出貨減少，增虧139.51%，為“躺贏”的TOPCon電池龍頭敲響警鐘

從汽車(chē)飾件跨界到太陽(yáng)能電池領(lǐng)域的鈞達(dá)股份，堪稱眾多跨界光伏玩家中佼佼者。其進(jìn)軍光伏后不僅傍上了晶科，在業(yè)內(nèi)贏得“小晶科”的響亮名頭，更是成為首家實(shí)現(xiàn)“A+H”上市的光伏企業(yè)。

當(dāng)中潤(rùn)光能、英發(fā)睿能、潤(rùn)陽(yáng)股份還為沖刺H股、A股而絞盡腦汁時(shí)，憑借在港股市場(chǎng)凈募資12.9億港元，鈞達(dá)股份到2025年底手握44.10億元的貨幣資金足可從容應(yīng)對(duì)周期的殘酷沖擊。

但在資本市場(chǎng)獲得空前成功后，這家TOPCon電池片龍頭似乎已被勝利沖昏了頭腦，出現(xiàn)了該拼搏的時(shí)候選擇安逸，沉迷于資本游戲而忽視主業(yè)的苗頭。

對(duì)于鈞達(dá)股份及其背后的楊氏家族而言，過(guò)去的2025年是“躺贏”的一年。其不僅成功募資12.9億元港元，還憑借3000萬(wàn)元參股星翼芯能，邁入了大火的太空光伏賽道。借著股價(jià)的翻倍大漲，以1月19日的收盤(pán)價(jià)測(cè)算，楊氏家族通過(guò)錦迪科技減持8,725,435股最高可套現(xiàn)7.92億元。

借著進(jìn)軍太空光伏的由頭，鈞達(dá)股份還在2月份完成一筆1868萬(wàn)股的H股戰(zhàn)略配售，凈籌資約3.98億港元。簡(jiǎn)單算下來(lái)，鈞達(dá)股份通過(guò)一筆3000萬(wàn)元的投資，不僅楊氏家族獲得高位減持的機(jī)會(huì)，多賺了幾個(gè)小目標(biāo)，又順便籌資3.98億港元。

相較雙良集團(tuán)發(fā)了一篇斬獲1392.30萬(wàn)元SpaceX相關(guān)訂單的小作文，雙良集團(tuán)、雙良節(jié)能相關(guān)責(zé)任人被罰款1300萬(wàn)元，偷雞不成反蝕了一大把米，鈞達(dá)股份“少帥”陸徐楊進(jìn)軍太空光伏的“穩(wěn)、準(zhǔn)、穩(wěn)”很值得雙良掌舵人繆文彬復(fù)盤(pán)學(xué)習(xí)。

盡管鈞達(dá)股份及其實(shí)控人楊氏家族在資本市場(chǎng)大獲全勝，但回到需要支撐資本神話的業(yè)績(jī)方面，其交出的2025年業(yè)績(jī)答卷卻是不盡人意。

此前，鈞達(dá)股份在1月份預(yù)計(jì)，2205年歸母凈虧損將達(dá)12億-15億元，扣非后凈虧損預(yù)計(jì)為14億-18億元。結(jié)果，2025年報(bào)顯示，其2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收76.27億元，較2024年的99.51億元下降23.36%。拉長(zhǎng)時(shí)間線來(lái)看，對(duì)比2023年實(shí)現(xiàn)186.56億元營(yíng)收，其2025年?duì)I收要減超110億元。

凈利潤(rùn)方面，鈞達(dá)股份2025年凈虧損14.15億元，處于業(yè)績(jī)預(yù)告區(qū)間的下限，同比增虧-139.51%；扣非凈虧損16.39億元，卻高于預(yù)虧區(qū)間的下限，同比增虧46.68%。同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流為-4.85億元，較2025年的6.54億元下降174.23%。

分季度來(lái)看，鈞達(dá)股份Q1-Q4呈虧損不斷擴(kuò)之勢(shì)，Q1凈虧損1.05億元，Q2凈虧損1.57億元，Q3凈虧損1.55億元，Q4凈虧損高達(dá)9.96億元，單季是前三季虧損額兩倍還要多。

出貨量方面，鈞達(dá)股份交出的成績(jī)單也乏善可陳。2025年公司電池片出貨29.54GW，較2024年33.74GW減少了12.45%。

雖然其在2025年有力彌補(bǔ)了海外銷(xiāo)售占比不足的短板，2025年海外銷(xiāo)售收入占比由2024年度的23.85%大幅提升至50.66%，但這一銷(xiāo)售占比在歸母凈虧損14.15億元面前顯得蒼白無(wú)力。這說(shuō)明其即使大力拓展海外高利潤(rùn)市場(chǎng)，仍未能走出虧損泥潭。

