東鵬飲料也需“提神”

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東鵬飲料也需“提神”

吳楠

2026年3月，早春的寒意尚未完全消散，對(duì)于東鵬飲料的投資者而言，這種寒意或許更加具象。

就在一個(gè)月前，這家中國功能飲料巨頭正式登陸港交所，成為國內(nèi)首家“A+H”雙上市功能飲料企業(yè)，彼時(shí)的市場(chǎng)滿懷期待。畢竟，頂著A股“能量飲料第一股”的光環(huán)，此次赴港IPO不僅募資超百億港元，一舉創(chuàng)下近年來亞洲消費(fèi)飲料行業(yè)的IPO紀(jì)錄，更集結(jié)了卡塔爾投資局、淡馬錫、騰訊、貝萊德等15家全球頂級(jí)資本作為基石投資者，彰顯了資本對(duì)其行業(yè)地位與增長(zhǎng)潛力的認(rèn)可。

基本面的支撐似乎同樣堅(jiān)實(shí)。不久前的業(yè)績(jī)預(yù)告顯示，公司2025年?duì)I收與凈利潤(rùn)均預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)超30%的同比增長(zhǎng)。在消費(fèi)行業(yè)整體承壓、增長(zhǎng)普遍乏力的背景下，這份“雙三十”增長(zhǎng)的成績(jī)單，足以令絕大多數(shù)同行艷羨。

然而，這份滾燙的業(yè)績(jī)，并未換來資本市場(chǎng)的熱烈回響。

在港交所，東鵬飲料上市首日便遭遇盤中破發(fā)的尷尬，此后雖有一波短暫沖高，但隨即直轉(zhuǎn)之下，截至3月6日，其股價(jià)報(bào)收219港元/股，較248港元的發(fā)行價(jià)跌超10%。回望其A股大本營(yíng)，景象更為低迷：股價(jià)陷入了長(zhǎng)達(dá)大半年的沉寂與盤整。截至2026年3月6日，其A股股價(jià)較此前336.42元/股（前復(fù)權(quán)）的歷史高點(diǎn)已跌去30%。

資本市場(chǎng)的表現(xiàn)，折射出投資者對(duì)東鵬飲料更深層的擔(dān)憂——核心單品的增長(zhǎng)空間，第二曲線尚未站穩(wěn)，國內(nèi)賽道紅海搏殺日趨白熱化，但海外布局遠(yuǎn)未見效，這家頭頂雙上市光環(huán)的功能飲料龍頭，如何在內(nèi)外夾擊之下守住基本盤、續(xù)寫增長(zhǎng)故事？

核心單品的增長(zhǎng)空間

東鵬飲料2025年的整體業(yè)績(jī)依舊亮眼。根據(jù)業(yè)績(jī)預(yù)告，公司全年?duì)I收將首次突破200億元大關(guān)，達(dá)到207.6至211.2億元，同比增速超過31%；凈利潤(rùn)預(yù)計(jì)達(dá)到43.4至45.9億元，增幅同樣超過30%。

驅(qū)動(dòng)這一業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的，是其密如蛛網(wǎng)的渠道滲透力。截至2025年第三季度，公司擁有超過3200家經(jīng)銷伙伴和逾430萬家終端銷售網(wǎng)點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了從一線城市到鄉(xiāng)鎮(zhèn)市場(chǎng)的全域覆蓋；同時(shí)，公司持續(xù)推進(jìn)的“冰凍化戰(zhàn)略”成效顯著，累計(jì)投放冰柜超40萬臺(tái)，極大提升了產(chǎn)品在終端的曝光率與動(dòng)銷效率。

