盲盒的天花板，被泡泡瑪特自己摸到了

撰文｜畫畫

過去一年，LABUBU殺瘋了。

朋友圈、小紅書、抖音，人手一只。有人凌晨三點排隊，有人花5000塊收隱藏款，儼然成了新一代的社交硬通貨。

但另一件事也在同時發生。泡泡瑪特的股價，從2025年8月的339港元高點，一路跌到了去年底的170港元左右，截至2月底，泡泡瑪特的股價在230港元上下浮動。

這個數字，距離2025年8月的歷史高點339港元，已經回撤超過三成。

奇怪的是，泡泡瑪特的財報并不難看。

2025年上半年，泡泡瑪特營收138.8億元，同比增長204.4%，經調整凈利潤47.1億元，同比增長362.8%。

半年時間，營收和凈利潤雙雙超過去年全年。LABUBU所在的THE MONSTERS系列，上半年賣了48.1個億，比去年同期翻了近七倍。

營收在漲，利潤在漲，股價卻在跌。

資本市場在怕什么？

1、泡泡瑪特怎么了？

LABUBU火了之后，變化就悄悄在發生。

產能從1000萬提到5000萬，稀有款不再稀有。以前抽到隱藏能高興三天，現在打開朋友圈，人手一個。盲盒從驚喜變成了套路，用戶從收藏變成了投機。

這不是泡泡瑪特做錯了什么。恰恰相反，它把盲盒這門生意做到了極致。但也正因為做到了極致，它走到了這門生意的拐點。

數據顯示，截至2025年上半年，泡泡瑪特運營超過100個IP，其中自有IP超過30個。LABUBU單個IP的月產能，從上半年的約1000萬只，一路提升到了年底的5000萬只。

SKU數量、上新頻率、設計多樣性，都已是行業天花板級的存在。

資本市場看到的不是今天的業績，是明天的潛力。當一個品類的核心玩法被窮盡，下一個增長曲線在哪？

2025年11月，伯恩斯坦發布研報指出，來自交易數據、社交媒體熱度及搜索興趣等獨立來源的數據趨弱，共同描繪出一幅基本面需求減速的圖景。德銀則警告，如果LABUBU熱度在2026年見頂且無新爆款接力，屆時估值壓力將陡增。

不是LABUBU不火了，而是盲盒這種玩法，正在失去它的興奮感。

泡泡瑪特需要一個新的故事。

2、潮玩三十年，走到一個拐點

回頭看看潮玩這三十年，很有意思。每個階段都有其核心價值和商業邏輯，但也都會走向一個閾值。

1.0時代：收藏品時代(1990s-2010s)

這個時代的代表是BE@RBRICK、KAWS，核心價值是藝術家IP+限量稀缺性，用戶是小眾收藏家。潮玩在那個時代，是藝術品。

一個KAWS的雕塑可以賣到幾十萬、上百萬，因為它承載的是藝術家的創作價值和稀缺性溢價。但這個市場注定小眾，能為一個玩具花幾十萬的人，永遠只是少數。

2.0時代：盲盒時代(2016-2025)

泡泡瑪特開創了這個時代。它的核心創新是盲盒機制+IP矩陣+密集開店，用戶從小眾收藏家擴展到年輕女性和社交貨幣追求者。潮玩在這個時代，成為了消費品。

商業邏輯是多巴胺驅動的瞬間愉悅：拆盒的驚喜、抽中隱藏款的刺激、發朋友圈后收獲的社交價值。泡泡瑪特把這套邏輯做到了極致，用十年時間把自己做成了千億市值的公司。

但今天，2.0時代走到了天花板。為什么?

從生理層面看，多巴胺的閾值會不斷提高。當用戶買了第一個盲盒，拆箱的驚喜感是10分，買了第十個，可能只剩5分。買了第一百個，可能只剩1分。這是人類大腦的底層機制，驚喜感會隨著重復消費而遞減。

從心理層面看，用戶的需求在升級。過去，擁有一個好看的玩具就夠了；現在，用戶想要的是互動、是陪伴、是能跟自己產生情感聯結的角色。靜態的玩具滿足不了這種需求。

從經濟層面看，當經濟壓力增大，情緒消費的邏輯也在變化。用戶不再滿足于瞬間的刺激，而是需要更持續、更長期的情緒價值。

這讓我想起《日本失去的三十年》里提到的一個現象。80年代末90年代初，日本樓市泡沫破裂后，經濟陷入長期困境，很多行業不景氣，但煙草、酒水、動漫、手辦、虛擬偶像等行業卻逆勢增長。

核心原因是，在經濟壓力大、社會情緒壓抑的環境下，人們需要情緒出口。但這種情緒出口，不再是瞬間的刺激，而是長期的陪伴。

今天的中國，正在經歷類似的轉變。短劇的火爆、AI陪伴類產品的涌現，背后都是同一個邏輯：用戶需要的不是更強的刺激，而是更持久的情緒價值。

生理層面，多巴胺閾值越抬越高，驚喜感越來越淡。心理層面，用戶從擁有想要互動，擺著看不夠了，想和它玩。經濟層面，壓力大了，情緒消費從瞬間刺激轉向長期陪伴。

潮玩需要一次底層邏輯的重構。從看到玩，從瞬間到長期。

這就是AI潮玩的切入點。

3、AI潮玩，不是"會說話的玩具"

