對(duì)一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的幾點(diǎn)觀察｜宏觀經(jīng)濟(jì)

2026年4月16日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了3月及一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)。一季度宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)、較去年下半年明顯修復(fù)，外需依然較強(qiáng)，內(nèi)需溫和修復(fù)。其中，工業(yè)生產(chǎn)與出口增速較高，非以舊換新類(lèi)消費(fèi)相對(duì)平穩(wěn)，剔除化債影響的社會(huì)融資數(shù)據(jù)尚可，通脹數(shù)據(jù)邊際改善。針對(duì)上述數(shù)據(jù)表現(xiàn)，中國(guó)金融四十人研究院有如下五點(diǎn)觀察和思考：第一，一季度數(shù)據(jù)驗(yàn)證了其此前“中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)已跨過(guò)周期底部”的判斷，宏觀經(jīng)濟(jì)在周期性力量的驅(qū)動(dòng)下溫和復(fù)蘇。第二，進(jìn)口大增是基數(shù)效應(yīng)、價(jià)格上漲、內(nèi)需改善共振的結(jié)果。第三，外需依然強(qiáng)勁，在中東沖突偏滯脹而非衰退的影響下，出口預(yù)計(jì)仍有韌性。第四，一季度融資數(shù)據(jù)表現(xiàn)不強(qiáng)，后續(xù)走勢(shì)值得觀察。第五，考慮到中東沖突可能帶來(lái)的短期負(fù)面影響，二季度宏觀政策或延續(xù)支持性作用。

2026年4月16日，國(guó)家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了3月及一季度宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行平穩(wěn)，外需依然較強(qiáng)，內(nèi)需溫和修復(fù)。2026年一季度GDP實(shí)際同比增長(zhǎng)5.0%，名義同比增長(zhǎng)4.94%，GDP平減指數(shù)回升至0附近，價(jià)格水平持續(xù)修復(fù)。

生產(chǎn)方面，一季度我國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速為6.1%，較去年四季度提升1.1個(gè)百分點(diǎn)；其中3月同比增速為5.7%，較1-2月小幅回落0.6個(gè)百分點(diǎn)，增速絕對(duì)水平依然較高。

貿(mào)易方面，一季度我國(guó)以美元計(jì)價(jià)的出口金額同比增速為14.7%，3月同比增速為2.5%，基數(shù)影響較大。兩年復(fù)合同比來(lái)看，出口金額季度增速與月度增速均維持在高于GDP增速的水平，在地緣政治因素?cái)_動(dòng)下仍表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。一季度我國(guó)以美元計(jì)價(jià)的進(jìn)口金額同比增速為22.7%，3月同比增速為27.8%，較往年大幅抬升。

消費(fèi)方面，一季度社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增速為2.4%，3月同比增速為1.7%，較1-2月下降1.1個(gè)百分點(diǎn)。限額以上社零分類(lèi)來(lái)看，這一下降主要受到以舊換新相關(guān)消費(fèi)下降的影響，其中汽車(chē)消費(fèi)的拖累最為明顯；非以舊換新類(lèi)別消費(fèi)相對(duì)平穩(wěn)。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，CF40研究院

投資方面，一季度固定資產(chǎn)投資增速為1.7%，3月同比增速為1.6%，較1-2月小幅下降0.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，制造業(yè)、基建、房地產(chǎn)投資當(dāng)季同比增速分別為1.5%、9.2%、-11.2%。3月，基建投資同比小幅下降至8.9%；制造業(yè)投資同比增速為4.9%，較1-2月提升1.8個(gè)百分點(diǎn)；房地產(chǎn)投資同比增速為-11.3%，與1-2月基本持平。

高頻開(kāi)工、庫(kù)存等數(shù)據(jù)顯示，基建相關(guān)實(shí)物投資動(dòng)能相對(duì)平穩(wěn)，同比增速或在4%左右。房地產(chǎn)方面，在“小陽(yáng)春”帶動(dòng)下，房地產(chǎn)銷(xiāo)售量?jī)r(jià)均有邊際改善。一線城市價(jià)格環(huán)比修復(fù)最為明顯，二三線城市修復(fù)斜率弱于去年同期。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，CF40研究院