不過，若將視線拉近至第四季度，數(shù)據(jù)并不算樂觀。

根據(jù)測(cè)算，公司2025年第四季度預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.8億元至8.3億元，同比變動(dòng)幅度為下降6.5%至增長(zhǎng)34%。若取中樞數(shù)值，14%的凈利潤(rùn)增速相較于前三季度出現(xiàn)了明顯的回落（Q1-Q3分別為47.6%、30.8%和41.9%）。群益證券分析認(rèn)為，增速放緩一方面源于公司體量擴(kuò)大后利潤(rùn)基數(shù)墊高，另一方面則可能受到部分新年前置費(fèi)用投放的影響。

但更值得警惕的信號(hào)，來自公司的業(yè)績(jī)基本盤——核心大單品東鵬特飲的增長(zhǎng)空間。

2021-2025年前三季度，東鵬特飲的營(yíng)收增速從42.34%持續(xù)下滑至19.35%，具體到2025年第三季度，東鵬特飲實(shí)現(xiàn)收入42.03億元，同比增長(zhǎng)14.59%，創(chuàng)下近三年該單品單季度最低增速。作為支撐公司營(yíng)收超七成的絕對(duì)主力，核心產(chǎn)品的任何一絲減速，不僅會(huì)直接拖累整體業(yè)績(jī)，更可能動(dòng)搖市場(chǎng)對(duì)其估值邏輯的信心。

這也是當(dāng)前資本市場(chǎng)最為核心的焦慮：東鵬特飲是否已經(jīng)觸及了增長(zhǎng)天花板？

過去幾年，東鵬從大本營(yíng)廣東出發(fā)，成功開辟了華東、華中及西南市場(chǎng)。這一階段的高增長(zhǎng)，在很大程度上得益于這些新興市場(chǎng)從“空白”到“填滿”的紅利釋放，屬于典型的“渠道擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)型增長(zhǎng)”。然而，隨著全國化布局進(jìn)入尾聲——公司已實(shí)現(xiàn)近100%地級(jí)市全面覆蓋，這種單純依靠增加網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量帶來的邊際收益正在急劇遞減，渠道擴(kuò)張的紅利逐漸見頂。

數(shù)據(jù)進(jìn)一步印證了這一趨勢(shì)。2025年第三季度，作為根據(jù)地的廣東區(qū)域收入僅同比增長(zhǎng)2%，且單商營(yíng)收已無顯著增長(zhǎng)，表明該核心區(qū)域的渠道可能已趨于飽和；雖然華北等北方市場(chǎng)增速尚可，但受限于紅牛等老牌強(qiáng)手的強(qiáng)勢(shì)主導(dǎo)，且消費(fèi)習(xí)慣存在差異，北方市場(chǎng)的滲透率提升速度不及預(yù)期，短期內(nèi)難以挑起增長(zhǎng)大梁。

除了渠道紅利的消減，核心客群的結(jié)構(gòu)性變化也是另一重挑戰(zhàn)。在能量飲料賽道，東鵬特飲憑借“累了困了，喝東鵬特飲”的性價(jià)比策略，成功收割了大量藍(lán)領(lǐng)工人群體、長(zhǎng)途司機(jī)及熬夜族。但隨著宏觀人口結(jié)構(gòu)變化及工作形態(tài)的更迭（如物流行業(yè)的自動(dòng)化、零工經(jīng)濟(jì)的波動(dòng)、遠(yuǎn)程辦公的興起等），這一核心客群的規(guī)模增長(zhǎng)已趨于平緩。更為關(guān)鍵的是，東鵬特飲長(zhǎng)期建立的“高性價(jià)比”標(biāo)簽，雖然在下沉市場(chǎng)形成壁壘，卻也使其在向高端商務(wù)場(chǎng)景或年輕時(shí)尚圈層滲透時(shí)，遭遇品牌升級(jí)的明顯阻力。

根據(jù)尼爾森IQ數(shù)據(jù)，2024年東鵬特飲的銷量份額已由43.0%提升至47.9%，銷售額份額亦由30.9%增至34.9%。盡管連續(xù)四年穩(wěn)坐銷量頭把交椅，但近五成的市占率也意味著東鵬已幾乎完成了對(duì)目標(biāo)客群的深度收割,繼續(xù)向上擴(kuò)張的空間愈發(fā)逼仄。