談到AI潮玩，很多人以為在毛絨公仔里塞個大模型，能聊天能問答，就說是AI潮玩。然而很多時候，用戶玩兩天就膩了，因為那只是個會說話的機器，沒有靈魂。

行業里有個被廣泛認可的定義：AI潮玩，就是用AI作為引擎，讓IP實現成長。

過去的IP活在小說、電視里，是靜態的、被動的、不會變的。現在不一樣了。AI讓角色真正“活”起來，它能記住你、能陪你長大、能隨著時間長出專屬于用戶的性格。用戶不再只是擁有一個IP，而是在和它一起成長。

把它拆開看，有三個要素：

• 首先得好看。用戶第一眼就喜歡。AI再強，長得丑沒人買。這是入場券。

• 其次得是強IP。角色能被記住、被運營、被拓展。沒有IP，就沒有長期價值。

• 最后也是最關鍵的，得有人格。具備可成長性、可玩度，通過與用戶長期互動產生情感聯結。這是內啡肽的邏輯，靠長期陪伴獲得持續的愉悅，而不是靠拆箱那一下的多巴胺。

傳統潮玩賣的是瞬間的確定性驚喜，AI潮玩賣的是長期的不確定性陪伴。這是兩種完全不同的商業邏輯。

用個表格對比更清楚：

4、三個月，就能孵化一個IP

說了這么多，AI到底怎么重構潮玩這件事？得從三個環節看起。

先說IP孵化。傳統潮玩的IP孵化周期很長。泡泡瑪特的MOLLY，從2006年誕生到成為頂流，花了五六年。新IP孵化速度跟不上市場需求，是行業通病。

AI來了，事情變了。

設計端，AIGC能快速生成大量設計方案，加速產品迭代。內容端，AI能快速搭建世界觀，小說、漫畫、短劇的生產周期從幾個月壓縮到一兩周。最核心的是認知端，過去用戶了解一個IP，需要長期的內容接觸，比如從小看喜羊羊長大。

現在，用戶通過和AI角色互動，主動了解它的故事，認知周期大幅縮短。奇妙拉比是個早期驗證。它的核心IP雷格斯（RAGUS），從設計到上市只用了3個月。這在傳統潮玩行業幾乎不可想象。它儲備了50多個自主IP，每個IP角色有自己的故事線，但因為同屬于一個世界觀下，又相互關聯。

再看用戶體驗。

傳統潮玩買回家，擺著看，沒了。AI潮玩不一樣。

傳統潮玩的用戶體驗峰值，出現在拆箱的那一瞬間。拆開盒子、看到隱藏款、拍照發朋友圈，這個過程可能只持續幾分鐘，之后玩具就變成了一個靜態擺件。

AI潮玩的用戶體驗，是一個持續生長的過程。

FoloToy是其中很有意思的一家。他們做的不是一款具體的玩具，而是一套開源的AI對話解決方案，把他們的模組放進任何玩偶里，然后通過APP自定義它的性格、聲音、語言風格。你的舊玩具，一夜之間就能活過來。

這套邏輯切中了一個很本質的需求，人們已經有很多喜歡的玩偶了，他們缺的不是一個新玩具，而是一個讓舊玩具"活過來"的方式。

AI潮玩公司奇妙拉比則構建了SKU差異化體驗，不同的SKU，不僅外觀不同，性格、故事線也完全不同。例如2026年2月推出的"陰陽雙生"系列，基于核心IP雷格斯的多元宇宙設定，并非簡單換皮或換裝，而是同一核心人格底色在不同宇宙環境中演化出的兩種可能性。

這就像交朋友，你可以有一個朋友，也可以有多個朋友，每個朋友帶來的情緒價值都不一樣。

更有意思的地方在于，這家公司還推出了潮玩卡、面具等可玩性配件，用戶可以通過搜集這些配件，解鎖新的劇情和玩法。這種設計，既滿足了潮玩玩家的搜集欲，又通過可玩性延長了產品的生命周期。

對用戶來說，買AI潮玩不是在買新玩具，而是在養一個伙伴。

最后看復購邏輯。

傳統潮玩的商業模式，本質上是一次性買賣。用戶付費后，關系就結束了，品牌只能靠推出新品來刺激復購。

AI潮玩的商業模式，有更多可能性。

AI潮玩可以通過持續的內容更新、劇情解鎖，讓用戶為長期服務付費，奇妙拉比計劃在2026年Q2上線的劇情系統，用戶可以通過訂閱，持續解鎖新的故事線和互動玩法。

AI潮玩的IP可以跨場景無縫延展。

比如，一個AI潮玩的角色，可以同時存在于桌面硬件、手機APP、線下門店的大型裝置中，形成完整的IP生態。更重要的是，AI潮玩不靠盲盒驅動復購，而是靠角色的生命力驅動復購。這種復購，不是基于稀缺性的博弈，而是基于情感聯結的自然延伸。

