用短期利潤換長期管線，中藥創(chuàng)新的賬該怎么算？

出品 | 子彈財經(jīng)

作者 | 圖斯

編輯 | 閃電

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

近日，康緣藥業(yè)發(fā)布了2025年年報。數(shù)據(jù)顯示，公司全年實現(xiàn)營業(yè)收入32.93億元，同比下降15.52%；歸母凈利潤3.04億元，同比下降22.44%。

年報顯示，因公司多個產(chǎn)品領(lǐng)域收入承壓，對全年業(yè)績形成了直接的影響。不過，公司在研發(fā)端的投入并未隨營收規(guī)模同步收縮，全年研發(fā)投入總額仍達(dá)到6.11億元，占營收的18.56%。

一邊是營收和利潤的承壓，另一邊是研發(fā)端持續(xù)保持高強(qiáng)度投入。與此同時，智能制造、高質(zhì)量發(fā)展等詞匯在年報中反復(fù)出現(xiàn)。

總體來看，2025年的康緣藥業(yè)，更像是在重新梳理增長邏輯——財務(wù)表現(xiàn)承壓，研發(fā)、產(chǎn)品和制造端在為下一階段的增長蓄力。

1、業(yè)績之外的戰(zhàn)略主動調(diào)整

根據(jù)年報，康緣藥業(yè)2025年的多個細(xì)分產(chǎn)品品類出現(xiàn)營收規(guī)模下降。具體來看，公司覆蓋的感染與呼吸品類營業(yè)收入下降28.56%、心腦品類下降10.25%，骨科、婦科等產(chǎn)品領(lǐng)域亦有不同規(guī)模的營收縮減。

具體到產(chǎn)品類目，2025年，康緣藥業(yè)參烏益腎片銷售量同比增長22.09%。而熱毒寧注射液、銀杏二萜內(nèi)酯葡胺注射液等產(chǎn)品的生產(chǎn)量和庫存量降幅較大，康緣藥業(yè)給出的解釋是：對相關(guān)產(chǎn)成品庫存進(jìn)行了合理控制。這種調(diào)整客觀上會給短期收入和利潤帶來壓力，但從經(jīng)營動作看，也屬于主動調(diào)節(jié)生產(chǎn)節(jié)奏，為后續(xù)產(chǎn)品切換和結(jié)構(gòu)優(yōu)化留出空間。

對一家以現(xiàn)代中藥為主體、同時布局化藥和生物藥的企業(yè)來說，這份年報里值得關(guān)注的除了營收、凈利潤等最直觀的數(shù)據(jù)表現(xiàn)，資金流向、產(chǎn)品儲備和接下來的增長落點等信息，也是理解公司發(fā)展的重要切片。

康緣藥業(yè)實行以中藥為核心，化藥與生物藥協(xié)同發(fā)展的“一體兩翼”發(fā)展模式，覆蓋從新藥發(fā)現(xiàn)到上市后再研究的全鏈條研發(fā)，并通過持續(xù)研發(fā)投入保障創(chuàng)新延續(xù)性。

具體來看，2025年，康緣藥業(yè)的研發(fā)投入占營業(yè)收入的18.56%，遠(yuǎn)高于行業(yè)同類公司。對一家利潤端承壓的中藥企業(yè)而言，這個比例已經(jīng)能看出管理層的優(yōu)先級——沒有把主要精力放在短期利潤修飾上，而是將資源傾斜到研發(fā)和產(chǎn)品儲備中。

此外，年報披露，公司擬不進(jìn)行現(xiàn)金分紅，同時計劃以自有資金回購股份，回購?fù)瓿珊笕孔N。前者對應(yīng)研發(fā)管線持續(xù)推進(jìn)所需的資金，后者則反映公司對未來發(fā)展前景和基本面的判斷。

2、創(chuàng)新不是口號，是管線兌現(xiàn)

年報顯示，2025年康緣藥業(yè)有3個中藥新藥獲批上市，分別是參蒲顆粒、玉女煎顆粒和瀉白散顆粒。其中，玉女煎顆粒進(jìn)入了2025年版國家醫(yī)保目錄。另外，靜脈炎顆粒于2025年8月啟動Ⅲ期臨床；甘姜苓術(shù)湯處于報產(chǎn)前工藝驗證階段；雙魚顆粒已于2026年2月提交藥品注冊上市申請，目前處于技術(shù)審評階段。從這些進(jìn)展來看，康緣藥業(yè)的研發(fā)正在進(jìn)入一個相對集中的產(chǎn)出期。

從國家政策層面來看，2025年3月，國務(wù)院辦公廳發(fā)布《關(guān)于提升中藥質(zhì)量促進(jìn)中醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》；2026年2月，工信部等八部門發(fā)布《中藥工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展實施方案（2026—2030年）》；同月，國家衛(wèi)健委等11部門印發(fā)《國家基本藥物目錄管理辦法》，新版基藥目錄調(diào)整預(yù)期升溫。

此外，年報提到，《中藥注冊管理專門規(guī)定》相關(guān)要求落地已剩不到半年，說明書中“禁忌”“不良反應(yīng)”“注意事項”任意一項仍標(biāo)注“尚不明確”的中成藥，再注冊申請將不予通過。監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)在抬高，市場會更看重循證研究、上市后研究、質(zhì)量追溯和產(chǎn)業(yè)化能力。