“補(bǔ)水啦”的第二曲線

對(duì)于核心大單品面臨的瓶頸，東鵬高層似乎早有預(yù)判。2023年，公司董事長(zhǎng)林木勤曾明確表示“未來三年，我們必須培育發(fā)展出第二增長(zhǎng)曲線。不能有躺平的心態(tài)”。

基于這一戰(zhàn)略，東鵬飲料在鞏固核心能量飲料業(yè)務(wù)、構(gòu)建“東鵬能量+”產(chǎn)品矩陣的同時(shí)，持續(xù)傾注資源培育第二曲線，大力支持東鵬大咖（咖啡飲品）、東鵬補(bǔ)水啦（電解質(zhì)水）、油柑汁等新品類的研發(fā)與推廣。

在這場(chǎng)尋找“新引擎”的賽跑中，“東鵬補(bǔ)水啦”暫時(shí)脫穎而出。

從數(shù)據(jù)來看，其成長(zhǎng)速度堪稱驚人：2023年1月才正式上線的“東鵬補(bǔ)水啦”，在次年（2024年）便創(chuàng)下近15億元的營(yíng)收，同比增速高達(dá)280.4%。進(jìn)入2025年，其增長(zhǎng)勢(shì)頭依然不減，前三季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)收28.47億元，同比增長(zhǎng)134.8%，收入占比也從2024年的9.66%躍升至16.91%。這意味著，短短兩年間，這款曾被視作邊緣試探的新品，便已迅速成長(zhǎng)為公司的第二支柱。

復(fù)盤“補(bǔ)水啦”的成功邏輯，本質(zhì)上是東鵬將“能量飲料打法”在電解質(zhì)水賽道的完美復(fù)刻：

首先，踩準(zhǔn)了風(fēng)口。后疫情時(shí)代，公眾對(duì)健康、補(bǔ)水的關(guān)注度空前高漲，電解質(zhì)水從專業(yè)運(yùn)動(dòng)場(chǎng)景快速泛化至日常飲用場(chǎng)景。東鵬敏銳地捕捉到了這一趨勢(shì)，通過高頻次的體育贊助與營(yíng)銷，迅速占領(lǐng)消費(fèi)者心智。

其次，渠道的快速復(fù)用。東鵬擁有數(shù)百萬個(gè)活躍終端網(wǎng)點(diǎn)，這些原本服務(wù)于高頻能量飲料的網(wǎng)點(diǎn)，成為“補(bǔ)水啦”快速起量的核心支撐：無需重新鋪設(shè)渠道，只需利用現(xiàn)有的冰柜陳列、店主關(guān)系和數(shù)字化推力，就能瞬間將產(chǎn)品鋪向全國。這種“搭便車”式的渠道復(fù)用，極大地降低了新品的邊際成本，縮短了起量周期。

再者，極致的性價(jià)比策略。面對(duì)元?dú)馍帧巴庑侨恕钡认刃姓叩母邇r(jià)定位，東鵬補(bǔ)水啦再次祭出“量大管飽”的法寶，555ml規(guī)格以4元定價(jià)、1L大包裝終端售價(jià)約6元，以更具競(jìng)爭(zhēng)力的價(jià)格切入大眾市場(chǎng)，迅速在下沉市場(chǎng)撕開缺口。