5、資本已經在押注下一個方向

說這些不是紙上談兵，市場已經動起來了。

IT桔子數據顯示，2025年國內AI玩具賽道共發生19起投融資事件，吸引包括紅杉中國、金沙江創投、深創投、字節跳動、京東等超百家投資機構與互聯網大廠入局。

進入2026年，熱度仍在延續，不到兩個月時間，奇妙拉比、FoloToy、Haivivi躍然創新、云漪互動等多個項目密集宣布完成新一輪融資。

為什么是現在？因為用戶的需求變了。

短劇火了，人們開始為持續的情緒價值付費。陪伴類AI產品涌現，用戶愿意和機器人聊天、傾訴。ChatGPT之后，人們開始接受機器可以有情感。

消費端的信號很直接。雷格斯在幾乎零成本推廣的情況下，預售當日小程序下單量直沖數千臺，在12月份已售賣6000臺。2025年10月上架北京陶朱新造局后，銷量穩居門店前三。深圳inno100等潮流零售空間同樣高周轉、高復購。

資本集體押注的不是某一家公司，而是一個判斷，AI正在重新定義“玩”這件事。奇妙拉比完成數千萬天使輪融資后，投資方首程控股聯席總裁葉芊有個觀點，他說公司分三類，定義新品類、在現有品類中創新、普通公司。AI潮玩是在定義一個新品類。

泡泡瑪特其實也在動。AIGC賦能IP設計，玩偶植入智能語音芯片，打造數字孿生伴侶，LABUBU動畫短片登陸Netflix。

它也在探索。但為什么外界覺得慢了？

原因很簡單，泡泡瑪特本身已經是一艘萬噸巨輪，調頭需要時間。它要同時維護現有的盲盒業務和探索AI潮玩，兩邊的產品邏輯、團隊基因、用戶心智完全不同。一邊是多巴胺驅動的瞬間刺激，一邊是內啡肽驅動的長期陪伴。

想同時做好，太難了。

相對而言，創業公司的優勢是從第一天起就是為AI潮玩而生，沒有歷史包袱，決策更快，迭代更靈活。創業公司的靈活性，對上大公司的包袱，勝負未定。

6、下一個泡泡瑪特，可能不是泡泡瑪特

泡泡瑪特需要一場潮玩的ChatGPT時刻。

2022年底ChatGPT出現之前，AI公司們卷了五六年，卷的是什么？模型參數、算力規模、論文數量。

用戶不關心。

ChatGPT出現之后，一切都變了。用戶第一次感受到AI真的有用。行業共識被重新定義。潮玩行業也卡在這個節點。

靜態盲盒的玩法已經被窮盡，隱藏款不再隱藏。用戶審美疲勞，資本市場提前離場。泡泡瑪特需要一個新的故事，一個新的品類，一個新的增長曲線。

AI潮玩，就是那個可能的答案。它不是更多的IP、更密集的門店。它是一次底層邏輯的重構。從多巴胺到內啡肽，從瞬間驚喜到長期陪伴，從擁有一個玩具到養一個伙伴。

在AI潮玩行業，奇妙拉比聯合創始人景林彥有個觀點，基本界定了傳統潮玩和AI潮玩的分界點。傳統潮玩比如泡泡瑪特，花了五到十年才跑出來，借助AI加速IP孵化，這個周期會大幅縮短，一到三年內行業一定會出現爆款。誰能在窗口推出現象級產品，誰就能成為AI潮玩的泡泡瑪特。

至于泡泡瑪特自己，它會不會是那個創造下一個時代的人？

坦白說，很難。歷史反復證明，顛覆現有巨頭的，往往不是巨頭自己。

不是它們做錯了什么。這也不是技術問題，是戰略問題。任何一個上市公司，面對這種選擇都會猶豫。

今天的泡泡瑪特，站在同樣的位置。

營收還在漲，利潤還在漲，但資本市場已經用腳投票。千億市值蒸發，不是因為財報難看，是因為大家看到了天花板。

潮玩的下一站，不再是更神秘的盲盒。

【版面之外】的話：

AI來了之后，很多東西都在變。

過去我們買潮玩，買的是一個好看的物件。它站在那里，你看著它，心情就好。但你們之間沒有交流，沒有互動，沒有那種它懂我的感覺。

AI潮玩不一樣。它不只是擺著看，它能和你說話，能記住你說過的話，能隨著時間慢慢長出自己的性格。

前者是升級，后者是重構。

所以潮玩需要變，不是因為泡泡瑪特做錯了什么，而是因為AI來了之后，用戶心里那個“想要什么”的答案變了。

以前用戶想要的是好看、稀有、能發朋友圈。現在用戶想要的，是一個能陪著自己的“人”。

這個需求一直都在，只是以前沒有技術能實現它。

現在AI把這道門推開了。