4/HiF4等；3、支持更大的互聯帶寬，其中950系列為2TB/s，970系列提升到4TB/s；4、支持更大的算力，FP8算力從950系列的1PFLOPS提升到960的2PFLOPS、970的4PFLOPS；FP4算力從950的2PFLOPS提升到960的4PFLOPS、970的8PFLOPS；5、內存容量逐漸加倍，而內存訪問帶寬將翻兩番。

3、Atlas950超節點預計2026年Q4上市：超節點（SuperPod）概念最早由英偉達提出。其核心定義為依托高帶寬互聯技術，對多臺服務器或大量加速卡進行深度集成，形成具備高性能、高密度與高可靠性的“超級計算單元”或“一體化算力集群”。它是一種通過系統級架構創新，將大量計算芯片緊密耦合為單一高速互連域的技術，旨在解決大規模AI訓練中的“通信墻”問題。

4、2026年3月，在MWC26巴塞羅那期間，華為首次在海外展示最新的Atlas950SuperPoD,TaiShan950SuperPoD等多個型號超節點產品和解決方案，并強調堅持開源開放。華為開創了面向超節點的互聯協議靈衢（UnifiedBus），通過“集群+超節點”系統級架構創新，持續滿足不斷增長的算力需求，推動人工智能的發展。Atlas950超節點滿配包括128個計算柜、32個互聯柜，共計160個機柜，占地面積1000平方米左右，柜間采用全光互聯。

5、建議關注：隨著下游需求持續回暖，上游原材料價格上行，持續看好AIPCB產業鏈標的：勝宏科技、滬電股份、生益電子、鵬鼎控股、景旺電子、東山精密、生益科技等。看好人工智能推動半導體周期向上及國產算力的持續升級和市場端落地，從設計、制造到封裝測試以及上游設備材料端，建議關注半導體全產業鏈，重點標的包括：中芯國際、華虹公司、寒武紀-U、海光信息、芯原股份、盛科通信-U、翱捷科技-U、云天勵飛-U、深圳華強、中電港等。建議關注液冷相關標的：英維克、曙光數創、飛榮達、鼎通科技、申菱環境、高瀾股份、思泉新材、川環科技。

中信證券：從歷史視角看待當下應用軟件面臨困境、反轉窗口

1、復盤2010~2020年美股傳統軟件向SaaS遷移的歷史，行業先后經歷估值下修、業績承壓等痛苦周期，但大多傳統軟件企業最終實現成功轉型，業績、市值亦創下新高。相對而言，本輪AI浪潮在技術層面沖擊更快、市場預期波動更大，但對軟件板塊短期財務層面的實際沖擊預計更小、痛苦持續時間更短。短期維度，悲觀市場情緒下，企業股價觸底回升仍需依賴于業績增長重新加速，2026H2是潛在的時間窗口；中長期視角，部分高壁壘應用軟件龍頭估值已達到乃至超越價值股基準，部分應用軟件廠商即使從最為嚴苛的GAAP口徑出發，其估值也已具備明顯吸引力。

2、自2025年9月開始，美股軟件板塊指數IGV與納斯達克100的走勢持續分化。其中，受“AI吞噬軟件”敘事沖擊最嚴重的應用軟件板塊是被拋售的重點。根據彭博，2025年9月1日至2026年4月24日，美股應用軟件板塊代表性企業Salesforce、Adobe、SAP和Workday的未來十二個月PE估值均下降了超35%。我們認為，類比2010~2020年期間SaaS轉型對行業帶來的沖擊，當前AI對應用軟件板塊的沖擊在技術層面上沖擊力更強且不確定性更高，也驅動了目前對應用軟件板塊的非理性拋售；但是從財務層面來看，當前美股二級市場的應用軟件廠商財務狀況普遍健康，即使采用最嚴苛的GAAP口徑，部分成長性個股估值已經落入價值股區間。

3、復盤全球軟件行業SaaS轉型歷史，我們認為，應用軟件廠商在轉型階段普遍需經歷較為痛苦的探索周期，期間公司將經歷增長承壓、利潤率階段性回落與估值下修的轉型陣痛，但在產品體系與商業模式成熟后，公司重新進入成長與估值雙升階段。復盤Adobe、財捷和SAP三個典型案例，Adobe轉型初期市值一度回撤38%，但隨著創意云產品走向成熟，收入增長與盈利能力重新進入上行通道。我們認為，SaaS轉型的歷史經驗表明，軟件行業在技術遷移中往往先經歷陣痛，再開啟新一輪成長周期。

4、本輪AI轉型與SaaS時代最主要的相同點，在于行業同樣面臨高變革速度與高技術不確定性，AI原生初創公司亦憑借更激進的產品迭代和商業化策略持續擾動市場預期。但我們認為，與上一輪SaaS轉型相比，本輪AI轉型對頭部應用軟件廠商的財務沖擊明顯更小。從Non-GAAP凈利潤率/ROE等指標來看，當前頭部應用軟件廠商財務上所受沖擊較小，其中Salesforce和Workday的Non-GAAP凈利潤率還有所提升。從經營情況來看，當前應用軟件行業仍處于健康運營狀態，在當前的在手訂單支撐下，高壁壘企業未來3年的業績具備韌性。我們認為本輪調整雖然可能更快、更猛烈，但持續時間未必會像SaaS轉型時期那樣漫長。