融資方面，一季度社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為14.83萬(wàn)億元，比上年同期少增3545億元；3月末社會(huì)融資規(guī)模存量為456.46萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)7.9%。從單月數(shù)據(jù)來(lái)看，3月新增社會(huì)融資規(guī)模5.23萬(wàn)億元，同比少增6690億元，主要受貸款少增和政府債券融資放緩影響，后者存在明顯基數(shù)效應(yīng)。3月人民幣貸款增加3.15萬(wàn)億元，同比少增6712億元；政府債券融資增加1.17萬(wàn)億，同比少增3208億。

通脹方面，3月CPI同比上漲1.0%，PPI同比上漲0.5%。其中，CPI季節(jié)性回落但較去年四季度仍有改善，PPI則持續(xù)修復(fù)（詳見(jiàn)CF40研究·銳評(píng)《如何理解2026年3月通脹數(shù)據(jù)》）。3月全國(guó)城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率為5.4%，較上月上升0.1個(gè)百分點(diǎn)。但考慮到基本面并未出現(xiàn)明顯惡化，失業(yè)率上升的持續(xù)性有待觀察。

針對(duì)上述數(shù)據(jù)表現(xiàn)，我們有如下五點(diǎn)觀察和思考。

第一，一季度數(shù)據(jù)驗(yàn)證了我們此前“中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)已跨過(guò)周期底部”的判斷（詳見(jiàn)CF40研究·簡(jiǎn)報(bào)《2026年的中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)：跨過(guò)周期拐點(diǎn)后的復(fù)蘇》），宏觀經(jīng)濟(jì)在周期性力量的驅(qū)動(dòng)下溫和復(fù)蘇。

一季度宏觀數(shù)據(jù)顯示，固定資產(chǎn)投資、居民消費(fèi)較去年下半年溫和修復(fù)，出口對(duì)經(jīng)濟(jì)的拉動(dòng)作用依然強(qiáng)勁，房地產(chǎn)對(duì)經(jīng)濟(jì)的拖累持續(xù)減輕，價(jià)格水平邊際改善。從1-2月財(cái)政數(shù)據(jù)來(lái)看，宏觀政策提供了重要支持性作用，但力度不及去年同期。這表明，周期性力量或是內(nèi)需修復(fù)更為重要的影響因素，而這種周期性修復(fù)往往具有持續(xù)性。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，CF40研究院

第二，進(jìn)口大增是基數(shù)效應(yīng)、價(jià)格上漲、內(nèi)需改善共振的結(jié)果。在部分地區(qū)極端天氣與中美貿(mào)易摩擦的共同影響下，2025年3月進(jìn)口同比下降4.3%。但即便從兩年平均來(lái)看，3月進(jìn)口增速仍高達(dá)11.8%，遠(yuǎn)超去年全年增速（接近于零）。

價(jià)格方面，在中東沖突影響下，原油價(jià)格、重要工業(yè)金屬價(jià)格、貴金屬價(jià)格成為抬升整體進(jìn)口價(jià)格的重要因素（詳見(jiàn)CF40研究·簡(jiǎn)報(bào)《重新審視避險(xiǎn)資產(chǎn)》）。但由中國(guó)進(jìn)口干散貨運(yùn)價(jià)指數(shù)推算，3月進(jìn)口價(jià)格上漲的貢獻(xiàn)或在4個(gè)百分點(diǎn)左右。分品類(lèi)來(lái)看，3月我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品、化工、工業(yè)金屬以及集成電路和機(jī)床等機(jī)電產(chǎn)品進(jìn)口數(shù)量出現(xiàn)廣泛增加，這表明內(nèi)需改善也是重要影響因素。