然而，爆發(fā)之后，能否持續(xù)？這是市場(chǎng)更為關(guān)心的命題，也是東鵬飲料第二曲線能否真正成型的關(guān)鍵。

從樂觀視角審視，電解質(zhì)水賽道仍處于持續(xù)擴(kuò)容階段，且東鵬已建立較強(qiáng)的品牌先發(fā)優(yōu)勢(shì)。浙商證券分析認(rèn)為，“補(bǔ)水啦”有望在四重驅(qū)動(dòng)下延續(xù)高增長(zhǎng)：一是行業(yè)持續(xù)擴(kuò)容疊加自身精準(zhǔn)卡位高性價(jià)比賽道，充分享受龍頭增長(zhǎng)紅利；二是網(wǎng)點(diǎn)鋪市仍有充足空間，目前補(bǔ)水啦借助東鵬特飲的渠道網(wǎng)點(diǎn)已鋪設(shè)約300萬家，相較于特飲的430萬家網(wǎng)點(diǎn)，仍有較大拓展?jié)摿Γ蝗峭晟频漠a(chǎn)品矩陣支撐，300ml至1L多規(guī)格、西柚茉莉、蜜桃烏龍、檸檬紅茶等多口味布局，能夠精準(zhǔn)滿足不同場(chǎng)景、不同人群的消費(fèi)需求；四是公司終端單點(diǎn)賣力的持續(xù)提升。

但從謹(jǐn)慎的一面看，賽道正在變得擁擠。根據(jù)零售監(jiān)測(cè)數(shù)據(jù)，電解質(zhì)飲料的SKU數(shù)量從2024年2月的147個(gè)激增至2025年5月的536個(gè)，僅2025年前五個(gè)月就凈增了223個(gè)。各路玩家紛紛入局分食市場(chǎng)蛋糕：今麥郎推出定價(jià)僅4元的1L裝“快補(bǔ)水”，試圖以更極致的性價(jià)比在北方根據(jù)地市場(chǎng)蠶食份額；新興品牌如果子輸了、蔻蔻椰則通過添加NFC果汁或提高電解質(zhì)含量走高端差異化路線；農(nóng)夫山泉近期也以“低糖低負(fù)擔(dān)”等賣點(diǎn)殺入戰(zhàn)局，與現(xiàn)有品牌展開正面交鋒。

隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)愈發(fā)白熱化，電解質(zhì)水賽道的價(jià)格戰(zhàn)或箭在弦上。對(duì)于東鵬飲料而言，如何在保持規(guī)模優(yōu)勢(shì)的同時(shí)，應(yīng)對(duì)日益激烈的存量博弈，亦是其亟待解決的難題。

紅海搏殺

根據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告，按銷量計(jì)，東鵬飲料在中國功能飲料市場(chǎng)自2021年起連續(xù)4年排名第一，按零售額計(jì)，公司是2024年第二大功能飲料公司，市場(chǎng)份額為23.0%。

只是，風(fēng)光之下，東鵬飲料的生存環(huán)境不容樂觀。當(dāng)前能量飲料賽道早已是一片紅海：天絲紅牛與王老吉強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)手，在華南等核心市場(chǎng)持續(xù)施壓；樂虎、體質(zhì)能量等區(qū)域品牌憑借本土渠道優(yōu)勢(shì)不斷分流客源；統(tǒng)一更以1升裝6元的極致定價(jià)，成為攪動(dòng)行業(yè)格局的新銳勢(shì)力；再疊加可口可樂魔爪、農(nóng)夫山泉尖叫等跨品類玩家的不斷滲透，東鵬賴以立足的能量飲料基本盤，正面臨全方位擠壓。

面對(duì)日趨激烈的競(jìng)爭(zhēng)格局，東鵬飲料絲毫不敢松懈。近年來，公司在渠道、產(chǎn)品、市場(chǎng)等多個(gè)維度持續(xù)發(fā)力。

渠道端，東鵬延續(xù)精細(xì)化運(yùn)營(yíng)邏輯，一邊深化與渠道合作伙伴的綁定，通過針對(duì)性賦能提升粘性，持續(xù)加碼“冰凍化戰(zhàn)略”，以更多終端冰柜投放和更優(yōu)貨架陳列強(qiáng)化全品類曝光；一邊圍繞新品特性開拓場(chǎng)景化渠道，如以“海島椰”為核心試點(diǎn)切入餐飲賽道，同時(shí)線上線下協(xié)同發(fā)力，在主流電商之外，布局內(nèi)容電商、社區(qū)團(tuán)購并試水直播賣貨，構(gòu)建立體式渠道網(wǎng)絡(luò)，既抵御頭部品牌沖擊，又挖掘新興消費(fèi)增量。