作為T(mén)OPCon電池片龍頭，鈞達(dá)股份未展示出轉(zhuǎn)換效率的領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，也是令人失望的地方。其2024年中報(bào)披露，TOPCon量產(chǎn)轉(zhuǎn)換效率達(dá)到26.3%。2024年報(bào)提出，2025年要把TOPCon電池平均量產(chǎn)轉(zhuǎn)化效率提升0.5%以上。

按照其制定的轉(zhuǎn)換效率提高目標(biāo)，到2025年底，鈞達(dá)股份的TOPCon電池平均量產(chǎn)量轉(zhuǎn)換效率將至少達(dá)到26.5%，甚至是26.8%。可其2025年報(bào)僅披露，目前公司電池平均量產(chǎn)轉(zhuǎn)化效率超26%。至于超多少，語(yǔ)焉含糊。

對(duì)比來(lái)看，橫店?yáng)|磁2025年報(bào)披露，其TOPCon電池量產(chǎn)效率已突破27.75%，較2024年的26.5%一下提高了1.25個(gè)百分點(diǎn)。雖然量產(chǎn)效率和平均量產(chǎn)效率還是有區(qū)別的，但27.75%的量產(chǎn)效率與平均量產(chǎn)效率超26%給客戶卻是不同的感知體驗(yàn)。

鈞達(dá)股份也在前瞻性布局下一代高效電池技術(shù)，持續(xù)夯實(shí)技術(shù)領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)。其在2025年中表示，公司自2023年啟動(dòng)TBC電池研發(fā)與中試以來(lái)，電池效率從約25%持續(xù)提升至目前約26.6%，現(xiàn)階段正穩(wěn)步推進(jìn)量產(chǎn)籌備工作，為后續(xù)產(chǎn)能釋放、產(chǎn)品迭代奠定堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)；鈣鈦礦疊層電池小面積轉(zhuǎn)換效率達(dá)到33.53%，處于行業(yè)領(lǐng)先水平，已完成關(guān)鍵技術(shù)驗(yàn)證，為未來(lái)商業(yè)化應(yīng)用積累了寶貴經(jīng)驗(yàn)。

說(shuō)到研發(fā)，繞不過(guò)去用數(shù)字說(shuō)話。

2023年的鈞達(dá)股份研發(fā)人員數(shù)量1,348人，研發(fā)人員數(shù)量占比16.31%，2024年直接降到了324人，占比為10.24%。2025年研發(fā)人員又增至407人，研發(fā)人員占比又提高到15.01%。

同樣耐人尋味是，鈞達(dá)股份的研發(fā)投入在逐年降低。2023年研發(fā)投入約3.03億元，2024年降到了1.98億元，同比下降34.58%；2025年研發(fā)投入約1.10億元，同比下降了44.35%。研發(fā)投入在營(yíng)收中的占比方面，2023年的數(shù)字是1.63%，2024年是2.00%，2025年是1.45%，下降了0.55%。

相對(duì)于愛(ài)旭股份的2024年的研發(fā)人員數(shù)量，鈞達(dá)股份的研發(fā)投入、占比處于劣勢(shì)。愛(ài)旭股份2024年研發(fā)人員數(shù)量為665人，研發(fā)人員在公司人數(shù)占比8.79%，研發(fā)投入為6.65億元，在總營(yíng)收中占比6.22%。

光伏電池環(huán)節(jié)是以技術(shù)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展的一個(gè)領(lǐng)域，高投入才會(huì)有高產(chǎn)出已成為業(yè)界共識(shí)。鈞達(dá)股份研發(fā)投入逐年降低，這令其能否在TOPCon、TBC、鈣鈦礦等路線上保持領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)打了個(gè)問(wèn)號(hào)。

當(dāng)然，鈞達(dá)股份是首家實(shí)現(xiàn)TOPCon電池規(guī)模化生產(chǎn)的企業(yè)，到2024年底已建成44GW產(chǎn)能，其TOPCon技術(shù)已經(jīng)成型。這可能是其降低研發(fā)投入一個(gè)理由之一。

但在技術(shù)日新月異，提高TOPCon轉(zhuǎn)換效率已到錙銖必較的地步，以單一電池片為主營(yíng)的鈞達(dá)股份更應(yīng)當(dāng)在轉(zhuǎn)換效率發(fā)揮引領(lǐng)作用，而不是躺在以往的“功勞薄”上。

當(dāng)前，隨著硅片、電池片、光伏組件環(huán)節(jié)的大幅擴(kuò)產(chǎn)，以及一體化產(chǎn)業(yè)鏈的深入，光伏各環(huán)節(jié)的競(jìng)爭(zhēng)尤為激烈。只做光伏電池的鈞達(dá)股份面臨的是業(yè)務(wù)單一的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。其更應(yīng)加大研發(fā)投入，在電池片領(lǐng)域做出錦繡文章，打出效率、品質(zhì)差異化優(yōu)勢(shì)的強(qiáng)點(diǎn)。