第三，外需依然強(qiáng)勁，在中東沖突偏滯脹而非衰退的影響下，出口預(yù)計(jì)仍有韌性。基數(shù)效應(yīng)和春節(jié)錯(cuò)位是3月出口讀數(shù)走弱的主要原因。兩年平均來(lái)看，今年3月我國(guó)以美元計(jì)價(jià)的出口同比上漲7.3%，仍高于去年全年5.5%的出口增速。同時(shí)，今年春節(jié)較晚也導(dǎo)致大量商品在1-2月內(nèi)集中發(fā)貨，一定程度上透支了3月的出口。

從絕對(duì)值來(lái)看，3月出口金額為3200億美元，為歷史同期最高。3月全球制造業(yè)PMI仍處于擴(kuò)張區(qū)間、下滑幅度有限，歐美經(jīng)濟(jì)體甚至小幅抬升。在中東沖突偏滯脹而非衰退的影響下，中國(guó)出口預(yù)計(jì)仍有韌性。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，CF40研究院

第四，一季度融資數(shù)據(jù)表現(xiàn)不強(qiáng)，后續(xù)走勢(shì)值得觀察。一季度，社融結(jié)構(gòu)性分化特征依然較為突出。除政府發(fā)債節(jié)奏放緩?fù)?，信貸表現(xiàn)較去年同期也偏弱。居民部門(mén)中長(zhǎng)期（圖5）與短期貸款（圖6）需求自2025年四季度起持續(xù)處于低位，其中短期貸款連續(xù)三個(gè)月為負(fù)。2026年一季度二者雖出現(xiàn)轉(zhuǎn)正，但絕對(duì)水平依然不高。

剔除政府部門(mén)的社融數(shù)據(jù)來(lái)看（圖7），修正后的一季度非政府部門(mén)的社融累計(jì)約12.1萬(wàn)億元，較2025年同期少增約1.2萬(wàn)億元，3月單月修正后數(shù)據(jù)同比少增約近7000億元，季末實(shí)體融資動(dòng)能進(jìn)一步收斂。

從貨幣供應(yīng)量來(lái)看，2026年一季度M2與M1同比增速也在3月邊際走弱（圖8）。M2在1月、2月升至9.0%后，3月回落至8.5%；M1則從2月的5.9%回落至3月的5.1%。

1月、2月的改善或主要受益于企業(yè)結(jié)匯潮，而3月的回落則更多與信貸需求邊際走弱有關(guān)。若融資數(shù)據(jù)持續(xù)走弱，或需重新評(píng)估政策力度對(duì)需求側(cè)的影響以及需求修復(fù)的斜率，融資數(shù)據(jù)的后續(xù)走勢(shì)值得觀察。

數(shù)據(jù)來(lái)源：Wind，CF40研究院

第五，考慮到中東沖突可能帶來(lái)的短期負(fù)面影響，二季度宏觀政策或延續(xù)支持性作用。中東沖突對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)的短時(shí)影響難以避免，其中對(duì)生產(chǎn)成本增加的影響最為明顯。根據(jù)我們的估算，能源價(jià)格大幅上漲帶來(lái)的PPI上升幅度或在二季度達(dá)到峰值（詳見(jiàn)CF40研究·簡(jiǎn)報(bào)《原油價(jià)格沖擊對(duì)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響機(jī)制分析》）。

生產(chǎn)成本的提升可能在短期內(nèi)對(duì)需求產(chǎn)生一定的負(fù)面影響，因此，二季度財(cái)政政策預(yù)計(jì)依然保持一定的支持力度，以平滑波動(dòng)、呵護(hù)基本面修復(fù)?？紤]到目前貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性合理充裕，短期內(nèi)降準(zhǔn)降息的必要性不高，未來(lái)或基于基本面修復(fù)節(jié)奏相機(jī)抉擇。

來(lái)源 | 中國(guó)金融四十人研究院

編輯 | 孫爽

審核丨秦婷

責(zé)編 | 蘭銀帆

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