產(chǎn)品端，東鵬依托“1+6”產(chǎn)品戰(zhàn)略持續(xù)完善矩陣，在電解質(zhì)水穩(wěn)步起量的基礎(chǔ)上，大舉進(jìn)軍無糖茶、果汁茶、植物蛋白飲料等細(xì)分領(lǐng)域。例如，繼2025年推出“果之茶”、“港式奶茶”試水后，2026年初公司正式上線定價(jià)3元的無糖茶新品“焙好茶”，試圖以極致性價(jià)比切入大眾茶飲市場(chǎng)；同時(shí)通過拓展功能屬性、開發(fā)特定場(chǎng)景衍生品類鞏固基本盤，例如推出添加L-a-甘磷酸膽堿的無糖特飲，布局健康飲品細(xì)分賽道。

不過，新品類的市場(chǎng)教育與競(jìng)爭(zhēng)突圍并非易事，果茶賽道已云集元?dú)馍帧⑼薰⒔覃溊傻缺姸嗤婕遥患达嬆滩桀I(lǐng)域也有統(tǒng)一阿薩姆、康師傅等傳統(tǒng)巨頭盤踞；無糖茶市場(chǎng)更是競(jìng)爭(zhēng)白熱化，農(nóng)夫山泉東方樹葉、三得利等頭部品牌已建立穩(wěn)固的消費(fèi)者心智。盡管東鵬新品增長(zhǎng)勢(shì)頭迅猛，但截至2025年前三季度，公司其他飲品收入占比僅為8.46%，想要復(fù)制東鵬特飲的爆款路徑、成長(zhǎng)為新的業(yè)績(jī)支柱尚需時(shí)日。

在國內(nèi)市場(chǎng)日趨飽和的背景下，東鵬飲料將目光瞄向了海外增量市場(chǎng)。繼2023年前后通過貿(mào)易商將產(chǎn)品出口至越南、馬來西亞等18個(gè)國家，完成初步市場(chǎng)試探；2025年起，公司明顯加快了全球化布局的步伐，不僅在印尼、越南、馬來西亞等地設(shè)立子公司，構(gòu)建起本地化的供應(yīng)鏈與銷售體系，更積極開拓中東、中亞等新興潛力市場(chǎng)。

進(jìn)入2026年，其全球化戰(zhàn)略進(jìn)一步提速。1月，東鵬與印尼三林集團(tuán)達(dá)成合作，共同投資成立合資公司，總投資額約3億美元，計(jì)劃建設(shè)生產(chǎn)基地，并依托三林集團(tuán)的渠道資源實(shí)現(xiàn)快速鋪貨。2月，公司完成H股上市，募資凈額約99.94億港元，招股說明書明確12%募集資金將用于拓展海外市場(chǎng)業(yè)務(wù)，包括供應(yīng)鏈建設(shè)、渠道開拓和潛在的并購。

需要提醒的是，東鵬目前的海外收入占比還微乎其微，公司在2025年7月的投資交流會(huì)上坦陳：“海外布局是公司3到5年甚至5到10年后增長(zhǎng)的源頭。”

資本疑云

東南亞的增量藍(lán)圖固然充滿想象空間，但在理性投資者眼中，遠(yuǎn)水難解近渴，這一海外故事尚不足以支撐東鵬飲料當(dāng)前的高估值溢價(jià)。

回望其資本路徑，2021年5月東鵬飲料頂著“功能飲料第一股”的光環(huán)登陸A股，一度引爆市場(chǎng)熱情，上市不到一個(gè)月股價(jià)最高飆升超5倍。此后數(shù)年，公司股價(jià)雖經(jīng)歷波動(dòng)，但整體仍震蕩走高，并在2025年6月12日觸及336.42元/的歷史高點(diǎn)，市值最高突破1700億元。