康緣藥業(yè)這些年投入的方向，恰好集中在這幾個方面。公司年報顯示，目前共有43個品種納入國家基本藥物目錄。這樣的產(chǎn)品基礎(chǔ)，疊加新藥推進(jìn)、質(zhì)量體系建設(shè)和臨床價值驗證，在行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)提升的過程中，則可以獲得更多主動權(quán)。

更值得注意的是，康緣藥業(yè)在年報中反復(fù)強(qiáng)調(diào)“一體兩翼”的研發(fā)格局，除了布局中藥外，化藥和生物藥領(lǐng)域也協(xié)同發(fā)展。

2025年，其用于治療阿爾茨海默病的DC20片進(jìn)入Ⅲ期臨床，用于治療室性心律失常的SIPI-2011片、治療良性前列腺增生癥的DC042片、治療高尿酸血癥的WXSH0493片等產(chǎn)品均處于Ⅱ期臨床。

生物藥方面，用于治療視神經(jīng)損傷的ZX1305注射液、治療神經(jīng)營養(yǎng)性角膜炎的ZX1305E滴眼液、治療超重或肥胖的ZX2021注射液、治療Ⅱ型糖尿病的ZX2010注射液均處于Ⅱ期臨床。

單看上述某一條管線，未必能立刻撐起估值，但把這些管線放在一起看，公司的經(jīng)營邏輯已經(jīng)和過去主要依賴幾個成熟中藥大品種的發(fā)展邏輯截然不同。長遠(yuǎn)來看，上述產(chǎn)品儲備的獲益不會在某一個季度里全部反映到利潤表上，但會逐步影響市場對這家公司的認(rèn)知。

3、是時候重新理解康緣藥業(yè)

過去很長一段時間里，提及康緣藥業(yè)，外界首先想到的往往是熱毒寧注射液、金振口服液、銀翹清熱片、天舒膠囊這些成熟產(chǎn)品。但如果只盯著這幾個品種，很容易把這家公司放在一個相對固化的框架里去理解。但放到今天，這樣的理解視角已然不夠。

回看2025年，康緣藥業(yè)披露出來的變化，并不只在產(chǎn)品端，也在研發(fā)、制造和質(zhì)量控制等多個環(huán)節(jié)。年報顯示，康緣藥業(yè)以“智改數(shù)轉(zhuǎn)”為抓手，打造覆蓋生產(chǎn)全鏈條的智能管控體系，依托中藥制藥過程控制與智能制造技術(shù)全國重點實驗室、中成藥智能制造技術(shù)國家地方聯(lián)合工程研究中心，持續(xù)提升全過程質(zhì)量控制和智能制造水平。

在AI賦能中藥研發(fā)方面，2025年，康緣藥業(yè)聚焦藥物研發(fā)與生產(chǎn)過程控制兩大核心環(huán)節(jié)，落地多項AI技術(shù)應(yīng)用，解決傳統(tǒng)模式下效率低下、數(shù)據(jù)分散等突出問題。將AI技術(shù)融入藥物研發(fā)與生產(chǎn)過程控制兩個核心環(huán)節(jié)，推進(jìn)“人工智能+中藥”創(chuàng)新行動，并在2025年獲授工信部“卓越級”智能工廠稱號，為公司高質(zhì)量發(fā)展提供了有力支撐。

從智能管控到AI賦能，從技術(shù)平臺到工廠認(rèn)證，放在行業(yè)發(fā)展語境下看，康緣藥業(yè)上述探索，恰是對新質(zhì)生產(chǎn)力在醫(yī)藥制造與研發(fā)環(huán)節(jié)的具體落地。

對于醫(yī)藥企業(yè)而言，新質(zhì)生產(chǎn)力的探索終歸要著眼于創(chuàng)新研發(fā)能力、先進(jìn)制造能力、質(zhì)量控制能力和成果轉(zhuǎn)化能力。

這也是為什么，單看康緣藥業(yè)的2025年報，很容易得出一個偏短期的判斷；而把整份年報看完，會發(fā)現(xiàn)公司真正在做的，是把增長邏輯后置，把資源配置前移。利潤端先期承壓，研發(fā)端、制造端和產(chǎn)品端則為未來發(fā)展鋪路。這樣的安排，在短期之內(nèi)未必被看好，但在更長的時間維度里，價值會逐步顯現(xiàn)。

年報發(fā)布同日，康緣藥業(yè)披露擬以自有資金回購股份，回購金額不低于1億元、不超過2億元，回購?fù)瓿珊髮⒆N。這個動作也說明公司對自身未來發(fā)展和基本面的價值認(rèn)可。

總體來看，2025年的康緣藥業(yè)，正在通過戰(zhàn)略調(diào)整，使短期利潤為長期產(chǎn)品儲備讓出空間，成熟品種為后續(xù)新品騰出位置，制造升級和質(zhì)量體系建設(shè)繼續(xù)向前推進(jìn)。

在醫(yī)藥行業(yè)進(jìn)入結(jié)構(gòu)調(diào)整和質(zhì)量升級的階段后，這種選擇未必會立刻換來一份漂亮的利潤表，但可能會影響一家公司三年后的格局。