然而盛極必衰，股價(jià)隨后步入下行通道。截至2026年3月初，其A股股價(jià)較歷史峰值已回落超30%；而今年2月正式掛牌的港股表現(xiàn)同樣疲軟，上市僅一個(gè)月便跌超10%。

資本市場(chǎng)的表現(xiàn)，除了對(duì)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)持續(xù)性的擔(dān)憂，股東治理結(jié)構(gòu)也是市場(chǎng)關(guān)注焦點(diǎn)。

首先是重要股東的減持引發(fā)的信心危機(jī)。數(shù)據(jù)顯示，自2023年首發(fā)限售股解禁以來，公司重要股東及董監(jiān)高頻頻拋出減持計(jì)劃，套現(xiàn)意愿強(qiáng)烈。其中，原第二大股東君正投資自2022年起歷經(jīng)多輪減持，持股比例從IPO前的約9%一路降至2025年中的1%以下。截至2025年三季度末，君正投資已徹底消失在十大股東之列。

2025年3-5月，煙臺(tái)市鯤鵬投資發(fā)展合伙企業(yè)（有限合伙）（以下簡(jiǎn)稱“鯤鵬投資”）減持約717萬股，合計(jì)套現(xiàn)約19億元。盡管東鵬飲料在公告中強(qiáng)調(diào)，林木勤及其子林煜鵬不直接參與本次減持計(jì)劃，減持主體亦非控股股東本人或現(xiàn)任董監(jiān)高，但股權(quán)穿透顯示，鯤鵬投資實(shí)為林木勤家族的持股平臺(tái)之一。

其次是“高度家族化”治理結(jié)構(gòu)下的利益分配爭(zhēng)議。東鵬飲料是一家典型的家族控股企業(yè)。從股權(quán)架構(gòu)看，林氏家族及其親屬構(gòu)成的“鐵桶陣”極為穩(wěn)固：林木勤作為第一大股東直接持股近50%，其兄弟林木港、侄子林戴欽、兒子林煜鵬（通過鯤鵬投資）以及配偶親屬陳海明均為重要股東。若合并計(jì)算，林氏家族持股比例高達(dá)約為66%。

這種高度集中的股權(quán)結(jié)構(gòu)，使得公司的分紅政策帶有濃厚的家族分配色彩。據(jù)統(tǒng)計(jì)，自2021年上市以來，東鵬飲料累計(jì)實(shí)施7次現(xiàn)金分紅，總額高達(dá)66億元。按照持股比例粗略計(jì)算，林氏家族在上市后的四年間，通過分紅就拿走了約43億元。

再者是股東利益與公司發(fā)展。一邊是創(chuàng)始人家族通過高額分紅與股東減持持續(xù)回籠資金，另一邊公司卻在不斷推高財(cái)務(wù)杠桿。財(cái)報(bào)顯示，2022年至2025年Q3，東鵬飲料的短期借款規(guī)模從31.82億元激增至69.73億元，總債務(wù)規(guī)模達(dá)到151.42億元，資產(chǎn)負(fù)債率長(zhǎng)期維持在60%以上。

在這種背景下，公司依然選擇赴港IPO募資近百億港元用于補(bǔ)充資金和產(chǎn)能建設(shè)。

核心單品的增長(zhǎng)空間問題，第二曲線尚未站穩(wěn)，國內(nèi)紅海競(jìng)爭(zhēng)持續(xù)加劇，但海外布局遠(yuǎn)未見效，疊加家族化治理與資本運(yùn)作的深層爭(zhēng)議。左手業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的“面子”，右手資本博弈的“里子”，這家功能飲料龍頭，終究要回答一個(gè)核心問題：如何持續(xù)獲得市場(chǎng)投資者的支持？■